因调整销售结构，23年上半年售气量意外按年下跌7%。新奥能源上半年核心盈利按年下跌5%，低于普遍市场预期的低单位数增长。其中，零售气量出乎意料地按年下跌7%，主要由于公司调整工业气销售结构，停止向毛差水平较低的自备电厂供气，因此上半年工业售气减少近10亿方气。撇除这部分影响，整体工商用户的售气量按年轻微下跌1-2%。整体毛差从去年同期每立方0.5元回升至0.52元，合乎我们预期。泛能业务仍保持良好增长，售能按年上升45%至157亿千瓦时，板块毛利按年上升30%，占公司总体毛利13%。
　　下半年管理层指引更为保守。对于售气结构调整，我们理解会有助于公司中长期毛差改善；然而，我们认为公司及时与投资者进行充分沟通，能够有助于缓和市场情绪，因公司以往零售气量增长均超过全国用气增长率。另外，市场较关注的民用气顺价进展，管理层给予较保守的看法，因各地落实至实际顺价仍有时间差，所以全年毛差指引仅每立方0.51元。关于市场近期关注的长沙项目经营权，管理层表示已续期10年，并表示目前手头上的燃气经营权年期均超过10年。我们认为这有助缓解投资者对公司持续性发展的忧虑。
　　下调23年零售气量预测，LNG交易的利润将逐步下降。我们估计公司全年零售气量按年下跌4.6%，撇除停供的电厂用气，余下的工商业售气估计在下半年按年增长5%，估计整体工商业售气在23年下半年按年下跌5%，民用气23年全年同比上升6.5%。另外，我们预计23年批发天然气板块的毛利将同比下降约34%至18亿元，包括LNG交易所得的利润，预计24财年/25财年批发天然气的毛利将进一步下降至11亿元/8亿元。23年新增接驳预测维持195万戶。
　　对投资者信心冲击仍大，维持中性评级。我们下调公司23-25年核心盈利预测13%/17%/19%，以反映售气结构调整。由于公司盈利增长能见度有所下降，我们转用预测年盈率作估值标准。估值准则定在10倍23年市盈率（低于五年平均低2个标准差10%），以充分反映目前未来三年盈利复合增长只有1%的情况。下调目标价至72.1港元（原115.1港元）。我们认为是次售气量大幅低于预期对投资者信心冲击较大。在售气增长趋势转趋明朗，及民用气顺价有更好的进展前，估值修复仍存压力。维持中性评级。

研究报告全文：交银国际研究公司更新燃气收盘价目标价潜在涨幅2023年8月25日港元6570港元721097新奧能源2688HK上半年零售气量意外按年下跌对投资者信心沖击较大下调目标价因调整销售结构23年上半年售气量意外按年下跌7新奥能源上半年核个股评级心盈利按年下跌5低于普遍市场预期的低单位数增长其中零售气量出乎意料地按年下跌7主要由于公司调整工业气销售结构停止向毛差水平中性较低的自备电厂供气因此上半年工业售气减少近10亿方气撇除这部分影响整体工商用户的售气量按年轻微下跌1-2整体毛差从去年同期每立方1年股价表现05元回升至052元合乎我们预期泛能业务仍保持良好增长售能按年2688HK恒生指数上升45至157亿千瓦时板块毛利按年上升30占公司总体毛利1320下半年管理层指引更为保守对于售气结构调整我们理解会有助于公司中100长期毛差改善然而我们认为公司及时与投资者进行充分沟通能够有助-10于缓和市场情绪因公司以往零售气量增长均超过全国用气增长率另外-20市场较关注的民用气顺价进展管理层给予较保守的看法因各地落实至实-30际顺价仍有时间差所以全年毛差指引仅每立方051元关于市场近期关注-40-50的长沙项目经营权管理层表示已续期10年并表示目前手头上的燃气经营8221222423823权年期均超过10年我们认为这有助缓解投资者对公司持续性发展的忧虑资料来源FactSet下调23年零售气量预测LNG交易的利润将逐步下降我们估计公司全年零股份资料售气量按年下跌46撇除停供的电厂用气余下的工商业售气估计在下半年按年增长5估计整体工商业售气在23年下半年按年下跌5民用气52周高位港元1260023年全年同比上升65另外我们预计23年批发天然气板块的毛利将同52周低位港元6570比下降约34至18亿元包括LNG交易所得的利润预计24财年25财年市值百万港元7414311批发天然气的毛利将进一步下降至11亿元8亿元23年新增接驳预测维持日均成交量百万1467195万戶年初至今变化4005对投资者信心冲击仍大维持中性评级我们下调公司23-25年核心盈利预200天平均价港元10170测131719以反映售气结构调整由于公司盈利增长能见度有所下资料来源FactSet降我们转用预测年盈率作估值标准估值准则定在10倍23年市盈率低于五年平均低2个标准差10以充分反映目前未来三年盈利复合增长只郑民康有1的情况下调目标价至721港元原1151港元我们认为是次售气wallacechengbocomgroupcom量大幅低于预期对投资者信心冲击较大在售气增长趋势转趋明朗及民用85237661810气顺价有更好的进展前估值修复仍存压力维持中性评级文昊CPAbobwenbocomgroupcom财务数据一览862160653667年结12月31日202120222023E2024E2025E收入百万人民币93113110051114191124346135568同比增长300182388990净利润百万人民币77555865748175167916每股盈利人民币633704662665700同比增长144112-610553前EPS预测值人民币759804862调整