固定收益 关注部分保险次级债机会——保险公司次级债梳理：保险公司次级债发展历经三阶段，当前永续债为主流发行品种。从“偿一代”到“偿二代”，保险监管政策导向由关注资产规模到控风险。保险公司次级债成交活跃度介于银行、券商次级债之间。供给端偿付能力充足率有所下降，债券发行量有望提升；需求端多为保险机构互持，资管产品（公募基金、券商资管及银行理财）持仓较少。行业头部效应凸显，发债企业资质差距较大。积极关注部分保险次级债机会。在境内“资产荒”背景下，当前部分保险次级债具有相对票息优势。从发行主体类型来看，寿险公司、养老保险公司及财险公司二级活跃程度较好。从评级来看，债项AAA保险次级债利差高于银行二级资本债及券商次级债，且风险可控，具有相对较高的投资价值。从发行主体资质来看，需审慎选择已出现不赎回情况或长时间未披露财务信息的发行主体。
　　风险提示：低利率环境对业务经营的影响；相关政策变动对业务经营的影响；部分数据缺失导致结果或结论不够精准的风险
　　传媒 何以卡游？先行者的未来时刻——卡牌行业系列报告（二）：三段历程，卡游是怎样炼成的？1）奥特曼卡时期：中国卡牌行业标准与模式的领路人。2）小马宝莉时期：集大成者，渠道力、营销力和产品力的综合体现。3）哪吒及其他ip时期：全产业链布局，对IP的虹吸效应。卡游的壁垒是先发优势下，对渠道力、产品力和IP运营力的全面掌握。卡牌仍是中国大玩具市场最具发展潜力的方向。分歧中，我们认为卡游未来几个核心关注点。1）关注点一：基于IP矩阵的下一个爆款产品是什么？凭借对IP的深刻理解，推出与消费者产生共鸣的主题卡牌，如奥特曼、小马宝莉等，并积极探索中国美术风格，强化消费者连接，未来能否持续推出强势产品是关键。2）关注点二：强渠道能力还能够拓展什么？卡游可利用现有IP、渠道和生产工艺等资源，挖掘新消费需求，探索文具、潮玩等领域，文具业务已取得不错成绩，未来在这些领域的发展值得期待。3）关注点三：拓展海外市场的可能性有多大？卡游已与国际玩具和游戏巨头合作，产品在海外有一定认知度，通过与国际权威卡牌认证评级机构合作提升品牌专业形象，其自有IP《卡游三国》也在海外取得成绩，出海战略有较大发展空间。我们认为随着人口结构的演变，新世代用户群体对IP的付费意愿逐步增强，卡牌兼具社交、收藏与投资的属性，是重要的IP衍生品形态之一。
　　风险提示：客户流失风险；IP运营风险；政策风险等。
　　机械/建材建筑 集智股份(300553.SZ)点评：重视水下变化，谛听或是破局者：根据新华社报道，9月3日天安门将举行盛大阅兵，本次阅兵既有传统主战力量展示，又有新域新质作战力量参阅。“深海科技”上升至战略高度，总书记多次提及相关领域。水下态势感知建设需求迫切，我国“水下国门洞开”问题亟待解决。水声信号处理为声呐系统核心环节，谛听或是破局者。集智股份子公司杭州谛听智能科技公司与之江实验室合作，于2020年开始研发智能水声技术，2023年，完成“智能水声信号处理系统”的初代产品，2024年，谛听智能已承接了多个技术保障服务项目，并签订了多个技术服务商业合同，逐步迈入收获期。我们认为，公司产品旨在解决复杂海洋环境下微弱信号处理的行业痛点，在军用和民用领域都有清晰落地场景，有望受益于“深海科技”推进加速放量。
　　风险提示：深海经济发展不及预期、技术研发不及预期、市场拓展进度不及预期
　　交运 锦江航运(601083.SH)首次覆盖：快航特色船司立足日韩，扩展东南亚迎增长：锦江航运成立于1983年，公司控股股东为上港集团，以班轮运输为主要业务，多年来持续深耕东北亚、国内沿海及东南亚三大区域，业务网络延伸至中东和南亚；公司主打高准班、高溢价的精品航线、HDS等差异化服务，客户粘性较高，在上海至日本航线及两岸间航线的市场占有率均稳居行业领先地位。在东北亚航线，公司持续保持高质量服务标准，将HDS服务全面覆盖日本各基本港。作为公司传统优势航线，东北亚航线快航模式优势明显，有效发挥了经营“压舱石”作用，毛利率水平在2023年上半年达到48.81%，支撑公司业绩在市场波动下仍具有较强的韧性与可持续性；在东南亚航线，公司将其作为“第二增长极”，复制东北亚的快航模式，持续投入资源与自有运力，开设“胡志明丝路快航”等精品快航航线，未来盈利增长可期。
　　风险提示：美国关税政策变化风险；经济增长不及预期；红海复航；环保政策合规风险；地缘政治风险。