到店格局及利润率企稳驱动市场信心修复，维持“买入”评级
　　到店行业线上化率加速提升，抖音美团存量与增量竞争并存。美团加大用户补贴及商户返佣跟进低价策略，内测直播入口试图补齐内容短板，短期牺牲利润率有望稳定市场份额。外卖业务壁垒稳固，2023H1单均盈利继续提升。随到店竞争格局逐步趋稳，我们维持公司2023-2025年non-IFRS净利润预测215/336/539亿元，对应同比增速661%/56%/60%，对应摊薄后EPS 3.5/5.4/8.7元，当前股价116.5HKD对应30.6/19.6/12.3倍PE，维持“买入”评级。
　　本地生活赛道稳健成长，美团抖音供需端优势不同，具备差异化价值
　　类似货架电商与直播电商之争，美团与抖音在本地生活领域优势不同，对用户和商家存在差异化价值。（1）平台端：抖音介入本地生活出于平衡内容生态及流量变现，“店找人”模式的核心优势在于多样化内容及更广泛的流量；美团“人找店”模式下交易工具属性明显，用户搜索心智已经养成；（2）从用户端看，性价比是消费决策的关键因素，抖音前期以低价策略培养用户心智，相较美团缺少用户评价反馈机制，服务质量及用户体验缺少约束，但基于用户观看内容所积累的标签有利于吸引兴趣，形成被动种草；（3）从商户端看，美团作为交易平台对于运营能力要求较低，借助评分机制商家可实现一定自然引流，对于中小商家更为友好；抖音作为内容平台对于商家短视频或直播内容创作以及运营能力要求较高，考虑到线下门店服务能力及利润水平有限，更适合头部商家及品宣需求。
　　考虑到店行业商家线下服务能力及规模效应，美团仍将占据头部地位
　　考虑到本地生活ROI低于电商，抖音内部战略仍以流量变现、确保ROI出发，其服务商拓展及精细化运营能力仍需进一步证明，我们预计美团仍将占据到店行业主要份额。参考直播电商与货架电商，2022年抖音及快手/阿里巴巴订单GMV比约为40%，考虑到到店行业商家线下服务能力及规模效应有限、潜在强劲竞争对手有限，我们预计内容平台在到店行业份额比或将低于40%。
　　风险提示：消费复苏不及预期、竞争加剧、监管变动、新业务增长不及预期。
　　

研究报告全文：社会服务本地生活服务公司研美团-W03690HK本地生活赛道快速成长美团抖音差异化价值并存究2023年10月12日港股公司深度报告投资评级买入维持吴柳燕分析师荀月联系人wuliuyankyseccnxunyuekyseccn证书编号S0790521110001证书编号S0790122100036日期20231011当前股价港元11650到店格局及利润率企稳驱动市场信心修复维持买入评级港一年最高最低港元1956010550到店行业线上化率加速提升抖音美团存量与增量竞争并存美团加大用户补贴股及商户返佣跟进低价策略内测直播入口试图补齐内容短板短期牺牲利润率有公总市值亿港元727442司流通市值亿港元727442望稳定市场份额外卖业务壁垒稳固2023H1单均盈利继续提升随到店竞争深总股本亿股格局逐步趋稳我们维持公司2023-2025年non-IFRS净利润预测215336539亿度6244报流通港股亿股6244元对应同比增速6615660对应摊薄后EPS355487元当前股价告对应倍维持买入评级近3个月换手率23151165HKD306196123PE本地生活赛道稳健成长美团抖音供需端优势不同具备差异化价值股价走势图类似货架电商与直播电商之争美团与抖音在本地生活领域优势不同对用户和商家存在差异化价值1平台端抖音介入本地生活出于平衡内容生态及流量美团-W恒生指数40变现店找人模式的核心优势在于多样化内容及更广泛的流量美团人找店模式下交易工具属性明显用户搜索心智已经养成从用户端看性价202比是消费决策的关键因素抖音前期以低价策略培养用户心智相较美团缺少用02022-092023-012023-052023-09户评价反馈机制服务质量及用户体验缺少约束但基于用户观看内容所积累的-20标签有利于吸引兴趣形成被动种草3从商户端看美团作为交易平台对于开-40运营能力要求较低借助评分机制商家可实现一定自然引流对于中小商家更为源证数据来源聚源友好抖音作为内容平台对于商家短视频或直播内容创作以及运营能力要求较券高考虑到线下门店服务能力及利润水平有限更适合头部商家及品宣需求证券相关研究报告考虑到店行业商家线下服务能力及规模效应美团仍将占据头部地位研考虑到本地生活ROI低于电商抖音内部战略仍以流量变现确保ROI出发究外卖盈利超预期到