估值扩张是年初至今美股上涨的核心驱动力。年初至今（截至10月17日），标普500指数上涨13.8%，其中约12.6%来自估值扩张，盈利增长贡献约1.2%。同期，美元指数累计上涨约2.5%。即使美联储持续加息推升以美债利率为基准的无风险利率，但股债收益差持续扩大，驱动估值扩张，支持美股上涨。纳斯达克指数涨幅居前，对利率较敏感的成长股和龙头科技公司的上涨反而贡献了主要的涨幅（图表1-3）。
　　目前美股的估值较合理，进一步大幅扩张的空间可能相对有限。相较全球其他股票市场，美股主要指数的估值偏高，前瞻市盈率高于MSCI全球市场、MSCI新兴市场、以及盈利增速领先的印度市场。但从历史估值来看，目前美股的估值位于合理水平。标普500指数和道琼斯工业指数的前瞻市盈率分别为18倍和17倍，在过去五年均值附近。纳斯达克指数的前瞻市盈率为29倍，在过去五年正一倍标准差附近。此外，美股风险溢价呈下行趋势，波动性仍位于低位（图表5-14）。
　　明后年美股预期盈利增长较强，预计科技股、小盘股增速领先。根据彭博，科技股占比较高的纳斯达克指数2024/25年预期盈利增速在24.6%/12.7%。追踪小盘股的罗素2000指数明后年预期盈利增速在38.9%/5.5%（图表17-21）。我们预计人工智能有望成为盈利增长的长期驱动力。生成式AI使得人工智能得到更广泛的应用，那些成功运用AI技术进行创新的公司，有望提高其营收创造能力和盈利能力。
　　非典型经济周期下，各行业盈利“滚动式”增长。虽然目前美国正处于经济增速放缓的阶段，但各个行业所处周期并不一致，部分行业盈利已触底回升。从行业来看，可选消费的盈利增速已经在上半年转为正增长，但医疗保健、原材料等行业依然处于下行周期。根据我们的回归分析结果，美国GDP增长对企业盈利增长的影响较为显著，美国企业盈利较美国GDP增长大概滞后6个月。所以，我们预计标普500指数三季度盈利或将录得同比正增长，四季度盈利同比增长或将进一步改善。分行业看，信息技术、可选消费的性价比较高，今明两年预期盈利增速领先，ROE较高，但估值仍较为合理（图表22-33）。
　　美元指数或维持强势。截至10月17日，美元指数已累计上涨近2.5%。根据我们的宏观分析师金晓雯的观点，在加息周期尚未完结、高利率可能会维持更长时间的假设下，美元指数短期内将得到更多向上的支撑。在加息靴子落地之后，美元指数可能仍会受益于相对强劲的美国经济表现而维持在较强的水平上，或将对美股向上形成支撑（图表4）。
　　投资风险：美国经济衰退风险大幅上升，政府债务负担加剧，地缘政治紧张局势升级，美联储加息步伐加快，美元大幅贬值，流动性趋紧。
　　

研究报告全文：浦银国际研究海外观察投资策略美股系列报告三盈利能否赖烨烨浦银国际策略分析师melodylaispdbicom接棒估值成为主要驱动力85228080411估值扩张是年初至今美股上涨的核心驱动力年初至今截至10月2023年10月19日17日标普500指数上涨138其中约126来自估值扩张盈利增长贡献约12同期美元指数累计上涨约25即使美联储持续加息推升以美债利率为基准的无风险利率但股债收益差持续扩大驱动估值扩张支持美股上涨纳斯达克指数涨幅居前对利率较敏相关报告感的成长股和龙头科技公司的上涨反而贡献了主要的涨幅图表1-3美股系列报告二加息末期各类海外观察资产如何演绎2023-09-19目前美股的估值较合理进一步大幅扩张的空间可能相对有限相较全球其他股票市场美股主要指数的估值偏高前瞻市盈率高于MSCI美股系列报告一加息近尾声全球市场MSCI新兴市场以及盈利增速领先的印度市场但从历史是否再现股债跷跷板2023-08-估值来看目前美股的估值位于合理水平标普500指数和道琼斯工10业指数的前瞻市盈率分别为18倍和17倍在过去五年均值附近纳斯达克指数的前瞻市盈率为29倍在过去五年正一倍标准差附近此外美股风险溢价呈下行趋势波动性仍位于低位图表5-14明后年美股预期盈利增长较强预计科技股小盘股增速领先根据美股系列报告三盈利能否接棒估值成为主要驱动力彭博科技股占比较高的纳斯达克指数202425年预期盈利增速在246127追踪小盘股的罗素2000指数明后年预期盈利增速在38955图表17-21我们预计人工智能有望成为盈利增长的长期驱动力生成式AI使得人工智能得到更广泛的应用那些成功运用AI技术进行创新的公司有望提高其营收创造能力和盈利能力非典型经济周期下各行业盈利滚动式增长虽然目前美国正处于经济增速放缓的阶段但各个行业所处周期并不一致部分行业盈利已触底回升从行业来看可选消费的盈利增速已经在上半年转为