TOTO：时代变革下经久不衰的卫浴龙头
　　TOTO是日本卫浴龙头企业，最新财年收入约350亿人民币，其中卫浴相关收入占比约90%，单卫生洁具的收入占比约40%；卫浴收入中日本占比约70%，中国大陆占比约13%，近年来在中国被内资品牌逐步追赶。公司成立百年来引领日本卫浴现代化，将全球卫浴带向智能化时代，且在地产下行期保持韧性，收入与利润较90年代初实现翻倍增长，股价亦超过此前的高点。日本卫浴市场CR3约80%，TOTO在日本市场市占率约50%，经营指标领先日本同行。
　　背景：后地产时代的日本卫浴市场如何再成长
　　90年代后日本地产进入下行期，而卫浴市场仍维持相对稳定增长，究其原因，主要为：
　　1）存量改造抵消新房下滑。90年代后日本改造需求增长300%以上，以TOTO为例，其改造业务收入占比自90年代初的10年时间从20%以内提升到40%以上，2006年新开工再度大幅下滑，改造占比进一步提升到60%以上。TOTO长期市场份额约为50%，若以此推算日本整体市场，虽然新开工较90年代初的高点下滑一半，但日本卫浴市场空间有20%以上的增长。
　　2）智能化带来市场扩容。智能马桶起源于美国，成熟于日本，80年代TOTO推出了成熟的Washlet（卫洗丽）开启智能化时代。智能化产品拥有更高客单值，进一步增厚卫浴市场空间。
　　3）适老化改造拉动需求。80年代后日本适老化改造拉开序幕，卫浴改造为适老化最重要的一环；2000年开始推行《护理保险法》，更换符合适老标准的马桶和安全防滑地板等列入资助。
　　企业：优秀卫浴龙头何以铸辉煌
　　纵观TOTO百年历史，卓越的产品创新和独到的战略眼光，是其长胜的原因。公司是日本现代卫浴发展的引领者，在后地产时代精准洞察时代特征，积极调整战略，一是90年代初即识别存量房需求，二是2008年经济危机后加速海外布局，实现两次“V”型反转保持长期韧性。
　　产品：产品持续创新，长期引领时代。卫浴是家居类产品中功能属性较强的品类之一，产品力是核心竞争力。公司推出日本第一台抽水马桶，第一台成熟智能马桶，引领现代卫浴发展。公司针对用户痛点，不断优化产品使用体验细节，在陶瓷清洁、除味、节水等领域持续优化。
　　服务：精准识别场景，提供差异化服务。在公装市场，公司着力于前端设计。在改造市场，公司从渠道发力，推出改造俱乐部，利用承建商网络提供设计、施工、售后服务的一站式服务。
　　品牌：耕耘深化品质生活理念，以高端切入海外。公司的宗旨是“Life Anew”，“希望提供健康且富有文化气息的生活”。在海外布局先从高端公装市场切入，建立品牌认知，逐步渗透。
　　他山之石：历史如潮，大道如砥
　　地产下滑对总需求影响逐步减弱，存量翻新将成为主力，参考日本，以新开工节奏与存量房龄视角看，未来翻新需求有望集中式爆发。同时考虑到国内智能渗透率有望从10%提升至50%以上，则市场增长潜力较大。近年来，内资品牌市场份额迅速崛起，看好内资龙头长期成长性。
　　风险提示
　　1、地产行业复苏不及预期；2、原材料价格大幅波动；3、经销商管理风险；4、应收账款增加导致坏账损失的风险。