9月11日，央行公布了8月金融数据，8月新增社融3.12万亿元，同比多增6316亿，8月新增人民币贷款1.36万亿元，同比多增868亿元；社融存量增速9.0%，较前值回升0.1%，扣除政府债的社融增速8.8%，较前值回落0.2%。8月M2同比自10.7%回落至10.6%，M1同比则自2.3%回落至2.2%。
　　8月社融同比多增，主因政府债券支撑，与专项债发行节奏加快有关。具体来看，8月社融口径新增贷款1.34万亿元，环比回升1.30万亿，但同比仍少增102亿元。表外三项合计增加1005亿元，受去年同期高基数影响同比少增3764亿。其中8月信托和委托贷款合计减少124亿，而去年同期政策性开发性金融工具开始发力，委托贷款明显高增，高基数下同比少增1407亿；未贴现的银行承兑汇票净融资增加1129亿元，受表内票据冲量影响，同比少增2357亿。直接融资中，非金融企业境内股票融资1036亿元，同比少增215亿元，企业债券新增2698亿元，同比多增1186亿元。8月政府债券净融资额1.18万亿元，主要是8月专项债发行明显提速，叠加去年低基数，同比多增8714亿元，是社融同比多增的主要支撑项，而8月剔除政府债融资的社融增速较前值回落0.2%至8.8%，仍处于下行区间。
　　信贷结构仍待改善，票据冲量明显，居民、企业中长期贷款仍偏弱。从信贷分项来看，8月居民贷款新增3922亿元，同比少增658亿。其中居民短贷新增2320亿元，同比多增398亿元，较上月明显改善，基本修复至历史同期均值水平（2018-2022年均值为2172亿元），或由于暑期居民出行和服务消费景气度较高；另一方面，8月居民中长贷新增1602亿元，明显低于历史同期均值4289亿元，同比亦多减1056亿元，主因地产销售仍持续低迷，8月30城商品房成交面积同比下降29%、百城住宅成交面积同比降幅超30%。8月企业贷款新增9488亿元，同比多增738亿元，但票据冲量现象再现。8月新增票据融资3472亿元，同比多增1881亿元，而不含票据融资的企业新增贷款同比少增约1000亿元。其中，短期贷款继续季节性回落，8月减少401亿，同比多减280亿元；企业中长期贷款新增6444亿元，同比少增909亿元，企业中长贷在实现连续11个月同比多增后自今年7月已连续2个月少增，且同比增速也在6月达到近年来高点后连续3个月出现回落。正如我们之前在《经济见底了吗？》《债市对“利空”钝化了吗？》等报告中所强调，今年经济的核心矛盾是制造业投资相对于终端需求的结构性产能过剩，而在结构性产能过剩的背景下，制造业企业加杠杆动能不足，企业中长贷预计仍将面临回落压力。因此综合来看，8月企业贷款的同比多增主要来自票据冲量，当前企业的实际融资需求仍然偏弱。
　　8月M2、M1增速双双回落，M2-M1剪刀差持平于上月。8月M1同比较上月回落0.1个百分点至2.2%，反映当前资金活化仍偏弱；高基数下8月M2同比继续回落0.1个百分点至10.6%，M2与M1剪刀差持平于前值8.4%。存款端，8月存款增加1.26万亿，同比少增200亿元，其中，居民存款增加7877亿元，同比少增409亿元，企业存款增加8890亿元，同比少增661亿元，可能指向存款利率下调后，居民、企业资产继续从存款向理财基金转移;财政存款减少88亿元，同比少减2484亿。综合来看，8月居民企业新增存款略低于去年同期，加上财政投放相对偏慢，拖累M2同比增速小幅下滑。
　　总体来看，8月社融总量超预期回升，但社融的同比多增主要来自于地方债发行节奏加快的拉动，而扣除政府债融资的社融增速仍处于下行区间，且从结构上看，8月票据冲量现象明显，居民和企业的中长期贷款同比延续少增，反映出当前实体融资需求仍偏弱。往后来看，年内新增专项债剩余7000亿额度按计划将在9月底前发行完毕，且近期特殊再融资债也有望重启，因此预计短期内政府债券将继续对社融提供支撑，但从信贷的角度来看，虽然近期楼市放松政策或可阶段性有限度地抑制居民存贷差值继续回升，从而有利于阶段性稳信贷预期，但制造业仍处于结构性产能过剩阶段，企业中长贷没有走出承压时期，预计未来信贷还将面临回落压力，需要央行进一步降准降息以支持实体融资，9月降准必要性较强，四季度或有再次降息可能性。我们预计当前债市继续调整的空间可能不会太大了，情绪过度发酵料将带来超调后的交易机会，而且短期承压不改债市“震荡走牛”的大方向。
　　风险提示：政策超预期、房地产超预期、海外超预期等。

研究报告全文：2023年09月12日固定收益主题报告社融会持续回升吗证券研究报告9月11日央行公布了8月金融数据8月新增社融312万亿元同比多增6316亿8月新增人民币贷款136万亿元同比多增868池光胜分析师亿元社融存量增速90较前值回升01扣除政府债的社融增SAC执业证书编号S1450518100003chigsessencecomcn速88较前值回落028月M2同比自107回落至106M1同比则自23回落至22相关报告8月通胀回升了然后呢2023-09-098月社融同比多增主因政府债券支撑与专项债发行节奏加快有8月城投债发行监管跟踪2023-09-08关具体来看8月社融口径新增贷款134万亿元环比回升130借新还旧债占比继续回升万亿但同比仍少增102亿元表外三项合计增加1005亿元受去终止发行创年内新高年同期高基数影响同比少增3764亿其中8月信托和委托贷款合计社融或升至91CPI回正2023-09-06减少124亿而去年同期政策性开发性金融工具开始发力委托贷款PPI延续回升8月经济明显高增高基数下同比少增1407亿未贴现的银行承兑汇票净融金融数据展望资增加1129亿元受表内票据冲量影