正增长但医疗保健原材料等行业依然处于下行周期根据我们的回归分析结果美国GDP增长对企业盈利增长的影响较为显著美国企业盈利较美国GDP增长大概滞后6个月所以我们预计标普500指数三季度盈利或将录得同比正增长四季度盈利同比增长或将进一步改善分行业看信息技术可选消费的性价比较高今明两年预期盈利增速领先ROE较高但估值仍较为合理图表22-33扫码关注浦银国际研究美元指数或维持强势截至10月17日美元指数已累计上涨近25根据我们的宏观分析师金晓雯的观点在加息周期尚未完结高利率可能会维持更长时间的假设下美元指数短期内将得到更多向上的支撑在加息靴子落地之后美元指数可能仍会受益于相对强劲的美国经济表现而维持在较强的水平上或将对美股向上形成支撑图表4投资风险美国经济衰退风险大幅上升政府债务负担加剧地缘政治紧张局势升级美联储加息步伐加快美元大幅贬值流动性趋紧本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露商业关系披露及免责声明目录美股市场回报拆解4美股估值已位于合理水平7明后年盈利增长预期较强11行业盈利增长和估值水平分析15图表目录图表1年初至今三大美股指数均录得上涨5图表22010年至今美股年度表现拆解5图表3年初至今标普500指数中信息技术和可选消费板块涨幅领先信息技术板块的上涨主要由估值扩张驱动但可选消费板块的上涨由盈利增长驱动6图表4美元指数和10年期美国国债利率短期内将得到更多向上的支撑6图表5标普500指数市盈率与十年期美债相关性年初至今相关系数为0398图表6纳斯达克指数市盈率与十年期美债相关性年初至今相关系数为0408图表7道琼斯工业指数市盈率与十年期美债相关性年初至今相关系数为0178图表8MSCI美国指数市盈率与十年期美债相关性年初至今相关系数为0398图表9美股指数的估值相对全球其他主要市场偏高但盈利增速较为落后9图表10目前主要美股指数估值水平偏高9图表11标普500指数前瞻市盈率10图表12道琼斯工业指数前瞻市盈率10图表13纳斯达克指数前瞻市盈率10图表14罗素2000指数前瞻市盈率10图表15近期美股市场风险溢价有所下行10图表16VIX波动指数持续下行10图表17美股指数2023年预期盈利负增长但202425年预期盈利增速较为强劲或将获双位数增长12图表18标普500指数EPS增长一致预期12图表19道琼斯工业指数EPS增长一致预期12图表20纳斯达克指数EPS增长一致预期12图表21罗素2000指数EPS增长一致预期12图表22标普500指数与美国GDP增长呈正相关关系2000年至今R平方为02713图表23两者在2000年至2009年的相关性非常显著R平方为06513图表24但在2010年至2019年无明显相关性R平方为00414图表252020年至2023年二季度两者相关性较此前10年有所上升R平方为01214图表26盈利增速大概滞后美国实际GDP同比增速6个月左右14图表27今明两年GDP同比增速的一致预期转为上修142023-10-192图表28根据我们的相关性分析2000年至今零售商业与专业服务银行原材料保险等行业的盈利增长受经济增长变动的影响较大14图表29不同行业所处周期并不一致可选和必选消费电信服务行业已触底反弹15图表30从市值来看二季度录得负增长的板块较多16图表31公用事业可选消费和金融2023年预期盈利增速较强劲信息技术医疗健康和可选消费2024年预期盈利增速较强劲16图表32过去一个月大部分板块盈利预期有所下调其中可选消费材料房地产和工业板块下调幅度较大但能源板块盈利预期上调幅度较大17图表33标普500指数各板块估值及其他关键指标172023-10-193美股市场回报拆解为了分析美股市场的表现我们从估值变化盈利变化和汇率变动三方面分析市场回报受到的影响年初至今美股三大指数均上涨主要受到估值大幅扩张盈利增长预期小幅上修叠加美元升值带来的正面影响截至10月17日标普500指数上涨14纳斯达克指数上涨30道琼斯工业指数上涨3标普500指数的涨幅中估值扩张贡献了约126盈利增长贡献了约12同期美元指数累计上涨约25从标普500指数各行业来看信息技术可选消费和电信服务行业表现相对较佳但受市盈率估值下调的拖累公用事业和必选消费行业跌幅较大图表1-3估值扩张是本轮美股的上涨核心驱动力即使美联储持续加息推升美债利率也并未压制美股的估值纳斯达克指数涨幅居前对利率较敏感的成长股和龙头科技公司的上涨反而贡献了主要的涨幅我们对背后的原因进行了分析发现美国的信用持续扩张抵消了货币紧缩对估值的压制同时疫情期间释