创新和专利构建了难以复制的低成本优势。专利，尤其是发明授权类专利，由于其所需的技术含量和创新程度较高，比实用新型和外观设计专利更能体现公司的实质性创新能力。然而，由于专利保护期有限，企业不能仅依赖于存量专利来维持其市场地位，持续的创新活动和提高单位资源投入下的创新效率，是企业实现长期竞争优势和持续增长的必要条件。
　　创新所需要的仅是研发投入吗？研发投入包括研究阶段和开发阶段的研发支出和研发费用，但创新不仅仅是指在研发阶段产生的新产品，它更包括新的组织方法、营销方法和生产方法在内的过程。因此研发投入不能全面概括企业创新成本。
　　资本开支减去折旧与摊销更能度量企业创新成本，是创新投入的更好度量。净资本开支相比研发投入能更准确反映企业在创新方面的实际投入。资本开支是为获取长期资产、提高生产能力而进行的支出，包括研发、市场研究、产品推广等长期投入。折旧与摊销是用于分摊长期资产成本的费用，代表创新资产的消耗和减值。因此该指标考虑了企业的实际创新投入，从资本的视角评估创新效率问题。
　　资本创新效率因子CIER有显著选股效果。资本创新效率比(CIER)的构建方法为以指数加权的发明授权专利增量除以滞后两年的资本投入率TTM加一的自然对数来衡量公司创新效率的指标，关注每单位资本投入所能产生的实质性创新。因子rank IC为4.04%，ICIR1.54，全样本年化多空收益为17.44%，年化多头超额为15.71%，表现优异。按照CIER因子等权持有30只股票，2013年以来年化收益33.93%，在沪深300、中证500、中证1000和国证2000内的选股多头超额年化分别为6.9%、8.1%、7.5%和7.7%。
　　风险提示：模型基于历史数据，可能存在失效风险；会计准则变化风险；行业适用性风险；专利对于企业创新能力度量风险

研究报告全文：量化专题报告驱动创新的资本力量创新效率中的超额收益2023年10月12日TableAuthor创新和专利构建了难以复制的低成本优势专利尤其是发明授权类专利由于其所需的技术含量和创新程度较高比实用新型和外观设计专利更能体现公司的实质性创新能力然而由于专利保护期有限企业不能仅依赖于存量专利来维持其市场地位持续的创新活动和提高单位资源投入下的创新效率是企业实现长期竞争优势和持续增长的必要条件创新所需要的仅是研发投入吗研发投入包括研究阶段和开发阶段的研发分析师叶尔乐支出和研发费用但创新不仅仅是指在研发阶段产生的新产品它更包括新的执业证书S0100522110002邮箱yeerlemszqcom组织方法营销方法和生产方法在内的过程因此研发投入不能全面概括企业研究助理吴自强创新成本执业证书S0100122120016邮箱wuziqiangmszqcom资本开支减去折旧与摊销更能度量企业创新成本是创新投入的更好度量净资本开支相比研发投入能更准确反映企业在创新方面的实际投入资本开支是为获取长期资产提高生产能力而进行的支出包括研发市场研究相关研究产品推广等长期投入折旧与摊销是用于分摊长期资产成本的费用代表创新1量化专题报告从传统策略到深度学习的可转债投资-20231010资产的消耗和减值因此该指标考虑了企业的实际创新投入从资本的视角评2资产配置月报十月配置视点能源板块估创新效率问题当下的配置价值几何-20231008资本创新效率因子CIER有显著选股效果资本创新效率比CIER的构建3量化周报景气度跳升节后有望反弹-20方法为以指数加权的发明授权专利增量除以滞后两年的资本投入率TTM加一的2310084量化分析报告九月社融预测39309亿自然对数来衡量公司创新效率的指标关注每单位资本投入所能产生的实质性元-20231001创新因子rankIC为404ICIR154全样本年化多空收益为1744年5量化周报胜率时钟转向乐观-2023092化多头超额为1571表现优异按照CIER因子等权持有30只股票20134年以来年化收益3393在沪深300中证500中证1000和国证2000内的选股多头超额年化分别为698175和77风险提示模型基于历史数据可能存在失效风险会计准则变化风险行业适用性风险专利对于企业创新能力度量风险本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