美国政府关门的“来龙去脉”
　　在美国三权分立的体制下，美国众议院掌握政府资金的拨款权，并设有专门的拨款委员会进行管辖。理论上来说，众议院拨款委员会应该在每个新财年（10月1日）开始前完成拨款程序，但由于整个程序较为复杂，常规的拨款法案如果没有办法在新财年开始前通过，国会可以通过一项持续性决议（CR），为政府提供临时资金，从而保证政府的运转。但若新财年之前没有办法通过新的拨款案，且持续性决议没有办法即时生效，则美国政府将会面临资金缺口（funding gap），而这是导致美国政府关门（shutdown）的重要原因。
　　拜登政府遭遇关门危机的原因与进展
　　在2023年6月底，美国总统拜登与国会就债务上限问题达成一致，同意将债务上限推迟至2025年1月1日。作为交换，其同意在2025年前限制联邦政府开支。虽然成功在大选年即将到来的时间节点避免了债务问题，但共和党内的保守派对于这一份法案仍是相当的不满意，认为应该更大程度的削减相关的支出。目前共和党的拨款法案要求削减联邦支出大约8%。此外，双方在对乌克兰援助的问题上也存在重大分歧。根据CRFB在9月26日的调查数据，美国政府关门的概率已经高达87%。
　　拜登政府关门的可能影响与后果
　　如果拜登政府关门，则其对美国社会经济的影响或体现在两个方面：一是若政府关门，则意味着有相当一大部分的联邦政府工作人员将被迫无薪休假，相关的公共服务将会停止，从而造成社会运行的秩序混乱；二是可能会对美国经济产生一定的影响，根据CBO的研究，在2018年12月22日至2019年1月25日的政府关门期间，美国2018年4季度、2019年1季度的GDP中有大概30亿美元无法恢复，约占2019年整个GDP的0.02%。而这还没有考虑对于私人部门的连带影响。此外，在当前的情况下，美国政府关门还意味着相关的经济数据可能会无法及时发布，或将会对美联储以及金融市场的决策产生一定的影响。
　　不过需要注意的是，虽然美国政府关门实际的经济影响或有限，其潜在影响还需要我们加以密切关注。首先，政府关门的背后反映的是美国两党之间的分裂，从而带来不确定性；其次，可能会影响投资者对美国国债的信心，从而推升美债风险溢价水平，促使美债收益率较长期维持在高位；最后，美国政府如果关门，后续拜登政府想在年推动相关的财政刺激可能性会比较小，对美国经济的增长动能带来一定的负面影响。
　　历次政府关门期间大类资产波动情况并不相同
　　我们对1976年以来美国政府关门（含资金短缺）时长大于等于3天以上的各类资产波动情况进行了汇总统计，发现在每一阶段不同资产表现均有所差异，但总的来看，黄金表现都相对良好，或与资金的风险偏好有所降低有关。
　　风险提示：两党分裂加剧，美国政府关门时长超预期。
　　

研究报告全文：宏观经济点评宏观研2023年09月28日美国政府关门危机源起进展及可能影响究宏观研究团队宏观经济点评何宁分析师潘纬桢联系人heningkyseccnpanweizhenkyseccn证书编号S0790522110002证书编号S0790122110044美国政府关门的来龙去脉在美国三权分立的体制下美国众议院掌握政府资金的拨款权并设有专门的拨宏款委员会进行管辖理论上来说众议院拨款委员会应该在每个新财年10月1观经日开始前完成拨款程序但由于整个程序较为复杂常规的拨款法案如果没有济办法在新财年开始前通过国会可以通过一项持续性决议CR为政府提供临点时资金从而保证政府的运转但若新财年之前没有办法通过新的拨款案且持评续性决议没有办法即时生效则美国政府将会面临资金缺口fundinggap而这是导致美国政府关门shutdown的重要原因拜登政府遭遇关门危机的原因与进展在2023年6月底美国总统拜登与国会就债务上限问题达成一致同意将债务上限推迟至2025年1月1日作为交换其同意在2025年前限制联邦政府开支虽然成功在大选年即将到来的时间节点避免了债务问题但共和党内的保守派对于这一份法案仍是相当的不满意认为应该更大程度的削减相关的支出目前共和党的拨款法案要求削减联邦支出大约8此外双方在对乌克兰援助的问题相关研究报告上也存在重大分歧根据在月日的调查数据美国政府关门的概率CRFB926高利率水平或将持续更久月已经高达87开9源FOMC会议点评宏观经济点评拜登政府关门的可能影响与后果证-2023921如果拜登政府关门则其对美国社会经济的影响或体现在两个方面一是若政府券政策持续落地关注化债地产等关门则意味着有相当一大部分的联邦政府工作人员将被迫无薪休假相关的公证券增量政策宏观周报-2023917共服务将会停止从而造成社会运行的秩序混乱二是可能会对美国经济产生一研预计Q3GDP约为47总需求政定的影响根据CBO的研究在2018年12月22日至2019年1月25日的政府究报策加码空间仍存兼评8月经济