投资要点
　　事件：公司发布23Q3报，23Q1-3营收1114亿，同增9.15%；归母163亿，同降24.98%；扣非156亿，同降28.84%。其中23Q3营收374亿，同环降10.52%/8.3%；归母30.3亿，同环降68.11%/35.11%；扣非30.2亿，同环降68.16%/26.70%；业绩符合预期。
　　硅料盈利坚挺、龙头优势显著。公司23Q1-3硅料出货约27-28万吨（权益约21-22万吨，同增约44%）；23Q3出货约10万吨（权益约7.7万吨），硅价下行周期公司盈利坚挺、成本优势逐步显现；预计Q4出货9-10万吨（权益约7万吨）。公司2023Q3已形成硅料产能超42万吨，后续随保山、包头逐步投产，24-26年将扩展至80-100万吨；布局30+40万吨工业硅项目，一期拟于24年底前投产，成本优势进一步增强。23年预计公司硅料出货30万吨+（权益25-26万吨），24年权益出货40万吨；硅料成本优势逐步显现，龙头地位稳固。
　　电池盈利坚挺、N型持续提升。公司23Q1-3电池销约56GW+，同增76%；23Q3出货约21-22GW（权益出货约20GW），受益于Q3整体硅片降价、电池盈利环比提升；其中TOPCOn约2.5GW。TOPCon上，公司当前产能达25GW，效率达25.7%(未叠加SE)、良率超98%；后续规划双流25GW+眉山16GW项目，预计将于24H1建成投产，届时产能至66GW，跃升行业前列。预计公司Q4出货20GW+，全年电池出货将达76GW+，其中TNC约10GW；后续随峨眉山+乐山各16GW拉棒/切片/电池投产，一体化降低成本、盈利能力坚挺。
　　组件持续增长、打开长期空间。公司23Q1-3组件销约18GW，其中Q3出货约9-10GW，增长迅速。公司2023Q3组件产能已达55GW，预计年底硅料/硅片/电池/组件一体化产能达42万吨+/15/90/80GW。全年看，预计公司组件出货可达30GW，24年进一步提升至50GW+。组件业务持续增长，贡献进一步成长空间。
　　盈利预测与投资评级：我们维持2023-2025年归母净利润预测196/140/184亿元，同比-24%/-28%/+31%，基于公司硅料龙头地位、组件一体化发展，我们给予2024年15xPE，目标价47元，维持“买入”评级。
　　风险提示：政策不及预期，竞争加剧。

研究报告全文：证券研究报告公司点评报告光伏设备通威股份600438年三季报点评价格持续探底龙头盈20232023年10月26日利坚挺证券分析师曾朵红买入维持执业证书S0600516080001021-60199793zengdhdwzqcomcn盈利预测与估值TableEPS2022A2023E2024E2025E证券分析师陈瑶营业总收入百万元142423159292166950205007执业证书S0600520070006同比12012523chenyaodwzqcomcn归属母公司净利润百万元25726195681401818425股价走势同比217-24-2831通威股份沪深300每股收益-最新股本摊薄元股57143531140910PE现价最新股本摊薄50766693070850-5关键词TableTag业绩符合预期-10-15-20-25TableSummary-30投资要点-35202210262023224202362520231024事件公司发布23Q3报23Q1-3营收1114亿同增915归母163亿同降2498扣非156亿同降2884其中23Q3营收374亿同环降105283归母303亿同环降68113511扣非302市场数据亿同环降68162670业绩符合预期收盘价元硅料盈利坚挺龙头优势显著公司23Q1-3硅料出货约27-28万吨权2896益约21-22万吨同增约4423Q3出货约10万吨权益约77万一年最低最高价28334897吨硅价下行周期公司盈利坚挺成本优势逐步显现预计Q4出货9-市净率倍209万吨权益约万吨公司已形成硅料产能超万吨后1072023Q342流通A股市值百续随保山包头逐步投产24-26年将扩展至80-100万吨布局304013037704万元万吨工业硅项目一期拟于24年底前投产成本优势进一步增强23总市值百万元年预计公司硅料出货30万吨权益25-26万吨24年权益出货40万13037704吨硅料成本优势逐步显现龙头地位稳固电池盈利坚挺N型持续提升公司23Q1-3电池销约56GW同增基础数据7623Q3出货约21-22GW权益出货约20GW受益于Q3整体硅每股净资产元LF1383片降价电池盈利环比提升其中TOPCOn约25GWTOPCon上公资产负债率司当前产能达25GW效率达257未叠加SE良率超98后续规LF5452划双流25GW眉山16GW项目预计将于24H1建成投产届时产能总股本百万股450197至66GW跃升行业前列预计公司Q4出货20GW全年电池出货将流通A股百万股450197达76GW