◆ 8月期债走势依然强势，经济仍是弱现实，实际下行压力较大，稳增长政策依然处于待落地层面，助推债市上行。在“降息”意外落地后，期债更是大幅上行，续创新高。月末，期债市场在经历了前期的大幅上行后，止盈需求增加，加之股市降低印花税等利好刺激，“股债跷跷板”效应显著，期债高位调整。
　　◆宏观经济数据来看，7月经济各项数据均呈现不同程度的回落，生产端和需求端指标不同程度放缓。需求方面，内、外需动能整体趋弱，消费动能不足。供给方面，工业和服务业生产转弱，工业生产季调环比0.01%，城镇调查失业率小幅上升。
　　◆央行的表态和实际操作看，“宽货币”基调没有改变，预计后续仍将维持流动性环境合理偏松，但对于资金空转、杠杆过高的问题也会予以高度关注。考虑政府债缴款和MLF到期压力等因素，年内降准仍有可能。
　　◆ 8月以来，地方专项债发行节奏将显著加快。政治局会议定调之后，随后国常会也部署落实地方债发行和使用提速，财政部要求地方债在9月底之前要发行完毕，加快了既有的地方债发行计划和速度。
　　◆美国经济存在韧性，但仍存衰退的担忧，通胀有所回落。这意味着美联储利率已接近平衡，美联储将在9月20日公布议息会议结果，市场认为美联储本轮加息周期或将结束。
　　◆政策方面，近期各方面政策利好频出，房地产救市举惜不断，给债市再增压。资金面方面，资金面平稳偏松，月初扰动因素有限，市场供给相对偏多，流动性总体充裕，不过9月资金面仍面临季未考核和地方债发行等多重考验，关注月中降准概率。
　　◆后续来看，近期政策不断出台，在经历了前期大幅上行后，期债市场止盈需求增加，期债或将将延续震荡调整态势，下一步需关注9月初后资金面变化，以及相关政策落地的有效性。
　　
　　

研究报告全文：2019年8月中国期货市场投资报告2023年9月中国期货市场投资报告政策逐步落地债市再承压宏观经济国债内容提要8月期债走势依然强势经济仍是弱现实实际下行压力较大稳增葛妍长政策依然处于待落地层面助推债市上行在降息意外落地后国债期货分析师期债更是大幅上行续创新高月末期债市场在经历了前期的大幅从业资格证F3052060上行后止盈需求增加加之股市降低印花税等利好刺激股债跷投资咨询证Z0017892跷板效应显著期债高位调整TEL0516-83831165宏观经济数据来看7月经济各项数据均呈现不同程度的回落生产E-MAIL端和需求端指标不同程度放缓需求方面内外需动能整体趋弱geyanneweraqhcomcn消费动能不足供给方面工业和服务业生产转弱工业生产季调环比001城镇调查失业率小幅上升英国萨塞克斯大学管理与金央行的表态和实际操作看宽货币基调没有改变预计后续仍将融专业理学硕士FRM持证维持流动性环境合理偏松但对于资金空转杠杆过高的问题也会予人中级经济师主要从事国以高度关注考虑政府债缴款和MLF到期压力等因素年内降准仍有债及航运期货研究具备全可能面的金融风险管理知识框8月以来地方专项债发行节奏将显著加快政治局会议定调之后随后国常会也部署落实地方债发行和使用提速财政部要求地方债在架擅长基本面分析9月底之前要发行完毕加快了既有的地方债发行计划和速度近期报告回顾美国经济存在韧性但仍存衰退的担忧通胀有所回落这意味着美关注政策落地有效性期债联储利率已接近平衡美联储将在9月20日公布议息会议结果市场操作需谨慎认为美联储本轮加息周期或将结束2023-07-28政策方面近期各方面政策利好频出房地产救市举惜不断给债市再增压资金面方面资金面平稳偏松月初扰动因素有限市场供给相对偏多因素利好推升债市走强多流动性总体充裕不过9月资金面仍面临季未考核和地方债发行等多短多长空思路对待重考验关注月中降准概率2023-06-05后续来看近期政策不断出台在经历了前期大幅上行后期债市场止盈债市主线围绕政策基本面预需求增加期债或将将延续震荡调整态势下一步需关注9月初后资金面期警惕节后出现拐点变化以及相关政策落地的有效性2023-04-281投资有风险理财请匹配2023年9月中国期货市场投资报告第一部分国债期货行情回顾8月期债走势依然强势经济仍是弱现实实际下行压力较大稳增长政策依然处于待落地层面助推债市上行在降息意外落地后期债更是大幅上行续创新高从上涨幅度来看年限越长的合约涨幅越大30年期上市以来价格不断攀升成为期债表现最强