放的大量流动性又进一步推升了股价今年上半年虽然硅谷银行等美国银行接连暴雷但美国政府都进行了兜底消除系统性金融风险股债收益差持续扩大综上所述虽然上半年以十年期美债利率为基准的无风险利率小幅上行但股债收益差持续扩大驱动估值扩张支持美股上涨盈利增长较为疲软但对美股走势影响有限标普500指数上半年盈利增长较弱一季度盈利同比下跌17二季度盈利同比跌幅进一步扩大至41根据彭博一致预期2023年标普500指数盈利增速为-29截至10月17日标普500指数未来12个月预期每股盈利累计上修12根据我们的分析美国企业盈利较美国经济增长滞后大概6个月上半年美国经济增长较为强劲有助于下半年美国企业盈利增长此外生成式AI的出现使得人工智能得到更广泛的应用有望开启新一轮科技革命给生产力带来根本性的变革对经济增长的提升潜力十分巨大同时有望继续提振大型科技公司的业绩增长美元指数或维持强势截至10月17日美元指数已累计上涨近25至1062主要由于美国经济韧性较强使得市场对美联储加息令美国经济快速衰退的预期下降美联储也持续释放鹰派立场另外与全球经济体比较美国相对经济基本面更强避险情绪驱动资金流入美元资产根据我们的宏观分析师金晓雯的观点在加息周期尚未完结高利率可能会维持更长时间的假设下美元指数和10年期美国国债收益率短期内将得到更多向上的支撑在加息靴子落地之后10年期国债收益率或开始下行然而美元指数可能仍会受益于相对强劲的美国经济表现而维持在较强的水平上如果美元指数维持强势或将对美股向上形成支撑图表42023-10-194图表1年初至今三大美股指数均录得上涨454035302520151050-5-102023年2023年2023年2023年2023年2023年2023年2023年2023年2023年1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月标准普尔500指数纳斯达克综合指数道琼斯工业平均指数注数据截至2023年10月17日资料来源Bloomberg浦银国际图表22010年至今美股年度表现拆解706050403020100-10-20-302010201120122013201420152016201720182019202020212022202312个月预期EPS增速变动12个月预期市盈率变动美元指数变动标普500指数表现注数据截至2023年10月17日资料来源Bloomberg浦银国际2023-10-195图表3年初至今标普500指数中信息技术和可选消费板块涨幅领先信息技术板块的上涨主要由估值扩张驱动但可选消费板块的上涨由盈利增长驱动100806040200-20-40-6012个月预期EPS增速变动12个月预期市盈率变动美元指数同比年初至今表现注数据截至2023年10月12日资料来源Bloomberg浦银国际图表4美元指数和10年期美国国债利率短期内将得到更多向上的支撑有效联邦利率10年期美债收益率美元指数右轴7140613012051104100390280170060989250392508925139251892523925注阴影为美联储加息周期资料来源CEIC浦银国际2023-10-196美股估值已位于合理水平年初至今美股指数市盈率与十年期美债收益率呈正相关关系由于估值是本轮美股上涨的主要驱动力我们对三大指数的市盈率与十年期美国国债利率的相关性进行了分析与过去20年美股和长端美债利率在长期呈负相关关系不同年初至今标普500指数纳斯达克指数和道琼斯工业指数皆与十年期美国国债利率呈正相关关系相关系数分别为039040017图表5-8理论上美股估值的无风险贴现率一般以十年期美债利率作为参照标的美债利率如果下行或将有利于估值提升驱动股市走势向上而美债利率上行或将压制美股估值不利于股市的回报在加息周期随着联邦基金利率上升美国长端国债利率也会上升推高长期现金流的贴现率减少资金流向股市反之亦然低利率环境下更有利于美股录得超额收益正如我们此前分析虽然年初至今以十年期美债利率为基准的无风险利率小幅上行但股债收益差持续扩大驱动估值扩张支持美股向上目前美股的估值较为合理进一步大幅扩张的空间可能相对有限相较全球主要股票市场美股主要指数的估值偏高前瞻市盈率高于MSCI全球MSCI新兴市场以及盈利增速较为领先的印度市场图表9-10但从历史估值来看目前美股的估值位于合理水平标普500指数的前瞻市盈率为19倍在过去五年均值附近纳斯达克指数的前瞻市盈率为29倍在过去五年正一倍标准差附近道琼斯工业指数的前瞻市盈率为19倍低于过去五年均值追踪小盘股的罗素2000指数前瞻市盈率为20