店前景逐步明其服务商拓展及精细化运营能力仍需进一步证明我们预计美团仍将占据到店行报朗港股公司信息更新报告告业主要份额参考直播电商与货架电商2022年抖音及快手阿里巴巴订单GMV-2023826到店利润率短期或回调待消费复比约为40考虑到到店行业商家线下服务能力及规模效应有限潜在强劲竞争苏及格局企稳催化港股公司信息更对手有限我们预计内容平台在到店行业份额比或将低于40新报告-2023530风险提示消费复苏不及预期竞争加剧监管变动新业务增长不及预期积极应对稳定市占率有望驱动市财务摘要和估值指标场信心修复港股公司信息更新报指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元告-2023327179128219955276371334987396248YOY820228256212183Non-IFRS净利润155722827215223364253899百万元YOY6612563602毛利率237281340355368净利率871378100136ROE761283115158EPS摊薄元-2605355487PE倍-4142328306196123PB倍5352504535数据来源聚源开源证券研究所2023年10月12日1HKD09176RMB请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明122港股公司深度报告目录1本地生活赛道空间仍广阔内容平台入局抢占份额411规模从到店延伸至到家空间仍广阔412格局美团领跑内容平台入场竞争加剧到店成为首要切入口52美团VS抖音供需优势不同平台差异化价值仍存621平台端交易VS内容效率VS兴趣佣金VS广告9211业务定位到店为美团核心业务抖音流量溢出寻求多元变现9212平台属性美团工具属性明显抖音强种草弱成交10213变现效率美团佣金率高于抖音但广告变现空间低于抖音1022需求端性价比是消费决策关键因素抖音流量优势明显11221用户心智省钱帮助选择为平台主要价值性价比仍是决策关键要素11222流量规模抖音具备明显优势低线城市及40岁以上人群仍有渗透空间1223供给端美团商家丰富度更高抖音更适用品宣引流及连锁门店12231品类结构美团适用低频高决策成本抖音优先高频低决策品类13232运营能力抖音内容依赖度高美团对中小商家更友好13233经营成本抖音运营成本较高更适用品牌和连锁商家143未来短期共同加速市场渗透长期抖音抢占营销收入1531短期线上化加速提升存量与增量竞争并存美团抖音各补短板1532长期美团仍将占据市场主要份额抖音抢占广告收入164盈利预测与投资建议185风险提示18附财务预测摘要20图表目录图1本地生活服务平台从到店延伸至到家4图22016-2021年本地生活服务市场规模CAGR约为355图32023年4月本地生活综合服务全网渗透率3845图4本地生活细分行业数字化水平差异较大5图5本地生活竞争加剧6图6内容平台入局本地生活到店团购成为首要切入口6图7美团和抖音为商家和用户提供差异化价值8图82022Q1美团到店酒旅收入762亿元9图92022Q1美团到店酒旅业务经营利润率达4569图102021年重点广告投放行业季节性波动较大9图11内容平台基于用户兴趣进行个性化内容呈现10图12美团核心商业在线营销与佣金收入增速差2023Q2收窄11图13抖音针对本地生活服务类商家推出巨量本地推11图14404的消费者认为平台本地生活价值在于省钱11图15优惠活动和服务品质是消费主要考量11图16越高频的品类对于优惠活动的敏感度更高性价比仍然是影响到店消费的关键要素12图17抖音在流量规模方面具备明显优势12图18抖音本地生活细分类目市场规模中美食占比最高13图19抖音本地生活采用直营和服务商代理两种模式13请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明222港股公司深度报告图20餐饮行业食材人力租金成本占比过半14图21头部餐饮连锁品牌抖音团购门店接入率90以上14图22抖音餐饮类团购销量TOP3均以低价吸引用户14图23预计2025年本地生活服务规模超35万亿元15图242023年5月实物商品销售线上渗透率为25615图25美团跟进抖音低价策略15图26美团APP针对直播固定入口和聚合页内测15图27美团交易目的性强但用户流量不及抖音16图282022年TOP5电商平台订单GMV