告1量化专题报告目录1专有技术带来的竞争优势311低成本与创新效率312研发投入和创新成果匹配吗42资本开支传递的战略信息1021研发投入仅能部分刻画创新效率1022资本开支所代表的意义1123A股资本开支情况1324采用资本投入率更好度量创新效率1625资本支出多久能体现创新效果173资本创新效率CIER1831因子构建方法1832因子测试与选股194总结与展望285风险提示296参考文献29插图目录30本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告2量化专题报告1专有技术带来的竞争优势11低成本与创新效率潜在竞争者难以仿效的低成本架构是企业在商业领域获得竞争优势的一种方法这样的架构使得现有公司在当下的市场环境价格和销售量下能够实现令人瞩目的回报而那些试图进场的新参与者由于面临更高的成本往往难以做到这一点图1不同行业下龙头与非龙头公司营业总成本营业总收入160140120100806040200龙头公司非龙头公司资料来源wind民生证券研究院注对比时间点为2023年中报注龙头公司的定义在每个行业中我们将总营业收入最高的三家公司定义为龙头公司这种优势常常使得许多审慎的企业选择不涉足竞争较为饱和的市场然而总有一些乐观的企业决定一试身手对此现有的公司可以通过它们的低成本优势比如提供更有竞争力的价格更广泛的广告投放更优质的服务等来应对这些挑战最终迫使新进入者退出竞争并进一步震慑潜在竞争者这种低成本优势可能来自于较低的初始投资成本但更经常的是由于拥有专有技术1最基本的专有技术形式是拥有受专利保护的产品系列或生产流程在专利保护期内这种保护是全面且深入的尝试侵犯专利的企业将面临惩罚和相关法律费用这使得潜在的市场新参与者需要支付高昂甚至难以估量的潜在成本我们可以从历史中找到许多例子例如施乐在复印机市场的地位柯达和宝丽来在胶卷市场的成功以及许多制药企业在他们的产品专利期内的优势地位杜邦和美国铝业公司通过在产品和生产流程上的专利也取得了持久的经济成功1竞争优势透视企业护城河布鲁斯格林沃尔德本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告3量化专题报告图2不同行业下专利多和专利少的公司ROE对比40200-20-40-60-80专利多专利少资料来源朝阳永续wind民生证券研究院注对比时间点为2022年新增专利和2022年ROE专利多少定义考虑到行业差异在每个行业中我们将专利数量高于行业平均值的公司定义为专利多的公司专利数量低于行业平均值的公司则定义为专利少的公司更进一步企业单位成本投入下的创新效率在任何经济环境下都是重要的因为专利通常在一定时间后过期或者由于技术进步不再具有优势这意味着这种基于专利的成本优势只能在有限的时间内维持这种效率是指企业利用每一单位的资源如资金时间或劳动力来创新的能力其重要性在于它可以帮助企业在有限的资源下最大化地推动创新并实现增长从而在同样的投入下创造出更多的新产品开发出更多的新服务或者改进其现有的产品和服务12研发投入和创新成果匹配吗专利是衡量一个企业创新能力的标志之一代表着企业创新的成果和研发投入存在正向关系获得专利认证的发明需要具备新颖性创造性实用性非显而易见性和适度揭露性等特征它们是由政府机关或者代表若干国家的区域性组织根据申请而颁发的一种文件专利的核心要素主要包括著录项目摘要权利要求书说明书说明书附图索引信息等本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告4量化专题报告图3专利数量与研发投入正相关10501012141618202224-5专利数量log-10-15-20log研发费用资料来源朝阳永续wind民生证券研究院但专利类型较多其全体数量并不是一定是企业实质性创新的最好度量以下我们来探究企业实打实的科技含金量与研发投入是否真的匹配121专利类型介绍专利是一种法律保护的方式由政府授予发明者对其新颖有创造性并具有实用性的发明的独家使用权一般来说在法定保护期限内发明者拥有防止他人未经其许可而制造使用或销售其发明的权利专利可被视为创新的一种衡量方式因为它们反映了新的技术发明和改进的数量和水平高质量的专利往往代表了高水