倍在过去五年负一倍标准差附近图表11-14美股风险溢价呈下行趋势波动性仍位于低位上半年美国市场风险溢价持续上行但下半年转为下行目前美股市场风险溢价在6左右风险溢价下行显示股票相对债券偏贵一般预示着未来债券相对股票的表现会更好虽然短期来看债券价格可能仍较波动由于地缘政治风险仍存巴以冲突可能面临进一步升级或给市场增加更多的不确定性推升投资者的避险情绪美国工人罢工政府债务扩大能源价格高企可能使通胀预期上升导致美联储的加息步伐还未停止美国经济衰退的概率仍然较高此外衡量美股波动性的VIX指数持续下行显示投资者预计美国经济将对美联储的利率上调保持弹性图表15-162023-10-197图表5标普500指数市盈率与十年期美债相关图表6纳斯达克指数市盈率与十年期美债相关性年初至今相关系数为039性年初至今相关系数为040注数据截至2023年7月31日注数据截至2023年7月31日可选消费房地产必选消费能源电信服务信息技术工业-6医疗保健-2原材料5-5-1金融-13公用事业0-25MSCI中国行业指数16-25542007192-68754-637826137851123811前1月910413901511后1月181911当轮最后一次加息16后3月302817后6月60资料来源Bloomberg浦银国际后12月资料来源Bloomberg浦银国际图表7道琼斯工业指数市盈率与十年期美债相图表8MSCI美国指数市盈率与十年期美债相关关性年初至今相关系数为017性年初至今相关系数为039注数据截至2023年7月31日注数据截至2023年7月31日资料来源Bloomberg浦银国际资料来源Bloomberg浦银国际2023-10-198图表9美股指数的估值相对全球其他主要市场偏高但盈利增速较为落后35纳斯达克3025罗素2000标普500日经20225印度NSE500道指MSCI全球欧洲斯托克1550MSCI新兴市场年预期市盈率倍10韩国KOSPI英国UKXMSCI中国202350-40-30-20-100102030402023年预期盈利增速资料来源Bloomberg浦银国际图表10目前主要美股指数估值水平偏高50市盈率倍454035302520151050近十年最低下方近十年最高上方当前值近十年均值资料来源Bloomberg浦银国际2023-10-199图表11标普500指数前瞻市盈率图表12道琼斯工业指数前瞻市盈率24242222202018181616141412121010前瞻市盈率倍均值前瞻市盈率倍均值1倍标准差-1倍标准差1倍标准差-1倍标准差注数据截至2023年10月16日注数据截至2023年10月16日可选消费房地产必选消费能源电信服务信息技术工业-6医疗保健-2原材料5-5-1金融-13公用事业0-25MSCI中国行业指数16-25542007192-68754-637826137851123811前1月910413901511后1月181911当轮最后一次加息16后3月302817后6月60资料来源Bloomberg浦银国际后12月资料来源Bloomberg浦银国际图表13纳斯达克指数前瞻市盈率图表14罗素2000指数前瞻市盈率406535553045253520251515105前瞻市盈率倍均值前瞻市盈率倍均值1倍标准差-1倍标准差1倍标准差-1倍标准差注数据截至2023年10月16日注数据截至2023年10月16日资料来源Bloomberg浦银国际资料来源Bloomberg浦银国际图表15近期美股市场风险溢价有所下行图表16VIX波动指数持续下行1010098087606405420001261805301909282011041504181609261603081708161707091812171811061904202003102108182101272207112212162205312320102011201220132014201520162017201820192020202120222023美股市场风险溢价VIX指数资料来源Bloomberg浦银国际资料来源Bloomberg浦银国际2023-10-1910明后年盈利增长预期较强今年预期盈利增长较为疲软但对美股走势影响有限标普500指数上半年盈利增长较弱一季度盈利同比下跌17二季度盈利同比跌幅进一步扩大至41根据彭博一致预期标普500指数2023年预期盈利增速为-29纳斯达克指数2023年预期盈利增速为-104道琼斯工业指数2023年预期盈利增速为-30罗素2000指数2023年预期盈利增速为-228虽然今年盈利增长