事件：贝泰妮拟获取悦江投资控股股权。公司9月28日发布公告，其全资子公司海南贝泰妮投资有限公司拟自有资金4.86亿元受让悦江（广州）投资有限公司48.55%股权，同时以自有资金5000万元认购悦江投资新增注册资本12.4279万元。交易完成后，公司将通过海南贝泰妮持有悦江投资51%的股权，悦江投资将纳入公司合并报表范围。公司与悦江投资签订业绩承诺，23-25年悦江投资净利润分别不低于5000万元、8000万元和1.05亿元，三年累计净利润承诺数不低于2.35亿元。我们按照出资金额、持有股权及达成业绩承诺的最低净利润计算，标的公司23-25年对应PE分别为21/13/10倍，预计悦江投资可为公司贡献净利润0.10/0.41/0.54亿元。
　　悦江投资致力于化妆品品牌运营管理，具备国内外多渠道运营能力。悦江投资成立于19年，20年代理泊美品牌，21年收购Za姬芮和泊美，22年公司线下门店超1万家，直营专柜超55家，目前业务已覆盖中国大陆、中国台湾、越南、新加坡、日本、泰国等多个国家和地区。悦江投资22年/23H1收入3.08/2.86亿元、净利润1429.49/1845.13万元。
　　两大品牌Za姬芮、泊美原为资生堂旗下品牌：1）Za姬芮：创立于1997年，原为资生堂集团为年轻女性打造的平价彩妆，天猫官旗定价20-296元，核心大单品为美白防晒隔离霜（销售额占比超90%），根据魔镜&蝉妈妈，21年/22年在淘系平台（天猫+淘宝）销售额分别1.94/1.77亿元；23年1-8月在淘系&抖音双平台合计销售额2.61亿元，其中23年1-8月淘系平台增速36%。2）泊美：原为日本资生堂专为中国年轻女性设计的专业植物系护肤品牌，拥有保湿、美白、控油多个系列，产品覆盖水乳、精华、洁面、底妆等多品类。天猫官旗定价20-730元，核心单品包含百合水乳、小绿伞隔离霜、柔润洁面，天猫官旗销售额占比约19%、17%、8%。
　　投资建议：公司是国内美妆护肤龙头，主品牌薇诺娜持续拓圈，修护霜、防晒大单品维持标杆，新品修白瓶表现优异，新品牌瑷科缦和贝芙汀差异化卡位高端抗衰和精准祛痘高潜赛道助力第二增长曲线开启。本次投资将有助于公司进一步丰富品牌矩阵，强化国际化渠道布局和提高经营业绩。考虑到暂未完成交割，暂不计入盈利预测，我们预计公司23-25年收入64.35/81.36/101.29亿元，归母净利润12.11/15.56/19.80亿元，对应PE分别33/25/20倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：美妆消费需求不足，新品推出不及预期，新品牌推广不及预期

研究报告全文：贝泰妮化妆品公司点评30095720231009贝泰妮系列收购悦江投资控股股权业务版图再扩张证券研究报告投资评级增持维持核心观点事件贝泰妮拟获取悦江投资控股股权公司9月28日发布公告其全基本数据2023-09-28资子公司海南贝泰妮投资有限公司拟自有资金亿元受让悦江广州投收盘价元9331486流通股本亿股217资有限公司4855股权同时以自有资金5000万元认购悦江投资新增注册每股净资产元1337资本124279万元交易完成后公司将通过海南贝泰妮持有悦江投资51总股本亿股424的股权悦江投资将纳入公司合并报表范围公司与悦江投资签订业绩承最近12月市场表现诺23-25年悦江投资净利润分别不低于5000万元8000万元和105亿元三年累计净利润承诺数不低于235亿元我们按照出资金额持有股权及达贝泰妮沪深300成业绩承诺的最低净利润计算标的公司23-25年对应PE分别为21131013倍预计悦江投资可为公司贡献净利润010041054亿元1悦江投资致力于化妆品品牌运营管理具备国内外多渠道运营能力-11悦江投资成立于19年20年代理泊美品牌21年收购Za姬芮和泊美22年-23公司线下门店超1万家直营专柜超55家目前业务已覆盖中国大陆中国-36台湾越南新加坡日本泰国等多个国家和地区悦江投资22年23H1-48收入308286亿元净利润142949184513万元两大品牌Za姬芮泊美原为资生堂旗下品牌1Za姬芮创立于分析师刘洋1997年原为资生堂集团为年轻女性打造的平价彩妆天猫官旗定价20-296SAC证书编号S0160521120001元核心大单品为美白防晒隔离霜销售额占比超90根据魔镜蝉妈liuyang01ctseccom妈21年22年在淘系平台天猫淘宝销售额分别194177亿元23年1-分析师李跃博8月在淘系抖音双平台合计销售额261亿元其中23年1-8月淘系平台增SAC证书编号S0160521120003速362泊美原为日本资生堂专为中国年轻女性设计的专业植物系护肤liybctseccom品牌拥有保湿美白控油多个系列产品覆盖水乳精华洁面底妆等多品类天猫官旗定价20-730元核心单品包含百合水乳小绿伞隔离相关报告霜柔润洁面天猫官旗销售额占比约191781Q2营收增长提速线下渠道恢复投资建议公司是国内美妆护肤龙头主品牌薇诺娜持续拓圈修护霜力度明显2023-08-29防晒大单品维持标杆新品修白瓶表现优异新品牌瑷科缦和贝芙汀差异化2董事长提议回购股份长期信心持卡位高端抗衰和精准祛痘高潜赛道助力第二增长曲线开启本次投资将有助续坚定2023-08-24于公司进一步丰富品牌矩阵强化国际化渠道布局和提高经营业绩考虑到3贝泰妮2023一季报点评2023-04-27暂未完成交割暂不计入盈利预测我们预计公司23-25年收入6435813610129亿元归母净利润121115561980亿元对应PE分别332520倍维持增持评级风险提示美妆消费需求不足新品推出不及预期新品牌推广不及预期盈利预测TableFinchinaSimple2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元402250146435813610129收入增长率52572465283526432450归母净利润百万元8631051121115561980净利润增长率58772182152228432731EPS元股212248286367468PE90706018326325411996ROE18151893178818661918PB17131139584474383数据来源wind数据财通证券研究所请阅读最后一页的重要声明公司点评证券研究报告公司财务报表及指标预测利润表TableFinchinaDetail百万元2021A2022A2023E2024E2025E财务指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入4022405013876435098135641012906成长性减营业成本96517124305153366194532238687营业收入增长率526246283264245营业税费5212561082531000812449营业利润增长率563193169319275销售费用168077204788278640347392428459净利润增长率588218152284273管理费用2455034304444025206866852EBITDA增长率564183104361265研发费用1132225470328193661045581EBIT增