主要观点：
　　数据观察：生产扩张、订单上升，关税放松经济有所修复
　　6月PMI制造业收缩态势小幅修复，非制造业呈现继续扩张态势。6月官方制造业PMI数据录得49.7%（前值49.5%），环比小幅回升，但仍位于荣枯线以下。超出市场预期（Wind一致预测49.3%、预测最大值49.3%、预测最小值49.3%）。非制造业PMI升至50.5%（前值50.3%），综合PMI产出指数升至50.7%。
　　制造业PMI分项来看，生产指数继续扩张，生产活动修复趋势延续。需求方面，新订单回到荣枯线以上，需求端继续改善。其中新出口订单修复幅度较小，内需订单的回升强于外需。在手订单边际小幅上升，但仍在荣枯线以下，表明在生产活动的扩张下，订单处理能力仍强。生产方面，采购量大幅提升，进入扩张区间，企业采购态度逆转。关税暂缓，进口收缩态势继续改善。价格方面，出厂价、主要原材料购进价同幅度向上移动，体现下游需求修复平衡了上游大宗商品价格波动影响。库存方面，产成品库存大幅上升，关税影响暂缓后，原材料库存环比继续回补，生产节奏继续修复；原材料库存边际上行，为今年以来最高，但仍位于荣枯线以下，显示仍处于去库阶段，去库速度放缓。供应商配送时间指数重新升至荣枯线以上，显示生产的持续拉动下物流端负荷回归。从业人员指数6月环比小幅下降，反映制造业整体用工需求不足，连接另一端的收入不强，经济循环尚不畅通。
　　行业来看，装备制造景气度小幅回升，下游消费是本月亮点，上游原材料修复幅度显著。装备制造业PMI环比提升0.2pct，回升至51.4%。高技术制造业PMI维持上月的扩张程度，显示产业升级放缓。消费品行业PMI已连续6个月上升，已升至50.4pct，巩固了上月以来的扩张趋势，政策驱动下终端需求修复强劲。上游原材料行业PMI环比提升0.8pct，升至47.8%，接近临界线，强于近三年同期。
　　企业结构看，大企业PMI继续强势，中型企业亦跟随开始回升，但小型企业出现下跌。企业分化程度继续加剧，上月领先复苏的大型企业继续在荣枯线上强势扩张，由于大型企业和中型企业或在产业链上关联度更强，故本月带动中型企业PMI开始边际修复；小型企业PMI环比下跌2个百分点，行业资源不平衡，小企业生态仍具脆弱性。
　　深度分析：价格传导初现，或是政策托底需求所致
　　（1）制造业方面：
　　新订单强势扩张，主要依靠政策抬升内需订单。此前抢出口透支需求、叠加美国库销比升至高位影响出口动能。6月BDI指数整体承压，但SCFI综合指数环比回升。全球运价仍处于动态平衡状态，对应新出口订单仅回升0.3pct，达到4月的水平。内需订单表现强于外需，主要是“两新两重”政策的支撑，和6月期间地产链的局部修复所致。
　　主要原材料购进价与出厂价收缩态势同步修复，企业利润承压未改变，但价格传导初现。受到全球油价上行影响，原材料购进价边际上行，上游过剩继续压制价格端，大宗商品价格BPI指数呈现震荡下行。出厂价指数同步修复，显示在生产指数扩张、企业开工情况上升、采购量增加的有利条件下，企业将价格转嫁至下游。两者环比差仍与上月持平，虽企业利润承压未改变，但企业价格传导模式改变初现。对比最近两轮成本推动价格上行的情况，在24年3至5月、24年8至10月，成本价带动出厂价上行时，均同步伴随价差的扩大，即企业利润空间的恶化。但本轮成本推动价格上行，逆转了此前利差压缩的模式。
　　企业仍是“以价换量”格局，供需格局有所修复。生产加速仍快于需求端的改善，对比进价与出厂价仍在收缩区间，说明当前生产的加快、订单的增加，核心还是以低价作为驱动。本月新订单站上荣枯线或标志需求疲弱态势松动，但生产领跑的幅度不及新订单增长幅度，显示企业预期仍留谨慎余地。
　　采购量跃至扩张区间，或标志着制造业核心矛盾从‘需求疲软约束生产’转向‘预期改善驱动扩张’。企业依循“订单驱动采购”模式，随着订单持续走好，采购量跟随跃升至扩张区间，其中或也反映了企业预期的转变。但同时采购量激增未转化为对应的库存积累，小企业仍在收缩，政策铸造的复苏转变仍要谨慎看待。
　　被动去库态势在改善，但企业库存调整行为仍偏谨慎。产成品去化放缓，新订单扩张，被动去库或进入尾声。原材料库存指数亦继续向上修复，产成品库存修复力度强于原材料库存，仍显企业谨慎。
　　（2）非制造业方面：
　　建筑业PMI开始走好。建筑业PMI结束连续3个月下降，6月升至52.8%。或主要受到基建拉动，6月专项债发行继续提速快于去年同期，基建投资落地实物工作量仍有所体现。而地产侧或是拖累，玻璃价格6月继续下行。建筑业PMI新订单环比继续提升，或推动下月基建开工继续提速。
　　服务业PMI小幅走低。服务业PMI降至50.1，仍在扩张状态。投入品价格升至荣枯线以上，但新订单及销售价格仍在收缩区间，服务业面临“成本升+需求冷”的格局，从业人员指数继续在收缩区间下探，成本压力倒逼雇工清退，同时也需警惕业务活动预期的边际回落。
　　热点思考：EPMI与PMI