疲软但截至10月17日标普500指数2023年每股盈利预期上修了28根据我们的分析美国企业盈利较美国经济增长滞后大概6个月上半年美国经济增长较为强劲有助于刺激下半年美国企业盈利增长明后年预期盈利增长较强预计科技股小盘股领先科技股占比较高的纳斯达克指数明两年的预期盈利增长较强根据彭博卖方分析师一致预期纳斯达克指数202425年预期盈利增速在246127标普500指数202425年预期盈利增速在120102道琼斯工业指数202425年预期盈利增速在18698追踪小盘股的罗素2000指数2024年的预期盈利增速最为强劲202425年预期盈利增速在38955图表17-21人工智能有望成为未来盈利增长的长期驱动力生成式AI的出现使得人工智能得到更广泛的应用有望开启新一轮科技革命给生产力带来根本性的变革AI技术的普及和生产效率的提升可能促使经济社会发展释放巨大的潜力我们预计那些能成功运用人工智能技术进行创新的公司有望提高其营收创造能力和盈利能力逐渐成长为行业的龙头今年上半年美国芯片企业和人工智能生产应用企业的业绩普遍增长强劲目前人工智能的应用场景还相对有限未来需要把AI技术传统技术及生产模式整合起来才能真正发挥效果回顾过去几次技术革命新技术本身带来的改变较为有限需要其他配套的设施和生产模式来让新技术广泛普及才能发挥更大作用然而配套的设施和生产模式的探索和与发展都需要时间例如在美国电力的普及花了几十年时间才让一半的工厂放弃蒸汽动力体系实现电气化此后电力才真正对制造业和经济产生大规模影响另外虽然电脑在90年代开始兴起但是直到2000年个人电脑和互联网的普及率达到40软件产业发展进入快车道生产力才真正得到大幅的提升2023-10-1911图表17美股指数2023年预期盈利负增长但202425年预期盈利增速较为强劲或将获双位数增长标普500指数纳斯达克指数道琼斯工业指数罗素2000指数MSCI美国指数503894030246186201271201029812010510550-10-29-30-23-104-20-30-2282023F2024F2025F2023F2024F2025F2023F2024F2025F2023F2024F2025F2023F2024F2025F注数据截至2023年10月17日资料来源Bloomberg浦银国际图表标普指数增长一致预期图表道琼斯工业指数增长一致预期18500EPS19EPS2100265200025019002352201800205170019016002023年2024年2025年2023年2024年2025年注数据截至2023年10月12日注数据截至2023年10月12日MSCI中国行业指数公用事业金融原材料医疗保健工业信息技术前1月电信服务当轮最后一次加息3后1月能源7必选消费-69后3月房地产11-619后6月可选消费515028后12月-2213516-2860218-181750-583019-281101-6711-165104541251931343767资料来源Bloomberg浦银国际20资料来源Bloomberg浦银国际图表纳斯达克指数增长一致预期图表罗素指数增长一致预期20EPS212000EPS700140120600100500806040040300202023年2024年2025年2023年2024年2025年注数据截至2023年10月12日注数据截至2023年10月12日资料来源Bloomberg浦银国际资料来源Bloomberg浦银国际2023-10-1912GDP增长与盈利增长回归分析我们的回归分析发现美国GDP增长对企业盈利增速在长期的影响程度较高美国GDP对企业盈利在2000年至2009年的影响程度较高R平方为065但2010年至2019年并无明显相关关系R平方为004但从2020年至今影响程度有所提升期间两者R平方为012图表22-25值得注意的是盈利增速大概滞后GDP同比增长两个季度左右我们把2020年至今的GDP增速后移两个季度与盈利增速进行回归分析发现两者回归系数高达074图表26GDP同比增速在2022年四季度触底那么盈利增速大概率已经在今年二季度触底盈利同比下跌41根据彭博一致预期标普500指数3Q23的同比盈利增速为正增长为11与我们的分析基本一致从趋势来看基于GDP同比增速触底后两个季度增长加速我们预期标普500指数今年四季度的盈利增长或将进一步加速此外我们观察到过去一个季度2023年GDP增长一致预期的上调趋势有所加大2024年GDP增长一致预期由下调转为上调市场对明年的GDP增长一致预期如果持续上