在中央“一揽子化债政策”的支持下，城投债券至今仍保持着刚性兑付。不过在土地出让金还没有完全恢复的背景下，城投债券之外的债务，例如非标、商票等，违约或逾期仍然时有发生，近期还有几只城投债触发了交叉保护条款。在多数省份城投债信用利差已经压缩至历史低位的背景下，这些信用事件有可能引起城投债券估值的波动。
　　本文首先对2023年以来的城投信用事件进行梳理并总结其特征，其次对交叉保护条款触发情形及处置程序进行梳理，最后重点梳理了部分信用事件较多城投的交叉保护条款详细信息（会导致交叉违约的债务类型和最低违约金额）。
　　融资租赁逾期减少，定融成为主要的非标违约产品类型。据不完全统计，2023年共发生231次城投非标违约，其中定融产品违约次数最多，达94次，占比40.7%。2023下半年，融资租赁逾期数量大幅减少，由上半年的47次减少至11次，占比也下降至11.7%；而定融违约次数仍高达46次，占比提升至48.9%。从区域分布上看，2023年城投非标违约主要发生在山东和贵州，合计占比超过七成。
　　据不完全统计，历史上触发过投资者保护条款的城投债较少，并且实质性影响有限，但2024年以来有增多趋势。2017年至今共有13家城投的债券触发了投资者保护条款，其中6家为交叉保护条款，7家为事先承诺/约束条款。从解决方案上看，最终都得到了豁免，并且多数是在宽限期内解决或者无条件豁免。但值得注意的是，2024年1月已有3家城投的债券触发了交叉保护条款，明显增多。
　　在“化债”的大背景下，我们认为短期内城投债发生实质性违约的概率依然很低。不过，在多数省份城投债信用利差压缩至历史低位的情况下，信用利差保护已经很薄，一些区域非标违约和商票逾期频繁发生，如果此时再触发债券交叉违约，可能会引起城投债的估值波动。
　　因此，首先我们需要厘清城投信用事件较多的省份，有哪些城投债设置了交叉保护条款。最值得我们关注的是山东，有240只城投债设置了相关条款，金额合计1651亿元，贵州和云南虽然设置相关条款的城投债余额仅200-400亿元，但由于区域内信用负面事件较多，依然值得我们关注。其次，我们需要关注交叉保护条款中哪些债务类型违约会触发保护机制。我们梳理了2023年以来发生过信用事件的城投平台，以及信用事件较多的区域，有哪些城投债设置了交叉保护条款，以及每只债券约定的会导致交叉违约的债务类型和最低违约金额，以供投资者参考。
　　核心假设风险。财政收入大幅下滑，城投政策收紧，负面事件超预期。