事件：敏华控股发布FY2024中期业绩报告。公司FY2024上半财年实现营收91.52亿港元，同比下降4.0%；归母净利润11.36亿港元，同比增长4.0%。公司拟派末期股息每股0.15港元，派息比例保持51.6%高比例水平。
　　国内渠道多元布局，外销增长值得期待
　　分地区看，FY2024上半年中国市场、北美市场、欧洲及其他海外市场分别实现收入60.05、20.37、5.32亿港元，同比增长5.10%、-20.54%、-20.6%，占比70.03%、23.76%、6.20%；北美市场销售略有承压，剔除海运附加费影响收入下降约5.40%。其中：1）中国市场：分渠道看，截至23年9月30日，公司积极布局线下渠道，较FY2023末的专卖店数量净增加417家至6888家（不含格调、普利尼），并保持7.30%的较低关店率；同时公司于传统电商与直播电商均具先发优势，持续发力天猫、京东平台，并通过直播电商等方式开拓新流量渠道及提升品牌影响力；2）北美市场：北美市场是公司出海主战场，美国经历一年多的通货膨胀改善后逐步去除高库存，功能沙发需求回暖。公司持续拓展市场渠道，兼具产能、品质及成本优势，有望进一步扩大市场份额；3）欧洲及其他海外市场：公司逐步完善产品线布局，以多样化的产品风格满足新拓展客户要求。
　　国内沙发品类销量稳增，功能沙发渗透率有望加速提升
　　分品类看，公司FY2024上半年沙发及配套品、床具及配套产品、其他产品、Home集团业务分别实现收入61.77、14.91、9.07、2.98亿港元，同比增长-7.92%、7.32%、6.68%、6.71%。剔除Home集团业务后，FY2024上半年公司沙发产品总销量约88.2万套、同比增长16.98%，其中在中国销售沙发套数由41.90万套增长至43.50万套，同比增长约27.60%，出口销售的沙发套数同比增长3.70%。根据欧睿国际数据，2022年中国功能沙发市场渗透率预计为7.2%，与美国市场渗透率49.4%相比仍有较大提升空间。伴随公司持续赋能经销商提升终端营销水平，并聚焦提升功能沙发产品竞争力，推出沙发尺寸、造型更具多元化的产品矩阵，推动国内功能沙发进入发展快车道。
　　盈利能力保持回升，延续高比例分红回馈股东
　　盈利能力方面，FY2024上半财年公司总体毛利率为39.1%，同比增长1.8pct，预计主要与原材料成本回落、产品结构调整，以及公司内部管理提质增效有关。报告期内公司主要原材料真皮、铁架、木制品、化学品、包装材料平均单位成本同比分别-14.4%、-15.7%、-22.4%、-4.4%、-6.3%。净利率方面，FY2024上半财年公司净利率同比提升7.6pct至12.7%。
　　期间费用方面，FY2024上半财年公司销售及分销开支占比同比下降9.6pct至17.9%；行政开支占比同比下降18.0pct至5.0%。公司持续高比例分红回馈股东。FY2024上半财年公司合计宣派每股15.0港仙股息，派息比例高达51.6%。
　　投资建议：敏华控股作为功能沙发行业翘楚及软体家居龙头，基本面扎实，高分红持续回馈股东，且公司精细化管理能力稳步提升、内外销逐步恢复，我们持续看好公司的长期投资价值潜力。我们预计公司FY2024-FY2026主营业务收入为186.59、210.14、236.86亿港元，同比增长4.89%、12.62%、12.72%；归母净利润为22.92、25.77、28.18亿港元，同比增长1.98%、12.43%、9.35%，对应PE为9.1x、8.1x、7.4x，给予FY2411.90xPE，目标价7.85港元，维持买入-A的投资评级。
　　风险提示：疫情波动影响超出预期风险；内销开拓不及预期风险；原材料价格、汇率大幅波动风险。