事件：9月美国CPI同比增3.7%，前值3.7%，市场预期3.6%；季调后CPI环比增0.4%，前值0.6%，市场预期0.3%；核心CPI同比增4.1%，前值4.3%，市场预期4.1%；季调后核心CPI环比增0.3%，前值0.3%，市场预期0.3%。
　　核心观点：9月，受能源、住房价格上涨影响，美国CPI同比增速与上月持平，并超市场预期。而二手车及剔除住房后的核心服务价格环比增速小幅回落，带动核心通胀继续放缓。总体而言，美国通胀问题复杂性仍在，前期带动通胀降温的能源、住房价格近期均出现反弹，指向抗通胀进程并非坦途。向前看，油价在紧平衡格局下，上涨风险尚未完全消除，住房通胀降温速度偏慢且存在反复，同时近期美国罢工潮扩散以及制造业景气度回升，也在增加潜在通胀风险。
　　因此，我们预计高利率环境仍需维持较长时间，以等待需求侧进一步降温，带动通胀数据冷却。但考虑到近期美债利率大幅上行带动金融环境收紧，叠加美联储鹰派态度软化，短期内进一步加息必要性降低。从市场预期来看，绝大多数人仍认为11月美联储将暂停加息，但对明年降息预期有所回落。数据发布后，美股普遍下跌，美债利率和美元指数上行。
　　一、9月美国总体通胀走平，核心通胀延续回落
　　9月，美国CPI同比增速结束连续两个月上行，持平于上月的3.7%，超市场预期。核心CPI环比增速持平于上月，同比增速延续回落趋势，整体符合市场预期。9月，美国CPI环比降至0.4%，上月为0.6%，同比持平于3.7%，略高于市场预期的3.6%。
　　美国核心CPI环比持平于0.3%，同比由上月的4.3%降至4.1%，符合市场预期。具体分项来看，9月能源价格继续上涨、住房价格涨幅扩大，是导致通胀读数居高不下的主因。而二手车及剔除住房后的核心服务价格环比增速小幅回落，带动核心通胀继续放缓。其中，9月食品价格环比为0.2%，持平于上月；能源价格环比为1.5%，上月为5.6%；核心商品价格环比为-0.4%，上月为-0.1%，其中二手车和卡车价格跌幅扩大，环比为-2.5%，上月为-1.2%，新车价格环比增速持平于0.3%；住房价格环比为0.6%，明显高于上月0.3%，其中业主等价租金价格升至0.6%，上月为0.4%，外宿价格升至3.7%，上月为-3.0%；医疗护理服务价格环比为0.3%，上月为0.1%；交通服务价格环比为0.7%，上月为2.0%。
　　二、美国通胀风险反复，打破高通胀仍需时间
　　今年上半年，受基数抬升、油价下跌影响，美国总体通胀持续回落。二季度后，住房通胀的放缓也持续带动核心通胀降温。但进入下半年后，美国通胀回落难度明显加大。9月通胀数据进一步指向，通胀问题复杂性仍在，抗通胀进程并非一蹴而就。
　　一则，油价仍处在高位震荡，供需紧格局背景下，上涨风险尚未完全消除，后市重心在于美国的需求情况以及沙特减产政策的延续性。8月以来油价快速上涨，与OPEC+持续减产、石油需求步入旺季、美国经济超预期韧性有关，导致原油市场供不应求，库存水平降至历史低位。10月上旬，美债利率的快速上行、沙特减产预期松动、美国汽油需求下降，使得油价大幅下挫。后续随着巴以冲突发生，油价反弹后走稳。目前看，巴以冲突破坏了以色列和沙特的和平进程，使得沙特短期内减产政策放松空间较小，同时也不排除后续美国对伊朗实施进一步制裁，这些意味着短期内原油供给侧或依然偏紧。四季度在供求紧平衡背景下，预计油价维持高位震荡。
　　二则，住房通胀降温速度仍然缓慢，且存在反复。尽管二季度以来，受前期房价下跌的滞后影响，住房租金价格处在趋势性回落阶段，但环比仍然较高。9月，住房价格环比升至0.4%，上月为0.6%，主要受业主等价租金和外宿价格环比反弹影响，二者分别升至0.6%、3.7%，上月分别为0.4%、-3.0%。但从美国新签房租价格来看，二季度以来环比仍在持续放缓，预计住房通胀仍处在降温通道，但目前看降温速度明显低于市场预期。同时，由于今年2月以来，美国房屋价格持续上涨，从其领先性来看，或抑制明年下半年住房通胀的降温效果。
　　三则，美国罢工潮的出现或增加潜在通胀风险。从9月非农数据看，居民就业意愿和失业率维持高位，薪资同比增速小幅回落，表明就业供需紧张格局有所缓和，与劳动力成本相关的通胀数据也有所放缓（详见2023年10月7日外发报告《非农超预期，但不改长期降温趋势——2023年9月美国非农数据点评兼光大宏观周报》）。从美联储关注的“超级核心通胀”指标来看，9月扣除住房的核心服务价格环比自上月0.3%降至0.1%，同比自上月2.3%降至1.9%。
　　但9月中旬起，美国汽车工人联合会（UAW）要求福特、通用和斯坦兰蒂斯三大车企大幅提升工资待遇，并在10月11日将罢工范围扩大至福特肯塔基州卡车工厂。考虑到当前汽车库存偏低，罢工事件带来的产能缩减可能增加汽车价格的上涨压力。此外，美国影视、医疗行业也陆续出现罢工潮，要求提高薪资，若罢工潮持续扩散，对未来劳动力成本缓解带来约束，或导致通胀压力更为持久。
　　四是，近期美国制造业景气度回升，叠加未来补库周期开启，或抑制商品通胀回落空间。从历史上