调有望带动明年企业盈利增速向上图表27经济敏感型行业下半年的盈利弹性可能相对较高从行业上看2000年至今零售商业与专业服务银行原材料保险等行业的盈利增长受经济增长变动的影响较大基于我们此前的分析我们预期这些经济敏感型行业的盈利增速有望在三四季度相对领先图表28图表22标普500指数与美国GDP增长呈正相图表23两者在2000年至2009年的相关性非关关系年至今平方为常显著平方为2000R027R0651562000年-2009年2000年-2Q23R0623410R0266442同比5同比0GDPGDP0GDP-40-200204060-40-200204060-2-5-4美国实际美国实际-10-6标普500指数盈利增速标普500指数盈利增速MSCI中国行业指数公用事业当轮最后一次加息前1月金融后1月后3月原材料39后6月后12月719医疗保健112860-615工业51617-613信息技术2183008电信服务5011-28能源2911-28必选消费51104-18房地产1612-57可选消费0413-25-11937-654537资料来源Bloomberg浦银国际620资料来源Bloomberg浦银国际2023-10-1913图表24但在2010年至2019年无明显相关性图表252020年至2023年二季度两者相关性较平方为此前年有所上升平方为R00410R012402010年-2019年15R00442352020年-2Q233010R01238同比2520同比5GDPGDP15GDPGDP010-20020406005-5美国实际00美国实际-1001020304050-10标普指数盈利增速标普500指数盈利增速500公用事业金融原材料医疗保健工业信息技术电信服务能源必选消费房地产可选消费MSCI中国行业指数前1月-6-2-1-5370后1月当轮最后一次加息11-195210后3月1915138753后6月2816181909164后12月1046017301112133720资料来源Bloomberg浦银国际7资料来源Bloomberg浦银国际图表26盈利增速大概滞后美国实际GDP同比增图表27今明两年GDP同比增速的一致预期转为速个月左右上修660153040102552020015100-505-20-1000月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月693939639636396月月月月月月月月月月月121212121242682468年年年年年年年年年年年年年年年101210年年年年年年年年年年年年年122010111314151617181921222324年年年10131619222022202220222022202320232023202320222023标普500指数盈利增速20222023年预期美国GDP同比增速美国实际GDP同比右轴后移6个月2024年预期美国GDP同比增速资料来源Bloomberg浦银国际资料来源Bloomberg浦银国际图表28根据我们的相关性分析2000年至今零售商业与专业服务银行原材料保险等行业的盈利增长受经济增长变动的影响较大0706050403020100-01-02-03零售保险能源媒体银行业原材料房地产资本货物公用事业电信服务交通运输软件与服务保健与服务多元化金融汽车及配件消费者服务食品与零售半导体及设备商业与专业服务家庭与个人用品食品饮料及烟草耐用消费品与服装科技硬件与设备医药生物技术与注分析数据为2000年Q1-2023年Q2当相关性03反映GDP与行业盈利的呈正相关关系且GDP的变动对盈利的影响程度较高资料来源Bloomberg浦银国际2023-10-1914行业盈利增长和估值水平分析非典型经济周期下各行业盈利滚动式增长一般情况下一轮完整的经济周期大致分为四大阶段扩张放缓衰退和复苏我们观察到虽然目前美国正处于经济增速放缓的阶段但各个行业所处周期并不一致部分行业盈利已触底回升从标普500指数各个行业来看可选消费行业的盈利增速已经在2023年上半年转为正增长但医疗保健原材料等行业依然在下行周期盈利增速为负标普500指数大部分行业预计在三季度录得盈利同比正增长四季度预计盈利同比增长将进一步改善其中由于美国消费者支出保持强劲电信服务可选消费预计盈利增速最高图表29-30信息技术可选消费板块性价比较高从盈利端来看公用事业可选消费和金融板块2023年预期盈利增速较强劲但能源和房地产板块盈利增速较为落后信息技术医疗健康和可选消费2024年预期盈利增速较领先但能源板