的品种价格波动幅度较其他品种明显更大月末期债市场在经历了前期的大幅上行后止盈需求增加加之一系列政策利好刺激股债跷跷板效应显著期债高位调整图1国债期货震荡上行图2中债国债到期收益率重心下移资料来源IFinD新纪元期货研究资料来源IFinD新纪元期货研究资金面方面8月税期前后流动性波动略超预期受到专项债发行有所加速带动政府债供给上升的扰动另外还受到税期以及政策打击资金空转等因素影响随着央行公开市场逆回购持续放量对冲市场情绪得到了进一步安抚往后看资金面继续收敛的可能性低货币政策宽松基调未改将整体维持资金面平稳态势图3止盈需求增加图4Shibor保持平稳资料来源IFinD新纪元期货研究资料来源IFinD新纪元期货研究2投资有风险理财请匹配22023年9月中国期货市场投资报告第二部分宏观经济与政策分析一宏观经济回顾与展望一经济弱复苏宏观经济数据来看7月经济各项数据均呈现不同程度的回落生产端和需求端指标不同程度放缓需求方面内外需动能整体趋弱消费动能不足社会消费品零售总额季调环比-006虽然服务消费保持强劲但商品消费大幅走弱固定资产投资连续第二个月环比收缩累计同比增速不升反降下行04pct至34其中基建和制造业动能边际放缓房地产投资收缩加剧供给方面工业和服务业生产转弱工业生产季调环比001城镇调查失业率小幅上升1工业生产稳中有落7月规模以上工业增加值同比增长37前值44两年平均增长38前值41其中制造业增加值同比增长39前值48出口走弱和企业去库对生产端的影响显现结构来看出口占比较高的专用和通用设备制造业增速下滑同比分别为15前值34-14前值-02高技术制造业增速放缓同比增速从上月27下降至07在去年同期基数走低的背景下7月服务业生产指数增速延续下滑至57主要受两方面的影响首先内需疲弱叠加外需趋缓企业扩产意愿不强其次高温多雨天气也对生产构成一定干扰2消费表现分化7月社会消费品零售总额同比增长25较6月增速下滑06个百分点环比-006低于市场预期其中暑期出游旺盛对线下场景相关消费形成支撑7月餐饮收入同比增长158对应以2019年为基期的4年复合增速为38较6月上升06个百分点这是2020年以来该口径增速的新高但商品消费增速承压下行其中限额以上企业商品零售总额同比下滑05耐用品和可选品的同比增速降幅较大金银珠宝家电化妆品文娱用品等增速降幅超过5个百分点反映出在经济总体偏弱运行背景下居民购买力仍待恢复3投资增速全面回落7月固定资产投资累计同比放缓至34前值38分部门来看民间投资增速降幅扩大累计同比下滑05降幅较上月扩大03个百分点民间投资中地产占比较高受地产下行的影响程度更大此外市场信心偏弱可能也影响了民间投资的热度房地产依然是投资端最大的拖累7月房地产开发投资同比从-102进一步下降至-122开工施工面积同比降幅略有收窄但仍在低位本月同比-259和-232前值-302和-258竣工同比从163提速至332销售依然低迷销售面积和金额同比降幅与上月基本持稳在-154和-192八月房地产政策进一步优化存量首套房贷利率下调降低购房者月供压力统一全国商业性个人住房贷款最低首付比例政策下限不再区分实施限购和非限购城市首套房最低首付款比例不低于20二套房最低首付款比例不低于307月基建投资累计增速68前值72测算当月同比增长46前值64分项上看7月公用事业交通运输水利环境和公共设施管理增速分别为157155和-62均较前月有不同程度放缓7月天3投资有风险理财请匹配32023年9月中国期货市场投资报告气因素一定程度上妨碍基建施工进展而6月底专项债发行虽有所加快但考虑到资金从发行到投放的时滞随着8月9月专项债加快发行带来基建实物工作量的提升预计未来一个阶段基建投资有望回归韧性状态制造业投资增速继续放缓7月制造业投资累计增速57前值60测算当月同比增速为44前值607月民间投资累计同比-05前值-02连续三个月负增长分行业看随着消费的持续复苏部分消费品类制造业投资继续好转汽车计算机通信和其他电子设备制造业的投资维持高增长7月累计同比分别为192前值209894图5消费有所回落图6进出口数据处于阶段性底部资料来源IFinD新纪元期货研究资料来源IFinD新纪元期货研究4进出口继续承压按美元计价我国7月出口同比下降1450前值-1240预期-1021进