维持“增持”评级。公司三季度业绩超预期，收入稳步复苏毛利率新高，经营杠杆推动利润加速释放。考虑到公司主业稳步复苏、收入结构优化与成本费用管控，我们调整盈利预测，预计2023- 2025年公司经调整净利润为1565/1742/2014亿元人民币（前值1480/1683/1952亿元人民币），对应PE分别为18X/16X/14X，维持“增持”评级。
　　收入稳健增长毛利率新高，经营杠杆驱动利润超预期。公司23Q3实现收入1546.25亿元，同比+10.4%；毛利润765.23亿元，同比+23.5%，毛利率49.5%，同比+5.3pct，实现经调整净利润449.21亿元，同比+39.3%，经调整净利率达到29.1%，同比+6.0pct，好于市场预期，广告与FBS驱动收入增长，经营杠杆释放驱动经调整净利率创下新高。
　　国内游戏复苏新品陆续兑现，国际游戏增速小幅回落。公司23Q3实现增值服务收入757.48亿元，同比+4.2%；实现游戏收入460亿元，同比+7.2%，其中国内游戏、国际游戏收入327、133亿元，同比+4.8%、+13.7%，国际游戏受代理产品周期影响增速回落，国内游戏在《命运方舟》《无畏契约》等新品推动下增速回升，《元梦之星》等储备精品上线有望加速国内游戏复苏；23Q2实现社交网络收入297亿元，同比-0.3%，增值服务付费用户、腾讯视频订阅用户同比+7.0%、-2.5%，腾讯视频及TME会员增长向好，小游戏生态健康持续贡献收入增量。
　　视频号生态推动广告延续高增，FBS加速复苏大模型落地。公司23Q3实现广告收入257.21亿元，同比+20%，期末微信、QQMAU为13.36、5.58亿人，同比+2.1%、-2.9%，视频号总播放量同比50%+、泛内循环广告收入同比超过30%并贡献超过一半微信广告收入；23Q3实现金融科技及企业服务收入520.48亿元，同比+16.1%，其中金融科技延续双位数同比增长，企业服务得益于前期业务结构优化与视频号带货技术服务费增量而增长环比提速，腾讯混元已向外部企业客户开放。
　　风险提示：消费需求低迷；行业监管再次趋严；大模型应用未及预期。