空气悬架打造高端乘驾定义，预计25年中国乘用车空悬市场空间400亿元。我们认为，空气悬架属于用户可直观感受到的智能化增配部件，且可通过客户支付选装价格的形式，转嫁主机厂成本压力，受价格战影响程度较弱。我们认为，对于30万元以上车型的消费者，相比空气悬架带来的豪华感、舒适感、操控感，客户对1-2万的选装价敏感度较低，如理想L系魔毯空悬装配率达93%。空悬成长驱动力中，乘用车结构升级+新能源渗透率提升是前提，智能化增配+国产降本是核心动力，OTA升级、魔毯有望不断优化消费者体验，预计25年中国乘用车空悬市场空间达400亿元。
　　预计空悬/传感器/ADAS等新业务到25年贡献营收达五成，传统现金牛业务稳健。公司历经七次创业，产品价值量自几元向几千元拓展，单车合计价值量最高超万元。我们测算公司所在六大赛道市场空间，预计到2025年，公司传统业务（气门嘴、管件、TPMS）全球市场空间达365亿元，新兴业务（传感器、空气悬架、ADAS）中国市场空间约1500亿元。
　　新兴业务：我们预计到25年，新业务收入占比有望达五成，较2022年提升32pcts。公司空悬深度合作理想、华为智选、蔚来、比亚迪、小鹏等客户，成长确定性较强；传感器加速国产替代，ADAS中魔毯、4D毫米波将于明年放量；空悬+传感+魔毯+域控有望协同出货。
　　传统业务：公司在三领域做到全球龙头。气门嘴、管件均属毛利率约40%（不考虑运费）、市场/格局较稳定的现金牛业务；TPMS经过充分竞争走向稳定，公司作为国产龙头导入国产芯片有望进一步降本。
　　三大能力打造核心竞争力，盈利修复在即。公司三大能力打造核心竞争力：1）整合和品类拓展能力强，多次顺利整合海外并购企业。2）全球研发生产，供应全球客户。3）技术协同性强，研发十年磨一剑，掌握橡胶、装配、铝制、汽车电子等多种技术。公司盈利修复在即，传统业务海外汇率、运费、俄乌冲突等负面因素逐步出清，新业务规模效应加速显现。
　　盈利预测与评级：公司是中长期成长股，空悬/传感器/ADAS多点开花。我们预计公司2023-25年归母净利润为4.0/5.2/6.8亿元，当前价对应PE为33/26/19倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：空气悬架渗透不及预期，运费、汇率或原材料价格波动。

研究报告全文：公司深度研究保隆科技多赛道全球龙头空悬受益于理想及华为智选放量证券研究报告2023年10月10日保隆科技603197SH首次覆盖报告核心结论公司评级买入股票代码603197SH空气悬架打造高端乘驾定义预计25年中国乘用车空悬市场空间400亿元我们认为空气悬架属于用户可直观感受到的智能化增配部件且可前次评级--通过客户支付选装价格的形式转嫁主机厂成本压力受价格战影响程度评级变动首次较弱我们认为对于30万元以上车型的消费者相比空气悬架带来的豪当前价格6336华感舒适感操控感客户对1-2万的选装价敏感度较低如理想L系近一年股价走势魔毯空悬装配率达93空悬成长驱动力中乘用车结构升级新能源渗透保隆科技其他汽车零部件率提升是前提智能化增配国产降本是核心动力OTA升级魔毯有望不沪深300断优化消费者体验预计25年中国乘用车空悬市场空间达400亿元4334预计空悬传感器ADAS等新业务到25年贡献营收达五成传统现金牛业25务稳健公司历经七次创业产品价值量自几元向几千元拓展单车合计167价值量最高超万元我们测算公司所在六大赛道市场空间预计到2025-2年公司传统业务气门嘴管件TPMS全球市场空间达365亿元-112022-102023-022023-06新兴业务传感器空气悬架ADAS中国市场空间约1500亿元新兴业务我们预计到25年新业务收入占比有望达五成较2022分析师年提升32pcts公司空悬深度合作理想华为智选蔚来比亚迪雒雅梅S0800518080002小鹏等客户成长确定性较强传感器加速国产替代ADAS中魔毯4D毫米波将于明年放量空悬传感魔毯域控有望协同出货luoyameiresearchxbmailcomcn联系人传统业务公司在三领域做到全球龙头气门嘴管件均属毛利率约40不考虑运费市场格局较稳定的现金牛业务TPMS经过充分庄恬心竞争走向稳定公司作为国产龙头导入国产芯片有望进一步降本18742512576zhuangtianxinresearchxbmailcomcn三大能力打造核心竞争力盈利修复在即公司三大能力打造核心竞争相关研究力1整合和品类拓展能力强多次顺利整合海外并购企业2全球研发生产供应全球客户3技术协同性强研发十年磨一剑掌握橡胶装配铝制汽车电子等多种技术公司盈利修复在即传统业务海外汇率运费俄乌冲突等负面因素逐步出清新业务规模效应加速显现盈利预测与评级公司是中长期成长股空悬传感器ADAS多点开花我们预计公司2023-25年归母净利润为405268亿元当前价对应PE为332619倍首次覆盖给予买入评级风险提示空气悬架渗透不及预期运费汇率或原材料价格波动核心数据202120222023E2024E2025E营业收入百万元38984778616877379812增长率170226291254268归母净利润百万元268214400516681增长率465-202867292319每股收益EPS128102190246324市盈率PE491616330255194市净率PB5953463933数据来源公司财务报表西部证券研发中心1请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券公司深度研究保隆科技2023年10月10日索引内容目录投资要点6关键假设6区别于市场的观点6股价上涨催化剂6盈利预测与评级6保隆科技603197SH核心指标概览7一七次创业拓展千亿空间811多业务全球龙头拓展智能化轻量化千亿空间812国际标准配套全球客户空