数据：美国]9月CPI同比3.7%，预期3.6%，前值3.7%。核心CPI同比4.1%，预期4.1%，前值4.3%。CPI环比0.4%，预期0.3%，前值0.6%。核心CPI环比0.3%，预期0.3%，前值0.3%。
　　核心服务通胀明显回升，是9月CPI最大的超预期因素，其中房租涨幅明显扩大，显示粘性仍然较强。9月业主等价租金回升0.22个百分点至0.60%，住宿价格环比由负转正，9月环比上涨3.7%，是房租涨幅明显回升的主要推动力量。往后看，从房租领先指标、租房空置率、新建出租公寓等数据来看，房租回落的趋势仍然较为明确，但9月房租环比的反弹，可能也说明了这一回落过程将较为缓慢。
　　剔除房租后的其他核心服务（又称之为“超级核心通胀”）环比涨幅回升0.24个百分点至0.61%。超级核心通胀的走高，主要受酒店住宿、医疗服务和娱乐服务拉动，上述三项环比涨幅分别扩大7.8、0.6和0.2个百分点至4.3%、0.5%和0.3%。超级核心通胀与劳动力市场密切相关，是后续通胀下行的主要阻力。9月美国非农就业大超预期，显示劳动力市场仍然较为紧张。但综合而言，美国劳动力市场仍在降温趋势中，对工资上涨也将构成明显制约。
　　预计健康保险（Health Insurance）分项环比涨幅将在10月份之后（包含）转正，但对核心CPI影响有限，根据我们的测算，健康保险分项的调整，对整体CPI一年的累计影响在0.03至0.07个百分点之间：（1）根据NAIC数据测算，对应健康保险分项在10月份之后的环比涨幅将从现在的-4%左右，上调至1%左右，幅度小于2021年10月至2022年9月约2%的环比涨幅。（2）美国劳工统计局将采用新方法估算健康保险分项，一是调整时间从此前的每年调整一次，修改为每半年调整一次，二是采用更加平滑的方式进行处理。（3）健康保险分项在CPI中的占比仅约0.6%，因此即便该分项环比由负转正，其对整体和核心CPI的影响也相对有限。核心商品环比跌幅扩大0.3个百分点至-0.4%。领先指标显示，二手车价格后续仍将继续下跌，但跌幅收窄，叠加其他核心商品的库存去化，预计核心商品环比短期内难以明显回升。
　　根据我们的CPI预测模型，假设2023年四季度至2024年四季度的布伦特原油价格，每个季度分别约为90/90/95/100/100美元/桶，则2023年底，整体CPI同比将上行至4.0%附近，但由于核心CPI中剔除了能源价格，核心CPI同比仍将继续回落，至2023年底回落至3.5%附近。从2024年开始，由于房租、超级核心通胀的持续回落，叠加核心商品价格难以抬升，预计2024年中，整体CPI同比将回落至2.7%附近，核心CPI同比回落至2.3%附近。
　　风险提示：银行风险再度出现，通胀粘性超预期。
　　

研究报告全文：宏观宏观研究研TableMainInfo究20231013TableTitleTableAuthor报告作者服务通胀大超预期董琦分析师021-38674711美国9月CPI数据点评dongqi020832gtjascom事证书编号S0880520110001本报告导读TableGuide件郭新宇研究助理点9月核心CPI环比基本符合市场预期但受房租和超级核心通胀拉动影响服务通胀大幅上行是9月CPI最大的超预期因素往后看预计房租涨幅核心通胀仍将021-38038436评继续回落但9月通胀数据也显示这一过程可能比预期更慢通胀粘性仍然较强guoxinyugtjascom证书编号摘要S0880121120064TableSummary数据美国9月CPI同比37预期36前值37核心CPI同TableReport比41预期41前值43CPI环比04预期03前值相关报告06核心CPI环比03预期03前值03景气再度回升补库仍需等待核心服务通胀明显回升是9月CPI最大的超预期因素其中房租20231001涨幅明显扩大显示粘性仍然较强9月业主等价租金回升022个补库周期尚未开启百分点至060住宿价格环比由负转正9月环比上涨37是房20230928从更高到更长美联储预期管理的租涨幅明显回升的主要推动力量往后看从房租领先指标租房空艺术置率新建出租公寓等数据来看房租回落的趋势仍然较为明确但202309219月房租环比的反弹可能也说明了这一回落过程将较为缓慢财政支出提速剔除房租后的其他核心服务又称之为超级核心通胀环比涨幅20230917回升024个百分点至061超级核心通胀的走高主要受酒店住轻经济底重流动性宿医疗服务和娱乐服务拉动上述三项环比涨幅分别扩大780620230915证和02个百分点至4305和03超级核心通胀与劳动力市场券密切相关是后续通胀下行的主要阻力9月美国非农就业大超预期研显示劳动力市场仍然较为紧张但综合而言美国劳动力市场仍在降究温趋势中对工资上涨也将构成明显制约报预计健康保险HealthInsurance分项环比涨幅将在10月份之后告包含转正但对核心CPI影响有限根据我们的测算健康保险分项的调整对整体CPI一年的累计影响在003至007个百分点之间1根据NAIC数据测算对应健康保险分项在10月份之后的环比涨幅将从现在的-4左右上调至1左右幅度小于2021