事件：百威亚太23年前三季度实现营业收入55.63亿美元，内生增长11.5%；EBITDA为17.57亿美元，内生增长8.5%。其中，23Q3实现营业收入18.97亿美元，内生增长7.1%；EBITDA为5.84亿美元，内生增长4.1%。
　　23Q3西部地区销量持续增长，东部地区承压。拆分量价看，1）量：公司2023年前三季度/Q3实现销量771.00/276.44万千升，同比+6.0%/+0.6%；2）价：2023年前三季度/Q3吨酒价同比+5.2%/+6.5%。受益于中国和印度的持续高端化，2023年前三季度毛利率为51.0%，同比+0.13pcts；EBITDA利润率2023年前三季度同比-0.9pcts。
　　分地区看，1）亚洲西部：23Q3收入及EBITDA同比+9.9%/+10.1%，销量同比+1.1%，吨酒价同比+8.8%；其中百威今年Q3在印度的表现优于行业水平，高端及超高端产品组合销量实现强劲的双位数增长，带动收入亦实现强劲的双位数增长；2）亚洲东部：23Q3收入及EBITDA同比-5.0%/-21.1%，销量同比-3.2%，吨酒价同比-1.9%；其中韩国自23年4月1日起增加3.57%的酒类产品消费税，23Q3受外部环境和高基数影响，销量下滑中单位数，吨酒价下滑低单位数。
　　中国市场扩张顺利，24年成本有望下降。23Q3中国地区收入及EBITDA同比+8.7%/+10.6%；销量同比-0.1%，吨酒价同比+8.9%，吨价提升较上半年加速。受益于百威品牌的渠道扩张（百威品牌销量超过100万升的城市将从2022年的201个提升至2023年的220个），23Q3百威品牌收入在中国市场实现双位数增长，其中百威金尊和黑金等创新产品收入实现强劲的双位数增长，超高端产品收入亦实现双位数增长。公司持续推出新品引领创新，23Q3在中国推出首款百威大师有机啤酒，为消费者提供全新饮酒体验。
　　从成本端来看，公司预计23H2大宗商品价格将会走低。受益于良好天气和法国作物丰收，大麦价格从今年年初以来持续降低，叠加中国澳麦双反关税取消，大麦价格压力有望进一步缓解，但仍需观察南半球大麦丰收情况。通过对冲等手段，公司预计24年铝价波动将更为缓和。综合来看，24年吨成本有望逐步改善，公司盈利能力将提升。
　　盈利预测、估值与评级：考虑到韩国市场处在调整期，恢复仍需要时间，下调2023-2025年归母净利润预测分别至10.39/12.27/14.06亿美元（分别下调11%/11%/10%），当前股价对应23-25年PE分别为25x/21x/19x，我们看好公司在高端及超高端领域的竞争优势，维持“增持”评级。
　　风险提示：渠道掌控力减弱；市场竞争加剧；原材料上涨超预期。