数关门期间美国2018年4季度2019年1季度的GDP中有大概30亿美元无法恢复约占2019年整个GDP的002而这还没有考虑对于私人部门的连带影告据宏观经济点评-2023916响此外在当前的情况下美国政府关门还意味着相关的经济数据可能会无法及时发布或将会对美联储以及金融市场的决策产生一定的影响不过需要注意的是虽然美国政府关门实际的经济影响或有限其潜在影响还需要我们加以密切关注首先政府关门的背后反映的是美国两党之间的分裂从而带来不确定性其次可能会影响投资者对美国国债的信心从而推升美债风险溢价水平促使美债收益率较长期维持在高位最后美国政府如果关门后续拜登政府想在年推动相关的财政刺激可能性会比较小对美国经济的增长动能带来一定的负面影响历次政府关门期间大类资产波动情况并不相同我们对1976年以来美国政府关门含资金短缺时长大于等于3天以上的各类资产波动情况进行了汇总统计发现在每一阶段不同资产表现均有所差异但总的来看黄金表现都相对良好或与资金的风险偏好有所降低有关风险提示两党分裂加剧美国政府关门时长超预期请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明19宏观经济点评目录1美国政府关门的来龙去脉32当前美国政府遭遇关门危机原因及可能影响分析421拜登政府遭遇关门危机的原因与进展422拜登政府关门的可能影响与后果623历次政府关门期间大类资产波动情况并不相同73风险提示7图表目录图1美国政府已经历多次资金短缺及关门3图2可持续性决议目前使用的频次非常高5图310年期美债收益率创下近期新高7表1美国政府关门大多因为财政预算问题未达成一致4表2美国政府财政支出DiscretionarySpending预算基本未有增长5表3美国政府关门含资金短缺期间大类资产表现各异7请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明29宏观经济点评1美国政府关门的来龙去脉在美国三权分立的体制下众议院掌握政府资金的拨款权并设有专门的拨款委员会进行管辖考虑到整个拨款过程较为复杂因此拨款委员会共设有12个小组分别负责制定某一项为政府特定部门和领域提供资金的法案当法案成功通过众议院和参议院并由美国总统签署后即可生效理论上来说众议院拨款委员会应该在每个新财年10月1日开始前完成拨款程序但是由于整个程序较为复杂常规的拨款法案如果无法在新财年开始前通过国会可以通过一项持续性决议continuingresolution简称CR为政府提供临时资金从而保证政府的运转从上述机制中不难发现如果在新财年之前没有办法通过新的拨款法案且持续性决议没有办法即时生效则美国政府将会面临资金缺口fundinggap而这是导致美国政府关门shutdown的重要原因当然如果12项法案中有部分通过则美国政府面临的局面则是部分关门partialshutdown事实上在1980年代以前资金缺口对美国政府的运行并无太大影响因大家普遍预期在拨款法案通过后将获得相应的补薪但在1980和1981年时任美国司法部长BenjaminCiviletti主张对反赤字法AntideficiencyAct进行更为严格的解释其认为政府机构在面临资金缺口时并没有办法完成其合法工作自此开启了美国政府关门的先例在1982财年美国联邦政府首次关门政府雇员开启无薪休假不过一些必要的部门军队执法人员等拥有豁免权可以继续工作并在拨款法案通过后得到补薪1根据美国众议院的数据自1976年以来2美国政府总计经历20次资金缺口其中10次均导致政府关门目前为止经历单次关门时间最长的是特朗普政府彼时美国政府从2018年12月22日关门至2019年1月25日持续时间34天里根政府时期美国政府经历了较多次数的关门不过每次持续时长相对较短图1美国政府已经历多次资金短缺及关门天资金短缺fundinggap时长政府关门时长4035302520151050数据来源USHouseofRepresentatives开源证券研究所注2019年时长包含2018年关门1httpshistoryhousegovInstitutionShutdownGovernment-Shutdowns21974年美国国会预算程序便有所修改并于1976年正式生效故统计1976年以来数据详见httpswwwgovtrackuscongressbills93hr7130text请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明39宏观经济点评由上可见近20年来几乎每次资金缺口都会导致政府关门究其原因主要还是在于美国两党政治斗争益发严峻双方对政府相关财政预算的分裂程度加剧拨款法案需要花费更多的时间协商讨论在此情况下持续性决议便容易成为两党之间谈判的筹