中短视频平台占比约2017图29参考短视频电商抖音对于头部及中小商家提供不同价值17表1预计美团2023年收入同比增长25618请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明322港股公司深度报告1本地生活赛道空间仍广阔内容平台入局抢占份额11规模从到店延伸至到家空间仍广阔本地生活始于线下到店O2O后延伸至到家O2O本地生活互联网服务指当地餐饮休闲娱乐生活服务等商家提供服务或产品平台为线下商家提供推广渠道消费者线上消费线下履约随行业发展目前本地生活已从最初的到店业务延伸至外卖及配送服务本地生活服务平台依据可提供的服务范围及内容可划分为综合服务美团等垂直应用饿了么等及社交媒体抖音小红书等图1本地生活服务平台从到店延伸至到家资料来源QuestMobile快手官网抖音官网小红书官网开源证券研究所本地生活赛道广阔线上渗透率有空间1从市场规模看根据凯度2021年O2O渠道白皮书数据2021年O2O市场规模超过3万亿元其中到店O2O市场规模超12万亿元到家O2O市场规模超2万亿元根据艾媒咨询数据预计2025年餐饮外卖市场规模达到17469亿元生鲜电商市场规模达到5403亿元社区服务市场规模达到3455亿元2从渗透率看用户方面根据QuestMobile数据2023年4月本地生活综合服务用户规模接近5亿以团购为主的综合服务用户渗透率达384仍有增长空间从内部各细分行业看数字化率水平差异较大根据中国连锁经营协会及阿里新服务研究中心发布的中国生活服务业数字化报告2022数据2021年酒店业数字化率约为443餐饮业数字化率约为214家政业数字化率约为41请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明422港股公司深度报告图22016-2021年本地生活服务市场规模CAGR约为35数据来源中国连锁经营协会阿里新服务研究中心中国生活服务业数字化报告2022凯度2021年O2O渠道白皮书开源证券研究所图32023年4月本地生活综合服务全网渗透率384图4本地生活细分行业数字化水平差异较大500450400350300250200150100500020202021资料来源QuestMobile数据来源中国连锁经营协会阿里新服务研究中心中国生活服务业数字化报告2022开源证券研究所12格局美团领跑内容平台入场竞争加剧到店成为首要切入口本地生活赛道中到店及外卖为两大重要板块美团占据头部地位巨头竞争激烈根据艾媒咨询数据2022年中国餐饮外卖市场规模达11161亿元我们估算2022年美团外卖市场份额约为70考虑到美团在外卖供给及配送端优势我们认为美团壁垒仍然坚固阿里巴巴京东拼多多电商巨头亦布局即时零售及生鲜电商请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明522港股公司深度报告图5本地生活竞争加剧资料来源QuestMobile内容平台入局抢占份额到店成为首要切入口2020年起各个内容平台开始开拓本地市场通过内容吸引用户兴趣形成转化到店团购成为首要切入口根据36氪报道抖音生活服务2022年GMV约770亿元图6内容平台入局本地生活到店团购成为首要切入口资料来源QuestMobile晚点Latepost公众号Tech星球公众号开源证券研究所2美团VS抖音供需优势不同平台差异化价值仍存类似货架电商与直播电商之争美团与抖音在本地生活平台逻辑决定各自优势不同对用户和商家存在差异化价值平台端交易VS内容效率VS兴趣佣金VS广告美团定位交易平台人请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明622港股公司深度报告找店模式下消费者需求明确搜索目的性强交易工具属性明显核心优势在于供给端丰富度抖音定位内容平台丰富流量下出于平衡内容生态及提高变现效率目的介入本地生活店找人模式下通过内容结合用户兴趣标签引起兴趣之后转化交易核心优势在于需求端流量规模从供给端看2022年美团活跃商家数为930万抖音超过100万从需求端看2023M5美团MAU为394亿人抖音MAU为716亿人从变现空间看抖音佣金率略低于美团但受益流量及库存优势广告空间高于美团用户端对于消费者而言省钱帮助选择为本地生活平台主要价值性价比是决策关键要素根据艾瑞咨询优惠活动力度和服务质量是消费者决策的主要考量抖音前期以低价策略培养用户心智相较美团缺