悬切入蔚来理想比亚迪华为1013传统业务盈利修复在即新兴业务规模效应有望显现12二新业务空悬传感器ADAS轻量化集中放量1421空悬高端智能电动浪潮下的五百亿蓝海14211空悬打造汽车豪华新定义核心零件弹簧壁垒较高14212汽车高端化国产降本软件智能赋能打造五百亿空悬蓝海20213行业集中度较高国产厂商凭成本服务突围23214十年研发从弹簧到空悬总成24年空悬目标收入20亿元2522传感器量价双升赛道国产替代空间广阔28221智能电动驱动传感器量价双升海外巨头占较高份额28222四十种产品组合全球布局收购轮速龙头打造新增长3123ADAS十年前瞻布局魔毯域控4D毫米波放量33231视觉雷达打造智驾之眼魔毯赋能空悬智能化33232今明年魔毯域控4D毫米波多点开花3824轻量化液压成形主流企业订单持续突破41三传统业务多现金牛稳健业务龙头海外盈利修复4531气门嘴稳健现金牛业务公司全球市占率第三4532排气系统管件小厂逐步退出预计公司市占率略升4733TPMS中德融合跻身龙头海外疫情战争能源因素出清49四盈利预测及估值5541盈利预测5542估值及投资建议56五风险提示58图表目录图1保隆科技603197SH核心指标概览图7图2公司产品布局8图3公司发展历程9图4保隆各业务所在到2025年市场规模预测9图5公司全球化布局10图6公司主要客户11图7公司股权结构及主要控股子公司截至2023年半年报12图82018-1H23公司营业收入及同比增长率13图92018-1H23公司分地区营业收入及同比增长率132请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券公司深度研究保隆科技2023年10月10日图102018-1H23公司营收结构13图112018-1H23公司分产品毛利率总毛利率13图12公司2018年-1H23归母净利润及同比增长率13图13公司2018年-1H23公司费用率13图14悬架系统在汽车中的位置和构造14图15独立悬架与非独立悬架对比14图16电控悬架通过调节阻尼高度刚度施加主动力等改善车辆舒适性和操稳性15图17空气悬架系统技术演进趋势16图18双腔空气悬架系统结构图18图19空气悬架系统结构工作原理及成本构成19图20国内自主品牌配置空气悬架的车型梳理20图212023年1-4月标配或选配空悬车型比例提升21图222017-2021年不同价位乘用车空悬渗透率21图232017-2023年8月不同价位乘用车销量占比21图24蔚来自主研发底盘域控包含空悬高度减震器控制功能22图25理想魔毯空气悬架22图262022年与2023年1-5月乘用车空气弹簧前装供应商市场份额对比24图272022年与2023年1-5月乘用车空气供给单元供应商市场份额对比24图28公司空悬相关产品及对应定点截至2022年12月16日27图29保隆定增项目空悬系统产品未来产能变化情况28图30中国汽车传感器市场规模亿元30图312021年中国传感器市场结构30图32汽车传感器产业链汽车传感器竞争格局31图33中国部分公司2022年传感器业务收入亿元31图34公司传感器产品布局及优势32图35龙感科技传感器解决方案32图362021-2023年龙感传感器产品销量万只预测33图372021-2025年龙感传感器收入亿元预测33图38摄像头安装部位类型及实现功能34图392023年1-6月中国摄像头安装量同比增长3034图402022年1-11月ADAS视觉方案供应商份额35图412019-2025年中国乘用车摄像头搭载量及预测百万颗35图42中国车载超声波雷达市场规模及预测百万美元35图432021年中国市场乘用车前装标配超声波雷达倒车泊车供应商排名35图4424GHZ与77GHZ毫米波雷达对比36图452018-2026年中国毫米波雷达汽车领域市场规模亿元36图462022年1-11月前向雷达供应商市场份额36图472022年1-11月角雷达供应商市场份额36图482021-2022年行泊一体域控单月交付量对比台37图49202120222023年1-5月智驾域控市场份额37图50魔毯道路预瞄系统工作流程38图51比亚迪云辇A和云辇P具有高度阻尼控制技术38图52保隆科技ADAS重点产品39图53保隆科技V-SEE10-30智能驾驶解决方案41图54汽车轻量化优势及收益量化42图55液压成形与传统工艺区别42图56保隆科技液压成形技术发展历程43图57保隆液压成形汽车结构件443请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券公司深度研究保隆科技2023年10月10日图58公司液压成形汽车结构件部分配套车型44图59保隆气门嘴市场地位和技术能力46图60保隆科技汽车金属管件产品矩阵47图61保隆科技2018-2022年管件收入销量及毛利率48图62TPMS系统构成图50图63TPMS产业链50图64全球TPMS前装市场空间测算亿元51图65全球TPMS后装市场空间测算亿元51图66全球TPMS市场总空间测算亿元52图672019年全球TPMS竞争格局53图682021年国内乘用车前装TPMS竞争格局53图692019-2022年保富中国及保富德国收入亿元53图702019-2022年保富中国及保富德国净利润亿元53图71公司部分国产芯片投资企业54图72保隆科技PEBAND56图73保隆科技PBBAND56图74保隆科技股价复盘57表1保隆科技在历史上多次成功整合海内外收购公司10表2公司产品配套车企及车型梳理11表3保隆科技各年度业绩考核目标12表4和螺旋弹簧钢板弹簧等其它传统汽车弹性元件相比空气弹簧的优势17表5小鹏G9不同模式下双腔空气悬架的工作原理17表6空气悬架研发壁垒及保隆对应优势19表7国产方案空气悬架方案单车价值量有