事件：
　　公司发布9月销售简报，2023年9月份，公司销售生猪537.3万头（其中商品猪532.2万头，仔猪4.3万头，种猪0.8万头），销售收入98.70亿元。其中向全资子公司牧原肉食品有限公司及其子公司合计销售生猪127.6万头。2023年9月份，公司商品猪价格相比2023年8月份有所下降，商品猪销售均价15.82元/公斤，环比下降3.24%。
　　点评：
　　生猪出栏缩量降重，总体经营稳健：9月份，由于市场消费需求不及预期，公司商品猪销售均价相比8月份小幅下降，但盈利趋势延续，总体经营状况良好。出栏量方面，公司的生猪销售相比8月份有所减少，但仍维持在500万头以上的水平。与此同时，公司向全资子公司牧原肉食品有限公司及其子公司的销售量出现增长，表明公司在内部资源配置和市场策略上仍具有灵活性。产能方面，9月末公司能繁母猪存栏300.9万头，相较于上季度末减少了2.3万头，主要是三季度对存栏能繁进行了优化，并加大了后备留种量。增加留种一是为冬季有可能出现的重大疫情做准备，二是为春节后可能出现的行业大规模产能去化做准备。
　　成本优势显著，资金安全稳固：9月公司生猪养殖完全成本14.7元/公斤，相较于8月份提高了0.3元/公斤，主要由高温、原料价格上升和出栏减少造成，但在行业内仍处于领先地位。此外，公司最近正在试点共创共享新机制，进一步发挥员工能动性和潜力，随着新模式成熟化并逐步推广实施，公司预计全年成本有望达到14.5元/公斤以下。当前行业资产负债率均值为70%左右，公司资产负债率60.06%，处于行业中等水平，公司整体现金流相对充裕和安全。
　　首次覆盖给予“买入”评级：猪价周期底部，关注产能去化加速。目前行业正经历史上最长周期低谷，供强需弱依然明显。目前，仔猪价格走低，商品猪和仔猪养殖利润大幅收缩，行业对后市信心不足将驱动产能去化加速，利好明后年猪价。公司作为生猪养殖龙头，具有成本优势领先、管理能力优秀、资金链安全的综合优势。我们预计2023-2025年公司的归母净利润分别是92.65/231.75/259.62亿元，对应EPS为1.70/4.24/4.75元，给予2024年行业平均10倍PE，对应目标价42.40元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：猪价不及预期，生猪出栏量不及预期，爆发大规模动物疫病。
　　

研究报告全文：2023年10月19日公司研究稳健经营穿越低谷成本内功仍在精进牧原股份002714SZ9月销售简报点评要点买入首次当前价目标价35224240元事件公司发布9月销售简报2023年9月份公司销售生猪5373万头其中商品作者猪5322万头仔猪43万头种猪08万头销售收入9870亿元其中向分析师李晓渊全资子公司牧原肉食品有限公司及其子公司合计销售生猪1276万头2023年执业证书编号S09305231000029月份公司商品猪价格相比2023年8月份有所下降商品猪销售均价1582021-52523881元公斤环比下降324lixiaoyuanebscncom点评市场数据生猪出栏缩量降重总体经营稳健9月份由于市场消费需求不及预期公司总股本亿股5465商品猪销售均价相比8月份小幅下降但盈利趋势延续总体经营状况良好出总市值亿元192490一年最低最高元34495833栏量方面公司的生猪销售相比8月份有所减少但仍维持在500万头以上的近3月换手率1723水平与此同时公司向全资子公司牧原肉食品有限公司及其子公司的销售量出现增长表明公司在内部资源配置和市场策略上仍具有灵活性产能方面9月股价相对走势末公司能繁母猪存栏3009万头相较于上季度末减少了23万头主要是三季度对存栏能繁进行了优化并加大了后备留种量增加留种一是为冬季有可能出10现的重大疫情做准备二是为春节后可能出现的行业大规模产能去化做准备-2-15成本优势显著资金安全稳固9月公司生猪养殖完全成本147元公斤相较-27于8月份提高了03元公斤主要由高温原料价格上升和出栏减少造成但在行业内仍处于领先地位此外公司最近正在试点共创共享新机制进一步发-391022012304230723挥员工能动性和潜力随着新模式成熟化并逐步推广实施公司预计全年成本有望达到145元公斤以下当前行业资产负债率均值为70左右公司资产负牧原股份沪深300债率6006处于行业中等水平公司整体现金流相对充裕和安全收益表现首次覆盖给予买入评级猪价周期底部关注产能去化加速目前行业正经1M3M1Y历史上最长周期低谷供强需弱依然明显目前仔猪价格走低商品猪和仔猪相对-995-1079-3338养殖利润大幅收缩行业对后市信心不足将驱动产能去化加速利好明后年猪价绝对-1291-1703-3668公司作为生猪养殖龙头具有成本优势领先管理能力优秀资金链安全的综合资料来源Wind优势我们预计2023-2025年公司的归母净利润分别是92652317525962亿元对应EPS为170424475元给予2024年行业平均10倍PE对应目标价4240元股首次覆盖给予买入评级风险提示猪价不及预期生猪出栏量不及预期爆发大规模动物疫病公司盈利预测与估值简表指标202120222023E2024E2025E营业收入百万元78890124826132017156800168412401858235761877741营业收入增长率净利润百万元69041326692652317525962净利润增长率-74859216-3016150151203EPS元131242170424475ROE归属母公司摊薄12701848120423682190PE27152187PB3427252016资料来源Wind光大证券研究所预测股价时间为2023-10-182021年股本5262亿股2022年股本5472亿股2023-2025年股本5465亿股敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告牧原股份002714SZ表1可比公司估值表收盘价元EPS元PEX公司名称总市值亿元10月18日2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E新希望464581022-032016097146-64117温氏股份11822917790810581801942231109天康生物89706620220060770893011097行业均值2668108资料来源wind一致预期光大证券研究所测算敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告牧原股份002714SZ利润表百万元202120222023E2024E2025E资产负债表百万元202120222023E2024E2025E营业收入78890124826132017156800168412总资产177266192948234060241803259256营业成本65680102987113437124603133627货币资金1219820794255463034132588折旧和摊销8111112158967957310424交易性金融资产13000税金及附加92185156201222应