少用户评价反馈机制服务质量及用户体验缺少约束但基于用户观看内容所积累的标签有利于吸引兴趣形成被动种草供给端平台对于本地生活商家价值主要在于提高坪效差异定价口碑积累及精准引流对于不同品类商家而言上述价值重要性排序略有差异例如对于婚庆医美等低频高单价品类而言精准引流及口碑积累更为重要而对于餐饮等高频低单价品类减少空置提高坪效以及口碑积累后吸引自然流量更为重要从运营角度看美团作为交易平台对于运营能力要求较低搜索模式下对内容创作及广告投放能力要求较低此外借助评分机制商家可实现一定自然引流对于中小商家更为友好抖音作为内容平台对于商家短视频或直播内容创作以及运营能力要求较高不具备相关能力的商家在服务商模式下整体成本相较美团更高考虑到线下门店服务能力及利润水平有限更适合头部商家及品宣需求请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明722港股公司深度报告图7美团和抖音为商家和用户提供差异化价值资料来源QuestMobile亿邦动力晚点Latepost公众号公司公告开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明822港股公司深度报告21平台端交易VS内容效率VS兴趣佣金VS广告211业务定位到店为美团核心业务抖音流量溢出寻求多元变现美团到店业务为核心业务及重要利润来源2012年美团在千团大战中获胜到店市场份额达30并实现盈亏平衡2015年美团合并大众点评餐饮酒旅综合三大到店板块形成2022Q1美团到店酒旅经营利润率达456此后公司不再单独披露到店酒旅业务收入及利润率图82022Q1美团到店酒旅收入762亿元图92022Q1美团到店酒旅业务经营利润率达45610000120500900010080004008070006000603005000404000202003000020001001000-20--4000-1002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1美团到店酒旅收入百万元左轴餐饮外卖经营利润率YOY右轴到店酒旅经营利润率数据来源公司公告开源证券研究所数据来源公司公告开源证券研究所抖音主动降低电商内容占比本地生活承接流量平衡内容生态同时实现变现1直播电商流量天花板渐近抖音主动降低电商流量配比根据晚点Latepost报道抖音2022H1经过多次测试发现展示的电商内容一旦超过8主站的用户留存及使用时长会收到明显的负面影响2022年10月抖音分给电商的流量比例在7-82本地生活和直播电商季节性存在差异直播电商高峰期通常在大促期间618双十一等本地生活高峰期通常为节假日而广告价格随需求变动流量错峰分配有助于实现广告价值最大化图102021年重点广告投放行业季节性波动较大资料来源AppGrowing请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明922港股公司深度报告212平台属性美团工具属性明显抖音强种草弱成交类似货架电商和直播电商美团人找店强需求导向搜索交易工具属性明显抖音店找人基于用户兴趣标签将内容与LBS结合种草转化1美团用户交易目的性强沉淀丰富商家资源在线评价体系解决信息错配2抖音内容为核心优势基于用户背后的标签和兴趣推流用户被动接受平台推动内容和信息相较货架电商与直播电商本地生活增加了线下核销环节导致抖音本地生活实际核销率或低于美团图11内容平台基于用户兴趣进行个性化内容呈现资料来源巨量引擎城市研究院开源证券研究所213变现效率美团佣金率高于抖音但广告变现空间低于抖音当前抖音佣金率略低于美团但广告货币化率空间高于美团从平台角度到店业务收入主要来源于软件服务费佣金及广告两部分佣金收入确定性更强广告受商户结构及投放预算波动1服务费佣金短期竞争下预计佣金率保持稳定长期若线上化持续渗透佣金率提升空间有限目前抖音佣金率低于美团以到餐为例根据亿邦动力报道抖音服务费率为25美团服务费率约为8-102广告美团广告库存及点击率空间相对抖音有限美团在流量端较抖音存在劣势以搜索竞价广告为主广告计费方式包括CPCCPMCPT等广告收入日活跃用户DAU广告加载率ADload浏览量人均VV点击率CTR广告单价CPC其中广告库存与用户数量正相关CTR与CPC负相关即当流量增长放缓点击率遇到瓶颈时广告主需要更高出价获得更高曝光请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