年10月至2022年9月约2的环比涨幅2美国劳工统计局将采用新方法估算健康保险分项一是调整时间从此前的每年调整一次修改为每半年调整一次二是采用更加平滑的方式进行处理3健康保险分项在CPI中的占比仅约06因此即便该分项环比由负转正其对整体和核心CPI的影响也相对有限核心商品环比跌幅扩大03个百分点至-04领先指标显示二手车价格后续仍将继续下跌但跌幅收窄叠加其他核心商品的库存去化预计核心商品环比短期内难以明显回升根据我们的CPI预测模型假设2023年四季度至2024年四季度的布伦特原油价格每个季度分别约为909095100100美元桶则2023年底整体CPI同比将上行至40附近但由于核心CPI中剔除了能源价格核心CPI同比仍将继续回落至2023年底回落至35附近从2024年开始由于房租超级核心通胀的持续回落叠加核心商品价格难以抬升预计2024年中整体CPI同比将回落至27附近核心CPI同比回落至23附近风险提示银行风险再度出现通胀粘性超预期请务必阅读正文之后的免责条款部分事件点评目录1美国9月服务通胀明显抬升32通胀展望73风险提示8请务必阅读正文之后的免责条款部分2of9事件点评1美国9月服务通胀明显抬升数据美国9月CPI同比37预期36前值37核心CPI同比41预期41前值43CPI环比04预期03前值06核心CPI环比03预期03前值03图1美国9月CPI同比37核心CPI同比41图2CPI环比04核心CPI环比03数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究环比分项来看房租涨幅大幅回升超级核心通胀涨幅继续扩大拉高了核心服务通胀而二手车跌幅进一步扩大拖累核心商品跌幅扩大房租环比涨幅大幅回升主要受业主等价租金和住宿分项拉动主要居所租金环比小幅扩大房租环比涨幅扩大031个百分点至060为2023年3月以来新高其中业主等价租金回升022个百分点至060也为2023年3月以来新高住宿价格环比由负转正9月环比上涨37主要居所租金环比涨幅小幅回升002个百分点至050往后看房租回落的趋势仍然较为明确但9月房租环比的反弹可能也说明了这一回落过程将较为缓慢从ZillowApartmentList等领先指标来看房租涨幅回落的趋势较为明显并且租房的在建的公寓主要用来出租数量及其占租房存量的比重仍不断上升中供给仍在不断增加租房的空置率也已经基本回升至疫情前水平显示租房市场仍将持续放缓但由于BLS统计CPI房租分项方式的原因存在一定滞后性预计市场上房屋租金的变化后续也将继续反映到CPI房租分项但一过程可能较为缓慢请务必阅读正文之后的免责条款部分3of9事件点评图3房租环比涨幅明显回升图4Zillow房租指示后续CPI房租涨幅仍将继续下降数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究图5租房空置率持续走高图6在建公寓主要用来出租数仍在继续攀升数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究剔除房租后的其他核心服务又称之为超级核心通胀环比涨幅回升024个百分点至061超级核心通胀的走高主要受酒店住宿医疗服务和娱乐服务拉动上述三项环比涨幅分别扩大7806和02个百分点至4305和03而交通服务其他个人服务环比涨幅分别回落13和01个百分点至07和06教育通信环比涨幅与前期持平为01超级核心通胀与劳动力市场密切相关是后续通胀下行的主要阻力9月美国非农就业大超预期显示劳动力市场仍然较为紧张但综合而言美国劳动力市场仍在降温趋势中对工资上涨也将构成明显制约因此预计超级核心通胀环比涨幅后续也将逐渐回落预计健康保险HealthInsurance分项环比涨幅将在10月份之后包含转正但对核心CPI影响有限主要有三点原因根据我们的测算健康保险分项的调整对整体CPI一年的累计影响在003至007个百分点之间美国劳工统计局BLS调整健康保险分项主要是依据美国保监会NationalAssociationofInsuranceCommissionersNAIC的年度报告数据根据请务必阅读正文之后的免责条款部分4of9事件点评NAIC数据测算对应健康保险分项在10月份之后的环比涨幅将从现在的-4左右上调至1左右幅度小于2021年10月至2022年9月约2的环比涨幅美国劳工统计局BLS将采用新方法估算健康保险分项一是调整时间从此前的每年调整一次修改为每半年调整一次二是采用更加平滑的方式进行处理这两项修正意味着健康保险的每月环比涨幅将比1更小并且在2024年4月之后还会再次进行下调健康保险分项在CPI中的占比仅约06因此即便该分项环比由负转正其对整体和核心CPI的影响也相对有限图79月超级核心通胀继续走强图8预计健康保险环比10月后将转正数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究图99月劳动力市场明显反弹图10平均时薪环比增速维持在02低于市场预期数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