核心观点
　　2024年5月24日，财政部发行2024年超长期特别国债（二期），发行期限20年期，发行规模400亿元，加权中标利率2.49%，全场认购倍数4.34，边际倍数1.05。结合近期超长特别国债交易以及债市表现，对此我们有三点思考，其中核心结论为“基于中期视角，我们对长债仍旧偏谨慎，但短期20年特别国债或具有一定交易价值”。
　　思考1：相比于30年/50年特别国债品种，20年特别国债品种有望获得更多的流动性溢价。
　　从现有存量规模来看，20年国债存量为4860亿（最近一笔发行是在2015年9月），30年国债存量规模为3.53万亿（最近一笔发行是在2024年5月），50年国债存量规模1.05万亿（最近一笔发行是在2024年的3月）。
　　展望后续，20年国债时隔近9年再次发行，且在未来7个月延续放量，叠加特别国债品种关注度明显较高,因此对比存量规模相对偏高30年和50年，20年特别国债品种有望享受更高的流动性溢价。
　　思考2：基于历史发行经验，当前2.49%的中标利率具有相对性价比，同时全场倍数和边际倍数值反应出机构对该品种“参与诉求高，但定价分歧相对偏大”的特征，后期或有一定交易空间。
　　1、基于一二级利差视角，20年特别国债相比于前一交易日二级市场对应期限中债估值下行0-3BP附近为票面利率参考点。
　　2、基于流动性溢价视角，类比24年1月初国开放量时一二级利差表现，相关定价或可继续下移1-2BP。
　　3、基于最后招标结果，20年特别国债的全场倍数和边际倍数侧面反应机构对该品种“参与诉求高，但定价分歧相对偏大”的特征，同时结合前述1、2判断，2.49%的20年特别国债中标利率具有相对性价比。
　　思考3：基于中期视角，我们对长债仍旧偏谨慎，但短期20年特别国债或具有一定交易价值。
　　1、中期视角中，我们基于主逻辑切换思维，对长债态度仍旧偏谨慎。
　　2、但就当前债市环境而言，利空是慢变量，短期流动性错位效应导致阶段性出现做多机会，整体呈现震荡格局，利差策略作为增厚手段之一，带动短期20年特别国债品种或具有一定交易价值：（1）以近期的30年特别国债2400001.IB一二级市场表现为例，市场对于特别国债品种关注度较高，一二级市场或存在套利机会；（2）基于理论值和实际值、期限以及品种等利差视角，鉴于20年国债相关利差均处于历史相对中性位置，后期或存在阶段性压缩机会。
　　风险提示
　　机构行为本质上不具备可测性，通过线性外推机构行为得出结论具有不谨慎性；后续基本面、政策、资金面等超预期变动或带来利率的超预期的上行或者下行。