哔哩哔哩23Q3营业收入58.05亿元，同比基本持平；GAAP归母净亏损13.51亿元，同比收窄21.1%；经调整后归母净亏损8.78亿元，同比收窄50.2%。用户数据继续创新高，广告商业化链路快速发展；由于新游不及预期，手游收入下滑幅度较大；坚持减亏战略，经营现金流转正。维持买入评级。
　　支撑评级的要点
　　用户数据继续创新高，DAU首次突破1亿。23Q3 B站DAU/MAU达到1.03/3.41亿，同比+14%/+2.5%，用户粘性保持在30%，日均使用时长100分钟；用户数据均创历史新高，DAU首次突破1亿大关。日均视频播放量47亿，同比+26%，日均活跃UP主同比+21%，月均投稿量同比+37%，万粉以上UP主数量同比+36%。管理层在业绩会表示，公司三大关键目标是提高毛利、减少亏损和保持增长，其中DAU表现对商业化影响较大，将继续以ROI为导向获取能够变现的流量。
　　广告收入达到单季最高水平，坚持大开环战略。23Q3公司广告收入16.38亿元，达到历史单季度最高水平，同比+20.9%。管理层在业绩会表示，23Q3效果广告同比+40%，游戏和电商是主要的投放行业，电商广告投放同比增长达到90%；本年双十一B站带货GMV同比+250%，头部电商平台广告流水同比+80%，带货视频数量同比+230%，直播带货UP主开播数同比+100%。未来B站还将坚持大开环战略，加深与电商平台合作。
　　增值服务收入增长稳健，游戏收入下滑较大。23Q3增值服务收入25.95亿元，同比+17.4%，直播业务保持增长，大会员数量保持在2110万。手游收入9.92亿元，同比下降-32.6%，下降主要因为新游《闪耀！优俊少女》下架，且去年同期发行《时空猎人3》导致基数较高；自研游戏将围绕长线运营、垂直头部、控制成本三个目标进行。IP衍生和其他收入5.80亿元，同比-23.5%，主要因为IP衍生品销售下滑。
　　继续大幅减亏，经营现金流转正。23Q3毛利率24.99%，同比大幅+6.8ppts，内容成本、带宽成本均有所下降，分成成本同比小幅增加。销售费用率17.1%，同比-4.1ppts，获客成本减少；研发费用率18.4%，同比下降-1.2ppts；管理费用率8.6%，同比-0.8ppt。Q3实现了正向经营现金流。
　　估值
　　由于新游出现预期外的下架情况，我们下调2023年收入预期；继续严格控制成本投入效率，2024年盈亏平衡目标有望实现，我们预计2023/24/25年non-GAAP净利润为-35.39/0.53/11.10亿元，对应2024/25年PE为863.5/41.4倍，维持“买入”评级。
　　评级面临的主要风险
　　宏观经济增长放缓；新游流水低于预期；政策监管趋严；用户粘性下降。