核心观点
　　站在当前，我们认为货币政策组合有四种宽松可能，对应不同的政策立意和取向，也对应着不同利率调整的节奏和幅度，现阶段债市计入最为乐观的“降准+降息”预期，但过去几年尚未出现过同月降准降息操作，最快是同季度，典型如2020年一季度。
　　1月降准核心目的是缓解银行净息差压力，但同时有利于改善市场风险偏好
　　历史复盘来看，近五年有两次在1月降准，核心目的为对冲岁末年初银行体系流动偏紧。站在当前央行调控框架视角来看，1月若仅降准，核心目的或是在关注价的背景下，降低银行成本、缓解净息差压力以支持实体经济以稳增长，对资金面影响偏中性，但或有利于激发市场宽信用预期，改善市场风险偏好。
　　1月降息核心是降实体融资成本，有调整政策利率或单独调降5YLPR的可能
　　2019年至今，降息呈现“频次增加、幅度增加”特点，OMO一般领先或同步于MLF降息。站在当前视角，若1月降息，大概率沿着“OMO-MLF-1Y/5YLPR”方向或者单独调降5YLPR方向，核心是降低实体融资成本。
　　当前货币政策组合有四种宽松可能，但历史上尚未出现过同月降准降息
　　就单独降准降息来看，近年来单独降准对债市的利好会被提前或者3个交易日以内被消化完全，单独降息对债市的影响有所分化。
　　站在当前，就政策宽松路径而言，1月货币政策组合有四种可能，对应不同的政策立意和取向，也对应着不同利率调整的节奏和幅度：
　　组合一（降准+降息）：货币政策取向积极，核心目的为稳增长，债券收益率曲线初期或沿着陡峭化变动；
　　组合二（降准+不降息）：当前阶段降准有利于缓解银行净息差压力和激发实体活力，但不降息同时也反映了央行对于“防止资金空转以及稳汇率”的关注度仍相对较高，货币政策组合呈现稳健中性偏松状态。映射到债市，鉴于当前长债已经计入降息预期，若降息落空，或有较快的调整，曲线初期或沿着陡峭化变动；
　　组合三（不降准+降息）：若是调降政策利率，该种政策操作和2023年8月15日政策操作逻辑类似，对应着债券收益率初期曲线或仍旧沿着平坦化变动。但若是仅调降5YLPR，在当前债市计入政策利率降息的角度下，不排除长债仍有调整可能；
　　组合四（不降准+不降息）：若该种政策组合实现，本质上代表当前货币政策保持稳健中性取向，映射到债市，双降预期落空，虽然后期仍有政策博弈可能，但是至少需要等待约一个月，预计短期长债利率调整幅度或是四种可能演绎中最高的那一个，曲线初期大概率沿着陡峭化变动。
　　风险提示
　　经济数据出现显著边际改善趋势；稳增长发力大幅超出市场预期；权益市场出现大级别上涨行情；货币政策边际收紧。