口同比下降1240前值-680预期-4577月贸易顺差规模为80597亿美元前值70619亿美元预期75458亿美元7月出口降幅继续扩大外贸依旧承压明显随着世界经济复苏乏力全球贸易投资放缓按人民币计价中国7月出口同比下降920对比6月下降09个百分点降幅继续扩大在去年同期高基数背景下外贸承压依旧明显7月份摩根大通全球制造业PMI为487较上月持平连续11个月低于荣枯线7月美国欧元区日本Markit制造业PMI初值分别为4904274947月中国官方PMI新出口订单指数录得463前值464数据均指向海外制造业整体仍处于收缩区间外需依然疲弱从主要出口类别来看按人民币计价7月机电产品出口金额同比下降646比6月降幅扩大416个百分点其中船舶9272汽车包括底盘9599保持较快增长劳动密集型产品和地产后周期产品如鞋靴-2007服装及衣着附件-1379家具及其零件-1007出口金额同比降幅亦出现不同程度扩大值得一提的是以人民币计价前7个月我国出口机电产品783万亿元增长44占出口总值的581其中自动数据处理设备及其零部件73515亿元下降198手机46236亿元下降65汽车38373亿元增长11857月进口降幅显著扩大内需恢复放缓按人民币计价7月我国进口同比下降690对比6月降幅大幅扩张43个百分点7月国内经济延续修复路径7月制造业PMI指数和新订单指数分别录得493495虽环比回升0309个百分点但仍位于荣枯线下从主要进口类别来看铁矿砂原油煤进口量增价跌天然气进口量价齐升1-7月我国进口铁矿砂原油煤数量累计同比增加69124886进口价格累计4投资有风险理财请匹配42023年9月中国期货市场投资报告同比下降51166197天然气进口数量累计同比增加76价格累计同比上涨06总体来看7月进出口同比降幅继续扩大内外需低位承压展望8月出口方面高基数影响还会持续显现叠加逆全球化下贸易收缩以及全球经济景气度不佳外需回升幅度或有限出口或将继续低位承压7月24日召开的中共中央政治局会议强调要多措并举稳住外贸外资基本盘进口方面随着稳增长政策的集中落地经济有望企稳恢复国内需求端继续修复预计进口增速将企稳改善图7社融数据表现不及预期图8物价数据承压资料来源IFinD新纪元期货研究资料来源IFinD新纪元期货研究二社融信贷表现低于预期社融受新增贷款少增拖累表现不佳预计随着后续财政发力社融将有望反弹2023年7月社融同比增长89环比6月下降01pcts7月社融增量5282亿元同比少增2503亿元低于预期1投向实体的新增人民币贷款仅为364亿元同比少增3724亿元表现相对较弱是本月社融表现不理想的最主要因素预计跟6月超预期投放导致信贷需求储备集中消耗带来的透支效应房地产销售回落财政逆周期政策仍在蓄力还没形成拉动效果有一定关系2政府债券发行4109亿元同比多增111亿元考虑到年初以来地方政府专项债发行节奏偏慢以及后续财政逆周期加码和专项债发行加速有望对社融形成有效支持7月或是2023年社融增速的底部区域后续社融将有望进入回升通道新增人民币贷款受居民部门信贷需求下行拖累此外对公投放前置也在一定程度上透支了对公需求7月人民币贷款新增3459亿元同比较大幅度少增表现不及预期17月居民贷款减少2007亿元同比少增3224亿元结构来看居民短期贷款减少1335亿元同比多减1066亿元居民中长期贷款减少672亿元同比少增2158亿元一方面从RMBS条件早偿率指数来看7月上半月提前还贷的影响仍然存在但RMBS条件早偿率指数从6月末的1718大幅下降4pcts至7月末的13177月下半月以来提前还贷情况持续改善预期随着存量按揭利率调整按揭贷款投放受早偿因素影响将有所缓解另一方面居民中长贷大幅少增主要受地产销售下滑导致新发按揭规模下降7月30大中城市商品房销售面积同比下滑2737后续房地产按揭贷款投放能否企稳回升还需要密切关注房地产政策放松后销售改善的情况27月对公贷款新增2378亿元同比少增499亿元结构来看对票据贴现新增3597亿元同比多增461亿元短期贷款减少3785亿元同比多减239亿元中长期贷款新增2712亿元同比少增747亿元由于今年信贷投放节奏整体前置7月票据冲量中长贷少增5投资有风险理财请匹配52023年9月中国期货市场投资报告侧面说明信贷节奏前置后存量储