望控制在8000元左右22表82023-2025年乘用车空悬市场空间测算22表92023-2025年商用车空悬市场空间测算23表10全球中国减震器市场供应商24表11国内外空悬厂商及其产品客户25表12保隆科技空气悬架业务发展历程26表13公司空悬产品部分定点情况27表14汽车传感器分类及应用领域28表15汽车传感器发展对应历史上重要子系统发展28表16环境感知传感器价值量较车身感知传感器有大幅提升29表17车身传感器分类及具体用途29表18不同传感器适用场景和主要优缺点34表19典型4D成像雷达与普通雷达关键技术参数横向对比37表20中国2023-2025年智能驾驶域控制器市场规模预测38表21公司ADAS产品外延合作公司及项目39表22公司部分ADAS产品定点40表23保隆科技ADAS业务优势40表24ADAS业务国产芯片替代好处41表25保隆液压成形领域核心优势43表262021-2026年全球气门嘴需求量及市场空间测算45表27气门嘴海外竞争格局45表28保隆气门嘴主要客户46表292021-2026年全球排气尾管热端管需求量及市场空间测算47表30尾管和热端管全球竞争格局484请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券公司深度研究保隆科技2023年10月10日表31保隆排气管件系统客户49表32保隆尾管定点项目梳理49表33直接胎压监测和间接胎压监测对比49表34胎压监测用途50表35世界各国强制立法安装TPMS情况51表36TPMS行业主要参与者52表37保隆与霍富整合的优势53表38公司营收预测55表39公司营收及净利预测56表40可比公司对应估值575请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券公司深度研究保隆科技2023年10月10日投资要点关键假设空气悬架业务乘用车空悬订单定点持续突破将受益于理想纯电及增程华为智选腾势蔚来小鹏等客户放量平均出货单车价值约4k元预计202320242025年配套163660万台乘用车预计2023-2025年业务营收为83166263亿元传感器业务国产替代下迎来放量期匈牙利工厂9月投产保障传感器业务全球拓展预计2023-2025年保持高增长预计2023-2025年业务营收为6096138亿元ADAS业务9月新获2个8M摄像头定点我们预计2023年摄像头魔毯域控2024年4D毫米波雷达有望迎来放量预计2023-2025年业务营收为164181亿元汽车金属零部件业务传统尾管热端管稳健行业处于出清时期公司有望承接更多份额公司宁国新园区正式投产9月发布用于新能源汽车的新产品液冷板轻量化有望继续贡献高增长预计2023-2025年业务营业收入为148159172亿元TPMS业务我们预计2023年欧洲车市触底反弹北美业务回暖预计TPMS业务稳定上行预计2023-2025年业务营收为19192207亿元气门嘴业务我们预计传统业务稳健增长预计2023-2025年业务营收为727374亿元我们预计公司2023-2025年营业收入为627798亿元我们预计公司2023-25年归母净利润为405268亿元区别于市场的观点1年初理想推出L8L7Air版本影响市场对保隆科技成长空间的判断我们认为空气悬架的成长性较明确驱动力包括一是三十万以上车型对应的消费者对于约1-2万的选装价格敏感度较低例如理想L系魔毯空悬装配率达93二是国产化替代方案较海外厂商具有服务成本优势国产方案集成趋势下成本有望不断下探三是主机厂不断OTA升级软件调教算法增配魔毯等智能化感知元件有望提升用户体验2市场容易忽视保隆传感器业务ADAS业务的成长性我们认为当前公司传感器业务仍处于渗透率极低的国产替代初期公司在TPMS业务上积累了传感器研发的经验公司拥有40种传感器产品组合收购龙感科技奠定轮速传感器领先地位加速单一品类率先降本五年内目标销售额超20亿元ADAS方面公司魔毯域控空悬解决方案有望协同出货4D毫米波雷达打造24年新看点股价上涨催化剂空气悬架渗透率超预期公司空悬业务定点订单金额超预期空悬供货品牌车型理想华为等销量超预期公司传感器业务国产替代超预期公司ADAS业务进展超预期等盈利预测与评级我们预计公司2023-25年归母净利润为405268亿元当前价对应PE为332619倍首次覆盖给予买入评级6请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券公司深度研究保隆科技2023年10月10日保隆科技603197SH核心指标概览图1保隆科技603197SH核心指标概览图保隆科技603197SH股价驱动力空气悬架渗透率提升新业务放量传统业务稳健盈利修复空气悬架打造高端乘驾定义预计25年中国乘用车空悬市场空间400亿元我们认为空新兴业务我们预计到25年新业务收入占比有望达五传统业务公司在三领域做到全球龙头气气悬架属于用户可直观感受到成较2022年提升32pcts公司空悬深度合作理想华为门嘴管件均属毛利率约40不考虑运的智能化增配部件且可通过智选蔚来比亚迪小鹏等客户成长确定性较强费市场格局较稳定的现金牛业务客户支付选装价格的形式转传感器加速国产替代ADAS中魔毯4D毫米波将于明年TPMS经过充分竞争走向稳定公司作为国产嫁主机厂成本压力受价格战放量空悬传感魔毯域控有望协同出货龙头导入国产芯片有望进一步降本影响程度较弱我们认为对于30万元以上车型的消费者图保隆科技多赛道市场空间测算到25年新业务市场空间约1500亿元相比空气悬架带来的豪华感500亿元舒适感操控感客户对万1-2400的选装价敏感度较低如理想300L系魔毯空悬装配率达93空200悬成长驱动力中乘用车结构100升级新能源渗透率提升是前0提智能化增配国产降本是核心动力OTA升级魔毯有望不断优化消费者体验预计