1022港股公司深度报告图12美团核心商业在线营销与佣金收入增速差图13抖音针对本地生活服务类商家推出巨量本地推2023Q2收窄200006001500040010000200500000--2002022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2核心商业佣金收入百万元左轴核心商业在线营销收入百万元左轴核心商业佣金收入YOY右轴核心商业在线营销收入YOY右轴数据来源公司公告开源证券研究所资料来源QuestMobile22需求端性价比是消费决策关键因素抖音流量优势明显221用户心智省钱帮助选择为平台主要价值性价比仍是决策关键要素省钱帮助选择是本地生活平台对消费者的主要价值体现优惠力度与品质成为主要消费考量越高频的品类对于优惠活动的敏感度更高性价比仍然是影响到店消费的关键要素根据艾瑞咨询数据1404的消费者认为生活服务平台对自己的价值在于省钱298的消费者认为平台价值在于帮助自己做选择2在影响消费者决策的要素中优惠活动力度及服务质量成为主要消费考量3消费频率越高的品类受优惠活动影响敏感度越高例如餐饮美食品类中商家有无优惠活动会对超过半数625的购买选择造成直接影响而医美医疗品类中仅有9的消费者会受到优惠活动影响图14404的消费者认为平台本地生活价值在于省钱图15优惠活动和服务品质是消费主要考量帮我提帮我投资升生活自己28优惠活动丰富程度48服务产品品质帮我省时产品定价间224平台口碑帮我省钱404品牌宣传亲友推荐帮我做选节约时间择298个性化追求00100200300400500数据来源艾瑞咨询开源证券研究所数据来源艾瑞咨询开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1122港股公司深度报告图16越高频的品类对于优惠活动的敏感度更高性价比仍然是影响到店消费的关键要素资料来源艾瑞咨询222流量规模抖音具备明显优势低线城市及40岁以上人群仍有渗透空间从流量规模看抖音在用户基数及时长方面具备明显优势从用户画像看到店团购在下沉市场及40岁以上人群仍有渗透空间根据QuestMobile数据美团与抖音重合用户规模超3亿重合用户占美团用户比例8102023年5月抖音月活跃用户规模达716亿月人均使用时长366小时图17抖音在流量规模方面具备明显优势资料来源QuestMobile23供给端美团商家丰富度更高抖音更适用品宣引流及连锁门店从商家角度看美团及抖音平台属性商家运营及经营成本方面的差异导致美团商家丰富度更高抖音更多适用品宣引流或头部连锁商家请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1222港股公司深度报告231品类结构美团适用低频高决策成本抖音优先高频低决策品类美团人找货更多低频高决策品类抖音货找人优先吸引高频低决策品类相较美团主动搜索的强目的性需求抖音基于兴趣的推荐内容娱乐及随机性更强转化链条更长因此平台为商家提供的价值也存在差异美团重在销售转化低频高决策成本品类适配性更高抖音优先吸引高频低决策成本品类我们估算2023Q1美团到店GTV中到餐到综酒旅占比大约为304030而根据QuestMobile数据2023年4月抖音GTV中到餐到综酒旅占比大约为502525图18抖音本地生活细分类目市场规模中美食占比最高2520151050餐饮景点门票酒店生活服务休闲娱乐2023年4月抖音本地生活综合团购TOP5行业销售额亿元数据来源QuestMobile开源证券研究所232运营能力抖音内容依赖度高美团对中小商家更友好运营能力平台属性对商家运营能力要求不同美团偏向交易工具且具备完备的评分体系商家在平台上线后运营能力要求较低仅靠口碑亦能吸引自然流量对中小商家更友好抖音依靠内容引流商家需具备短视频或直播运营能力或依靠服务商进行内容生产前者多适用于头部商家后者商家需对服务商提供交易分成中小商家较难负担成本图19抖音本地生活采用直营和服务商代理两种模式资料来源新榜公众号开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1322港股公司深度报告233经营成本抖音运营成本较高更适用品牌和连锁商家抖音内容依赖度高导致商家运营成本高于美团对中小商家门槛更高叠加短期抖音以低价策略培养用户心智单均利润水平较低此外从流量角度中小商家及低频品