重申金沙买入评级，目标价下调至36.0港元，对应25年EV/EBITDA 11.5x
　　我们认为金沙为行业龙头之一，估值应高于行业平均，且金沙酒店房间数量最多，也应向美股酒店行业25年彭博一致预期EV/EBITDA 14.3x靠拢，加上派息重启预期，因此我们给予金沙25年EV/EBITDA为11.5x。目标价由41.9港元下调至36.0港元，预测23/24/25博彩毛收入为469.61/623.60/737.59亿港元，恢复至2019年的70%/93%/110%。VIP业务恢复至2019年的34%/46%/51%，中场业务恢复至2019年的81%/108%/131%，老虎机业务恢复至2019年的107%/126%/132%。
　　金沙中国为行业首选，有望成为澳门转型长征路之“领军者”
　　金沙作为非博彩合家欢龙头，长期以来中场和非博彩收入为六家之首，壁垒巩固，疫情期间翻新并推出新物业，非博彩规模再上一层楼，最能配合澳门转型。我们强调酒店房间数量决定了博企接待中场游客的资格。金沙中国旗下5大物业，共提供逾12000间房间，23Q3酒店入住率达96%，酒店承载力为六家之首，加上大型一站式购物中心，以及餐饮和其他非博彩业务，能满足不同游客所需。我们预测23/24/25年EBITDA为180.2/233.6/281.3亿港元，恢复至2019年的72%/94%/113%，主要系非博彩规模大、活动多元化，能有效吸引新游客和留住回头客，看好EBITDA margin继续提升。
　　金沙演唱会目标用户瞄准中年男性，有望为博彩业务引流
　　金沙演唱会所邀明星目标用户明确，特意在6月（全年最淡的月份）邀请歌神张学友前来威尼斯金光综艺馆献唱12场，主要为吸引博彩目标群体中年男性；同理，在10月中旬国庆节过后（同样为淡季），金沙邀请新一代歌神陈奕迅前来演唱，希望维持节后的客流和收入。金沙也与香港英皇娱乐合作，在伦敦人举办多场演唱，包括2023年9月的李克勤演唱会，以及12月的张敬轩演唱会。值得注意的是，威尼斯人内的演唱会表演场地，进出基本都需要经过娱乐场，因此也能为博彩业务引流。
　　23Q3金沙复苏趋势明显，24年港股或有派息可能
　　23Q3，金沙中国经调整物业EBITDA 631百万美元，复苏趋势明显，恢复至19年同期的84%，博彩净收入1789百万美元，同比+616%，环比+10%，(恢复至19年同期86%，对比行业69%)。12月5日金沙中国母公司美国拉斯维加斯金沙集团(LVS)计划以2.5亿美元增持金沙中国约1.19%的股份，或表明管理层对博彩复苏的信心。疫情前金沙每年均派息1.99港元每股（2019年为0.99港元每股），23年金沙母公司LVS已重启派息，结合金沙23Q2账上现金已达到12.3亿美元并已稳定盈利，24年港股或有派息可能。
　　风险提示：政策落地不及预期，测算存在误差，海外博彩市场竞争加剧。