幅度-128-173-188市盈率倍9687929287每股账面净值人民币31663452387842924740市账率倍193177157142129股息率4139414144资料来源公司资料交银国际预测此报告最后部分的分析师披露商业关系披露和免责声明为报告的一部分必须阅读下载本公司之研究报告可从彭博信息BOCM或httpsresearchbocomgroupcom2023年8月25日新奧能源2688HK图表123年上半年业绩重点12月年结1H222H221H23同比百万元人民币总收入58332517195411172主营业务成本51438428574695487毛利68948862715738其他收入463490537160其他损益299186898672销售费用56961159851管理费用19072354201054息税前利润51804519518401应占联营公司损益851750412应占合营公司损益142991612134财务费用32035234063税前利润48034249505552所得税13021086127124年度利润35013163378481非控股权益397402451136净利润31042761333374核心净利润41193845391450收入天然气接驳27903160286226天然气零售30316297662921736燃气批发186961125813345286综合能源销售536555866988303智家业务116519491699458总收入58332517195411172毛利天然气接驳135015911526130天然气零售31583287292275燃气批发8151921657194综合能源销售698858913308智家业务87312051139305总毛利68948862715738资料来源公司资料下载本公司之研究报告可从彭博信息BOCM或httpsresearchbocomgroupcom22023年8月25日新奧能源2688HK图表2分部业绩预测12月年结百万元人民币202120222023E2024E2025E收入天然气接驳80865950626061225986天然气零售4924760082583956273667216燃气批发2563429954310103179432982综合能源销售780510951146331902323779智家业务23413114389346715605总收入93113110051114191124346135568毛利天然气接驳44462941322530302841天然气零售61646445637165687020燃气批发358273618191144799综合能源销售13651556217228683507智家业务17232078252629873529总毛利1405615756161141659717696资料来源公司资料交银国际预测图表3核心经营数据预测12月年结202120222023E2024E2025E居民售气量百万立方米47035151548458406220工商售气量百万立方米1990020375188402034721873加气站销量百万立方米665415411391371零售天然气销量百万立方米2526825941247352657828464增长15127467571泛能销售十亿千瓦时191222311405506售气毛差元立方米051048051052052新增居民接驳百万戶262209195190185资料来源公司资料交银国际预测图表4预测市净率区间倍图表5预测市盈率区间倍45220200402SD1802SD351SD1601SD30平均140平均25-1SD120-1SD-2SD20100-2SD15802018-082019-082020-082021-082022-082023-072018-082019-082020-082021-082022-082023-07资料来源彭博交银国际预测资料来源彭博交银国际预测下载本公司之研究报告可从彭博信息BOCM或httpsresearchbocomgroupcom32023年8月25日新奧能源2688HK图表6新奧能源目标价及评级资料来源交银国际预测图表7交银国际燃气行业覆盖公司收盘价目标价现价较目标价最新目标价评级股票代码公司名称评级交易货币交易货币上升空间发表日期子行业135HK昆仑能源买入5659366572023年05月12日分销商2688HK新奧能源中性65707210-802023年08月25日分销商1193HK华润燃气中性227530503412023年04月03日分销商3899HK中集安瑞科买入7489823132023年08月25日能源设备资料来源FactSet交银国际预测截至2023年8月25日下载本公司之研究报告可从彭博信息BOCM或httpsresearchbocomgroupcom42023年8月25日新奧能源2688HK财务数据损益表百万元人民币现金流量表百万元人民币年结12月31日202120222023E2024E2025E年结12月31日202120222023E2024E2025E收入93113110051114191124346135568税前利润113939052113351138811994主营业务成本790579429598077107749117873合资企业联营公司收入调