25年中国乘用车空悬市场空间达400亿元全球2025年市场规模中国2025年市场规模资料来源保隆科技官网盖世汽车高工智能汽车ICVTANK亿渡数据智研咨询WindMarklinesOICA万通智控招股书保隆科技招股书中汽协华经产业研究院西部证券研发中心7请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券公司深度研究保隆科技2023年10月10日一七次创业拓展千亿空间11多业务全球龙头拓展智能化轻量化千亿空间公司TPMS气门嘴平衡块排气管全球前三空悬传感国产领先保隆科技包含四大业务板块分别为汽车橡胶金属部件汽车金属管件汽车电子汽车后市场与装备核心产品包括气门嘴排气系统管件TPMS轮胎压力监测系统等产品市占率位居全球前列以及空气悬架传感器ADAS和轻量化结构件等智能化轻量化产品处于快速放量阶段据我们估算公司单车合计可以实现最高超万元的配套空悬系统最高6000元域控最高3000元传感器1000元截至2022年11月根据保隆科技投资者交流公告公司气门嘴排气管件TPMS在国内市占率排名第一全球市占率前三仅次于大陆和森萨塔根据高工智能汽车2021年保隆中国TPMS前装市占率达34排名第一2023年1-5月保隆中国空气弹簧前装市占率达20排名第三同时也是中国目前唯二可以量产空气弹簧的国产厂商之一将客户的采购成本降低了约三成图2公司产品布局资料来源保隆科技官网西部证券研发中心依托TPMS和管件技术沉淀切入智能化轻量化公司成立于1997年公司从轮胎气门嘴起家重心主要在海外市场2000年后公司拓宽轮胎周边产品平衡块用于调整车轮动平衡并于2002年针对排气管投资建厂研制与车胎配套的TPMS轮胎压力监测系统自2003年开始研究液压成形的轻量化技术2009年基于开发TPMS的传感器技术积累公司开始研发传感器2012年公司开始研制汽车结构件光学传感器同时基于气门嘴的橡胶工艺切入空气弹簧研发2013年公司基于传感器等感知技术优势启动毫米波雷达视觉系统等ADAS感知层产品的研发2016年公司开始研制空气悬架零部件电控减震器2018年开始研制ECAS电子控制空气悬架系统到2021年成功量产空气弹簧减震器总成8请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券公司深度研究保隆科技2023年10月10日图3公司发展历程气门嘴起家逐步拓展平衡块排气系统管向汽车智能化及轻量化转型逐步切入空悬悬架ADAS等智能化领域通过件TPMS等轮胎周边产品并购及合资形式扩大传感器液压成型轻量化部件布局空气2012年2016年2018年2021年悬架研制空气弹簧研制研制ECAS量产空气弹簧1998年电控减震器减振器总成研制轮胎气门嘴2002年2009年2013年2018年-2019年2020年传感器研制TPMS研制汽车压力研制视觉系统收购德国PEX量产双目ADAS传感器毫米波雷达TESONA传感器视觉系统配套保富TPMS拓展轻量化1997年2000年2001年2012年2019年公司成立研制车轮研制排气系统研制轻量化结构件成立保隆沙士基达液压成型工艺拓展平衡块管件收购奥地利MMS智能装备资料来源保隆科技官网西部证券研发中心公司产品单车价值自几元向千元拓展历经七次创业多次收购整合公司从单车价值为元级的气门嘴平衡块等小产品起步逐步迈上十元级的排气尾管百元级的TPMS和千元级的悬架域控产品公司先后收购DILLPEX龙感并合资成立保富电子拓宽全球化生产研发销售在TPMS气门嘴金属管件等领域均做到全球前几水平未来愿景是成为各产品全球细分市场前三预计2025年公司新兴业务对应中国市场空间约1500亿元公司新兴业务均处于放量期空气悬架2021年量产2022年收购国内轮速传感器前三厂商龙感2023年ADAS业务中魔毯域控有望开始量产2024年4D毫米波雷达有望开始量产我们对公司重要赛道市场规模进行拆解和预测并参考第三方机构预测数据预计到2025年保隆科技传统业务气门嘴管件TPMS全球市场空间达到365亿元新兴业务传感器空气悬架ADAS中国市场空间约1500亿元图4保隆各业务所在到2025年市场规模预测500亿元450400350300250200150100500全球2025年市场规模中国2025年市场规模资料来源盖世汽车高工智能汽车ICVTANK亿渡数据智研咨询WindMarklinesOICA万通智控招股书保隆科技招股书中汽协华经产业研究院西部证券研发中心9请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券公司深度研究保隆科技2023年10月10日表1保隆科技在历史上多次成功整合海内外收购公司年份收购合资公司涉及业务收购优势DILL拥有通用福特克莱斯勒及北美丰田等多家北美车企的OEM业务此次并购使得公2005年DILL气门嘴司在获得技术拓宽销售渠道绕开市场进入壁垒降低成本等方面取得较大突破PEX是刹车磨损传感器的市场领导者之一客户包括奔驰大众奥迪保时捷宾利和布收购德国PEX2018年传感器加迪等收购可以直接获得欧洲的研发力量销售渠道欧洲本地化的成熟的传感器生产基和TESONA地实现汽车传感器业务的全球布局合资成立保富合并前霍富客户集中在奔驰宝马奥迪大众保时捷宾利法拉利等国外高端品牌2019年TPMS电子与霍富电子合资成立保富电子在中德美三地投入运营龙感在速度位置类传感器细分市场较为领先轮速传感器产品国内排名前三仅次于博世2022年龙感传感器大陆核心团队拥有博世大陆德尔福等头部跨国汽车电子供应商工作经验资料来源保隆科技官网西部证券研发中心12国际标准配套全球客户空悬切入蔚来理想比亚迪华为品管和交付看齐国际标准不断深化全球供应和服务能力公司自成立起以海外业务为主产品销往80多个国家和地区目前公司在海外拥有德国TESONA德国保富电子