类线下服务能力有限广告投放更多追求精准及适量抖音流量分发更偏全域商家短期或可借助平台引流但长期更适合利润率较高的品类增加曝光及连锁门店目前抖音整体佣金率略低于美团但抖音内容依赖度高根据36kr未来统计2022H1短视频挂团购链接占GTV接近70根据新榜数据以餐饮类目为例平台抽成2-5达人抽成3-5服务商抽成10据此估算不含投流费用抖音平台运营成本约占GTV的2-20根据中国饭店协会2019年调研数据100家餐饮企业涉及25507个门店销售费用率均值为161中位数值为814位值为2考虑到样本整体多为头部企业行业整体销售费用率更低中小商家缺乏内容生产能力但达人及服务商抽成较高头部品牌具备自主运营能力同时能够借助多门店和规模效应能够实现薄利多销图20餐饮行业食材人力租金成本占比过半图21头部餐饮连锁品牌抖音团购门店接入率90以上资料来源艾瑞咨询资料来源QuestMobile注统计时间为2023年4月图22抖音餐饮类团购销量TOP3均以低价吸引用户资料来源QuestMobile请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1422港股公司深度报告3未来短期共同加速市场渗透长期抖音抢占营销收入31短期线上化加速提升存量与增量竞争并存美团抖音各补短板到店行业线上渗透率仍低短期美团与抖音竞争共同创造增量从渗透率看2022年国内实物商品电商销售占比为272而根据中国生活服务业数字化报告2022数据2021年餐饮业数字化率约为214家政业数字化率约为41线上化率仍有空间图23预计2025年本地生活服务规模超35万亿元图242023年5月实物商品销售线上渗透率为256403000352500302520002015001510001050050000201920202021E2022E2023E2024E2025E2022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-05食品消费交通服务休闲娱乐实物商品电商销售占比到家服务家装服务其他服务数据来源哈啰出行招股书开源证券研究所数据来源Wind开源证券研究所美团跟进抖音低价策略稳定份额上线商家自播及投入短视频补齐内容侧短板1加大商户及用户补贴牺牲部分利润跟进抖音低价策略商户数量及交易额优先据亿邦动力报道美团将部分餐饮商家服务费率由8降至42内容端鼓励商家自播APP内测直播入口目前美团策略初见成效后续关注低价策略持续时间及内容建设成果根据晚点Latepost报道2023年5月抖音生活服务交易额环比微幅下滑图25美团跟进抖音低价策略图26美团APP针对直播固定入口和聚合页内测资料来源QuestMobile注2023年5月选取部分案例不代表资料来源21Tech公众号平台整体情况请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1522港股公司深度报告抖音组织架构调整提升商家渗透关注平台推流规则及同城运营能力建设据36Kr2022年底抖音本地生活BD团队由按地域划分大区下再划分到餐酒旅到综和SKA大客户转向先划分酒旅到餐和外卖到综业务线再拆分具体品类重点加深细分垂类渗透率和品牌化率1考虑到抖音强内容弱成交而本地生活服务半径有限下平台流量天然偏向头部商家中小商家渗透率或影响抖音本地生活上限但短期抖音内容商业化空间有限本地生活ROI低于电商下预计平台推流规则变化不大2相较电商本地生活服务线下商家拓展及履约要求更高而抖音对服务商依赖程度高根据抖音披露截至2022年7月抖音生活服务服务商数量超过1000家25商家通过服务商在平台经营服务商拓展及精细化运营能力仍需进一步证明图27美团交易目的性强但用户流量不及抖音资料来源QuestMobile开源证券研究所32长期美团仍将占据市场主要份额抖音抢占广告收入参考短视频电商与货架电商的竞争即逻辑类似的货找人及人找货模式的竞争我们认为从GTV角度抖音不发力搜索模式下美团仍将占据到店行业主要份额从收入角度看抖音佣金率或长期低于美团但受益流量及广告库存优势抖音重点抢占头部商家及商家营销预算从市场份额看参考短视频电商与货架电商根据晚点Latepost报道2022年抖音直播电商支付GMV达16万亿元抖音及快手TOP5电商平台订单GMV比约为20抖音及快手阿里巴巴订单GMV比约为40考虑到本地生活线下履约相较电商受门店服务范围承载能力限制规模效应有限以及平台推流逻辑下对商家结构的