块预期盈利增速较为落后过去一个月大部分板块盈利预期有所下调其中可选消费材料房地产和工业板块下调幅度较大但能源板块盈利预期上调幅度较大图表31-32从估值来看大部分板块的估值低于过去5年的均值例如可选消费金融能源和工业等板块预计进一步下降的空间有限从ROE来看大部分板块ROE都在10以上其中电信服务可选消费必选消费和信息科技板块的ROE超25ROE越高表明公司的经营情况良好盈利能力更好股票长期收益率越高从股利收益率来看房地产公用事业和能源板块较高达到3及以上图表33图表29不同行业所处周期并不一致可选和必选消费电信服务行业已触底反弹903Q23-4Q24年盈利增速预测80可选消费70必选消费6050医疗保健40工业3020信息技术10原材料0房地产-10季度盈利增速同比-20电信服务-30公用事业金融注数据截至2023年10月12日资料来源Bloomberg浦银国际2023-10-1915图表30从市值来看二季度录得负增长的板块较多0-10-20-30-40-50-60-70可选消费必选消费医疗保健工业信息技术原材料房地产电信服务公用事业金融能源注数据截至2023年10月12日资料来源Bloomberg浦银国际图表31公用事业可选消费和金融2023年预期盈利增速较强劲信息技术医疗健康和可选消费2024年预期盈利增速较强劲3020100-10-20-30-40-502023年EPS同比增速2024年同比增速2025年同比增速注数据截至2023年10月12日资料来源Bloomberg浦银国际2023-10-1916图表32过去一个月大部分板块盈利预期有所下调其中可选消费材料房地产和工业板块下调幅度较大但能源板块盈利预期上调幅度较大20151050-5-10-15-20近一月预期EPS变动近三月年初至今注数据截至2023年10月12日资料来源Bloomberg浦银国际图表33标普500指数各板块估值及其他关键指标必选可选能源金融医疗工业信息材料电信公用房地消费消费健康科技服务事业产前瞻市盈率x当前222247114139193196297187164161337过去五年均值219308540138182236257184170193426过去十年208254475141183209219183160181401前瞻市净率x当前6080231745499329561727过去五年均值6285181545498527552033过去十年均值56661814424464294319262022-2025年EPS复合增长率150197-75652016318610713114323ROE25629420012318124128513530110779股利收益率2509302316180920223742注市盈率市净率高于其过去五年均值用粉红色突出市盈率市净率低于其过去五年均值用绿色突出资料来源Bloomberg浦银国际2023-10-1917免责声明本报告之收取者透过接受本报告包括任何有关的附件表示及保证其根据下述的条件下有权获得本报告且同意受此中包含的限制条件所约束任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反本报告是由从事证券及期货条例香港法例第571章中第一类证券交易及第四类就证券提供意见受规管活动之持牌法团浦银国际证券有限公司统称浦银国际证券利用集团信息及其他公开信息编制而成所有资料均搜集自被认为是可靠的来源但并不保证数据之准确性可信性及完整性亦不会因资料引致的任何损失承担任何责任报告中的资料来源除非另有说明否则信息均来自本集团本报告的内容涉及到保密数据所以仅供阁下为其自身利益而使用除了阁下以及受聘向阁下提供咨询意见的人士其同意将本材料保密并受本免责声明中所述限制约束之外本报告分发给任何人均属未授权的行为任何人不得将本报告内任何信息用于其他目的本报告仅是为提供信息而准备的不得被解释为是一项关于购买或者出售任何证券或相关金融工具的要约邀请或者要约阁下不应将本报告内容解释为法律税务会计或投资事项的专业意见或为任何推荐阁下应当就本报告所述的任何交易涉及的法律及相关事项咨询其自己的法律顾问和财务顾问的意见本报告内的信息及意见乃于文件注明日期作出日后可作修改而不另通知亦不一定会更新以反映文件日期之后发生的进展本报告并未包含公司可能要求的所有信息阁下不应仅仅依据本报告中的信息而作出投资撤资或其他财务方面的任何决策或行动除关于历史数据的陈述外本报告可能包含前瞻性的陈述牵涉多种风险和不确定性该等前瞻性陈述可基于一些假设受限于重大风险和不确定性本报告