11月实物电商同比增7.6%，对比10月同比增4.9%，3季度同比增5.2%。分品类看，餐饮（+26%）和线下零售（+10%）增速继续好转，新机销售持续拉动通讯器材增17%，大促及换季带动下服饰增速大幅升至22%，食品、日用品和家具变化较小，化妆品增速转负（图表2）。邮政局估算11月快递业务量同比增约30%，大促活动带动业务增长。
　　双十二活动转向常规及季节性需求。淘天将双十二活动转为年终好价节，活动期间，百亿补贴GMV/日均购买用户数同比增829%/351%。好价节通过热销品加强店铺复购和用户粘性，参与商品数量同比增近20%。直播电商抖快通过双十二活动继续推动货架场发展，同时，根据抖音数据，双十二多个品类销售额同比增超100%。
　　高途佳品热度持续攀升，拉动直播间单日GMV较此前涨超百倍至900万元+（人民币，下同），粉丝数4天涨73万至104万，累计观看人次达1137万（12月14日，蝉妈妈数据）。我们认为公司通过直播事件间接打开了知名度，长期需关注其供应链及运营能力的提升及优化。东方甄选直播间表现稳定，12月12日GMV约2100万元，12月14日在品牌日促销拉动下升至5500万元+，高于11月日均GMV1300万元（蝉妈妈数据）。
　　预计4季度电商行业呈恢复趋势。我们预计4季度，阿里淘天GMV/CMR同比增5.5%，价格力战略下单均价格或有所下降，GMV增速慢于单量；京东零售收入持平，考虑双11销售前置和12月高基数影响；拼多多广告收入增速维持高位，GMV或在大促带动下加速增长（30%-35%）；快手GMV增30%，受供给侧拓展及MPU渗透率/频次提升驱动。我们认为行业价格力竞争持续，货架电商GMV增长来自频次提升拉动ARPU，直播电商用户渗透率有提升空间，预计2023年GMV增速：行业（+9%）/阿里（+2%）/京东（+5%）/拼多多（+30%）/快手（+32%）/抖音（+64%）。
　　投资启示：我们预计2024年淘天和京东GMV增速呈恢复趋势，主要受价格力战略下用户回流、下单频次提升、部分品类消化囤货高基数的影响及业务健康度调整结束。拼多多价格力用户心智优势仍在，品牌升级趋势下客单价及变现趋势仍有上调空间。我们维持行业偏好：拼多多（PDDUS，买入）>阿里（BABAUS/9988 HK，买入）>京东（JDUS/9618 HK，中性）。风险：电商行业竞争激烈；平台变现不及预期。