收账款136177153224225销售费用70075988611321123应收票据060000管理费用34424201586963636663其他应收款合计264493365526565财务费用2178277515641186478存货3447638252700826288966544研发费用8081142117614791543其他流动资产58969984313391571投资收益-1347282132流动资产合计487536257810265198929105916营业利润766814854113232482327841其他权益工具143143143143143利润总额761114930110252452527544长期股权投资307582582582582所得税-28-3-15-43-30固定资产99551106359103905106815110879净利润763914933110402456827574在建工程111037441103061822924172少数股东损益7351667177513921612无形资产863952113112571331归属母公司净利润69041326692652317525962商誉00000EPS元131242170424475其他非流动资产1001670632632632非流动资产合计128513130369131408142874153340现金流量表百万元202120222023E2024E2025E总负债108662104877139018124483119665经营活动现金流1629523011192714051433206短期借款2229229165374342474320163净利润69041326692652317525962应付账款3198925186526514966449321折旧摊销8111112158967957310424应付票据46803157717368596634净营运资金增加-7426229423686-4207486预收账款00000其他8706-24413-26468186-10666其他流动负债20107122171194投资活动产生现金流-35968-15929-14382-21010-20858流动负债合计782327816711653810184996877净资本支出-35838-15693-9200-20150-20100长期借款1392310646108011095511109长期投资变化307582000应付债券86268921892189218921其他资产变化-437-817-5182-860-758其他非流动负债513760760760760融资活动现金流141712421-137-14708-10101非流动负债合计3043026710224802263422788股本变化1503210-700股东权益686048807095042117320139591债务净变化2127558355495-11233-4319股本52625472546554655465无息负债变化30865-961928645-3303-499公积金1073619587203712037120371净现金流-55029503475247962247未分配利润3635247788522367312293772归属母公司权益54352717837698097866118525少数股东权益1425216287180621945521066盈利能力202120222023E2024E2025E费用率202120222023E2024E2025E毛利率167175141205207销售费用率089061067072067EBITDA率228232165227230管理费用率436337445406396EBIT率12514297166168财务费用率276222118076028税前净利润率9612084156164研发费用率102092089094092归母净利润率8810670148154所得税率-037-002-013-017-011ROA437747102106ROE摊薄127185120237219每股指标202120222023E2024E2025E经营性ROIC8011981154151每股红利025074042097117每股经营现金流310420353741608偿债能力202120222023E2024E2025E每股净资产10331312140917912169资产负债率6154595146每股销售收入14992281241628693081流动比率062080088097109速动比率018031028035041估值指标202120222023E2024E2025E归母权益有息债务103123120186245PE27152187有形资产有息债务335328364456533PB3427252016EVEBITDA15101348073资料来源Wind光大证券研究所预测股息率0721122833敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告行业及公司评级体系评级说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上业增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15及公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5司减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至15评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上级无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级基准指数说明A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为纳斯达克综合指数或标普500指数分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户反馈竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系法律主体声明本报告由光大证券股份有限公司制作光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格负责本报告在中华人民共和国境内仅为本报告目的不包括港澳台的分销本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构特别声明光大证券股份有限公司以下简称本公司成立于1996年是中国证监会批准的首批三家创新试点证券公司之一也是世界500强企业中国光大集团股份公司的核心金融服务平台之一根据中国证监会核发的经营证券期货业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