3Q营收符合预期，利润率稳健提升
　　腾讯3Q营收同比增长10.4%至1546亿元，符合彭博预期；分业务看，增值服务、在线广告、金融科技的营收分别增长4%/20%/16%,对应毛利率同比提高3.8/5.9/7.6pp。从利润端看，毛利率同比改善5.3pp至49.5%，经调整经营利润率同比提高6.7pp至35.9%。经调整净利润同比增长39.3%至449.21亿元，高于彭博预期12%。展望23-25年，我们调整收入-0.2/-0.3/-1.4%，更改经调整净利润预测3.0/3.1/1.8%至1510亿、1800亿、2075亿元。我们根据SOTP估值，给予目标价459.87港币（前值445.30港币）。维持“买入”评级。
　　4Q展望和长线视角：直播电商潜力有待释放，游戏收入24年或加速
　　我们认为腾讯中长线投资重点如下：①广告业务：4Q22基数偏高，长线看视频号内循环广告增速较好，微信“搜一搜”广告库存开始释放，未来CTR和广告加载率仍有较大上行空间。②游戏业务：4Q海外游戏基数较高，腾讯会议宣布9个新的重要游戏储备，我们预期24年游戏收入有望加速，《元梦之星》目前官网预约人数高达2800万。③金融业务：我们预期直播电商的佣金收入将为24-25年贡献显著增量。
　　广告营收维持高速增长，微信内循环贡献新增量
　　3Q在线广告收入增长20% yoy，其中本地生活与快消行业投放同比增长显著。毛利率同比改善5.9 pp，主系视频号增量和精准投放改善（AI升级）。从微信广告看，过半营收来自内循环产品，后者收入+30% yoy（小程序、视频号、企业微信落地广告）。原创内容驱动3Q视频号播放量增长50%+yoy，广告加载率环比持平略低于3%，低于同行的10%。公司分享3Q广告转化率为1%左右，美国同业公司使用AI可提升转化率，预计公司AI模型可提供公司广告收入。
　　3Q国内游戏收入+5%yoy，小游戏驱动利润率改善
　　增值服务收入3Q同比增长4%，VAS毛利同比提升3.8pp，主系更高毛利率的PC新游和小游戏占比提升，游戏直播占比下滑（低毛利率），以及长视频内容投资减少。3Q国内游戏收入同比增长5%，《无畏契约》上线后流水稳定上涨。海外游戏3Q营收同比增长14%，剔除汇率影响后增速为7%，新上线游戏包括《暗区突围》手游，《胜利女神》和《Valorant》保持较好增长，《PUBG》收入环比恢复，《幻塔》去年上线后流水有所回落。3Q社交网络收入同比持平，小游戏收入增长较好，音乐和游戏直播收入同比下滑。
　　风险提示：中腰部游戏流水下滑超预期，宏观恢复和广告增长不及预期，净利润率扩张速度低于预期，新游版号审批时间长于预期。