平的研发活动和创新能力如果一个行业或公司拥有大量的专利那么我们通常可以认为那个行业或公司在技术创新方面是活跃的因此专利数量和质量常被用作评估一个公司或行业创新能力的重要指标行业专利申请率差别较大半数以上中信一级行业中的上市公司专利申请率高于90科技制造类行业专利申请率更高而金融板块和消费板块房地产等专利申请率则较低本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告5量化专题报告图4中信一级行业专利申请率2021年以来资料来源朝阳永续民生证券研究院行业专利申请率存在专利申请行为的公司个数行业总公司个数专利类型包括发明专利实用新型专利和外观设计专利三种图5专利类型对产品的形状构造或者其结合所提出的适于实用的新的技术方案实用新型对产品的整体或者局部的形状图案或者其结合以及色彩与形状图案的结合所作出的富有美感并适于工业应用的新设计外观设计表示已经公开但尚未获批的发明专利申请发明授权已经公开但暂未授权的发明专利还没有获得批准授权的技术方案至少可以防止对手提前申请因此存在一定价值发明公布资料来源国家知识产权局民生证券研究院注发明授权和发明公布属于发明专利的不同时间阶段因后文构建因子需要故将此两种情形分开介绍发明专利是指对产品方法或者其改进所提出的新的技术方案本文以发明公布表示已经公开但尚未获批的发明专利申请尽管它还没有获得批准授权但这并不意味着它无价值这是因为对于在制造花费和市场销售等方面具有优势的公司尽管其专利还未获得正式批准但这并不妨碍在相关产品市场上取得主导地位和市场份额在申请专利的过程中这些尚未获批的专利申请信息已经公之于众专利审查员会将这些公开信息视为已有技术进行检索从而降低其他人获取类似专利的机会因此尚未获批的发明专利申请并不意味着其无价值至少它的技术内容难以被任何竞争对手再次申请专利本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告6量化专题报告本文以发明授权来概括表示符合专利申请要求而获批专利权的发明专利授予专利权的发明和实用新型应当具备新颖性创造性和实用性获得发明专利的过程通常需要大量时间和资源但一旦获得它可以为专利权人提供长达20年的保护期实用新型是指对产品的形状构造或者其结合所提出的适于实用的新的技术方案这种方案通常具有实用性和可行性可以直接应用于生产或者其他实际领域实用新型专利的保护期通常为十年一件发明或者实用新型专利申请应当限于一项发明或者实用新型属于一个总的发明构思的两项以上的发明或者实用新型可以作为一件申请提出外观设计是指对产品的整体或者局部的形状图案或者其结合以及色彩与形状图案的结合所作出的富有美感并适于工业应用的新设计此类专利的保护期通常为十五年122十年回顾企业专利发展及其趋势我国上市公司近十年内专利数量大增可能反映上市公司对于技术创新与知识产权保护的重视程度提升我国上市公司有效专利总量在近十年间持续增长从2013年的173990个到2023年的4290855个增长了近24倍这表明了技术创新和知识产权保护的重要性逐年提升此外每个月新增的专利数也在稳步上升从2013年的平均每月新增专利数14499个增加到2023年的52442个增长了36倍图6有效专利总量及增量个图7各类专利新增个数个80000500000035000450000070000300004000000600003500000250005000030000002000040000250000020000001500030000150000020000100001000000100005000005000000201861201311201361201441201491201521201571201651201731201781201811201941201991202021202071202151202231202281202311202361201311120151212016101201811120201212021101201511201611202151201311201351201391201411201451201491201551201591201651201691201711201751201791201