其中TNC约10GW后续随峨眉山乐山各16GW拉棒切片电池投产一体化降低成本盈利能力坚挺相关研究组件持续增长打开长期空间公司23Q1-3组件销约18GW其中Q3通威股份6004382023年中出货约9-10GW增长迅速公司2023Q3组件产能已达55GW预计年底硅料硅片电池组件一体化产能达42万吨159080GW全年看报点评硅料盈利逐渐下行N预计公司组件出货可达30GW24年进一步提升至50GW组件业务型电池加速投产持续增长贡献进一步成长空间2023-08-22盈利预测与投资评级我们维持2023-2025年归母净利润预测196140184亿元同比-24-2831基于公司硅料龙头地位组通威股份6004382022年件一体化发展我们给予2024年15xPE目标价47元维持买入2023Q1业绩点评硅料量利双评级超电池技术持续迭代风险提示政策不及预期竞争加剧2023-04-2519东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司点评报告图表目录图12023Q1-3营业收入111421亿元同比915亿元3图22023Q1-3归母净利润16302亿元同比-2498亿元3图32023Q3营业收入37352亿元同比-1052环比-850亿元4图42023Q3归母净利润3031亿元同比-6811环比-3507亿元4图52023Q1-3毛利率归母净利率分别为293214634图62023Q3毛利率归母净利率分别为19778124图72023Q1-3期间费用6018亿元同比-1669亿元5图82023Q3期间费用2296亿元同比-4154环比408亿元5图92023Q1-3期间费用率708同比-167pct5图102023Q3期间费用率615同比-326pct环比074pct5图112023Q3经营活动现金净流出-131亿元同比-10085环比-10069亿元6图122023Q3期末合同负债5729亿元同比-3051环比-1485亿元6图132023Q3期末存货8939亿元同比-957环比-1317亿元6图142023Q3期末应收账款7247亿元同比10295环比2835亿元6表12023Q1-3收入111421亿元同比增长915归母净利润16302亿元同比下降2498单位亿元329东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司点评报告事件公司发布2023年三季报2023Q1-3实现营业收入111421亿元同比增长915实现利润总额24732亿元同比下降1992实现归属母公司净利润16302亿元同比下降2498实现扣非归母净利润15642亿元同比下降28842023Q1-3毛利率为2932同比下降926pct2023Q1-3归母净利率为1463同比下降666pct2023Q1-3扣非归母净利率1404同比下降749pct2023Q3实现营业收入37352亿元同比下降1052环比下降850实现利润总额4357亿元同比下降6906环比下降4346实现归属母公司净利润3031亿元同比下降6811环比下降3507实现扣非归母净利润11525亿元同比增长2148环比增长180012023Q3毛利率为1977同比下降2391pct环比下降704pct2023Q3归母净利率为812同比下降1466pct环比下降332pct2023Q3扣非归母净利率3086同比上升813pct环比上升2077pct表12023Q1-3收入111421亿元同比增长915归母净利润16302亿元同比下降2498单位亿元通威股份2023Q1-32022Q1-3同比2023Q32022Q3同比2023Q2环比营业收入1114211020849153735241745-105240824-850营业成本787496269425612996823509274729880029毛利率293386-93pct198437-239pct268-70pct营业利润2477431387-2107438414127-68967719-4320利润总额2473230883-1992435714083-69067706-4346归属母公司净利润1630221730-249830319507-68114669-3507扣非归母净利润1564221981-28841152594882148411618001归母净利率146213-67pct81228-147pct114-33pct扣非归母净利率140215-75pct30922781pct101208pct股本45024502-45024502-4502-数据来源Wind东吴证券研究所图12023Q1-3营业收入111421亿元同比915亿图22023Q1-3归母净利润16302亿元同比-2498元亿元营业收入亿元同比归母净利润亿元同比160014030025014242257312432134140012025020011