奥地利MMS等研发中心和匈牙利埃尔德德国布雷腾奥地利贝恩多夫北美DILL等生产基地在品管交付和控本能力上公司看齐国际标准获得了ASILD等级认证福特汽车Q1认证并多次获得通用汽车全球供应商质量优秀奖公司于2018年收购德国PEX及德国PEX持有的51德国TESONA股份传感器德国保富TPMS2019年收购奥地利MMS智能装备不断拓宽公司产品系列联动海内外市场营销图5公司全球化布局资料来源保隆科技官网西部证券研发中心客户资源丰富深度配套比亚迪理想特斯拉及全球Tier1供应商公司客户基本覆盖国内外主流整车厂以及电动化新势力是奔驰宝马奥迪丰田通用长城长安上汽比亚迪特斯拉中国蔚来小鹏理想等主流外资品牌自主品牌造车新势力的一级供应商为全球1800余个客户服务与比亚迪在包括空悬系统轻量化结构件ADAS上均建立业务合作空气悬架弹簧量产项目包括理想L8蔚来ET7腾势N7未来计划供货华为智选小鹏等客户传统业务上公司与全球知名Tier1佛吉亚天10请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券公司深度研究保隆科技2023年10月10日纳克博格华纳大陆采埃孚等建立了长期稳定的供货关系在售后市场与欧美知名独立售后市场流通商DiscountTireTireKingdomASCOT和伍尔特等建立了稳定的供货关系图6公司主要客户自主品牌一级供应商造车新势力外资品牌售后客户资料来源保隆科技官网西部证券研发中心表2公司产品配套车企及车型梳理车企车型配套产品蔚来ET7空气弹簧减震器减震器气囊理想L9理想空气弹簧系统碳罐脱附压力传感器轮速传感器等理想L8等小鹏小鹏P5等轮胎胎压监测系统TPMS雨传感器光线传感器轮速传感器等Model3TPMS发射器TPMS控制器TPMS气门嘴特斯拉中国ModelY等车轮平衡块和座椅位置传感器等气门嘴平衡块排气系统管件车身底盘轻量化结构件比亚迪驱逐舰07等TPMS车用传感器ADAS和空气悬架系统产品资料来源Marklines保隆科技投资者交流公告盖世汽车社区西部证券研发中心公司股权结构稳定分工明确创始人陈洪凌张祖秋以及宋瑾陈洪凌之妻为公司实际控制人且为一致行动人合计持有公司2779的股权其中陈洪凌和张祖秋为大学同学且已共同创业20余年陈洪凌侧重战略张祖秋侧重公司经营管理层结构稳定公司文化方面公司倡导不断拓展新业务积极进取的果园文化11请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券公司深度研究保隆科技2023年10月10日图7公司股权结构及主要控股子公司截至2023年半年报实际控制人创始人董事长创始人副董事长陈洪凌之妻副总经理副总经理陈洪凌之弟陈洪凌张祖秋宋瑾冯美来陈洪泉1649994134169144上海保隆汽车科技股份有限公司100100100519010055沙士基达拓扑思迈艾斯文襄传感液压成型DILL文襄传感器保富电子气门嘴等智能设备等传感器等轻量化气门嘴TPMS等传感器TPMS资料来源Wind保隆科技2023年半年报西部证券研发中心股权激励彰显信心提升凝聚力公司2023年8月发布股权激励计划本激励计划授予限制性股票的人数为53人主要涉及董事财务总监董秘副总经理中层管理及核心技术人员等人员草案中23年收入目标相比22年增长20利润目标相比22年增长5024年收入目标相比22年增长60利润目标相比22年增长100我们认为公司24年收入端目标较高彰显公司信心有望提升公司凝聚力表3保隆科技各年度业绩考核目标定比2022年的定比2022年的净利润增长率A营业收入增长率B解除限售期对应考核年度目标值增长率Am目标值增长率Bm第一个解除限售期20235020第二个解除限售期202410060指标权重5050业绩目标达成率P计算公式PAAm50BBm50考核指标考核指标值公司层面解除限售比例XP100X100业绩目标达成率P80P100X80P80X0资料来源保隆科技2023年股权激励草案公告西部证券研发中心13传统业务盈利修复在即新兴业务规模效应有望显现公司2023年上半年净利率修复空悬传感器等新业务带动营收快速增长营收方面除2020年受疫情影响增速有所放缓外整体保持稳健增长新兴业务如传感器ADAS空气悬架增速较快2022年传感器和空气悬架分别占公司营收851H23传感器和空气悬架分别占公司营收811分地域来看自2020年后国内营收增速快于国外1H23年国内营收占整体比重达到42毛利率方面传统业务中气门嘴和管件业务毛利率较高2021年受运费计入营业成本原材料及国际运费上涨影响毛利率有所波动归母净利润方面除2022年因欧元贬值产生较大汇兑亏损拖累业绩外整体保持稳健增长公司1H23归母净利润达到184亿元同比增长194归母净利率达到71Q23达到8公司盈利能力的修复主要来自于原材料运费价格下降新兴业务爬产汇兑收益股权激励摊销费用同比降低等因素预计今年公司盈利有望加速修复12请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券公司深度研究保隆科技2023年10月10日图82018-1H23公司营业收入及同比增长率图92018-1H23公司分地区营业收入及同比增长率605050805040406040303040302020202010010100-20002018年2019年2020年2021年2022年1H232018年2019年2020年2021年2022年1H23国外营收亿元国内营收亿元营业收入亿元yoy右轴国外yoy国内yoy资料来源Wind西部证券研发中心资料来源Wind西部证券研发中心图102018-1H23公司营收结构图112018-1H23公司分产品毛利率总毛利率10060804060204002018年2019年2020年2021年2022年1H2320