码在双方分歧较大的时候政府会容易陷入关门的窘境表1美国政府关门大多因为财政预算问题未达成一致政府关门时间总统众议院参议院争论事项当前意义上的第一次政府关门里根要求削减国内支出并承诺否19811120-23里根民主党共和党决任何未包括至少一半削减金额的法案但众议院坚持大幅削减国防开支并增加自身和公务员队伍的工资1982930-102里根民主党共和党国会错过了为政府提供资金的全面支出法案采取行动的最后期限众议院民主党人正在推动一些白宫反对的条款包括扩大对有受抚1984103-5里根民主党共和党养子女的家庭的援助等10月3日的支出延期到期迫使政府关门最终国会放弃了犯罪19861016-18里根民主党共和党法案民权法案和供水项目这三个问题而里根总统则保留了他的犯罪一揽子计划老布什承诺否决任何未附带削减赤字计划的持续决议众议院试图19901005-09老布什民主党民主党推翻他的否决但失败了迫使政府关门数百万工人被迫休假国会向克林顿提交了一项持续决议包括提高医疗保险保费取消19951113-19克林顿共和党共和党环境法规以及要求在七年内平衡预算克林顿否决了该法案政府关门共和党人要求克林顿使用国会预算办公室的财政预算但遭到了克19951215-19960106克林顿共和党共和党林顿的拒绝从而导致政府关门国会就奥巴马医改方案存在分歧导致拨款法案无法顺利通过并20130930-1017奥巴马共和党民主党最终导致政府关门共和党和民主党未能就将儿童入境暂缓遣返计划DACA受益人20180119-22特朗普共和党共和党的移民保护纳入支出法案达成一致双方就边境墙的资金支出事宜无法达成一致最终造成目前为止时20181221-20190125特朗普民主党共和党长最长的一次政府关门资料来源VOXUSHouseofRepresentatives开源证券研究所2当前美国政府遭遇关门危机原因及可能影响分析21拜登政府遭遇关门危机的原因与进展如前所述近年来美国政府遭遇关门危机大多因为总统与众议院无法就拨款案中的某些项目达成一致而在众议院与总统分属不同党派时这种情况尤为严重本次拜登政府遭遇关门危机亦属于这种情况在2023年6月底美国总统拜登与国会就债务上限问题达成一致共和党控制的众议院同意将债务上限推迟至2025年1月1日作为交换民主党则同意在2025年前限制联邦政府开支虽然成功在大选年即将到来的时间节点避免了债务问题但共和党内的保守派对于这一份法案仍是相当的不满意认为应该更大程度的削减相关的支出并且在相关的法案中加入了堕胎避孕烟草监管和跨性别者医疗保请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明49宏观经济点评健的相关条款3目前共和党的拨款法案要求削减联邦支出大约8并加强边境安全特别是美墨边境此外双方在对乌克兰援助的问题上也存在重大分歧而这些都是民主党政府所不能接受的4表2美国政府财政支出DiscretionarySpending预算基本未有增长时间国防预算非国防预算总计2023财年85836743891602252024财年886357036515902025财年895217106916059数据来源CRS开源证券研究所注单位为10亿美元从当前的情况来看由于两党分歧较大正常的拨款法案几乎不可能在10月1日前通过当前12项拨款法案中众议院仅通过一项甚至连以往较为容易通过的国防法案目前也未能通过5但根据我们上面的分析即使没有办法及时通过正常的拨款法案国会还是可以使用可持续性决议为政府提供临时资金以避免政府关门事实上在过去十几年中可持续性决议使用的频次非常高几乎已经成为一种常用的短期资金来源方式而根据最新的报道美国参议院已经通过一项可持续性决议以让政府可以持续运行到11月17日包含给予乌克兰60亿美元援助但该法案在众议院获得通过的可能性似乎并不大共和党内的保守派仍然坚持其原有主张随着政府关门时间的临近达成协议的难度越来越高6而根据CRFB在9月26日的调查数据美国政府关门的概率已经高达877图2可持续性决议目前使用的频次非常高资料来源GAO3httpswwwbrookingseduarticleswhat-is-a-government-shutdown-and-why-are-we-likely-to-have-another-one4httpsapnewscomarticleshutdown-mccarthy-biden-trump-republicans-e4c37673b6507deaed2902f2166ef7595httpswwwnbcnewscompoliticscongressgovernment-shutdown-everything-need-to-know-rcna1172036httpswallstreetcncomarticles36988177httpswwwcrfborgblogs87-chance-shutdown-crfb-budget-experts-poll请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明59宏观经济点评22拜登政府关门的可能影响与后果由于当前美国政府关门的风险越来越高白宫已经制定相应的应急计划针对政府关门的相关问题进行了详细回答如果拜登政府关门则其对美国社会经济的影响或体现在两个方面一是若政府关门则意味着有相当一大部分的联邦政府工作人员将被迫无薪休假参照2018-2019年特朗普政府时期的两次政府关门分别造成数十万联邦政府员工被迫休假这意味着相关的公共服务将会停止虽说必需的公共服务仍将会保留但根据CRFB的资料如社会保障和医疗保险的申请环境和食品检查国家公园旅游业航空旅行国税局SNAP补充营养援助计划等等都会受到直接的影响8从而造成社会运行的秩序混乱二是可能会对美国经济产生一定的影响根据美国国会预算办公室CBO的研究在2018年12月22日至2019年1月25日的政府关门期间美国联邦政府推迟了约180亿美元的政府支出而且由于经济活动减少美国2018年4季度2019年1季度的GDP中有大概30亿美元无法恢复约占2019年整个GDP的002而这还没有考虑对于私人部门的连带影响从经济运行的角度来看政府关门后其工作人员的开支相应减少相应的企业的收入也对应减少可能某些收入将永远失去若叠加某些企业无法在政府关门期间取得相关的许可证从而影响了投资与招聘则对经济的影响将会更大9此外在当前的情况下美国政府关门还意味着相关的经济数据非农就业通胀三季度GDP等可能会无法及时发布而这或将会对美联储以及金融市场的决策产生一定的影响总的来看美国政府关门的影响目前还不能确定一则虽然政府关门对于经济有一定的负面作用但考虑到政府关门还未成定局两党达成临时性决议的可能性仍在且即使真的面临关门的情况关门的时长也是一个值得关注的重要变量若关门持续时间较短则对经济的影响或将较小反之影响或稍高二则关门的范围也不能确定参考过去的历史经验来看每一次政府关门涉及部门都有所不同因此对社会经济的影响也不尽相同不过需要注意的是虽然美国政府关门实际的经济影响有限其潜在影响还需要加以密切关注首先政府关门的背后反映的是美国两党之间的分裂叠加2024年是美国的大选年为了给2024年的大选积攒政治资本部分议员可能采取非常强硬的态度阻挠相关法案的通过从而带来不确定性其次在美联储预期更长时间内维持高利率环境的背景下美国国债收益率创下新高10年期国债收益率目前已突破46若政府关门风波持续可能会影响投资者对美国国债的信心风险偏好可能会有所下降从而推升美债风险溢价水平促使美债收益率较长期维持在高位最后我们认为美国政府如果关门意味着后续拜登政府如果想在2024年推动相关的财政支出以刺激经济发展的可能性会比较小这或将对美国经济后续的增长动能带来一定的负面影响8httpswwwcrfborgpapersgovernment-shutdowns-qa-everything-you-should-knowwhatservicesaffected9httpswwwcbogovpublication54937请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明69宏观经济点评图310年期美债收益率创下近期新高美国国债收益率10年60504030201000数据来源Wind开源证券研究所23历次政府关门期间大类资产波动情况并不相同我们对1976年以来美国政府关门含资金短缺时长大于等于3天以上的大类资产波动情况进行了汇总统计发现在每一阶段不同资产表现均有所差异但总的来看黄金表现都相对良好或与资金的风险偏好有所降低有关表3美国政府关门含资金短缺期间大类资产表现各异开始时间结束时间持续时长标普500指数美元指数10年期美债收益率伦敦现货黄金1976-09-301976-10-1110-342011-265-1291977-09-301977-10-1312-318-0791752531977-10-311977-11-098069045-0263721977-11-301977-12-098-124-094106-0941978-09-301978-10-1817-200-3190705481979-09-301979-10-1211-442234752-0571982-12-171982-12-213081-058-0941201990-10-051990-10-093-205-1062080351995-11-131995-11-195077-062-084-0521995-12-151996-01-0621