聚焦订阅主业，AI赋能影像与设计产品化转型，付费渗透率提升明显，未来潜力巨大。2019年至2022年，公司VIP订阅业务营收占比由8.8%提升至37.5%，2023H1进一步提升至47.8%，收入结构聚焦订阅业务。商业模式由商户在线广告费向用户VIP订阅费切换，产品定位由C端消费级应用向B端专业级生产力工具扩展。公司将经营重心聚焦于提升图像、视频编辑产品体验，通过AI技术实现产品差异化，提升付费率，从流量变现转型产品变现。2022年12月至2023年6月，公司VIP订阅用户数从560万人增长至720万人，付费渗透率提升0.6个pct达到约2.9%，转型战略成效显著，且未来潜力巨大。
　　深耕图像AI技术，底层大模型赋能全产品线。6月19日，公司发布包括视觉大模型MiracleVision在内的7款AI新品，构建以大模型为基座，以美图AI开放平台、美图创意平台、RoboNeo AI助手为中间层，以美图秀秀引领的AI图片、视频、设计、数字人为应用层的产品生态。其中AI视觉创作工具WHEE、AI口播视频工具开拍、桌面端AI视频编辑工具WinkStudio、主打AI商业设计的美图设计室2.0、AI数字人生成工具DreamAvatar的推出，标志着公司由消费级应用向生产力软件迈进。公司AI产品生态面向电商、广告、游戏、动漫、影视五大行业，创意设计、营销推广领域提质增效。
　　拓展美业SaaS解决方案，构建变美产业生态。公司于2022年完成对美得得的收购，该公司向中国11,000个化妆品零售商提供ERPSaaS方案，解决化妆品零售市场高度分散且信息不对称的痛点，当前公司专注于扩张覆盖店面，后续将深化个性化服务，有望提升SaaS毛利率水平。公司EveLab Insight（美图宜肤）为全球护肤品牌、医美机构提供AI测肤仪与SaaS解决方案，通过皮肤AI图像分析技术服务，贯穿用户到商户的变美产业链，形成“产品选择-用户反馈”闭环，构建变美产业生态。
　　加速全球化布局，打造“移动端Adobe”。2022年底，公司全球月活跃用户为2.43亿人，其中海外月活跃人数占比33%；海外一款影像应用程序付费渗透率已达10%，显示出海外更强的C端付费意愿。当前，美图秀秀海外版、BeautyPlus、AirBrush在海外已是爆款应用，根据Data.ai的2023年9月统计数据，美图在中国非游戏厂商的APP出海收入排行第五，已初步具备头部效应，未来随着欧美市场进一步巩固，东南亚、拉美市场持续拓展，有望打造全球化布局的“移动端Adobe”。
　　投资建议：公司旨在成为全球最大的影像及视频生产力软件与应用程序订阅服务提供商，战略聚焦订阅主业，付费率提升迅速；发布Miracle Vision大模型构建AI生态底座，赋能全产品线价值提升。我们预计公司2023-2025年实现营业收入27.39、37.06、48.47亿元，归母净利润4.18、4.42、6.64亿元。对应PE分别为34、32、21倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：AI产品研发落地不及预期；订阅付费转化不及预期；竞争格局恶化风险