研究报告全文：2023年10月13日总量研究美国通胀风险反复2023年9月美国CPI数据点评要点作者事件9月美国CPI同比增37前值37市场预期36季调后CPI环比分析师高瑞东增04前值06市场预期03核心CPI同比增41前值43市场执业证书编号S0930520120002预期41季调后核心CPI环比增03前值03市场预期03010-56513108gaoruidongebscncom核心观点9月受能源住房价格上涨影响美国CPI同比增速与上月持平并分析师刘星辰超市场预期而二手车及剔除住房后的核心服务价格环比增速小幅回落带动核心执业证书编号S0930522030001通胀继续放缓总体而言美国通胀问题复杂性仍在前期带动通胀降温的能源021-52523880住房价格近期均出现反弹指向抗通胀进程并非坦途向前看油价在紧平衡格局liuxcebscncom下上涨风险尚未完全消除住房通胀降温速度偏慢且存在反复同时近期美国罢相关研报工潮扩散以及制造业景气度回升也在增加潜在通胀风险因此我们预计高利率环境仍需维持较长时间以等待需求侧进一步降温带动通非农超预期但不改长期降温趋势2023年9月美国非农数据点评兼光大宏观周报胀数据冷却但考虑到近期美债利率大幅上行带动金融环境收紧叠加美联储鹰派2023-10-07态度软化短期内进一步加息必要性降低从市场预期来看绝大多数人仍认为11月美联储将暂停加息但对明年降息预期有所回落数据发布后美股普遍下跌加息逼近终点但降息更为遥远2023年美债利率和美元指数上行9月FOMC会议点评2023-09-21美国通胀问题难解2023年8月美国CPI数据点评2023-09-14一9月美国总体通胀走平核心通胀延续回落美国就业供给恢复失业率超预期上学9月美国CPI同比增速结束连续两个月上行持平于上月的37超市场预期2023年8月美国非农数据点评兼光大宏观核心CPI环比增速持平于上月同比增速延续回落趋势整体符合市场预期9月周报2023-09-02美国CPI环比降至04上月为06同比持平于37略高于市场预期的36美国核心CPI环比持平于03同比由上月的43降至41符合市场预期在两难中鲍威尔选择继续加息2023年8月杰克逊霍尔会议点评2023-08-26具体分项来看9月能源价格继续上涨住房价格涨幅扩大是导致通胀读数居高不下的主因而二手车及剔除住房后的核心服务价格环比增速小幅回落带动核心非耐用品消费反弹美国消费超预期回暖2023年7月美国零售数据点评通胀继续放缓其中9月食品价格环比为02持平于上月能源价格环比为2023-08-1615上月为56核心商品价格环比为-04上月为-01其中二手车和卡车价格跌幅扩大环比为-25上月为-12新车价格环比增速持平于03美国核心通胀持续降温加息周期有望结束住房价格环比为06明显高于上月03其中业主等价租金价格升至062023年7月美国CPI数据点评2023-08-11上月为04外宿价格升至37上月为-30医疗护理服务价格环比为03上月为01交通服务价格环比为07上月为207月非农喜忧参半美联储或驻足观望2023年7月美国非农数据点评兼光大宏观二美国通胀风险反复打破高通胀仍需时间周报2023-08-05今年上半年受基数抬升油价下跌影响美国总体通胀持续回落二季度后住7月能否成为加息终点2023年7月房通胀的放缓也持续带动核心通胀降温但进入下半年后美国通胀回落难度明显FOMC会议点评2023-07-27加大9月通胀数据进一步指向通胀问题复杂性仍在抗通胀进程并非一蹴而就零售边际减速加息周期进入尾声2023一则油价仍处在高位震荡供需紧格局背景下上涨风险尚未完全消除后市重年6月美国零售数据点评2023-07-19心在于美国的需求情况以及沙特减产政策的延续性8月以来油价快速上涨与OPEC持续减产石油需求步入旺季美国经济超预期韧性有关导致原油市场供6月非农虽回落美联储难转向2023年6月美国非农数据点评兼光大宏观周报不应求库存水平降至历史低位10月上旬美债利率的快速上行沙特减产预期2023-07-08松动美国汽油需求下降使得油价大幅下挫后续随着巴以冲突发生油价反弹后走稳目前看巴以冲突破坏了以色列和沙特的和平进程使得沙特短期内减产美国零售温和回升消费韧性犹强2023政策放松空间较小同时也不排除后续美国对伊朗实施进一步制裁这些意味着短年5月美国零售数据点评2023-06-16期内原油供给侧或依然偏紧四季度在供求紧平衡背景下预计油价维持高位震荡更慢地走向更高的终点2023年6月FOMC会议点评2023-06-15敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告宏观经济二则住房通胀降温速度仍然缓慢且存在反复尽管二季度以来受前期房价下跌的滞后影响住房租金价格处在趋势性回落阶段但环比仍然较高9月住房价格环比升至04上月为06主要受业主等价租金和外宿价格环比反弹影响二者分别升至0637上月分别为04-30但从美国新签房租价格来看二季度以来环比仍在持续放缓预计住房通胀仍处在降温通道但目前看降温速度明显低于市场预期同时由于今年2月以来美国房屋价格持续上涨从其领先性来看或抑制明年下半年住房通胀的降温效果三则美国罢工潮的出现或增加潜在通胀风险从9月非农数据看居民就业意愿和失业率维持高位薪资同比增速小幅回落表明就业供需紧张格局有所缓和与劳动力成本相关的通胀数据也有所放缓详见2023年10月7日外发报告非农超预期但不改长期降温趋势2023年9月美国非农数据点评兼光大宏观周报从美联储关注的超级核心通胀指标来看9月扣除住房的核心服务价格环比自上月03降至01同比自上月23降至19但9月中旬起美国汽车工人联合会UAW要求福特通用和斯坦兰蒂斯三大车企大幅提升工资待遇并在10月11日将罢工范围扩大至福特肯塔基州卡车工厂考虑到当前汽车库存偏低罢工事件带来的产能缩减可能增加汽车价格的上涨压力此外美国影视医疗行业也陆续出现罢工潮要求提高薪资若罢工潮持续扩散对未来劳动力成本缓解带来约束或导致通胀压力更为持久四是近期美国制造业景气度回升叠加未来补库周期开启或抑制商品通胀回落空间从历史上看美国PPI同比与CPI非耐用品价格同比表现一致若明年中美库存周期迎来共振式上行将会提振大宗商品价格表现进而传导至商品通胀尤其是非耐用品领域9月美国PPI同比增长22超市场预期的16连续第三个月超预期上涨三美联储11月大概率暂停加息但高利率环境或维持更长时间9月通胀数据超预期指向美国通胀问题复杂性仍在高利率环境仍需维持较长时间以等待需求侧进一步降温带动通胀数据冷却但考虑到近期美债利率大幅上行带来金融环境收紧美联储鹰派态度也有所软化表明短期内进一步加息必要性降低从市场预期来看绝大多数人仍认为11月美联储将暂停加息但对明年降息预期有所回落因此数据发布后美股普遍下跌美债利率和美元指数上行据CMEFedWatch显示通胀数据发布后11月不再加息的概率为902前一90912月不再加息的概率为671前一日为718明年5月降息概率为327前一日为367明年6月降息概率为374前一日为387敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告宏观经济图19月CPI环比增速收敛同比增速持平图29月核心CPI同比增速持续回落CPI环比季调CPI同比右核心CPI环比季调核心CPI同比右15100107010800860065005600440020040300020-0520-02-0410-10002023-032023-052023-072021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-092021-09-06002021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-09资料来源Wind光大证券研究所注数据截止日期2023年9月资料来源Wind光大证券研究所注数据截止日期2023年9月图39月扣除住房外的核心服务价格降温图4由于住房价格韧性核心服务同比回落较慢CPI核心服务剔除住房环比右轴住所医疗服务交通服务核心服务815CPI核心服务剔除住房同比45457404010635353030505252542020003151521010-050505100000-10-05-052020-122022-122019-092019-122020-032020-062020-092021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092023-032023-062023-092022-122023-052022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112023-012023-022023-032023-042023-062023-072023-082023-09资料来源Wind光大证券研究所资料来源Wind光大证券研究所注以上数据为环比拉动率图5今年4月以来美国公寓房租价格涨幅持续放缓图6市场预计11月美联储大概率不再加息全国公寓房租价格环比302019202020222023202130252520201515101005050000-05-05-10-10-15-151月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源Wind光大证券研究所数据截止日期2023年9月资料来源cmegroup光大证券研究所数据截止日期2023年10月12日敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告宏观经济表12023年7月-2023年9月CPI同比和环比分项2023年9月年同比月环比季调指标名称相对权重2023072023082023092023072023082023092019年环比食品13449433702020201家庭食品8636302403020101谷物和烘焙制品127060480005-0400肉类家禽鱼和蛋类18-02000205080502乳制品及相关制品081303-0205-040102水果和蔬菜1529210804-0200-01无酒精饮料和饮料原料1054484000-020001其他家庭食品2354454202020300非家庭食品4871656002030403能源72-125-36-0501561503能源类商品39-203-4222031052307燃油01-265-148-5130918504发动机燃料37-202-3727021072207汽油所有种类36-199-3330021062108能源服务33-11-27-33-010206-01电力26302126-07021300公共事业管道燃气服务07-137-165-1992001-19-03所有项目除食品和能源79547434102030302商品不含食品和能源类商品211080200-03-01-0400服装253231230002-08-01新车42352925-01030300二手车和卡车27-56-66-80-13-12-25-01医疗护理商品154145420506-0302酒精饮料0841374201000801烟草和烟草制品0561565605060205服务不含能源服务58361595704040603住所34777737204030603主要居所租金7680787404050503业主等价租金25677737105040603医疗护理服务63-15-21-26-04010304医疗服务180403