影响内容平台在到店行业份额比或将低于电商若后续店找人模式成熟后抖音发力培养用户本地生活领域搜索心智份额空间将更高请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1622港股公司深度报告图282022年TOP5电商平台订单GMV中短视频平台占比约20资料来源晚点Latepost公众号从收入角度看抖音到店佣金率或低于美团但广告库存及流量优势下抢占商家营销预算参考短视频侵入电商领域过程淘宝及天猫CMR收入增速低于GMV增速或CMR收入下滑幅度大于GMV对于商家而言抖音本地生活核心优势在于流量及广告库存头部门店覆盖范围广有品牌营销需求平台运营能力强的商家借助抖音可实现薄利多销但中小商家受利润率及服务能力限制短期可借助抖音快速起量或淡季活动辅助吸引流量根据虎嗅报道美团与抖音在团购方面重合度较高的商户投入中商家抖音预算占总预算比例达6070腰尾部品牌超30预算投放在抖音图29参考短视频电商抖音对于头部及中小商家提供不同价值资料来源艾瑞咨询开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1722港股公司深度报告4盈利预测与投资建议收入端我们预计美团2023-2025年收入分别为276433503962亿元对应同比增速256212183其中1核心商业部分考虑到餐饮外卖频次提升带动单量增长闪购渗透率仍有空间到店酒店及旅游业务市场随加大投入市场份额有望趋稳我们预计核心商业2023-2025年收入分别为205525143001亿元对应同比增速2782231942新业务部分即时零售有望持续发力预计新业务2023-2025年收入分别为709836962亿元对应同比增速197180150成本及费用端骑手供给充足下配送服务成有望持续下降此外公司通过组织架构及人员调整等措施积极降本增效一般及行政开支占收入比有望持续下降研发开支占收入比考虑到公司投入无人配送及AI大模型等预计未来保持稳定营销开支方面短期到店业务加大投入下销售费用率有所提升预计随份额企稳后趋稳后逐步改善我们预计2023-2025年公司研发费用率为808080一般及行政费用率为312725销售费用率207195175利润端综合收入及成本费用端假设我们预计公司2023-2025年non-IFRS净利润预测215336539亿元对应同比增速6615660对应摊薄后EPS355487元表1预计美团2023年收入同比增长25620222023E2024E2025E收入百万元219955276371334987396248YOY228256212183核心商业160759205496251355300071YOY176278223194新业务59196708758363296177YOY393197180150毛利率281340355368研发费用率94808080销售费用率181207195175一般及行政费用率44312725non-IFRS净利润百万元2827215223364253899YOY6612563602净利率1378100136数据来源公司公告开源证券研究所短期美团加大用户补贴及商户返佣跟进低价策略内测直播入口试图补齐内容短板牺牲利润率有望稳定市场份额外卖业务壁垒稳固2023H1单均盈利继续提升随到店竞争格局逐步趋稳当前股价1165HKD对应306196123倍PE维持买入评级5风险提示消费复苏不及预期消费者信心商家广告投放受宏观环境波动影响经济放缓将导致消费能力不及预期从而对外卖单量及广告需求造成负面影响请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1822港股公司深度报告市场竞争加剧国内互联网用户流量增长趋缓快手小红书等内容平台加大本地生活领域投入行业竞争加剧从而造成格局变动监管政策变动平台经济监管收紧各项政策存在不确定性新业务增长不及预期随人口集聚效应减弱线下门店消费回归即时零售扩展及渗透不及预期请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1922港股公司深度报告附财务预测摘要资产负债表百万元2021A2022A2023E2024E2025E利润表百万元2021A2022A2023E2024E2025E流动资产147829143145166916189102236294营业收入179128219955276371334