响同比少增2357亿直接融2023年8月信用债市场回2023-09-06资中非金融企业境内股票融资1036亿元同比少增215亿元企顾净融资有所回升信用业债券新增2698亿元同比多增1186亿元8月政府债券净融资额利差整体收窄118万亿元主要是8月专项债发行明显提速叠加去年低基数以史为鉴本轮房地产放松2023-09-04同比多增8714亿元是社融同比多增的主要支撑项而8月剔除政力度如何府债融资的社融增速较前值回落02至88仍处于下行区间信贷结构仍待改善票据冲量明显居民企业中长期贷款仍偏弱从信贷分项来看8月居民贷款新增3922亿元同比少增658亿其中居民短贷新增2320亿元同比多增398亿元较上月明显改善基本修复至历史同期均值水平2018-2022年均值为2172亿元或由于暑期居民出行和服务消费景气度较高另一方面8月居民中长贷新增1602亿元明显低于历史同期均值4289亿元同比亦多减1056亿元主因地产销售仍持续低迷8月30城商品房成交面积同比下降29百城住宅成交面积同比降幅超308月企业贷款新增9488亿元同比多增738亿元但票据冲量现象再现8月新增票据融资3472亿元同比多增1881亿元而不含票据融资的企业新增贷款同比少增约1000亿元其中短期贷款继续季节性回落8月减少401亿同比多减280亿元企业中长期贷款新增6444亿元同比少增909亿元企业中长贷在实现连续11个月同比多增后自今年7月已连续2个月少增且同比增速也在6月达到近年来高点后连续3个月出现回落正如我们之前在经济见底了吗债市对利空钝化了吗等报告中所强调今年经济的核心矛盾是制造业投资相对于终端需求的结构性产能过剩而在结构性产能过剩的背景下制造业企业加杠杆动能不足企业中长贷预计仍将面临回落压力因此综合来看8月企业贷款的同比多增主要来自票据冲量当前企业的实际融资需求仍然偏弱8月M2M1增速双双回落M2-M1剪刀差持平于上月8月M1同比较上月回落01个百分点至22反映当前资金活化仍偏弱高基数下8月M2同比继续回落01个百分点至106M2与M1剪刀差持平于前值84存款端8月存款增加126万亿同比少增200本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页1固定收益主题报告亿元其中居民存款增加7877亿元同比少增409亿元企业存款增加8890亿元同比少增661亿元可能指向存款利率下调后居民企业资产继续从存款向理财基金转移财政存款减少88亿元同比少减2484亿综合来看8月居民企业新增存款略低于去年同期加上财政投放相对偏慢拖累M2同比增速小幅下滑总体来看8月社融总量超预期回升但社融的同比多增主要来自于地方债发行节奏加快的拉动而扣除政府债融资的社融增速仍处于下行区间且从结构上看8月票据冲量现象明显居民和企业的中长期贷款同比延续少增反映出当前实体融资需求仍偏弱往后来看年内新增专项债剩余7000亿额度按计划将在9月底前发行完毕且近期特殊再融资债也有望重启因此预计短期内政府债券将继续对社融提供支撑但从信贷的角度来看虽然近期楼市放松政策或可阶段性有限度地抑制居民存贷差值继续回升从而有利于阶段性稳信贷预期但制造业仍处于结构性产能过剩阶段企业中长贷没有走出承压时期预计未来信贷还将面临回落压力需要央行进一步降准降息以支持实体融资9月降准必要性较强四季度或有再次降息可能性我们预计当前债市继续调整的空间可能不会太大了情绪过度发酵料将带来超调后的交易机会而且短期承压不改债市震荡走牛的大方向风险提示政策超预期房地产超预期海外超预期等本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页2固定收益主题报告内容目录18月新增社融增速回升主因政府债融资拉动42M2M1同比均回落M2-M1剪刀差走平5图表目录图18月新增社融与历年同期对比亿4图2社融存量增速含政府债和不含政府债4图38月新增信贷与历年同期对比亿4图430大中城市商品房销售面积的同比增速4图5当前制造业累计同比-地产基建出口累计同比仍持续大于零4图6企业中长期贷款增速已连续3月滑落5图7社融和信贷数据概览亿绿色为较上年同期改善5图8M2M1同比均回落M2-M1剪刀差走平6图98月企业居民存款增速小幅回落财政存款增速小幅回升6本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页3固定收益主题报告18月新增社融增速回升主因政府债融资拉动图18月新增社融与历年同期对比亿图2社融存量增速含政府债和不含政府债贷款表外三项企业债券15社会融资规模存量含政府债同比40000股票政府债券其他总量14社会融资规模存量不含政府债同比300001320000121190100001090888-10000720192020202120222023201982020220208202122021820222202282023220238资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心图38月新增信贷与历年同期对比亿图430大中城市商品房销售面积的同比增速30大中城市商品房成交面积当月同比居民短贷居民中长贷企业短贷150一线城市20000企业中长贷票据融资非银贷款二线城市总量10015000100005050000050-500010020192020202120222023201882019420191220208202142021122022820234资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