811201851201891201911201951201991202011202051202091202111202191202211202251202291202311202351新增专利有效专利总量右轴发明公布发明授权实用新型外观设计资料来源朝阳永续民生证券研究院统计口径月发明公布一资料来源朝阳永续民生证券研究院统计口径月项统计的是已经公开但暂未获批的发明专利申请发明授权一项统计的是符合要求而获批专利权的发明专利分类看发明授权和发明公布类月均增长个数最多2013年1月至2023年8月期间内分别月均增长13134个和12146个本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告7量化专题报告图8各类专利月均增长个数2013年1月至2023年8月14000120001000080006000400020000发明公布发明授权实用新型外观设计资料来源朝阳永续民生证券研究院图9不同行业新增专利总数引证总数和单位引证量个5000000345000002540000035000002300000250000015200000011500001000000055000000单位新增专利中被引证数量右轴单位新增专利中发明授权专利数量右轴新增数量被引用量资料来源朝阳永续民生证券研究院创新活动的强度和专利质量在行业间存在显著差异部分行业新增专利数量较多但实质性创新即发明授权专利数量和专利被引证数量较少如家电建筑等部分行业新增专利数量较少但实质性创新的专利和被引证的数量较多如石油石化通信等研发投入和人员配置与企业实质性创新成果在部分企业中并不完全匹配从研发投入的绝对值研发人员个数和薪资来看建筑电子机械和汽车等行业本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告8量化专题报告投入较大且保持逐年上升态势但专利数量并不一定代表其影响力这几个行业的单位新增专利中发明授权专利数量较少专利质量被引数量也较低因此研发投入与企业实质性创新成果并不完全匹配图10各行业研发投入排名变化情况前8图11各行业研发投入金额百亿元252015105020182019202020212022建筑电子汽车电力设备及新能源医药资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院图12各行业研发人员总数排名变化情况前8图13各行业研发人员总数万人45403530252015105020182019202020212022计算机电子汽车机械医药资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告9量化专题报告2资本开支传递的战略信息21研发投入仅能部分刻画创新效率211研发支出和研发费用的确定研究开发项目的支出在不同阶段有不同的处理规则在企业会计准则第6号-无形资产中对企业内部研究开发项目的支出进行了明确的规定这些支出应该根据其所处的阶段研究阶段或开发阶段进行不同的处理研究阶段支出研究阶段主要是指为获取新的科学或技术知识而进行的独创性的有计划调查由于研究阶段的成果具有很高的不确定性企业往往无法证明这些成果能够生成无形资产并带来未来经济利益因此研究阶段的支出应在发生时全部费用化计入当期损益管理费用开发阶段支出开发阶段主要是指将研究成果应用于具体的计划或设计以生产新的或实质性改进的材料装置产品等由于进入开发阶段的项目通常有较大的成果可能性如果企业能够证明开发支出满足无形资产的定义和确认条件那么就可以将其确认为无形资产否则计入当期损益管理费用无法区分研究阶段和开发阶段的支出对于无法确定是属于研究阶段还是开发阶段的支出应当在发生时即费用化计入当期损益管理费用图14研发投入在会计上的记账规则研究阶段开发阶段无法区分的阶段研究阶段的成果具有很高的不进入开发阶段的项目通常有较计入当期损益管理费用确定性企业往往无法证明这大的成果可能性如果企业能些成果能够生成无形资产并带够证明开发支出满足无形资产来未来经济利益的定义和确认条件那么就可计入当期损益管理费用以将其确认为无形资产满足长期可计量的经济价值产出则资本化资料来源民生证券研究院因此企业的总研发投入等