收入符合预期，利润率显著改善：公司3Q23收入人民币1546亿元，同比增长10%，基本符合市场预期；调整后净利润为449亿元，同比增长33%，高于市场预期12%；调整后净利率为30%，去年同期为24%，主要得益于毛利率同比提升5个百分点，至49.4%。
　　国内游戏因新游发布有所回暖，视频号变现仍有很大提升空间：3Q23增值服务收入为757亿元，同比增长4%：本土游戏收入327亿元，同比增长5%，增速较上季度有所回暖，得益于新游发布，包括《命运方舟》《无畏契约》；国际游戏收入同比增长14%至133亿元，增速有所放缓。由于缺少新爆款游戏，我们预计四季度游戏收入或维持高单位数增长。社交网络收入297亿元，基本持平，音乐付费会员增加弥补了直播收入下滑，我们预计或保持相对稳定。广告收入257亿元，同比增20%，视频号广告仍是主要关注点。视频号广告收入环比增长显著，公司看好增长前景，基于：1）总播放量同比增长超50%；2）加载率仅为3%，远低于同业10%+，仍有很大提升空间；3）AI提升点击率；4）微信闭环商业生态。微信泛内循环广告收入贡献占比超50%。金融科技及企业服务收入520亿元，同比增长16%，其中金科收入实现双位数增长，得益于线下消费带动支付增长。整体而言，我们认为，在缺少爆款游戏催化剂的情况下，收入端短期将维持当前稳健增长态势，业绩看点或更多体现在盈利能力释放。
　　高质量增长稳步推进，分部毛利率均有所改善：3Q23毛利率改善是业绩最大亮点，尤其是各分部毛利率均有所提升。增值服务毛利率改善4个百分点至56%，广告业务毛利率改善6个百分点至52%，金融科技及企业服务毛利率改善6个百分点至41%。我们认为当前高利润率有望持续，其更多来自公司业务结构优化，主动摒弃低利润率业务，而像视频号和小游戏等高利润率业务仍将保持快速增长。
　　维持“买入”评级，维持目标价424港元：我们将公司2024E/2025E利润略微上调4.4%/4.6%，维持目标价424港元，对应2024E/2025E年20.6x/18.8x P/E。我们看好公司优秀盈利能力，维持“买入”评级。
　　投资风险：政策不确定性；竞争激烈。