-0202010001医院服务19313045-04071502交通服务60901039103200701机动车维修保养1112712010210110203机动车保险2717819118920241300机票05-186-133-134-81490301资料来源美国劳工部光大证券研究所数据截止日期为2023年9月2019年为1-12月环比均值权重单位为风险提示美国经济超预期回落地缘政治形势超预期演变敬请参阅最后一页特别声明-4-证券研究报告行业及公司评级体系评级说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上业增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15及公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5司减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至15评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上级无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级基准指数说明A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为纳斯达克综合指数或标普500指数分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户反馈竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系法律主体声明本报告由光大证券股份有限公司制作光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格负责本报告在中华人民共和国境内仅为本报告目的不包括港澳台的分销本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构特别声明光大证券股份有限公司以下简称本公司成立于1996年是中国证监会批准的首批三家创新试点证券公司之一也是世界500强企业中国光大集团股份公司的核心金融服务平台之一根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可本公司的经营范围包括证券投资咨询业务本公司经营范围证券经纪证券投资咨询与证券交易证券投资活动有关的财务顾问证券承销与保荐证券自营为期货公司提供中间介绍业务证券投资基金代销融资融券业务中国证监会批准的其他业务此外本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理直接投资期货基金管理以及香港证券业务本报告由光大证券股份有限公司研究所以下简称光大证券研究所编写以合法获得的我们相信为可靠准确完整的信息为基础但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性光大证券研究所可能将不时补充修订或更新有关信息但不保证及时发布该等更新本报告中的资料意见预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断可能需随时进行调整且不予通知在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及作者均不承担任何法律责任不同时期本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息建议及预测不一致的报告本公司的销售人员交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略本公司的资产管理子公司自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险在做出投资决策前建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择在法律允许的情况下本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发仅向特定客户传送本报告的版权仅归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式任何目的进行翻版复制转载刊登发表篡改或引用如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失本公司保留追究一切法律责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记光大证券股份有限公司版权所有保留一切权利光大证券研究所上海北京深圳静安区南京西路1266号西城区武定侯街2号福田区深南大道6011号恒隆广场1期办公楼48层泰康国际大厦7层NEO绿景纪元大厦A座17楼光大证券股份有限公司关联机构香港英国中国光大证券国际有限公司EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited香港铜锣湾希慎道33号利园一期28楼6thFloor9AppoldStreetLondonUnitedKingdomEC2A2AP敬请参阅最后一页特别声明-5-证券研究报告