于资本化的研发支出加上费用化的研发支出212创新并非只有研发过程本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告10量化专题报告当我们谈论企业的创新能力时往往会将视线投向它们的研发投入这无疑是一个重要的视角但研发投入是否真的能成为衡量企业创新效率的全面指标约瑟夫熊彼特这位著名的经济学家在其经典著作经济发展理论中将创新定义为新的产品新的生产方法新的市场新的资源供应源和新的产业结构的出现OECD在奥斯陆手册中如此定义创新是一种新的或改进的产品包括服务或过程以及引入新的商业模式对市场社会或社会组织产生重大影响因此创新并非只是产品研发的过程而是包括新的产品新的生产方法新的市场新的营销方法和新的组织方法在内的全流程创新表现为产品创新流程创新渠道创新供应链创新商业模式创新等研发投入主要关注的是新产品或新技术的开发这只是整个创新过程的一部分无法全面反映产品从研发到市场的全部过程所需的资本投入图15创新并不只是研发过程阶段描述创意发现和概念形成创新始于对问题需求或机会的认识在这一阶段人们开始思考并提出可能的解决方案形成创意和概念研发和设计一旦有了创意和概念就需要进行深入研究和设计这包括技术开发原型制作测试等确保新创意的可行性和实用性生产和制造一旦概念经过验证就进入生产和制造阶段这可能涉及原材料采购工程设计生产流程优化等市场推广创新最终要被推向市场这需要制定市场营销策略渠道选择定价等在这个阶段品牌宣传和消费者沟通变得更加重要用户反馈和改进创新并不是一成不变的通过与用户互动和收集反馈企业可以不断优化产品或服务使其更符合市场需求持续创新创新是一个持续的过程随着技术市场和社会的变化企业需要不断地寻找新的机会和方式来创新以保持竞争优势资料来源民生证券研究院要全面的反映创新的全部资本投入并衡量创新效率既要包括研发过程中的效率也要包括将新产品或新技术成功推向市场的成本这些因素并不能通过简单的研发投入数据来体现22资本开支所代表的意义资本开支也被称为资本支出或CAPEX是指企业为获取长期资产并维持或增加其未来生产能力或效率或者是为了增加公司的价值所进行的大额支出图16资本开支的项目资本开支项目描述设备和机械购买或租赁生产设备机器工具等用于生产和运营的设备建筑和土地购买或建造新的办公楼工厂仓库等用于企业经营的建筑物以及购买土地技术和信息系统购买或开发新的计算机系统软件网络设施等用于支持企业的信息技术需求车辆和运输设备购买或租赁公司车辆运输设备等用于商品运输物流和配送研发和创新用于研究开发新产品或技术的支出如实验室设备研发人员工资等并购和收购购买其他公司或资产的支出培训和教育用于员工培训教育以提升技能和知识的支出资料来源民生证券研究院资本开支对公司未来的发展起着重要的作用它在企业的增长竞争力和生产效率等方面都有着直接的影响本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告11量化专题报告图17资本开支的重要性资本开支的影响详细描述增加生产能力通过购买新的设备或建立新的生产设施公司可以增加其生产能力改善效率投资于新的技术或优化现有的设备可以提高生产效率降低单位产品的生产成本研发创新资本开支中的一部分可能用于研发活动这有利于推动产品的创新和改进以及开发新的服务维持运营资本开支也用于维护和替换旧的设备和设施这对于保持运营效率和避免生产中断是重要的长期投资回报虽然资本开支需要大量的初期投入但这些投资在长期内通常可以带来相应的回报资料来源民生证券研究院对于资本支出的计算存在两种主要的方法一种方法是直接从公司的现金流量表中提取另一种则是遵循会计师协会提供的官方计算框架在第一种计算方法中资本支出是从现金流量表的购置固定资产无形资产和其他长期资产支付的现金项目中提取的这种方法的简单性使其非常直观但由于现金流量表遵循收付实现制与以权责发生制为基础的利润表可能存在差异第二种计算方法源于会计师协会在其财务管理教科书中提出的公式即运营资本支出等于净运营长期资产总投入这等于净运营长期资产的增加加上折旧和摊销这里的长期资产包括固定资产在建工程无形资产长期预付费用递延所得税资产和其他非流动资产等同时还需要减去为购置长期资产支付的长期应付款这种计算方法的优势在于其基于