长率510151123372277财务费用-1007-1436-4268-5983-8175NOPLAT增长率528173110337274资产减值损失-1191-1899-2113-1386-1163投资资本增长率3080165214226234加公允价值变动收益1080-552000000000净资产增长率2976172218229237投资和汇兑收益188380586302081709利润率营业利润101571121211141699186919238413毛利率760752762761764加营业外净收支217176-105-284-309营业利润率253242220230235利润总额101788121386141594186636238104净利润率215210188191196减所得税1538116345204573107540073EBITDA营业收入261247213229233净利润86292105123121122155557198045EBIT营业收入243224196213218资产负债表百万元2021A2022A2023E2024E2025E运营效率货币资金203463251430352989480084645245固定资产周转天数1015151312交易性金融资产78115143364143364143364143364流动营业资本周转天数20816112410287应收帐款2474027009379854692858231流动资产周转天数474416395388388应收票据000000000000000应收帐款周转天数2220222121预付帐款46424161622476779270存货周转天数175197182186186存货46327670757509898362121189总资产周转天数527489465453447其他流动资产15581552589538035450155340投资资本周转天数445416393381378可供出售金融资产投资回报率持有至到期投资ROE181189179187192长期股权投资0008278124161724522418ROA148156148154160投资性房地产000948141719662553ROIC169170155170175固定资产1125620637259262967532397费用率在建工程1972934947475026146175162销售费用率418408433427423无形资产6459779496961124912882管理费用率6168696466其他非流动资产34315016501650165016财务费用率-03-03-07-07-08资产总额58124967187281961110097871241265三费营业收入476474495484481短期债务000000000000000偿债能力应付帐款2963031082396325130361981资产负债率178166168169164应付票据6531615579981047712546负债权益比216199201204196其他流动负债407288288288288流动比率581576559546563长期借款000000000000000速动比率524504493479495其他非流动负债000000000000000利息保障倍数2329623620490846735986024负债总额103402111694137311171035203793分红指标少数股东权益23264950496649704955DPS元000000000000000股本4236042360423604236042360分红比率留存收益148560228267350374506821705557股息收益率0000000000股东权益4778475601786823008387521037473业绩和估值指标2021A2022A2023E2024E2025E现金流量表百万元2021A2022A2023E2024E2025EEPS元212248286367468净利润86406105042121137155561198031BVPS元11231311159919682437加折旧和摊销733911764108621330614829PEX907602326254200资产减值准备11911899241116611504PBX171114584738公允价值变动损失-1080552000000000PFCF财务费用419473257257257PS202126614939投资收益-1883-8058-6302-081-709EVEBITDA758490264187141少数股东损益000000016004-014CAGR营运资金的变动22947-31809209-8383-14700PEG1528210907经营活动产生现金流量11527276945128660162576199495ROICWACC投资活动产生现金流量-255848-1849-26844-35224-34077REP融资活动产生现金流量266424-31966-257-257-257资料来源wind数据财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准2公司点评证券研究报告信息披露分析师承诺作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师具备专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿资质声明财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格公司评级以报告发布日后6个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在510之间中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级A股市场代表性指数以沪深300指数为基准香港市场代表性指数以恒生指数为基准美国市场代表性指数以标普500指数为基准行业评级以报告发布日后6个月内行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准看好相对表现优于同期相关证券市场代表性指数中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平看淡相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数A股市场代表性指数以沪深300指数为基准香港市场代表性指数以恒生指数为基准美国市场代表性指数以标普500指数为基准免责声明本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告的信息来源于已公开的资料本公司不保证该等信息的准确性完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流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