-200-402018年2019年2020年2021年2022年1H23-60汽车金属零部件TPMS气门嘴汽车金属零部件TPMS排气系统管件平衡块传感器气门嘴其他主营业务其他主营业务空气悬架其他业务整体毛利率资料来源Wind西部证券研发中心资料来源Wind西部证券研发中心图12公司2018年-1H23归母净利润及同比增长率图13公司2018年-1H23公司费用率32501025200821506151004150205000-502018年2019年2020年2021年2022年1H232018年2019年2020年2021年2022年1H23销售费用率管理费用率归母净利润亿元右轴yoy研发费用率财务费用率资料来源Wind西部证券研发中心资料来源Wind西部证券研发中心13请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券公司深度研究保隆科技2023年10月10日二新业务空悬传感器ADAS轻量化集中放量21空悬高端智能电动浪潮下的五百亿蓝海211空悬打造汽车豪华新定义核心零件弹簧壁垒较高悬架系统连接车身和车轮影响汽车稳定和舒适性悬架系统是车架车身与车桥车轮之间的传力连接装置的总称把路面作用于车轮上的各种反力及其力矩传递到车身并缓冲路面的冲击由弹性元件各类弹簧减振器以及导向机构组成分别起缓冲振动吸收振动和传递力矩的作用悬架有多种分类方式从连接前轮还是后轮分类悬架系统分为前悬架和后悬架系统从是否独立分类悬架系统可分为独立和非独立悬架独立悬架即为左右车轮通过各自的悬架与车身连接互不干扰非独立悬架即为左右车轮用一根整体轴连接再经过悬架与车架或车身连接从阻尼和弹簧刚度是否可调节可分为主动式和被动式悬架的主动性取决于是否具备传感器控制系统和实时调节装置如弹簧和减震器等大部分家用车型采用被动悬架系统即车辆设计之时已设定好弹簧刚度和减振器阻尼系数弹簧刚度和减震器阻尼越大整车操控性好但舒适性较差反之亦然难以适应不同路况主动悬架系统可以通过主动调节阻尼或弹簧刚度主动提升舒适性或采用阻尼连续可调节减震器阻尼力在范围当中连续可调的控制器根据车身的垂向加速度传感器信号实时控制四个减振器输出较优的阻尼力减小震动或采用可调刚度的弹簧改变车身偏频比如空气弹簧等图14悬架系统在汽车中的位置和构造图15独立悬架与非独立悬架对比资料来源华纬科技招股书西部证券研发中心资料来源搜狐汽车西部证券研发中心14请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券公司深度研究保隆科技2023年10月10日图16电控悬架通过调节阻尼高度刚度施加主动力等改善车辆舒适性和操稳性资料来源中国汽车工程学会西部证券研发中心空气悬架诞生自二十世纪发展历经三大阶段1启动期1920-1946年车企初尝试1920年第一个真正意义上的空气弹簧进行了实车试验1929年TATRA汽车将首款空气弹簧装备在卡车上1946年StoutStousScarab试验车装载了由Firestone设计的空气弹簧2萌芽期1947-1957年欧美市场普及空气悬挂1957年凯迪拉克Eldorado成为首个装备空气悬挂的量产车型20世纪60年全球主流汽车厂商逐步在高端车上普及空悬系统奔驰劳斯莱斯福特林肯的装载开启了欧美市场的普及3高速发展期2000年至今中国新能源车空悬市场下沉魔毯带动空悬向智能化演变21世纪空气悬挂性能和耐用度得到了很大程度的提高功能也更丰富2020年后中国自主品牌高端车型开始推动空气悬挂配置价格下探如蔚来岚图红旗理想腾势等品牌逐步搭载此外自2013年奔驰推出魔毯道路预瞄功能目前奔驰宝马比亚迪理想岚图等车型通过摄像头进行提前感知根据路况信息提前判断与调整悬架从而实现完全主动智能控制或成为大势所趋15请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券公司深度研究保隆科技2023年10月10日图17空气悬架系统技术演进趋势Airmatic2002年DC双功标配能空气悬挂系统022年2013年2019年W167底盘奔驰S级2000年左右2013年2019年W167底盘选配ABC全液压主动悬挂MBC魔毯悬挂E-ABC2000年左右2015年G12底盘EDC-C连续五级标配双轴空气悬挂EDC三调校DynamicDrive宝马7系2015年G12底盘档电子减液压控制主动震防倾杆后轴气选配魔毯智能悬挂选装价3-4万压式减震器2017年ES8主动式空气悬架空选装价格4D智能车身控蔚来气弹簧CDC42万元制系统2021年极氪001空气悬架套装空选装价格极氪气弹簧电磁减震器28万元2022年岚图free2022年岚图梦想家搭载版本较基础岚图空气悬架空气弹簧CDC魔毯功能版提价2万元2022年理想L9蔚来ES82022年单腔空气悬架选用国产厂商魔毯底盘单腔空悬理想小鹏阻尼CDC连续可调系统一套约两万元左右阻尼CDC连续可调主动式空气悬挂魔毯悬挂实现车身高度减震阻尼整合高清地图道路扫描与驾驶习惯的调节提前感知路面颠簸并进行高频调节资料来源立鼎产业研究网西部证券研发中心空气悬架是底盘的高端化进阶产品主要作用如下提高舒适性人体最舒适的垂向振动频率为1Hz左右低于或者高于这个水平都会给人带来不适例如头晕浑身酸痛甚至呕吐因此通常将车身的偏频调整为1Hz左右普通弹簧的刚度无法调节而空气弹簧由于气体可压缩刚度可变由此车身的偏频可随着承载质量而保持稳定可以保证车身的偏频基本维持在1Hz左右操稳性在汽车转向或急加速的时候控制器能够根据车身姿态控制策略去控制减振器进而输出阻尼力抑制车身姿态优化驾驶者信心和乘坐者体验在汽车横向失稳或者紧急制动的时候可通过阻尼力控制四个车轮的跳动减小车轮的动载荷从而增强轮胎的抓地力改善汽车操控稳定性优化驾乘体验和安全性能源经济性车身高度随着车速的升高而