究核心商品环比跌幅扩大03个百分点至-049月二手车价格继续下跌跌幅小幅扩大13个百分点至-25此外家具家电服装医疗产品环比均由正转负环比分别下跌0308和03但教育通信娱乐用品和酒精类饮料环比均转正分别上涨0303和08领先指标显示二手车价格后续仍将继续下跌但跌幅收窄叠加其他核心商品请务必阅读正文之后的免责条款部分5of9事件点评的库存去化预计核心商品环比短期内难以明显回升6至9月二手车价格环比已经连续四个月下跌从JDPManheimBlackBookCarGurus等二手车市场数据来看二手车价格仍在继续下跌中但跌幅收窄考虑滞后因素预计后续将逐步计入CPI对核心商品环比构成持续压制此外美国当前库存整体上仍处于过剩状态库存去化仍在持续进行中预计将至少持续到2024年初上游厂商的降价去库的举措也将逐渐传导至下游消费者将使得核心商品通胀一直承压预计核心商品环比短期内难以抬升图11二手车环比跌幅扩大图12二手车价格总体呈现下跌趋势数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究图13美国当前库存仍处于过剩状态数据来源Bloomberg国泰君安证券研究9月能源价格环比涨幅收窄9月原油价格继续上涨但涨幅有所收窄CPI能源分项环比涨幅也回落至15食品价格环比涨幅小幅回落约为02其中家庭食物价格环比下降01个百分点至01但外出就餐价格环比上涨01个百分点至04请务必阅读正文之后的免责条款部分6of9事件点评图14能源环比涨幅明显收窄食品环比涨幅小幅收窄数据来源wind国泰君安证券研究2通胀展望假设2023年四季度至2024年四季度的布伦特原油价格每个季度分别约为909095100100美元桶则对应的2023年底整体CPI同比将上行至40附近但由于核心CPI中剔除了能源价格因此预计核心CPI同比仍将继续回落至2023年底回落至35附近从2024年开始由于房租超级核心通胀的持续回落叠加核心商品价格难以抬升预计2024年中整体CPI同比将回落至28附近核心CPI同比回落至25附近油价上涨对美联储货币政策操作影响相对有限油价上涨对货币政策的影响主要有两个渠道通胀预期由于油价在美国居民消费中的占比较高因此油价的上涨很容易带动居民短期通胀预期的上行从而影响美联储的货币政策但油价上涨对居民长期通胀预期影响有限而美联储在制定货币政策时更侧重长期通胀预期的变化作为投入品油价作为生产过程中的投入品影响生产成本并进而影响产品价格但这种从油价到产成品价格的传导很间接且难以准确衡量并且核心商品价格更主要地是受供需双方的议价能力在当前海外去库的背景下预计油价对产成品价格的传导作用有限此外从理论上来讲货币政策主要是总需求的管理工具对单一商品的供给影响有限而近期油价的波动更主要地是来源于供给端的收缩OPEC减产因此从理论上来看货币政策一般不需要对单一商品供给端的扰动做出反应请务必阅读正文之后的免责条款部分7of9事件点评图15若油价维持在90美元桶以上则年底CPI同比可能再度回升至4数据来源Bloomberg国泰君安证券研究图16预计年底核心CPI下行至35附近数据来源Bloomberg国泰君安证券研究3风险提示银行风险再度出现通胀粘性超预期请务必阅读正文之后的免责条款部分8of9事件点评本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅在相关法律许可的情况下发放并仅为提供信息而发放概不构成任何广告本报告的信息来源于已公开的资料本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域部门或关联机构之间的信息流动因此投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为国泰君安证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任评级说明评级说明1投资建议的比较标准增持相对沪深300指数涨幅15以上投资评级分为股票评级和行业评级以报告发布后的12个月内的市场表现为谨慎增持相对沪深300指数涨幅介于515之间比较标准报告发布日后的12个月内的股票投资评级中性相对沪深300指数涨幅介于-55公司股价或行业指数的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准减持相对沪深300指数下跌5以上2投资建议的评级标准增持明显强于沪深300指数报告发布日后的12个月内的公司股价或行业指数的涨跌幅相对同期的沪行业投资评级中性基本与沪深300指数持平深300指数的涨跌幅减持明显弱于沪深300指数国泰君安证券研究所上海深圳北京地址上海市静安区新闸路669号博华广场深圳市福田区益田路6003号荣超商北京市西城区金融大街甲9号金融20层务中心B栋27层街中心南楼18层邮编200041518026100032电话0213867666607552397688801083939888E-mailgtjaresearchgtjascom请务必阅读正文之后的免责条款部分9of9