9月制造业PMI连续4个月回升，时隔5个月重回荣枯线上。9月PMI环比连续4个月回升，较前值上行0.5%至50.2%，时隔5个月重回荣枯线上。具体来看，制造业PMI的5个分类指数中，生产指数较前值上行0.8个百分点至52.7%，新订单指数较前值回升0.3%至50.5%，原材料库存指数较前值上行0.1个百分点至48.5%，从业人员指数较前值上行0.1个百分点至48.1%，供应商配送时间指数较前值下行0.8个百分点至50.8%。
　　产需两端景气度均有改善，但生产修复持续快于需求，需求不足仍是当前经济的主要问题，且经济的结构性矛盾比较突出。需求端来看，新订单指数较前值回升0.3个百分点至50.5%，新出口订单回升1.1%至47.8%，但仍大幅低于荣枯线。而在生产端，随着高温洪涝等天气因素制约的减弱叠加价格指数环比持续回升，9月生产指数环比超季节性回升0.8个百分点至52.7%（2017-2019年环比均值为0.2%）。综合来看，9月产需两端景气度均有改善，其中生产端的修复持续快于需求，当前生产与新订单之差已升至年内次高位，生产持续成为拉动PMI回升的主要因素，需求不足仍是当前经济的主要问题。且当前经济的结构性矛盾比较突出，今年5月以来制造业投资结构性产能过剩的问题持续加剧，当前缺口已升至今年以来最高位，再结合1-8月制造业投资累计增速仍有5.9%，甚至略高于2017-2019年均值5.8%，预计未来制造业投资或难出现明显回升。
　　9月大型企业扩张加快，但中小型企业仍处于荣枯线下。9月份大型企业PMI录得51.6%，环比回升0.8%，中、小型企业PMI分别为49.6%和48.0%，分别持平前值和环比回升0.3%，仍处于荣枯线下，中小型企业生产经营压力仍较大。
　　9月非制造业商务活动指数环比结束“五连降”，回升0.7pct至51.7%，其中服务业和建筑业景气度均有所回升。具体来看，今年9月非制造业商务活动指数录得51.7%，环比回升0.7%，结束“五连降”。其中服务业商务活动指数录得50.9%，环比季节性回升0.7个百分点。从行业看，随着暑假结束，居民休闲消费和旅游出行有所回落，统计局指出铁路运输、航空运输、住宿、餐饮等行业商务活动指数低于临界点，但水上运输、邮政、电信广播电视及卫星传输服务、互联网软件及信息技术服务、货币金融服务等行业商务活动指数位于55.0%以上较高景气区间。9月建筑业商务活动指数为56.2%，较前值反弹2.4个百分点，主因高温多雨天气影响逐渐消退叠加专项债发行持续放量推动基础设施项目建设施工进度加快。
　　综合来看，9月制造业PMI连续回升4个月后重回荣枯线上，产需两端景气度均有改善，非制造业PMI也结束了环比“五连降”，当前经济呈现出了阶段性反弹的信号，但PMI的回升主要依赖生产项的拉动，需求不足仍是当前经济的主要问题，经济的结构性矛盾比较突出，货币政策仍需维持宽松，“合理充裕”基调不会改变，预计四季度还会进一步宽货币以支持经济。我们维持“当前债市处于震荡走牛大趋势下的震荡阶段”的基本观点，短端价值正在显现，长端虽处于承压时期但距离上限或已不远。短久期信用债可能是现阶段较好的资产。
　　风险提示：房地产超预期、海外超预期等

研究报告全文：2023年09月30日固定收益主题报告如何看待9月PMI重回荣枯线上证券研究报告9月制造业PMI连续4个月回升时隔5个月重回荣枯线上9月PMI分析师环比连续4个月回升较前值上行05至502时隔5个月重回荣枯线池光胜SAC执业证书编号S1450518100003上具体来看制造业PMI的5个分类指数中生产指数较前值上行08chigsessencecomcn个百分点至527新订单指数较前值回升03至505原材料库存指相关报告数较前值上行01个百分点至485从业人员指数较前值上行01个百社融或持平于9CPI微2023-09-29分点至481供应商配送时间指数较前值下行08个百分点至508升PPI降幅延续收窄9月经济金融数据展望产需两端景气度均有改善但生产修复持续快于需求需求不足仍是当一文看懂城投退平台2023-09-27前经济的主要问题且经济的结构性矛盾比较突出需求端来看新订单9月资金面持续偏紧10月2023-09-24指数较前值回升03个百分点至505新出口订单回升11至478流动性压力还大吗10月流动性展望但仍大幅低于荣枯线而在生产端随着高温洪涝等天气因素制约的减弱如何理解5年期国债计划外2023-09-22叠加价格指数环比持续回升9月生产指数环比超季节性回升08个百分发行点至5272017-2019年环比均值为02综合来看9月产需两端景城投债务透视22皖北2023-09-21气度均有改善其中生产端的修复持续快于需求当前生产与新订单之差篇已升至年内次高位生产持续成为拉动PMI回升的主要因素需求不足仍是当前经济的主要问题且当前经济的结构性矛盾比较突出今年5月以来制造业投资结构性