降低进而减小汽车的迎风面积能够有效地降低风阻进而改善汽车燃油经济性节约电耗通过性在坑洼不平起伏比较大的路面上车身高度可以举升提高车辆通过性便捷性打开车门车的高度会降低方便老人和小孩上下车空悬系统的电控更轻静谧特性更适用于新能源车由于空气悬架使用电控多模式的即时切换更适合新能源汽车并且由于等尺寸同等量级的电动乘用车要比燃油车重600公斤到1吨车的簧上质量变重压缩了原来弹簧的行程行程变小后一旦路面有起伏就很容易会冲击到驾驶舱因此更轻的空气弹簧更适用于电动车新能源车里没有发16请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券公司深度研究保隆科技2023年10月10日动机轰鸣声胎噪和路噪更容易被消费者感知空悬减震的同时减少了车辆行驶的噪音空悬在高速上中调节车身高度降低风阻的作用则可以帮助燃油车节约2-3的油耗对电车可以节约5的电耗表4和螺旋弹簧钢板弹簧等其它传统汽车弹性元件相比空气弹簧的优势优势具体内容空气弹簧具有非线性特性刚度和承载能力可以调节其刚度随载荷的变化而变化空气弹簧的特性曲线可按空气弹簧可以调节刚度实际需要进行理想设计使其在额定载荷附近具有较低的刚度值并使空气悬架获得较低的固有频率因而工和承载能力作柔和利用高度阀可以改变或保持空气弹簧的高度压缩气体的气压能够随载荷和道路条件的变化进行自动调节不空气弹簧可以改变高度论满载还是空载保证车身高度不随载荷的变化而变化大大提高了乘坐的舒适性升高车身以提高车辆在极差路面上的通过性降低车身以方便人员或货物上下提高高速行驶车辆的安全性空气弹簧的吸振和降噪空气弹簧具有更高的吸振和降噪无摩擦即时响应能力不仅可以提高商用车的舒适性而且对车辆本身能力更高和运输的货物也有一定的保护作用空气弹簧更轻空气弹簧主要由橡胶囊和空气组成可以有效减轻汽车悬架的质量空气弹簧的疲劳寿命更空气弹簧具有更高的疲劳寿命其疲劳寿命可达300万次以上实际使用寿命可达5年以上而钢板弹簧的疲高劳寿命一般只有20万次2年空气弹簧的经济性更好空气弹簧能适应多种刚度或载荷的要求因此经济效果较好资料来源保隆科技公众号西部证券研发中心双腔空悬增加气室因此稳定性舒适度和高度范围更大2022年2023年分别搭载于4030万元级车型以双腔弹簧结构中一个主气室配一个副气室为例可以通过开闭不同腔室的控制阀可以迅速调节多种不同的气囊的气体容积状态分别对应不同的弹簧刚度同时车身高度可调节的范围可会随之加大而单腔空悬弹簧内部空气容积有限且截面面积无法改变相应的刚度调节范围也比较有限以2022年上市的前悬架采用双腔空悬的小鹏G9为例上下行程为100mm有5种高度可选丰富了驾驶乐趣和乘坐舒适性将搭载双腔空悬的车型价格自过去的50余万元下探至3999万元到2023年9月新款小鹏G9将双腔空气悬架作为选装配置25万即可选装限时8折优惠再次将搭载双腔空悬的车型从40万元下探至2839万元表5小鹏G9不同模式下双腔空气悬架的工作原理可选模式适用路段工作原理达到效果行驶柔缓平顺很好地隔绝和过滤路面的颠簸粗糙颗粒舒适模式一般公路等路况悬架刚度较低感路噪智能空悬识别到车辆的横向或纵向加速度会在几十毫秒内把其中一个气腔的电磁阀关闭高速动作高度车辆在高速动作时的俯仰和侧倾能得到很好的抑制保持运动模式使得气腔中空气的抗压缩性瞬时提高从而迅变道大转弯了车身稳定的姿态给驾驶员充足的驾驶信心和乐趣速提高车辆悬架的刚度和抗侧倾支撑达30以上资料来源小鹏官网西部证券研发中心17请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券公司深度研究保隆科技2023年10月10日图18双腔空气悬架系统结构图充气孔回弹限位块工作腔1带有密封碗的活塞阀空气接口上的节流阀工作腔2PDC-阀底阀资料来源汽车空气悬架研究进展零部件与系统西部证券研发中心空气悬架具备感知决策控制单元空气弹簧可变阻尼减震器占总成本均分别超三成空气悬架工作时传感器收集信号传输到ECUECU根据一系列算法输出控制信息控制空气供给单元压缩机吸入空气通过干燥剂过滤后送入储气罐再经过分配阀送至空气弹簧空气弹簧通过簧内气压的充放有效改变弹簧刚度以及车身高度电控减振器可以调节阻尼系数弹簧刚度大减震器阻尼大悬架系统就会偏硬有利于车身姿态保持和整车弯道的支撑但会牺牲舒适性弹簧刚度小减震器阻尼小悬架就会偏软整车舒适性提高但路面反馈的敏感度降低整体操控稳定性下降车辆姿态难保证带来高速过弯侧倾等问题从成本构成来看空气弹簧可变阻尼减震器空气压缩机三种部件价值量最高成本占比合计超过34从技术壁垒来看我们认为空气供给单元和减震器壁垒最高其次为空气弹簧空簧橡胶配方及密封工艺形成较高壁垒空气弹簧上端需要承受车身传递来的震动下端需要承受底盘传递来的震动两者的震动频率和振幅不同同时还要承受减震器和排气管对它的辐射因此需要耐震动耐高温耐臭氧耐低温抗老化空气弹簧主要由顶板皮囊缓冲块和活塞等组成皮囊制造是核心壁垒作为底盘橡胶受力复杂且对耐久性要求极高橡胶的配方和密封工艺形成较高壁垒相比外资企业国内企业可将开发周期从2年以上缩短至18个月价格可降低20-30空压机技术壁垒在于产品的耐久性及可靠性空气压缩机是空气悬架空气的供给部件是整个空气供给单元的核心部件主要功能是压缩空气来向高压空气罐充气再由空气阀组调节储气罐与空气弹簧的气压与气量空悬对压缩空气的压强有极高的要求不同的气压气腔体积组合才能实现空悬的非线性刚度曲线需要压缩机在高压环境下长时间运转并有稳定的输出表现对产品的耐久性可靠性噪音控制要求较高另外为防止空气冷凝产生水汽腐蚀金属原件和橡胶件对空气质量要求较高整体在产品设计制造加工上具有难度减振器系统电磁阀精度和算法调校可靠性是性能影响关键可变阻尼减振系统主18请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