事件：公司发布2023年三季报，23Q1-3实现营业收入50.91亿元，同减4.91%，实现归母净利润3.94亿元，同增25.83%，实现扣非归母净利润2.98亿元，同减19.07%。分季度看，公司23Q3单季度实现营业收入14.62亿元，同减10.82%，收入下滑主因零售环境疲软，公司占比较高的线下渠道承压，实现归母净利润0.93亿元，同减40.12%，实现扣非归母净利润0.36亿元，同减78.67%。
　　加大品牌投放，销售费率短期承压。公司23Q1-3毛利率为59.5%，同比增长1.3pp，23Q3毛利率为57.7%，同比增长3.5pp。费用端来看，公司23Q1-3期间费用率55.0%，同比增长4.0pp，销售/管理/研发/财务费用率分别为43.4%/9.2%/2.2%/0.1%，同比增长3.8pp/降低0.3pp/增长0.3pp/增长0.3pp，其中销售费用增长主因Q3加大品牌投放。综合影响下，23Q1-3归母净利率为7.7%，同比增长1.9pp，23Q3归母净利率为6.4%，同比降低3.1pp。
　　兴趣电商表现亮眼，多品牌形成合力。据上海家化公众号，23Q1-3兴趣电商渠道同增近200%，线下新零售渠道增长约23%；23Q3公司加大营销投入，带动玉泽、双妹品牌均实现双位数增长。
　　调整公司组织架构。据上海家化公众号，公司设立美容护肤与母婴事业部、个护家清事业部、海外事业部，旨在提升公司运营质量，激活组织效率，未来将以事业部为决策主体对业绩负责，加速线下业务调整，持续推动线上业务，减少决策流程，提升敏捷度。
　　盈利预测及投资建议：预计公司23-25年实现归母净利润5.2、6.4、7.5亿元，同比增速分别为10.5%、22.7%、16.6%，给予23年35×PE估值，对应合理价值27.00元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示。可选消费景气度下降导致行业增速下滑；外资品牌进入行业竞争加剧；新品牌、新品类孵化有待观察。

研究报告全文：TablePage季报点评化妆品证券研究报告上海家化TableTitle600315SH公司评级TableInvest买入当前价格2238元兴趣电商表现亮眼调整组织架构合理价值2700元前次评级买入TableSummary核心观点报告日期2023-10-27事件公司发布2023年三季报23Q1-3实现营业收入5091亿元相对市场TablePicQuote表现同减491实现归母净利润394亿元同增2583实现扣非归母净利润298亿元同减1907分季度看公司23Q3单季度实15现营业收入1462亿元同减1082收入下滑主因零售环境疲软8公司占比较高的线下渠道承压实现归母净利润093亿元同减010221222022304230623082310234012实现扣非归母净利润036亿元同减7867-7加大品牌投放销售费率短期承压公司23Q1-3毛利率为595-15同比增长13pp23Q3毛利率为577同比增长35pp费用端来-22看公司23Q1-3期间费用率550同比增长40pp销售管理研上海家化沪深300发财务费用率分别为同比增长降低43492220138pp03pp增长03pp增长03pp其中销售费用增长主因Q3加大品牌投分析师TableAuthor嵇文欣放综合影响下23Q1-3归母净利率为77同比增长19pp23Q3SAC执证号S0260520050001归母净利率为64同比降低31ppSFCCENoAOB364兴趣电商表现亮眼多品牌形成合力据上海家化公众号23Q1-3兴021-38003653趣电商渠道同增近200线下新零售渠道增长约2323Q3公司加jiwenxingfcomcn大营销投入带动玉泽双妹品牌均实现双位数增长分析师包晗调整公司组织架构据上海家化公众号公司设立美容护肤与母婴事SAC执证号S0260522070001业部个护家清事业部海外事业部旨在提升公司运营质量激活组021-38003651织效率未来将以事业部为决策主体对业绩负责加速线下业务调整baohangfcomcn持续推动线上业务减少决策流程提升敏捷度请注意包晗并非香港证券及期货事务监察委员会的注册盈利预测及投资建议预计公司23-25年实现归母净利润5264持牌人不可在香港从事受监管活动75亿元同比增速分别为105227166给予23年35PE相关研究TableDocReport估值对应合理价值2700元股维持买入评级上海家化2023-09-03风险提示可选消费景气度下降导致行业增速下滑外资品牌进入行业归母竞争加剧新品牌新品类孵化有待观察600315SH23H1盈利预测净利润同增91多品牌形成合力TableFinance2021A2022E2023E2024E2025E营业收入百万元76467106705278058473上海家化2023-04-28增长率87-71-0810786600315SH23Q1净利EBITDA百万元796805756878968润大幅回正多措并举发力归母净利润百万元649472522640746兴趣电商增长率509-273105227166上海家化2023-03-15EPS元股096070077095110600315SH2022短期承市盈率PE42304581290123642028压看好年加速成长ROE936567768123EVEBITDA34012639188715471330数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心TableContacts识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明15TablePageText上海家化季报点评图1上海家化单季度营业收入与增速图2上海家化累计营业收入及增速单季度营业收入百万元YoY右轴累计营业收入百万元YoY右轴9000503000200800040250015070003020006000100500020150040005010100030000200050001000-100-501Q20153Q20151Q20163Q20161Q20173Q20171Q20183Q20181Q20193Q20191Q20203Q20201Q20213Q20211Q20223Q20221Q20233Q20230-201Q20153Q20151Q20163Q20161Q20173Q20171Q20183Q20181Q20193Q20191Q20203Q20201Q20213Q20211Q20223Q20221Q20233Q2023数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心图3上海家化单季度归母净利润与增速图4上海家化累计归母净利润及增速单季度归母净利润百万元YoY右轴累计归母净利润百万元YoY右轴60080010001208040060080040040200600200004000-40200-200-200-800-120-400-4001Q20153Q20151Q20163Q20161Q20173Q20171Q20183Q20181Q20193Q20191Q20203Q20201Q20213Q20211Q20223Q20221Q20233Q20231Q20153Q20151Q20163Q20161Q20173Q20171Q20183Q20181Q20193Q20191Q20203Q20201Q20213Q20211Q20223Q20221Q20233Q2023数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心图5上海家化单季度毛利率图6上海家化单季度销售管理费用率单季度毛利率100销售管理费用率8090708070606050504040302030100201Q20163Q20161Q20173Q20171Q20183Q20181Q20193Q20191Q20