有道是由技术驱动发展的领先教育公司，已全面开启AI大模型对学习服务和硬件产品的赋能。首次覆盖，给予“增持”评级。
　　支撑评级的要点
　　有道是技术驱动的领先教育公司。有道成立于2006年，次年即推出旗舰产品“有道词典”，后续开启基于优质内容和前沿科技的教育服务。目前主营业务：学习内容服务、智能硬件、在线营销。截至2023年3月底，网易持有公司55.0%股权，公司CEO和多位董事会成员均为计算机科学专业出身。有道较早就开始研究AI/OCR/NMT/TTS等技术在教育课程和智能硬件中的应用，致力于用前沿科技赋能教育领域。
　　学习服务覆盖广，素质教育和高中课程为重心。有道在素质教育的多个细分领域均有所布局，其中人文素养、棋类和编程课程收入占比较大；有道围棋的AI系统可以根据用户实力自动调整人机博弈的难度，提供AI支招、AI复盘等功能；此外还有科学、少儿英语、音乐、学业规划、研学营等项目。在高中课程方面，“有道领世”APP以高中完整学习知识体系为框架，结合课程录播和AI自适应系统；“有道领世升学规划”还通过录取概率测算，为高考考生提供志愿填报指导建议。
　　有道词典笔领先市场，开启AI大模型的赋能。有道词典笔是公司智能硬件业务的王牌产品，搭载OCR/NMT/TTS等技术，在同类产品中保持领先。其他智能硬件SKU包括AI学习机、听力宝、智能学习灯、翻译王和超级词典。2024年1月初，公司发布“1+3+1”AI新产品矩阵，包括1款新模型：子曰教育大模型2.0，3款创新应用：AI家庭教师“小P老师”、虚拟人口语教练“Hi Echo2.0”、有道速读，以及1款硬件新品“有道AI学习机X20”；智能硬件成为大模型和应用落地主要场景。
　　广告产品和技术均升级，收入快速提升。在线营销业务主要是为客户提供基于效果定价的广告解决方案。22Q4以来，有道深化AI在广告业务中的应用，对算法进行升级以增强数据能力，我们认为这些措施有效提高了转化率，2023年Q1-Q3在线营销收入同比增速在80%-100%。
　　估值
　　对于有道的估值我们采用了分部估值法，且由于其尚未盈利，采用PS估值。考虑到公司的学习服务收入和学生规模小于可比公司，但在素质教育方面有差异化竞争优势；智能硬件聚焦在2C领域，技术方面具备领先优势；在线营销收入增长很快。首次覆盖，给予“增持”评级。
　　评级面临的主要风险
　　宏观经济增速放缓，居民消费意愿和水平下滑，影响教育支出；政府收入下滑，大幅减少教育信息化投入；AI技术发展不及预期；行业政策变化以及超预期的监管措施。