034002-1222692013-09-302013-10-1716225-066-1882212018-12-222019-01-25341027-117-108284数据来源Wind开源证券研究所3风险提示两党分裂加剧美国政府关门时长超预期请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明79宏观经济点评特别声明证券期货投资者适当性管理办法证券经营机构投资者适当性管理实施指引试行已于2017年7月1日起正式实施根据上述规定开源证券评定此研报的风险等级为R3中风险因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3C4C5的普通投资者若您并非专业投资者及风险承受能力为C3C4C5的普通投资者请取消阅读请勿收藏接收或使用本研报中的任何信息因此受限于访问权限的设置若给您造成不便烦请见谅感谢您给予的理解与配合分析师承诺负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户的反馈竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系股票投资评级说明评级说明买入Buy预计相对强于市场表现20以上增持预计相对强于市场表现证券评级outperform520中性Neutral预计相对市场表现在55之间波动减持underperform预计相对弱于市场表现5以下看好overweight预计行业超越整体市场表现行业评级中性Neutral预计行业与整体市场表现基本持平看淡underperform预计行业弱于整体市场表现备注评级标准为以报告日后的612个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现其中A股基准指数为沪深300指数港股基准指数为恒生指数新三板基准指数为三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者应阅读整篇报告以获取比较完整的观点与信息不应仅仅依靠投资评级来推断结论分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明89宏观经济点评法律声明开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供开源证券股份有限公司以下简称本公司的机构或个人客户以下简称客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告是发送给开源证券客户的属于商业秘密材料只有开源证券客户才能参考或使用如接收人并非开源证券客户请及时退回并删除本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突不应视本报告为做出投资决策的唯一因素本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任若本报告的接收人非本公司的客户应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问本报告可能附带其它网站的地址或超级链接对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接开源证券不对其内容负责本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便链接网站的内容不构成本报告的任何部分客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险开源证券在法律允许的情况下可参与投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系并无需事先或在获得业务关系后通知客户本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记开源证券研究所上海深圳地址上海市浦东新区世纪大道1788号陆家嘴金控广场1号地址深圳市福田区金田路2030号卓越世纪中心1号楼10层楼45层邮编200120邮编518000邮箱researchkyseccn邮箱researchkyseccn北京西安地址北京市西城区西直门外大街18号金贸大厦C2座9层地址西安市高新区锦业路1号都市之门B座5层邮编100044邮编710065邮箱researchkyseccn邮箱researchkyseccn请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明99