整69925458527586毛利1405615756161141659717696折旧及摊销19392248241326272839销售及管理费用48475441543559196453营运资本变动47114262153926911其他经营净收入费用20616169709951023税费21732173257925912729经营利润112709699116491167412266其他经营活动现金流4651908000财务成本净额576672772813858经营活动现金流10466958485581182312429应占联营公司利润及亏损69925458527586资本开支62537521767178257981税前利润113939052113351138811994其他投资活动现金流513456000税费23982388283428472998投资活动现金流67667065767178257981非控股权益1240799102010251079净利润77555865748175167916负债净变动53198225811701306作每股收益计算的净利润71547964748175167916股息28272827265728362849其他融资活动现金流1340740000资产负债简表百万元人民币融资活动现金流3636366539916661543截至12月31日202120222023E2024E2025E汇率收益损失100000现金及现金等价物8684805685441087613780年初现金863086848056854410876应收账款及票据1056810675110771206213150年末现金8684805685441087613780存货15081708240826462894其他流动资产67986694745179318433财务比率总流动资产2755827133294803351438258年结12月31日202120222023E2024E2025E物业厂房及设备4679350380559356141166813每股指标人民币无形资产43114549425239743714核心每股收益63307042661566467000合资企业联营公司投资871884778935946210048全面摊薄每股收益63307042661566467000其他长期资产1260811812118121181211812每股股息25012349250825202654总长期资产7243075218809348665992388每股账面值3165734516387814291947399总资产99988102351110414120173130646利润率分析短期贷款118506341792683238739毛利率151143141133131应付账款1017280668599944610334净利率8353666058其他短期负债1955721675211032313925272总流动负债4157936082376284090944345盈利能力长期贷款804013451141241489815788ROA7278686361其他长期负债82197263726372637263ROE200204171155148总长期负债1625920714213872216123051其他总负债5783856796590156306967396净负债权益比266258263216170股本117117117117117流动比率0708080809储备及其他资本项目3566038917437414842153487股东权益3577739034438584853853604非控股权益63736521754185669645总权益4215045555513995710463250资料来源公司资料交银国际预测下载本公司之研究报告可从彭博信息BOCM或httpsresearchbocomgroupcom52023年8月25日新奧能源2688HK交银国际香港中环德辅道中68号万宜大厦10楼总机85237661899传真85221074662评级定义分析员个股评级定义分析员行业评级定义买入预期个股未来12个月的总回报高于相关行业领先分析员预期所覆盖行业未来12个月的表现相对于大盘标竿指数具吸引力中性预期个股未来12个月的总回报与相关行业一致同步分析员预期所覆盖行业未来12个月的表现与大盘标竿沽出预期个股未来12个月的总回报低于相关行业指数一致无评级对于个股未来12个月的总回报与相关行业的比较落后分析员预期所覆盖行业未来12个月的表现相对于大盘分析员并无确信观点标竿指数不具吸引力香港市场的标竿指数为恒生综合指数A股市场的标竿指数为MSCI中国A股指数美国上市中概股的标竿指数为标普美国中概股50美元指数下载本公司之研究报告可从彭博信息BOCM或httpsresearchbocomgroupcom62023年8月25日新奧能源2688HK分析员披露本研究报告之作者兹作以下声明i发表于本报告之观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券或其发行者之观点及ii他们之薪酬与发表于报告上之建议观点幷无直接或间接关系iii对于提及的证券或其发行者他们幷无接收到可影响他们的建议的内幕消息非公开股价敏感消息本研究报告之作者进一步确认i他们及他们之相关有联