心图5当前制造业累计同比-地产基建出口累计同比仍持续大于零中国制造业PMI制造业累计同比-地产基建出口累计同比右轴逆序53-1552-1051-5500495481047152015-022015-112016-082017-052018-022018-112019-082020-052021-022021-112022-082023-05资料来源Wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页4固定收益主题报告图6企业中长期贷款增速已连续3月滑落30企业中长贷余额增速2520151050201382015820178201982021820238资料来源Wind安信证券研究中心图7社融和信贷数据概览亿绿色为较上年同期改善单位亿元2023年8月上一期2022年8月同比多增社融增速9089105社融增速老口径9392105社融增速不含政府债889091-信贷增速109110108M2增速106107122M1增速222361总计312005282247126316人民币贷款1340036413344102外币贷款201339826625委托贷款97817551658社融信托贷款221230472251未贴现的银行承兑汇票1129196234862357债券2698117915121186股票10367861251215政府债券11800410930458714总计13600345912500868居民392220074580658居民短期232013351922398居民中长期160267226581056贷款企业948823788750738企业短期4013785121280企业中长期644427127353909票据融资3472359715911881非银358n42567资料来源Wind安信证券研究中心2M2M1同比均回落M2-M1剪刀差走平本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页5固定收益主题报告图98月企业居民存款增速小幅回落财政存款增速小幅回升图8M2M1同比均回落M2-M1剪刀差走平企业居民存款增速财政存款增速右25121740M2同比-M1同比右轴M1同比M2同比302010158201513610101140529-10007-205-220198202082021820228202385-30201822019220202202122022220232资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页6固定收益主题报告分析师声明本报告署名分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格勤勉尽责诚实守信本人对本报告的内容和观点负责保证信息来源合法合规研究方法专业审慎研究观点独立公正分析结论具有合理依据特此声明本公司具备证券投资咨询业务资格的说明安信证券股份有限公司以下简称本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式本公司可以对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向本公司的客户发布本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页7固定收益主题报告免责声明本报告仅供安信证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告基于已公开的资料或信息撰写但本公司不保证该等信息及资料的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断本报告中的证券或投资标的价格价值及投资带来的收入可能会波动在不同时期本公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态本公司将随时补充更新和修订有关信息及资料但不保证及时公开发布同时本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准如有需要客户可以向本公司投资顾问进一步咨询在法律许可的情况下本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务提请客户充分注意客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议无论是否已经明示或暗示本报告不能作为道义的责任的和法律的依据或者凭证在任何情况下本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告版权仅为本公司所有未经事先书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表转发或引用本报告的任何部分如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为安信证券股份有限公司研究中心且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设并采用适当的估值方法和模型得出的由于假设估值方法和模型均存在一定的局限性估值结果和分析结论也存在局限性请谨慎使用安信证券股份有限公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