年内政府债供给压力剧增，这可能给资金面和债市带来扰动。那么历史来看，有哪些典型时期政府债供给压力大并伴随着资金面收紧和债市调整，当时央行是如何对冲的，政府债券供给冲击是如何平息褪去的，本文将通过回顾历史来对此进行分析。
　　一、央行倾向于采取加大MLF投放量或者降准的方式来对冲政府债券发行带来的流动性缺口
　　我们选取了2018年以来的三次政府债券供给压力加大，并给资金面和债市带来冲击的时期。1）2018年7-9月：财政部要求加快发行，央行超额续作MLF来对冲。2）2020年8月-9月：政府债券供给冲量，央行仅做适量对冲，以超额续作MLF为主。3）2021年8月-10月：提前降准应对政府债供给压力。
　　央行通常采用降准或超额续作MLF的方式，以对冲政府债发行对资金面的收紧压力。而逆回购的操作量在过去一般不高，背后的逻辑在于商业银行认购政府债消耗中长期资金，而降准或MLF投放的则是中长期资金。
　　二、央行对冲力度和效果取决于当时的宏观环境
　　在2018年7-9月，当时经济下行压力加大，货币政策基调宽松，此时央行对冲政府债券供给压力时的力度和效果更好。2020年5月和8-9月，当时经济开始逐步回升，央行货币政策正从应对疫情冲击的宽松模式回归中性，此时央行对冲政府债券供给带来的资金缺口意愿没有那么强，央行仅做适量对冲。2021年下半年经济开始呈现一定下行压力，央行货币政策转向宽松并提前降准，以对冲8月-10月政府债券供给压力，提前降准维稳资金面的效果较好。
　　三、政府债券供给压力仅会给资金面和债市带来短期冲击，但一般不决定利率趋势
　　政府债券供给增加会消耗银行超储，从而给资金面造成压力，并给债市带来负面扰动。另外，政府债券供给增加，这会给经济带来向上的动力，也对债市带来利空扰动。但财政资金进入国库后，最终也会因为财政支出重新回到银行体系，因而政府债券供给对资金面更多是短期冲击。
　　过去三次经验显示，政府债券供给冲击的持续时间偏短期，在政府债券供给压力减弱后，资金面和债市调整也基本结束。政府债券供给一般不决定利率趋势。政府债券如果能带动私营企业和居民部门加杠杆，并进而带动经济持续回升，则会对债市带来趋势利空。
　　四、年内政府债券供给压力大，并且银行缺长钱，我们预计央行降准或者加大MLF投放量的可能性增加，资金面进一步收紧的风险可控
　　当前经济复苏力度仍然不强，资金面尚不具备进一步收紧的基础。而政府债供给压力较大，银行存在中长期资金缺口，后续央行降准或者加大MLF投放的概率不低。在央行的呵护下，预计资金面进一步收紧的风险可控。当前短久期利率债品种相对性价比较高。在“一揽子化债”政策的支持下，城投债短久期下沉依然适用。
　　风险提示：经济恢复超预期，货币政策收紧超预期，财政支出慢于预期。