备项目消耗新增信贷需求储备尚需时日我们倾向于观察Q3财政发力政府债加速发行后相应信贷需求跟进情况M2同比增速下降主要是由于居民和企业存款同比较大幅度多减7月M2同比增长107环比下降05个百分点M1同比增速23环比下降08个百分点同时M2与M1增速剪刀差环比6月扩大02个百分点至84显示实体部门投资和需求不强存款定期化现象仍在升级有待进一步刺激实体需求带动资金活化2居民和企业部门存款减少是拖累M2增速下行的主要原因居民存款减少8093亿元同比多减4713亿元企业存款减少15300亿元同比多减4900亿元7月社融数据的超预期走弱不仅是因为经济修复斜率转弱的直观反映也与6月季末冲量后透支了7月融资需求有关往后看社融筑底回升趋势或已明朗目前政策底已经基本确认预计在货币工具组合的发力下后续亦有望看到社融向上除货币工具预计8-9月各类政策组合拳将密集释出其次7月政治局会议要求专项债发行提速预计后续政府债将对社融增速贡献重要力量社融增速的底部或许已经明确三CPI暂入通缩区间2023年7月CPI同比为-03涨幅较上月回落03个百分点PPI同比下降44降幅较上月收窄10个百分点7月CPI同比由上月的持平转为下降03翘尾支撑减弱新涨价因素拖累减轻食品价格方面猪价整体仍在低位7月末的猪价上行主要与恶劣天气以及养殖户压栏情绪有关鲜菜鲜果价格环比下行主因应季果蔬大量上市能源相关通胀受国际油价上行带动核心通胀方面整体上环比上涨05为2020年2月以来的新高商品和服务价格环比均上行暑期出游需求旺盛出行链价格涨幅明显7月PPI同比由上月的-54收窄至-44翘尾拖累减弱新涨价因素拖累略有增加环比上看工业价格呈现下游强于上游生活资料强于生产资料的特征生产资料价格环比下降04生活资料价格环比上涨03国际定价商品中受国际市场原油有色金属等价格上行影响国内石油产业链有色金属产业链价格上行国内定价商品中煤炭钢材供应充足需求有所增加煤炭开采价格黑色金属加工价格降幅收窄中下游生活资料中文娱用品纺织服饰业价格环比上行和核心CPI环比的明显上行相呼应与暑期出游需求旺盛有关展望来看CPI同比增速在负值区间的持续时间并不会太长当前猪肉价格有所企稳果蔬价格受近期极端天气影响也会逐步回升叠加居民暑期旅游出行需求增多带动的服务价格回升后续CPI或将温和回升8-9月翘尾因素的拖累减轻预计PPI同比读数将进一步收窄但考虑到国内外市场需求总体偏弱制约新涨价因素PPI同比读数暂难转正二货币政策灵活精准8月15日央行宣布7天逆回购操作利率下调10bp至18MLF利率下调15bp至250各期限常备借贷便利利率下调10BP本次利率下调不管是从力度还是时间点上均超出市场预期6月政策性降息刚刚落地回顾MLF操作利率调整历史除2020年4月疫情严重影响MLF操作利率曾在2月和4月连续两次下调外其它调整间隔时间至少为5个月此次为首次仅时隔2个月就再次下调MLF利率且降幅扩大5bp在期限结构上6投资有风险理财请匹配62023年9月中国期货市场投资报告本次降息呈现出非对称特征短端7天政策利率调降幅度小于长端1年这有助于提升政策效能节约政策空间图8逆回购投放放量图10MLF平稳续作资料来源IFinD新纪元期货研究资料来源IFinD新纪元期货研究8月17日央行发布2023年第二季度中国货币政策执行报告整体政策基调方面新增加大宏观政策调控力度货币政策方面删除搞好跨周期调节改为更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能稳固支持实体经济恢复发展利率方面删除保持利率水平合理适度改为促进企业融资和居民信贷成本稳中有降另外开辟专栏重点讲解商业银行利润水平央行指出我国商业银行净息差持续收窄利润增速有所下降要想维持商业银行稳健经营防范金融风险需保持合理利润和净息差水平整体上看央行透露出的政策基调较为积极降息后LPR报价下调幅度不及市场预期8月21日中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布最新贷款市场报价利率LPR1年期LPR下调10个基点5年期以上LPR不变本次降息针对短期利率而长期利率保持不变重在稳定银行净息差为后期调整优化房地产信贷政策会单独出台更大力度政策腾出空存量房贷利率存