系者按香港证券及期货监察委员会之操守准则的相关定义幷没有于发表研究报告之30个日历日前处置买卖该等证券ii他们及他们之相关有联系者幷没有于任何上述研究报告覆盖之香港上市公司任职高级职员iii他们及他们之相关有联系者幷没有持有有关上述研究报告覆盖之证券之任何财务利益除了一位覆盖分析师持有世茂房地产控股有限公司之股份有关商务关系及财务权益之披露交银国际证券有限公司及或其有关联公司在过去十二个月内与交通银行股份有限公司国联证券股份有限公司交银国际控股有限公司四川能投发展股份有限公司光年控股有限公司金川集团国际资源有限公司嘉兴市燃气集团股份有限公司青岛控股国际有限公司EddingGroupCompanyLimited七牛智能科技有限公司致富金融集团有限公司湖州燃气股份有限公司LeadingStarAsiaHoldingsLimitedGOGOXHoldingsLimited前称58FreightInc苏新美好生活服务股份有限公司兴源动力控股有限公司佳捷康创新集团有限公司清晰医疗集团控股有限公司汇通达网络股份有限公司东原仁知城市运营服务集团股份有限公司武汉有机控股有限公司读书郎教育控股有限公司博维智慧科技有限公司润迈德医疗有限公司乐透互娱有限公司双财庄有限公司中国旅游集团中免股份有限公司香港汇德收购公司百奥赛图北京医药科技股份有限公司宁波健世科技股份有限公司润歌互动有限公司子不语集团有限公司交运燃气有限公司多想云控股有限公司步阳国际控股有限公司阳光保险集团股份有限公司康沣生物科技上海股份有限公司冠泽医疗资讯产业控股有限公司澳亚集团有限公司粉笔有限公司润华生活服务集团控股有限公司淮北绿金产业投资股份有限公司洲际船务集团控股有限公司巨星传奇集团有限公司北京绿竹生物技术股份有限公司中天建设湖南集团有限公司安徽皖通高速公路股份有限公司怡俊集团控股有限公司宏信建设发展有限公司上海小南国控股有限公司SincereWatchHongKongLimited四川科伦博泰生物医药股份有限公司及新传企划有限公司有投资银行业务关系交银国际证券有限公司及或其集团公司现持有东方证券股份有限公司光大证券股份有限公司及InterraAcquisitionCorp的已发行股本逾1免责声明本报告之收取者透过接受本报告包括任何有关的附件表示幷保证其根据下述的条件下有权获得本报告幷且同意受此中包含的限制条件所约束任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反本报告为高度机密幷且只以非公开形式供交银国际证券的客户阅览本报告只在基于能被保密的情况下提供给阁下未经交银国际证券事先以书面同意本报告及其中所载的资料不得以任何形式i复制复印或储存或者ii直接或者间接分发或者转交予任何其它人作任何用途交银国际证券其联属公司关联公司董事关联方及或雇员可能持有在本报告内所述或有关公司之证券幷可能不时进行买卖或对其有兴趣此外交银国际证券其联属公司及关联公司可能与本报告内所述或有关的公司不时进行业务往来或为其担任市场庄家或被委任替其证券进行承销或可能以委托人身份替客户买入或沽售其证劵或可能为其担当或争取担当幷提供投资银行顾问包销融资或其它服务或替其从其它实体寻求同类型之服务投资者在阅读本报告时应该留意任何或所有上述的情况均可能导致真正或潜在的利益冲突本报告内的资料来自交银国际证券在报告发行时相信为正确及可靠的来源惟本报告幷非旨在包含投资者所需要的所有信息幷可能受送递延误阻碍或拦截等因子所影响交银国际证券不明示或暗示地保证或表示任何该等数据或意见的足够性准确性完整性可靠性或公平性因此交银国际证券及其集团或有关的成员均不会就由于任何第三方在依赖本报告的内容时所作的行为而导致的任何类型的损失包括但不限于任何直接的间接的随之而发生的损失而负上任何责任本报告只为一般性提供数据之性质旨在供交银国际证券之客户作一般阅览之用而幷非考虑任何某特定收取者的特定投资目标财务状况或任何特别需要本报告内的任何资料或意见均不构成或被视为集团的任何成员作出提议建议或征求购入或出售任何证券有关投资或其它金融证券本报告之观点推荐建议和意见均不一定反映交银国际证券或其集团的立场亦可在没有提供通知的情况下随时更改交银国际证券亦无责任提供任何有关资料或意见之更新交银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料考虑其本身的特定投资目标财务状况及需要在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前委任其认为必须的法律商业财务税务或其它方面的专业顾问惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖对部分的司法管辖区或国家而言分发发行或使用本报告会抵触当地法律法则规定或其它注册或发牌的规例本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用本报告的发送对象不包括身处中国内地的投资人如知悉收取或发送本报告有可能构成当地法律法则或其他规定之违反本报告的收取者承诺尽快通知交银国际证券本免责声明以中英文书写两种文本具同等效力若两种文本有矛盾之处则应以英文版本为准交银国际证券有限公司是交通银行股份有限公司的附属公司下载本公司之研究报告可从彭博信息BOCM或httpsresearchbocomgroupcom7