987396248现金32513201593810958366102092营业成本136654158202182333215940250621应收账款17932053281434294136营业费用57359604857932992121101043存货682116392611321289管理费用86139772851991169845其他流动资产112841119771125067126175128777其他收入费用4662414324208624347079354非流动资产92825101336109433121407135941营业利润231275820146722566044616固定资产及在建工程2281422201338104269754328净财务收入费用585971793793793无形资产及其他长期资产7001079134756237870981613其他利润10241906148614861486资产总计240653244481276349310508372235除税前利润235666756139792496743923流动负债6859376430103217121492140788所得税3070-0-0-0短期借款1156517562175621756217562少数股东损益-0-0-0-0-0应付账款2611729812377924611453946归母净利润235366685139792496743923其他流动负债3091129056478635781669280EBITDA146952369235283589855698非流动负债4650439345397543984339945NON-IFRS净利润155722827215223364253899长期借款122201549154915491549EPS元258046349544870其他非流动负债3428437796382053829438396负债合计115097115775142970161335180734主要财务比率2021A2022A2023E2024E2025E股本00000成长能力储备28671484148414841484营业收入820228256212183归母所有者权益125613128762133435149229191557营业利润9187483521749739少数股东权益5756565656归属于母公司净利润0011826612563602负债和股东权益总计240653244481276349310508372235获利能力毛利率237281340355368净利率871378100136ROE761283115158ROIC651278108145偿债能力现金流量表百万元2021A2022A2023E2024E2025E资产负债率0505050505经营活动现金流401111648420622811971470净负债比率0100010304税前利润23566675613979212343923流动比率3236424759折旧和摊销8928973088561023811082速动比率2119161517营运资本变动7209813116801411713958营运能力其他34189486754758882507总资产周转率7284956949投资活动现金流5849214714155541998123745应收账款周转率12691144113610731048资本开支90105731152871822021799应付账款周转率5857545150其他49482898226717611946存货周转率23801715174620992070融资活动现金流7859899903810-0-0每股指标元股权融资-0-0-0-0-0每股收益最新摊薄-2605355487银行借款2534625845-0-0-0每股经营现金流最新摊薄-06196745114其他53252358353810-0-0每股净资产最新摊薄201206214239307汇率变动对现金的影响675938-0-0-0估值比率现金净增加额160951305622699813847725PE-4142328306196123期末现金总额3251620398430965123498959PB5352504535数据来源聚源开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明2022