权责发生制与利润表的编制方式相一致然而它也存在一个问题那就是其复杂性这可能会使得复杂的计算过程遮盖了对结果的理解和解释考虑计算复杂度和论述直观性我们选择用第一种方式即现金流量表中的购建固定资产无形资产和其他长期资产支付的现金作为Capex的代理变量这种处理方式忽视了费用化的研发投入这是因为费用化的研发费用无法准确反映创新的长期价值主要有以下两个理由长期效益未得到充分体现创新活动通常具有长期的效益如新产品的销售收入技术的竞争优势市场份额的提升等然而费用化的研发费用将这些长期效益视为短期成本未能充分反映创新带来的长期价值因此费用化的处理方式很难准确评估创新活动对企业长期发展的影响资产价值未被体现费用化的处理方式将研发费用视为当期的支出而不将其资本化为长期资产这意味着企业无法在资产负债表上充分体现研发活动所产生的资产价值然而创新活动常常会产生具有长期价值的专利技术品牌等资产这些资产可以为企业带来竞争优势和增长潜力费用化的处理方式无法充分反映这些资产的价值由于研发费用可能无法充分反映企业创新的长期价值因此研发费用作为短期成本考虑可能会低估企业的持续创新效率拖累因子的选股表现在后文图43中对比得以体现本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告12量化专题报告23A股资本开支情况231资本开支全A资本开支呈现哑铃型分布且逐年递增我们统计了2022年全A上市公司的资本开支20组分下的概率分布可以发现大多数的公司位于第一和最后一组这种哑铃型分布可能反映了两类不同的公司一类是资本开支较低的公司这些公司可能是刚刚开始发展或者在业务上更倾向于节省成本减少投资另一类是资本开支较高的公司这些公司可能正在积极扩张或者正在进行大规模的投资从时序上看全A的资本开支随时间推移逐年有增加的趋势图182022年全A资本开支概率分布横轴单位图192018-2022全A资本开支中位数变化纵轴单亿元位亿元131211109080706050420182019202020212022资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院不同行业的资本开支呈现不同的特征从不同行业的资本开支来看煤炭银行和钢铁行业的资本开支较高计算机通信传媒消费者服务和房地产行业的资本开支较低本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告13量化专题报告图20不同行业的资本开支中位数亿元煤炭银行钢铁交通运输电力及公用事业有色金属石油石化农林牧渔非银行金融电子汽车基础化工食品饮料医药建材电力设备及新能源轻工制造国防军工家电机械纺织服装商贸零售建筑通信计算机消费者服务传媒房地产0246810121416资料来源wind民生证券研究院232资本投入率资本开支折旧与摊销这个指标用于衡量公司的资本维护情况可以称为资本投入率折旧和摊销相当于维持性资本支出资本开支与这些折旧摊销的比值代表着企业资本总开支与维护性资本支出的比值通常来说这个值应该大于1从变化的角度看当该指标上升代表企业战略开始激进反之代表保守大部分公司的资本开支和折旧摊销比例较小反映出他们在资产的投入和更新上的压力相对较轻本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告14量化专题报告图212022年全A资本支出折旧摊销概率分布横图222018-2022全A资本支出折旧摊销中位数变轴单位亿元化纵轴单位亿元1751716516155151451413520182019202020212022资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院各行业在资本投入和折旧摊销上的差异与行业的特性紧密相关传统的制造业如基础化工电力设备及新能源等需要大量的固定资产投入因此资本开支折旧摊销比例较高而服务业如消费者服务和商贸零售等更依赖于人力和技术因此资本开支折旧摊销比例较低图23不同行业的资本开支折旧摊销电子基础化工食品饮料电力设备及新能源机械医药国防军工电力及公用事业有色金属建材银行轻工制造汽车农林牧渔家电钢铁石油石化通信建筑煤炭计算机交通运输纺织服