在下调进一步下调5年期LPR会导致后续存量房贷利率下调幅度放大银行面临的利润和净息差压力增大图11MLF意外调降图12LPR利率非对称下调7投资有风险理财请匹配72023年9月中国期货市场投资报告资料来源IFinD新纪元期货研究资料来源IFinD新纪元期货研究8月中旬流动性有所收紧央行逆回购操作保持较大投放力度临近月末流动性需求增加叠加美债收益率走高和股市波动诱发短期跨境资本流出增多等因素影响导致隔夜SHIBOR上海银行间同业拆放利率DR007银行间市场存款类机构7天期回购加权平均利率等短期利率有所走高加大逆回购投放力度缓解金融体系的短期流动性压力确保金融市场平稳运行央行的表态和实际操作看宽货币基调没有改变预计后续仍将维持流动性环境合理偏松但对于资金空转杠杆过高的问题也会予以高度关注考虑政府债缴款和MLF到期压力等因素年内降准仍有可能但为防范资金空转央行可能会通过逆回购操作或窗口指导等方式适度引导短端资金利率走势9月流动性看完全排除MLF以及逆回购到期的因素测算9月存在约2000亿元的流动性缺口流动性压力可控三利率债供给压力8月以来地方专项债发行节奏将显著加快政治局会议定调之后随后国常会也部署落实地方债发行和使用提速财政部要求地方债在9月底之前要发行完毕加快了既有的地方债发行计划和速度截至8月25日共有29个省市披露2023年7-9月地方债发行计划披露总额共计26968亿元其中新增债券15355亿元再融资债券11613亿元一般债券7659亿元专项债券19309亿元截至8月25日今年地方债共计发行6031208亿元其中新增债3468400亿元新增一般债556440亿元新增专项债2911959亿元再融资债2562808亿元再融资一般债1538306亿元再融资专项债1024502亿元目前扩大基建投资仍是政策主线而专项债券作为当前地方政府带动扩大有效投资的重要手段在稳增长背景下也发挥着积极作用四政策不断落地近期各方面政策利好频出货币政策方面一系列政策利率调降落地部分银行下调新一轮存款挂牌利率另外央行下调外汇存款准备金率在近期人民币汇率波动较大的背景下释放稳的信号资本市场方面国内出台调降印花税收紧IPO限制再融资和大股东减持等活跃资本市场政策一系列利好提升市场风险偏好房地产方面房贷政策再迎重磅调整央行国家金融监管局联合发布关于调整优化差别化住房信贷政策的通知不再区分实施限购城市和不实施限购城市首套和二套住房贷款最低首付比例下限统一为不低于20和30将二套住房利率全国政策下限调整为不低于LPR加20bp首套住房利率政策下限仍为不低于相应期限LPR减20bp五美联储加息预期回落美国二季度实际GDP季环比从初值的24下修为21但仍高于一季度的2美国劳动力市场降温8月ADP就业增加177万人不及预期创五个月来最小增幅另外美国核心PCE物价指数年化季环比修正值为37较初值下修01但不及预期的38经济存在韧性但仍存衰退的担忧通胀有所回落这意味着美联储利率已接近平衡美联储将在9月20日公布议息会议结果市场认为美联储本轮加息周期或将结束8投资有风险理财请匹配82023年9月中国期货市场投资报告第三部分国债期货市场展望经济数据方面7月工业生产有所转弱固定资产投资转弱地产投资降幅持续收窄基建投资增速回落明显社会消费延续下降态势经济数据再次印证当前经济仍是弱现实实际下行压力仍大货币政策大概率延续宽松局面央行三个月内两度下调政策利率以强化逆周期调节提振市场信心支持实体经济恢复央行二季度货币政策执行报告确立了下一阶段货币政策稳中偏松的取向关注后续总量和结构工具协同发力的空间政策方面近期各方面政策利好频出房地产救市举惜不断给债市再增压资金面方面资金面平稳偏松月初扰动因素有限市场供给相对偏多流动性总体充裕不过9月资金面仍面临季未考核和地方债发行等多重考验关注月中降准概率从近期走势来看长久期债券波动于短久期30年期国债期货久期更长波动也相对更大长端受基本面影响也较大在经济复苏偏弱的情况下相比于10年期品种30年期品种涨幅相对更大后续来看近期政策不断出台在经历了前期大幅上行后期债市场止盈需求增加期债或将将延续震荡调整态势下一步需关注9月初后资金面变化以及相关政策落地的有效性9投资有风险理财请匹配92023年9月中国期货市场投资报告10投资有风险理财请匹配10