之观点推荐建议和意见均不一定反映浦银国际证券的立场浦银国际控股有限公司及其联属公司关联公司统称浦银国际及或其董事及或雇员可能持有在本报告内所述或有关公司之证券并可能不时进行买卖浦银国际或其任何董事及或雇员对投资者因使用本报告或依赖其所载信息而引起的一切可能损失概不承担任何法律责任浦银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料考虑其本身的特定投资目标财务状况及需要在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前委任其认为必须的法律商业财务税务或其它方面的专业顾问惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖对部分的司法管辖区或国家而言分发发行或使用本报告会抵触当地法律法则规定或其它注册或发牌的规例本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用美国浦银国际不是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员浦银国际证券的分析师不具有美国金融监管局FINRA分析师的注册资格因此浦银国际证券不受美国就有关研究报告准备和分析师独立性规则的约束本报告仅提供给美国1934年证券交易法规则15a-6定义的主要机构投资者不得提供给其他任何个人接收本报告之行为即表明同意接受协议不得将本报告分发或提供给任何其他人接收本报告的美国收件人如想根据本报告中提供的信息进行任何买卖证券交易都应仅通过美国注册的经纪交易商来进行交易英国本报告并非由英国2000年金融服务与市场法经修订FSMA第21条所界定之认可人士发布而本报告亦未经其批准因此本报告不会向英国公众人士派发亦不得向公众人士传递本报告仅提供给合资格投资者按照金融服务及市场法的涵义即i按照2000年金融服务及市场法2005年金融推广命令命令第195条定义在投资方面拥有专业经验之投资专业人士或ii属于命令第492a至d条范围之高净值实体或iii其他可能合法与之沟通的人士所有该等人士统称为有关人士不属于有关人士的任何机构和个人不得遵照或倚赖本报告或其任何内容行事本报告的版权仅为浦银国际证券所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发翻版复制刊登发表或引用浦银国际证券对任何第三方的该等行为保留追述权利并且对第三方未经授权行为不承担任何责任权益披露1浦银国际并没有持有本报告所述公司逾1的财务权益2浦银国际跟本报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系3浦银国际并没有跟本报告所述公司为其证券进行庄家活动2023-10-1918评级定义证券评级定义买入未来12个月预期个股表现超过同期其所属的行业指数持有未来12个月预期个股表现与同期所属的行业指数持平卖出未来12个月预期个股表现逊于同期其所属的行业指数行业评级定义相对于MSCI中国指数超配未来12个月优于MSCI中国10或以上标配未来12个月优于劣于MSCI中国少于10低配未来12个月劣于MSCI中国超过10分析师证明本报告作者谨此声明i本报告发表的所有观点均正确地反映作者有关任何及所有提及的证券或发行人的个人观点并以独立方式撰写ii其报酬没有任何部分曾经是或将会直接或间接与本报告发表的特定建议或观点有关iii该等作者没有获得与所提及的证券或发行人相关且可能影响该等建议的内幕信息非公开的价格敏感数据本报告作者进一步确定i他们或其各自的关联人士定义见证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则没有在本报告发行日期之前的30个历日内曾买卖或交易过本报告所提述的股票或在本报告发布后3个工作日定义见证券及期货条例香港法例第571章内将买卖或交易本文所提述的股票ii他们或其各自的关联人士并非本报告提述的任何公司的雇员及iii他们或其各自的关联人士没有拥有本报告提述的证券的任何金融利益浦银国际证券机构销售团队浦银国际证券财富管理团队周文颀陈岑tallanzhouspdbicomangelchenspdbicom852-28086476852-28086475浦银国际证券有限公司SPDBInternationalSecuritiesLimited网站wwwspdbicom地址香港轩尼诗道1号浦发银行大厦33楼2023-10-1919