我们的观点：豆粕期货价格下方空间有限。
　　我们的逻辑：1）供应端存在扰动因素。①新作全球大豆供需收紧。2025/26年度全球大豆供应增幅不及需求增幅，库存消费比下降、供需收紧。②美豆平衡表偏紧。2025年美豆产量下降，因为低价驱动种植意愿下降。我们认为，美豆产量仍有下降空间，因为产区天气不完美、单产有下调空间。美豆需求增加，内需增长抵消出口下降。低价抑制生产、促进消费是美豆平衡表收紧的核心逻辑。③豆粕实际供应存在不确定性。我们暂以季节性特点预估：年中偏宽松、四季度减少。2）需求稳中有增。2025年2～3季度生猪存栏量和饲料产量预计同比增加，低价豆粕饲用比例降幅有限。
　　风险提示：2025年美豆种植面积同比增加、全球大豆供需重回宽松周期、超预期经济风险。