产能过剩的问题持续加剧当前缺口已升至今年以来最高位再结合1-8月制造业投资累计增速仍有59甚至略高于2017-2019年均值58预计未来制造业投资或难出现明显回升9月大型企业扩张加快但中小型企业仍处于荣枯线下9月份大型企业PMI录得516环比回升08中小型企业PMI分别为496和480分别持平前值和环比回升03仍处于荣枯线下中小型企业生产经营压力仍较大9月非制造业商务活动指数环比结束五连降回升07pct至517其中服务业和建筑业景气度均有所回升具体来看今年9月非制造业商务活动指数录得517环比回升07结束五连降其中服务业商务活动指数录得509环比季节性回升07个百分点从行业看随着暑假结束居民休闲消费和旅游出行有所回落统计局指出铁路运输航空运输住宿餐饮等行业商务活动指数低于临界点但水上运输邮政电信广播电视及卫星传输服务互联网软件及信息技术服务货币金融服务等行业商务活动指数位于550以上较高景气区间9月建筑业商务活动指数为562较前值反弹24个百分点主因高温多雨天气影响逐渐消退叠加专项债发行持续放量推动基础设施项目建设施工进度加快综合来看9月制造业PMI连续回升4个月后重回荣枯线上产需两端景气度均有改善非制造业PMI也结束了环比五连降当前经济呈现出了阶段性反弹的信号但PMI的回升主要依赖生产项的拉动需求不足仍是当前经济的主要问题经济的结构性矛盾比较突出货币政策仍需维持宽松合理充裕基调不会改变预计四季度还会进一步宽货币以支持经济我们维持当前债市处于震荡走牛大趋势下的震荡阶段的基本观点短端价值正在显现长端虽处于承压时期但距离上限或已不远短久期信用债可能是现阶段较好的资产风险提示房地产超预期海外超预期等本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页1固定收益主题报告内容目录19月制造业PMI在连续回升4个月后重回荣枯线上32需求不足仍是当前经济的主要问题且经济的结构性矛盾比较突出439月大型企业扩张加快但中小型企业仍处于荣枯线下44非制造业商务活动指数环比结束五连降回升07pct至517其中服务业和建筑业景气度均有所回升5图表目录图12023年1-9月PMI及分项分布3图2历年9月制造业PMI指数环比变化情况3图3历年9月PMI产需两端环比变化情况3图4产需两端双双回升其中生产端的改善更为明显4图59月主要原材料购进价格指数与出场价格指数双双回升4图69月产成品库存小幅回落原材料库存小幅回升4图79月大型企业扩张加快但中小型企业仍处于荣枯线下5图8非制造业商务活动指数环比结束五连降其中服务业和建筑业景气度均小幅回升5图98月制造业与终端需求的缺口进一步扩大6本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页2固定收益主题报告19月制造业PMI在连续回升4个月后重回荣枯线上图12023年1-9月PMI及分项分布2023-092023-082023-072023-062023-052023-042023-032023-022023-01生产6055非制造业新订单50454035供货商配送时间30新出口订单从业人员产成品库存原材料库存资料来源WIND安信证券研究中心图2历年9月制造业PMI指数环比变化情况图3历年9月PMI产需两端环比变化情况生产端环比变动需求端环比变动209月PMI环比变动0815061004050200005-0210-0415-0620162017201820192020202120222023201820182019202020212017201720222023202016资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页3固定收益主题报告2需求不足仍是当前经济的主要问题且经济的结构性矛盾比较突出图4产需两端双双回升其中生产端的改善更为明显生产-新订单右轴生产新订单60450340230120010-10-220171201710201872019420201202010202172022420231资料来源Wind安信证券研究中心图59月主要原材料购进价格指数与出场价格指数双双回升图69月产成品库存小幅回落原材料库存小幅回升PMI出厂价格55PMI80主要原材料购进价格2PMI产成品库存PMI原材料库存出厂价格-原材料购进价格右轴700506024550440640308201035101230014201812019120201202112022120231201892019920209202192022920239资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心39月大型企业扩张加快但中小型企业仍处于荣枯线下本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