装非银行金融传媒消费者服务商贸零售房地产005115225资料来源wind民生证券研究院按年度来看资本投入率增加的行业数量远远不及减少的行业在过去的五年中资本开支持续增长的仅有钢铁有色金属基础化工三个行业与之形成本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告15量化专题报告鲜明对比的是有多个行业的资本开支都显示出了放缓的趋势包括传媒公用事业国防军工计算机交通运输汽车以及商业贸易等图24不同行业在不同时间下的资本开支折旧摊销资料来源wind民生证券研究院24采用资本投入率更好度量创新效率单位资本投入的创新增量与单位研发投入的创新增量相比提供了更全面的视角以理解和衡量公司的创新效率包含更广泛的投入单位资本投入的创新增量考虑了更广泛的投入类型不仅包括资本化的研发支出还包括了例如设备和机械技术信息系统等其他类型的长期投入这些投入虽然可能不直接与研发活动相关但它们在支持公司的创新能力和提高其创新效率方面确实起着重要作用同时企业不再仅依赖内部的研发而是通过各种外部合作投资收购等方式进行创新与资本开支有直接的关系例如谷歌在2005年收购了Android这是其进入移动操作系统市场本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告16量化专题报告的重要步骤此外谷歌的母公司Alphabet还设立了GoogleVentures专门进行风险投资投资各种初创公司如Uber和Slack图25资本开支覆盖更全的持续创新成本项成本项研发支出资本支出企业内部研发人力成本企业内部研发设备材料成本企业内部专利申请费用技术引进费用设备和机械建筑和土地技术和信息系统并购和收购培训和教育资料来源民生证券研究院反映长期战略单位资本投入率的创新增量更好地反映了公司的长期战略它揭示了公司如何将其资源分配到各种长期投资项目中这对于理解公司的长期发展方向和创新战略至关重要衡量投资效率单位资本投入率的创新增量也提供了一种衡量投资效率的方法它可以帮助我们理解公司如何有效地将其资本投入转化为创新产出这对于评估公司的创新能力和未来增长潜力非常重要总的来说在全流程创新的背景下企业的资本投入率能比单纯的研发投入更能反映创新的成本25资本支出多久能体现创新效果从资本开支到体现创新效果所需时间范围一般为几个月到几年之间项目复杂性与实施周期资本开支通常用于开展复杂的创新项目如研发新产品技术或业务模式这些项目往往需要经历多个阶段包括研发测试改进和实施等由于项目的复杂性和实施周期的不同资本开支的效果体现时间也会有所差异累积效应与持续投资资本开支往往是一个连续的过程需要持续投资和迭代改进初始的资本开支只是创新过程的一部分后续的持续投资和改进也是必要的通过累积效应和持续投资创新效果逐渐积累并得到提升这种持续投资的过程可能需要一定的时间才能实现全面的效益从研发投入到企业创新成果诞生这个滞后期约为1-3年辛璐2020以RD经费支出和专利申请量作为衡量科技创新的投入和产出指标基于19982017年中国31个省份的面板数据建立两阶段模型探究科技创新促进经济增长的滞后效应结果表明研发投入在滞后期为13年时对专利产出具有促进作用专利产出在滞后期为12年时对经济增长具有促进作用31节中我们将利用该滞后关系构建选股因子并在323中进行滞后期的敏感性测试本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告17量化专题报告3资本创新效率CIER31因子构建方法资本创新效率CapitalInnovationEfficiencyRatioCIER的构建思路为以发明专利增长量除以资本投入率TTM加一的自然对数来衡量公司创新效率的指标这个指标集中关注每单位资本效率所能产生的实质性创新指数加权的发明专利数量增量log资本投入率1滞后24个月首先选择指数衰减加权的发明授权专利数量增量作为实质性创新的度量这是由于相对于实用新型专利和外观设计专利发明专利常常要求更高的创新程度和技术含量因此发明专利的数量被视为更能准确反映公司技术创新能力的指标具体而言我们选择发明授权专利数量的12个月指数加权的发明专利数量增量作为分子从而更好地捕捉公司的当前研发活动和创新