券公司深度研究保隆科技2023年10月10日要有CDC连续减震控制和MRC磁流液两种CDC通过电磁阀的开度改变油液流动阻力从而调节阻尼代表厂家有采埃孚萨克斯MRC通过调节磁场改变磁流变液的粘度从而调节阻尼代表厂家有天纳克德尔福MRC系统响应更快可达1ms但成本更高另外故障率也较高存在漏液活塞流通空隙堵塞等问题目前CDC为主流应用CDC减振系统的技术壁垒一方面在于电磁阀的精度另一面在于电控减振器系统算法的可靠性电磁阀制造精度越高调校算法越优响应速度越快控制也更精准空气悬架电控系统难点在于算法开发量较大空气悬架电子控制模式由电子控制单元ECU遥控器高度传感器电磁阀遥控开关等组成其工作原理为传感器将监测到的高度变化等信息传递给ECUECU根据其内部所存储的控制算法对输入的信息分析运算后得到输出控制信号控制空气悬架的执行机构主要是电磁阀及时地调节空气弹簧刚度减振器阻尼保证汽车行驶过程中的操稳定性和舒适性图19空气悬架系统结构工作原理及成本构成输送干空气供给单元燥空气储气罐152控制输压送缩空机气和电空气弹簧磁阀33传感器电子控制单元ECU调节5信号4悬架高度控与刚制度阻尼主动自适应减震器33资料来源盖世汽车华经情报网西部证券研发中心我们认为当下的空气悬架尤其是空气弹簧对于后进入者有较大壁垒一是人才标准的稀缺需要大量时间去培育和研究二是橡胶工艺需要大量排列组合和疲劳验证试验才能成熟橡胶配方属于秘方无法购买而保隆具有气门嘴业务的工艺积累和十年时间的先发优势三是在空气弹簧装配储气罐ECU的多产品上涉及装配工艺铝制工艺软硬件技术等多种不同类别的技术研发和供应链配套的问题仅空气弹簧就具有一百多种零件对于后进入者而言供应链管理难度较大表6空气悬架研发壁垒及保隆对应优势空气弹簧壁垒具体内容保隆对应优势悬架该升高的时点升高的幅度该充气时点该充多少气都是功能定义上公司已形成一支融合行业顶尖专家国内著名高标准不明确人才稀缺的难点全球范围内空气弹簧相关人才并不多国内更是十分稀缺校优秀博士和硕士资深工程师的研发技术团队很多公司还未掌握整个开发试验验证的标准以空气弹簧最关键的橡胶件皮橡胶工艺研发需要时间囊设计为例需要大量的时间积累因为橡胶件不像金属件橡胶的离散度公司从2012年开始做皮囊并且是国内唯一一较久比较大从配方开发硫化工艺等方面需要更多的排列组合之后再通过家拿到国际tier1项目的空气弹簧供应商大批量的疲劳试验验证才能够确定公司通过3年多时间花费1000多万资金成功空气弹簧装配难度较大在空气弹簧装配工艺中最大的难点是扣压突破了该工艺资料来源汽车学会西部证券研发中心19请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券公司深度研究保隆科技2023年10月10日212汽车高端化国产降本软件智能赋能打造五百亿空悬蓝海2020年后自主品牌寻求突破空气悬架助力理想蔚来等打造高端品牌在2019年前空悬为豪华车型高端配置乘用车的空气悬架主要是应用在BBA等高端车型上40万元以上车型为主力搭载区间早在2015-2016年国内蔚来红旗开始和国外供应商洽谈量产开发2020年自主品牌逐步增配带动空气悬架下探蔚来红旗率先将空气悬架装配于2020款ES6终身保修H9等车型上空悬搭载车型起售价来到35-40万元同时此时许多国内车企希望供应商部分国产化2021年吉利旗下领克终身质保等车型支持在30万元车型上选配空气悬架2022年理想在L789车型上配置空气悬架空气悬架质保为8年或16万公里2023年比亚迪发布云辇发布会其中纵向控制技术核心功能模块包含空气悬架魔毯等部分进一步提升消费者对空悬的认知今年8月搭载空悬的岚图FREE售价2669万元上市一周订单破11万辆图20国内自主品牌配置空气悬架的车型梳理品牌车款车型智能悬架系统配置价格2023款ES8全系4960-6560万元2022款ES7全系4680-5480万元2023款EC7全系4880-5780万元2022款ET7全系4580-5360万元75kWh运动版-100kWh运动版-75kWh性能版2022款ES63860-5540万元100kWh性能版75kWh签名版100kWh签名版75kWh运动版-100kWh运动版-2022款EC675kWh性能版100kWh性能版3960-5540万元75kWh签名版100kWh签名版2022款G9570-702-6503099-4699万元2022款L9MAX版4598万元2023款L8Air-ProMax3398-3998万元2023款L7Air-ProMax3198-3798万元20T智联旗悦版-20T智联旗享版-20T智联旗畅版-2022款H93098-8600万元30T智联旗畅版30T智联旗领四座版30TH9卓越定制版20TDCT两驱智联旗悦版-20TDCT两驱智联旗享版-20TDCT两驱智联旗畅版-2022款HS730T自动四驱智联旗悦版-30T自动四驱智联旗享版-30T自动四驱智联旗畅版2758-4633万元30T自动四驱智联旗领班690KM旗悦版七座-690KM旗享版六座-2022款E-HS95098-7798万元660KM旗畅版六座660KM旗领版四座2023款BJ90全系4780-12880万元2024款FREE全系2669万元低碳版家-低碳版想-低碳版梦0碳版家-2022款梦想家3699-6899万元0碳版想-0碳版梦私人订制低碳版私人订制0碳版2022款HiPHiX全系5700-8000万元2023款HiPHiZ全系6100-6300万元2023款001WE版ME版YOU版3000-4030万元2022款009全系4990-5880万元标配选配-未配置资料来源保隆科技2023年半年报汽车之家西部证券研发中心空悬渗透率上行选装率较高空悬车型中新能源低起售价车型占比提升从空悬车20请务必仔细阅读报告尾部的重要声明