203Q20201Q20213Q20211Q20223Q20221Q20233Q20231Q20153Q20151Q20163Q20161Q20173Q20171Q20183Q20181Q20193Q20191Q20203Q20201Q20213Q20211Q20223Q20221Q20233Q2023数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明25TablePageText上海家化季报点评资产负债表TableFinanceDetail单位百万元现金流量表单位百万元至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E流动资产67806555649672127884经营活动现金流99366591110051053货币资金15971685200625413099净利润649472522640746应收及预付11921396105611461175折旧摊销265234253271246存货8729298529451016营运资金变动214-168154134113其他流动资产31192544258225792594其它-136127-18-41-53非流动资产53655715592560216176投资活动现金流-384-155-397-287-317长期股权投资434415445480520资本支出-139-113-419-310-342固定资产939863106611041194投资变动-368-251-30-35-40在建工程2528293133其他123209535865无形资产761790721717695筹资活动现金流-228-384-194-182-178其他长期资产32063619366336903735银行借款05-150-150-155资产总计1214612269124201323314060股权融资4712-300流动负债32103533330336183845其他-276-401-41-32-23短期借款05000现金净增加额31188321535558应付及预收718915761893933期初现金余额12771588168520062541其他流动负债24912613254227252912期末现金余额15881676200625413099非流动负债19721487134211921037长期借款925751606456301应付债券00000其他非流动负债1047736736736736负债合计51825020464448104882股本680679676676676资本公积10821071107310731073主要财务比率留存收益54855761629069387693至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E归属母公司股东权益69637249777684249178成长能力少数股东权益00000营业收入87-71-0810786负债和股东权益1214612269124201323314060营业利润409-278156227166归母净利润509-273105227166获利能力利润表单位百万元毛利率587571591594597至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E净利率8566748288营业收入76467106705278058473ROE9365677681营业成本31563048288431663416ROIC5557475360营业税金及附加5948394447偿债能力销售费用29472652282131223347资产负债率427409374363347管理费用791628649702763净负债比率744692597571532研发费用163160155164178流动比率211186197199205财务费用13-114-14-34速动比率181157169171176资产减值损失-40-29-10-5-7营运能力公允价值变动收益-42-103000总资产周转率063058057059060投资净收益20943717885应收账款周转率689537716730777营业利润752544629771899存货周转率877765828826834营业外收支125000每股指标元利润总额764549629771899每股收益096070077095110所得税11577107131153每股经营现金流146098135149156净利润649472522640746每股净资产10251068115012461357少数股东损益00000估值比率归属母公司净利润649472522640746PE42304581290123642028EBITDA796805756878968PB394298195180165EPS元096070077095110EVEBITDA34012639188715471330识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明35TablePageText上海家化季报点评广发批零与社会服务行业研究小组TableResearchTeam嵇文欣首席分析师南京大学经济学硕士曾任职于西南证券2020年加入广发证券发展研究中心李旭东资深分析师复旦大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心包晗资深分析师英国伦敦玛丽女王大学财富管理硕士2020年加入广发证券发展研究中心王薇高级分析师武汉大学金融硕士2021年加入广发证券发展研究中心杨起帆研究员香港大学金融硕士2023年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦476001号太平金融大厦街2号月坛大厦18层北路429号泰康保险李宝椿大厦29及30楼31层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露重要TableImportant声明Notices广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明45TablePageText上海家化季报点评研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券的销售人员交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致甚至相反的投资策略报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且无需另行通告广发证券或其证券研究报告业务的相关董事高级职员分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益在阅读本报告时收件人应了解相关的权益披露若有本研究报告可能包括和或描述呈列期货合约价格的事实历史信息信息请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法分析中的部分论点依据证据以支持我们对所述相关行业公司的观点的结论在任何情况下它并不明示或暗示与香港证监会第5类受规管活动就期货合约提供意见有关联或构成此活动权益披露TableInterestDisclosure1广发证券香港跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系版权声明TableCopyright未经广发证券事先书面许可任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制刊登转载和引用者承担识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明55