公司是ADC技术领先的国际化biotech，目前已有14款药物处于临床阶段，其中5款处于关键试验或NDA注册阶段。核心产品SKB264是研发进度最快的国产TROP2 ADC，布局TNBC、HR+/HER2- BC、EGFRm NSCLC等具有重大未满足临床需求的适应症，我们预测其有望成为全球终端销售额近50亿美元的重磅品种。HER2 ADC、PD-L1单抗、西妥昔单抗类似物均已提交NDA，研发成果正逐步兑现。公司同国际巨头MSD深度合作，将9款ADC资产的海外或全球权益授权，技术实力获国际MNC认可，加速推进产品的全球布局。我们使用绝对估值法，通过DCF模型测算公司2023年的合理股权价值为253.95亿港元，对应目标价116港元，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　▍公司是ADC技术平台领先的国际化biotech。科伦博泰是抗体药物偶联物（ADC）先驱及领先开发者之一，科伦博泰在ADC开发方面积累了超过十年的经验，是中国首批也是全球为数不多的建立一体化ADC研发平台（OptiDC）的生物制药公司之一。目前公司已建立14款临床阶段候选药物的强大管线，其中5款处于关键试验或NDA注册阶段。
　　▍三次同MSD达成合作，技术实力获国际MNC认可。2022年，公司三次同MSD达成ADC资产的授权合作，将SKB264（除大中华区以外的全球区域）、SKB315（全球权益）、七项临床前ADC资产独家授权给MSD，总对价（首付款+后续里程碑）达到118亿美金；其中2022年12月公司与MSD达成的开发多达七项临床前ADC资产的合作是迄今为止中国公司获得的最大生物制药对外许可交易——体现了公司在ADC领域的研发实力，核心能力获得国际MNC认可。
　　▍ADC药物：研发热情高涨，市场潜力巨大。ADC药物由抗体和不同数目的小分子毒素通过连接子偶联组成，兼具抗体药物的高靶向性以及细胞毒素在肿瘤组织中高活性的双重优点。ADC的核心三大元件：抗体、小分子毒素、连接子，既发挥着自己相应的作用，同时相辅相成构成药物整体，不断革新的技术和复杂的生产工艺也铸成ADC研发的高壁垒。据Insight数据库，目前全球共有15款ADC药物获批上市，国内已获批7款，2022年全球ADC药物销售额达到72亿美元。国内外企业正在通过自主研发或收购资产等形式，加速布局ADC赛道，ADC药物广阔的市场潜力已经成为全球药企的共识。
　　▍SKB264：进度最快、实力领先的国产TROP2 ADC。TROP2在多种癌种上高表达，如尿路上皮癌、宫颈癌、结直肠癌等，具有泛癌种治疗的潜力。目前全球进入III期临床阶段的TROP2 ADC仅有吉利德的Trodelvy、第一三共/阿斯利康的Dato-Dxd以及SKB264，公司产品进度处于全球第一梯队。其中进度最快的3LTNBC适应症的国内III期临床试验已经达到主要临床终点，公司计划年内提交NDA；公司同时探索联合A167（PD-L1）治疗1LTNBC的潜力，有望年底读出II期临床数据。在患者人数更多的HR+/HER2-乳腺癌适应症上，公司计划在年内开展III期临床试验，并在年内ESMO大会上读出II期临床数据。在肺癌适应症上，针对TKI耐药后的EGFRm NSCLC的III期临床试验已经启动，初步数据显示SKB264单药治疗非头对头具有同类最佳潜力。此外，海外合作伙伴MSD亦计划在年内开展多项SKB264的III期国际多中心临床试验，推进产品在肺癌、乳腺癌等重大疾病领域的全球布局。我们预测SKB264风险调整后的峰值销售有望突破40亿元人民币，成为ADC领域的又一款重磅产品。
　　▍布局多种疗法形式，丰富在研管线有序推进。①A166（HER2 ADC）：已于2023年5月提交3LHER2+乳腺癌适应症的NDA，目前正在进行优先审评，有望成为首款针对乳腺癌的国产ADC。②A167（PD-L1）：治疗3L复发或转移性鼻咽癌（RM-NPC）的适应症已提交NDA，公司预计2024年H1获批上市，后续将作为基石产品同ADC等其他疗法进行联用。③A140（西妥昔单抗类似物）：治疗RAS野生型mCRC的NDA获得受理。④A400（RET）：针对2L+ NSCLC和1LNSCLC的两项注册性临床正在推进中，公司计划2023年内完成患者入组。⑤A223（JAK）：公司预计2023年H2开展RA适应症的III期临床试验。公司全面布局ADC、单抗、小分子等众多疗法形式，产品管线丰富。
　　▍风险因素：产品商业化销售不及预期；药品的研发速度不及预期或者研发失败；药品审评耗时较长，上市时间不及预期；创新药未能及时纳入全国医保目录或经医保谈判价格降幅较大风险；同适应症产品竞争加剧的风险；行业政策风险。
　　▍盈利预测、估值与评级：公司是ADC技术领先的国际化biotech，目前已有14款药物处于临床阶段，其中5款处于关键试验或NDA注册阶段。核心产品SKB264是研发进度最快的国产TROP2 ADC，布局TNBC、HR+/HER2- BC、EGFRm NSCLC等具有重大未满足临床需求的适应症，我们预测其有望成为全球终端销售额近50亿美元的重磅品种（考虑同MSD分成后的、风险调整后的销售额达到40亿元）。HER2 ADC、PD-L1单抗、西妥昔单抗类似物均已提交NDA，研发成果正逐步兑现。公司同国际巨头MSD深度合作，将9款ADC资产的海外或全球权益授权，技术实力获