页4固定收益主题报告图79月大型企业扩张加快但中小型企业仍处于荣枯线下56PMI大型企业月PMI中型企业月PMI小型企业月5452504846444240201812018720191201972020120207202112021720221202272023120237资料来源Wind安信证券研究中心4非制造业商务活动指数环比结束五连降回升07pct至517其中服务业和建筑业景气度均有所回升图8非制造业商务活动指数环比结束五连降其中服务业和建筑业景气度均有所回升非制造业PMI商务活动非制造业PMI建筑业非制造业PMI服务业70656055504540353025201992020320209202132021920223202292023320239资料来源Wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页5固定收益主题报告图9今年5月以来制造业与终端需求的缺口持续扩大53中国制造业PMI制造业累计同比-地产基建出口累计同比右轴逆序-1552-1051-5500495481047152015-022015-112016-082017-052018-022018-112019-082020-052021-022021-112022-082023-05资料来源Wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页6固定收益主题报告分析师声明本报告署名分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格勤勉尽责诚实守信本人对本报告的内容和观点负责保证信息来源合法合规研究方法专业审慎研究观点独立公正分析结论具有合理依据特此声明本公司具备证券投资咨询业务资格的说明安信证券股份有限公司以下简称本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式本公司可以对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向本公司的客户发布本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页7固定收益主题报告免责声明任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告基于已公开的资料或信息撰写但本公司不保证该等信息及资料的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断本报告中的证券或投资标的价格价值及投资带来的收入可能会波动在不同时期本公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态本公司将随时补充更新和修订有关信息及资料但不保证及时公开发布同时本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准如有需要客户可以向本公司投资顾问进一步咨询在法律许可的情况下本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务提请客户充分注意客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议无论是否已经明示或暗示本报告不能作为道义的责任的和法律的依据或者凭证在任何情况下本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告版权仅为本公司所有未经事先书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表转发或引用本报告的任何部分如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为安信证券股份有限公司研究中心且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设并采用适当的估值方法和模型得出的由于假设估值方法和模型均存在一定的局限性估值结果和分析结论也存在局限性请谨慎使用安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权安信证券研究中心深圳市地址深圳市福田区福田街道福华一路19号安信金融大厦33楼邮编518026上海市地址上海市虹口区东大名路638号国投大厦3层邮编200080北京市地址北京市西城区阜成门北大街2号楼国投金融大厦15层邮编100034本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页8