能力的同时在一定程度上减少噪声和异常值的影响从而使得代理变量更加稳定可靠其次采用滞后两年的滚动12个月资本投入率来衡量公司的资本投入量资本投入率的自然对数拆解开后便是资本开支的自然对数减去折旧与摊销的自然对数反应了公司的净资本投入量在这里取对数目的是为了缓解资本投入率的偏态分布和减小极端值的影响从而使得结果更加稳定和可靠下图所示对数转换显著改善了数据的分布使得累积分布在各分位点更均匀这表明对数转换提高了数据的集中性减小了极值影响使分布更接近均匀或正态分布通过采用滚动12个月的资本投入率可以消除季节性因素对公司资本使用效率的影响同时减少短期波动和噪声的影响从而提供更稳定的指标滞后两年的原因是根据在25节的论述和结论一般平均认为资本净投入两年左右之后将体现在创新使得时间上二者匹配图26资本投入率原始因子分布图27资本投入率取自然对数后的分布资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告18量化专题报告最后通过将发明专利数量除以资本净投入目的是将公司的创新能力与资本使用效率相结合形成一个综合的度量指标反应单位资本净投入下的创新产出这个指标不仅反映了公司的创新能力同时也揭示了公司如何有效地利用资本进行创新32因子测试与选股我们对于实质性创新专利因子及CIER因子的预测能力及其IC和分行业表现等指标进行测算因子测试流程和方法如下图28因子回测流程和方法说明因子回测说明回测时间2013年1月-2023年8月全部中信一级行业中剔除综合行业回测股票池剔除停牌ST及上市不满半年的次新股调仓频率月度调仓IC指标行业市值中性化与下一期股票收益率之间的秩相关关系每月最后一个交易日收盘后根据本月所有未被剔除的股票数据计算因子值行业内根据因子值从小到大排序将股票等分为10组分别计算每组股票的历史回测收益及多空组合收益分组方式多头超额收益多头超额收益为行业内分组后因子值最高的第五组的收益等权加权相对基准的超额收益基准为因子测试股票池的等权组合交易费率因子测试阶段暂不考虑交易费用资料来源民生证券研究院321实质性创新因子我们将实质性创新因子定义为12个月指数衰减加权的发明授权专利数量增量实质性创新因子与股票收益率之间存在一定程度的正相关关系实质性创新因子的月度信息系数IC均值为267IC信息比率ICIR为093从最高收益率到最低收益率的顺序来看在该因子的影响下高分组的股票具备较好的市场表现而低分组的股票则表现较为不佳但单调性总体并不高本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告19量化专题报告图29实质性创新因子IC时序图30实质性创新因子十组分表现642012345678910-2-4年化收益率-6-8-10-12分组得分依次降低资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院实质性创新因子年化多空收益为133最大回撤出现在2017年图31实质性创新因子多空净值图32实质性创新因子在不同行业内的IC40-002国防军工35农林牧渔-0043石油石化-006食品饮料25-008基础化工2-01家电-01215电力设备及新能源-014纺织服装1-016通信05轻工制造-018交通运输0-02传媒商贸零售消费者服务最大回撤多空净值-008-006-004-0020002004006008资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院大部分行业的秩相关系数都是正值这意味着在这些行业内有更多的发明专利往往与更高的收益率相关联其中国防军工农林牧渔汽车家电等行业的秩相关系数相对较高相反消费者服务商贸零售等行业的秩相关系数是负值这可能表明在这些行业中股价的表现与发明专利相关性要较弱322CIER因子CIER因子rankIC均值为43年化ICIR为154分组单调性较原始因子有所提升多空净值年化收益达176日度最大回撤达178出现在2017年附近从分行业IC来看整体表现有所增强在国防军工计算机等行业表现更好本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告20