142120010020015010001275163080369800634915096310060600442082137564361000330550400275436440260991-2502495026336102001772020120255000-502017201920212023Q1-32017201920212023Q1-3数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所39东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司点评报告图32023Q3营业收入37352亿元同比-1052环图42023Q3归母净利润3031亿元同比-6811环比-850亿元比-3507亿元单季收入亿元同比单季归母净利润亿元同比100951800450417440821607219860403490700400356514023735140132533248070360035012051307050030012361002469107360519400250802318467201450400300200601679402983032001505563474030226219165610010034114520-336202837660-10510-100500-6810-200-2002021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32021Q32022Q12022Q32023Q12023Q3数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所图52023Q1-3毛利率归母净利率分别为2932图62023Q3毛利率归母净利率分别为19771463812单季毛利率单季归母净利率年度毛利率年度归母净利率504374314538245403573714033534135293352772733030259268251942281891871711812521019719820146129201481513577737082159911410811050502017201920212023Q1-32021Q32022Q12022Q32023Q12023Q3数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所硅料盈利坚挺龙头优势显著公司2023Q1-3硅料出货约27-28万吨权益约21-22万吨同增约442023Q3出货约10万吨权益约77万吨硅价下行周期公司盈利坚挺成本优势逐步显现预计Q4出货9-10万吨权益约7万吨公司2023Q3已形成硅料产能超42万吨后续随保山包头逐步投产2024-2026年将扩展至80-100万吨布局3040万吨工业硅项目一期拟于2024年底前投产成本优势进一步增强2023年预计公司硅料出货30万吨权益25-26万吨2024年权益出货40万吨硅料成本优势逐步显现龙头地位稳固电池盈利坚挺N型持续提升公司2023Q1-3电池销量约56GW同增762023Q3出货量约21-22GW权益出货约20GW受益于Q3整体硅片降价电池盈利环比提升其中TOPCOn约25GWTOPCon上公司当前产能达25GW效率达257未49东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司点评报告叠加SE良率超98后续规划双流25GW眉山16GW项目预计将于2024H1建成投产届时产能至66GW跃升行业前列预计公司Q4出货20GW全年电池出货将达76GW其中TNC约10GW后续随峨眉山乐山各16GW拉棒切片电池投产一体化降低成本盈利能力坚挺组件持续增长打开长期空间公司2023Q1-3组件销约18GW其中Q3出货约9-10GW增长迅速公司2023Q3组件产能已达55GW预计年底硅料硅片电池组件一体化产能达42万吨159080GW全年看预计公司组件出货可达30GW2024年进一步提升至50GW组件业务持续增长贡献进一步成长空间组件规模扩大销售费用提升公司2023Q1-3期间费用合计6018亿元同比下降1669期间费用率为708同比下降167pct销售管理研发财务费用分别同比上升4996下降2802上升655下降5658至1389亿元3205亿元1052亿元372亿元费用率分别同比上升034下降149下降002下降051个百分点至125288094033公司2023Q3期间费用合计2296亿元同比下降4154环比增长408期间费用率为615同比下降326pct环比增长074pct销售管理研发财务费用分别同比上升3933下降6022上升1911下降4454至605亿元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