2023H1业绩回顾：公司上半年收入/净利润分别实现26.2/3.6亿元，同比2.7%/+36.0%。分产品看，火锅调味料/中式复合调味料/方便速食分别实现收入16.5/3.7/5.7亿元，同比+16.3%/+6.6%/-36.1%。分渠道看，上半年关联方/第三方客户分别实现收入8.9/17.3亿元，同比+34.6%/-14.8%，其中关联方销售受益于海底捞门店恢复实现强势增长，第三方销售则同比下滑，主因：1）上半年为火锅调味料淡季，公司市场推广活动较少，高基数下增长放缓，2）受上游小龙虾供应今年大批量上市时间较晚、且整体量少价高影响，中式复合调味料大单品增速放缓，3）速食产品受同期高基数影响，以及疫情放开以来，方便速食产品在疫情期间的偏必选属性逐渐切换至可选消费属性，导致期内市场动销同比大幅下降。
　　全年整体收入增速有望扭负为正：展望下半年，目前海底捞经营状况保持良好，叠加去年下半年门店销售基数仍受疫情拖累，我们预计低基数情况下，今年下半年公司关联方销售收入有望保持较高增长势头。第三方销售方面，根据市场调研，公司9月旺季动销渐入佳境，且去年7-8月份销售基数较低，故我们预计公司23Q3第三方销售有望恢复正增长。其中：1）速食方面，我们预计下半年公司速食产品销售环比或将大幅改善。一方面，考虑到去年社会囤货产品将逐渐变为临期或过期产品，预计后续经销渠道及终端的进货意愿有望逐步回升。另一方面，受宏观经济环境影响，国内消费呈现更追求性价比趋势，在此背景下，公司上半年积极调整战略，通过创新，推出了多款低价格带产品并迅速下沉市场，我们预计此类新品在下半年有望加速起量，并在未来长期打开新增量空间。2）火锅底料及复合调味料方面，上半年拖累因素小龙虾季节已过，后续对公司调味料销售影响已逐渐消退。此外，公司近期有多款产品品类陆续上新，市场反馈良好，预计下半年旺季有望进一步带动整体动销。因此我们预计，公司23H2底料及复合调味料第三方销售业务的同比增速均有望较上半年改善。综上我们认为，公司经过上半年的内、外部多个维度调整后，下半年经营或将守得云开见月明，整体收入在上半年增长乏力形势下，全年仍有望坚守高单位数或以上的增速防线。
　　成本红利持续释放：今年以来，受益于原材料成本下行，公司23H1整体毛利率同比+2.1pct至30.5%。考虑到目前油脂类、牛肉包等原料价格仍处于低位，预计公司23H2毛利率水平将持续受益，但部分或被产品结构下沉所抵消。费用方面，23H1受益于关联方收入占比提升，以及公司降本控费等影响，整体销售费用率大幅降低，最终公司利润率同比+3.9pct至13.7%。下半年销售进入旺季，预计公司费用投放力度环比略升，但整体保持相对谨慎，全年利润率有望维持上升趋势。
　　目标价18.44港元，买入评级:综上，我们预计公司23-25年净利润有望分别实现9.0/10.4/11.7亿元人民币，目标价18.44港元，相当于24财年盈利预测16倍PE，距离当前股价有44.3%的预期涨幅，买入评级。
　　重要风险: 1)食品安全；2)关联方业务恢复不及预期；3)新品推广不及预期；4)第三方业务渠道扩张不及预期