致力于打造一流设备运营服务商，IPO助力开启新成长
　　公司是目前国内最大的设备运营服务商，据公司公告，22年公司新型支护系统/新型模架系统/高空作业平台设备保有量市占率分别为5.0%/3.2%/30.6%，截至23H1拥有419家服务网点，具有多样化的设备及强大的服务能力。我们预测公司23-25年归母净利为9.6/12.5/15.7亿元，对应EPS 0.30/0.39/0.49元。可比公司Bloomberg及Wind一致预期均值为23年15.6xPE，我们认为公司是国内规模最大的设备运营服务商，同时积极拓展轻资产模式及数字化赋能，中长期有望加速扩品类，认可给予公司23年16xPE，目标价5.22港元，首次覆盖给予“买入”评级。
　　专业性筑基，新型城镇化、人口老龄化、场景多元化带来发展新动能
　　国内建筑设备租赁行业起步较晚，中小企业数量众多，整体市场竞争格局分散，市场待整合空间大。我们认为随着城镇化进程的深入，以及施工设备管理的精细化，中国建筑设备租赁行业将迎来快速发展，据弗若斯特沙利文预测，23-27年我国设备运营行业市场空间CAGR有望达11%。我们预计随着公司IPO于今年5月顺利完成，宏信建发将利用募集资金下沉国内服务渠道和海外市场、增强设备技术服务能力及打造数字化商业平台，从而增强客户粘性，加快信息整合和公司运行效率，公司市占率有望进一步提高。
　　品牌、规模、技术、服务等铸就核心壁垒，提供全周期多方位服务
　　宏信建发作为国内最大的设备运营服务商龙头，截至23H1公司累计服务客户数量增至19.1万家，22年人均产值185万元。我们总结认为公司在设备运营领域，具有五大核心优势：1）深耕品牌运营，强化品牌形象；2）技术：多项核心专利及成熟管理团队提供建筑周期全方位支持；3）规模：设备保有量第一，规模效应提供物美价廉建筑设备；4）服务：网点布局全面，保证企业运营效率，加快轻资产模式拓展；5）数字化运营，提升沟通交流效率，平台化商业模式为客户提供高效、便捷、灵活的需求。
　　数字化与轻资产提升运营效率，海外市场及品类扩张拓宽成长空间
　　公司具有庞大且专业的设备运营服务营销团队，通过数字化、智能化手段为物流、维修提效赋能，23H1调度/服务人机比分别达1：3900/1：152。23H1公司平台及其他服务收入5.6亿元，同比+174%，轻资产管理规模快速增长，其中高空作业平台管理规模达2.8万台，同比+503%。公司23年以来积极拓展海外市场，截至23H1已在海外布局4个网点，有望通过海外扩张盘活存量资产、提升资产经营效益。同时公司持续拓宽下游客户类型及应用场景，船厂、化工厂、写字楼等领域有望带来新增量，抗周期能力有望提升。
　　风险提示：需求增长放缓，资产管理效率提升不及预期，盈利能力下滑。
　　

研究报告全文：港股通证券研究报告宏信建发9930HK设备运营服务龙头长期成长可期华泰研究首次覆盖投资评级首评买入2023年9月28日中国香港建筑设计及服务目标价港币522研究员方晏荷致力于打造一流设备运营服务商IPO助力开启新成长SACNoS0570517080007fangyanhehtsccomSFCNoBPW8118675522660892公司是目前国内最大的设备运营服务商据公司公告22年公司新型支护系统新型模架系统高空作业平台设备保有量市占率分别为研究员黄颖5032306截至23H1拥有419家服务网点具有多样化的设备及SACNoS0570522030002huangying018854htsccom强大的服务能力我们预测公司23-25年归母净利为96125157亿元SFCNoBSH293862128972228对应EPS030039049元可比公司Bloomberg及Wind一致预期均值基本数据为23年156xPE我们认为公司是国内规模最大的设备运营服务商同时积极拓展轻资产模式及数字化赋能中长期有望加速扩品类认可给予公司目标价港币52223年16xPE目标价522港元首次覆盖给予买入评级收盘价港币截至9月27日406市值港币百万12981专业性筑基新型城镇化人口老龄化场景多元化带来发展新动能6个月平均日成交额港币百万11952周价格范围港币235-493国内建筑设备租赁行业起步较晚中小企业数量众多整体市场竞争格局分BVPS人民币314散市场待整合空间大我们认为随着城镇化进程的深入以及施工设备管理的精细化中国建筑设备租赁行业将迎来快速发展据弗若斯特沙利文预股价走势图测23-27年我国设备运营行业市场空间CAGR有望达11我们预计随着公司IPO于今年5月顺利完成宏信建发将利用募集资金下沉国内服务宏信建发港币相对恒生指数渠道和海外市场增强设备技术服务能力及打造数字化商业平台从而增强50022客户粘性加快信息整合和公司运行效率公司市占率有望进一步提高425103503品牌规模技术服务等铸就核心壁垒提供全周期多方位服务27516宏信建发作为国内最大的设备运营服务商龙头截至23H1公司累计服务客20028户数量增至191万家22年人均产值185万元我们总结认为公司在设备May-23Jul-23Aug-23Sep-23运营领域具有五大核心优势1深耕品牌运营强化品牌形象2技术多项核心专利及成熟管理团队提供建筑周期全方位支持3规模设备保资料来源SP有量第一规模效应提供物美价廉建筑设备4服务网点布局全面保证企业运营效率加快轻资产模式拓展5数字化运营提升沟通交流效率平台化商业模式为客户提供高效便捷灵活的需求数字化与轻资产提升运营效率海外市场及品类扩张拓宽成长空间公司具有庞大且专业的设备运营服务营销团队通过数字化智能化手段为物流维修提效赋能23H1调度服务人机比分别达13900115223H1公司平台及其他服务收入56亿元同比174轻资产管理规模快速增长其中高空作业平台管理规模达28万台同比503公司23年以来积极拓展海外市场截至23H1已在海外布局4个网点有望通过海外扩张盘活存量资产提升资产经营效益同时公司持续拓宽下游客户类型及应用场景船厂化工厂写字楼等领域有望带来新增量抗周期能力有望提升风险提示需求增长放缓资产管理效率提升不及预期盈利能力下滑经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万6141787896311147213621-67632828222519121873归属母公司净利润人民币百万70964666569609912521573-5827607441730262566EPS人民币最新摊薄025024030039049ROE12551051122913201479PE倍132515411240952757PB倍156154133119106EVEBITDA倍925770631532476资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1宏信建发9930HK正文目录核心观点与推荐逻辑3核心观点3与市场观点的不同之处3专注建筑全周期服务打造设备运营服务龙头4城镇化助推万亿设备运营赛道环保安全促进行业新旧转换7城镇化率提升造万亿赛道建筑业升级助力渗透率提升7安全环保政策促新旧转换多元业务场景带来新需求8旧有传统建设设备急需淘汰新型设备运营系统持续放量9渗透多种建筑业务场景业务多元化带来新需求11宏信建发五大核心优势夯实长期发展壁垒13品牌积淀品牌优势打造优质粘性客户群13规模多品类扩张规模优势提升盈利能力14技术多项自主产权及专利提供全方位支持16服务全国网点布局助力轻资产扩张17数字化科技助力高效便捷18看好中长期成长首次覆盖建议买入20风险提示23免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2宏信建发9930HK核心观点与推荐逻辑核心观点建筑设备运营服务龙头国内外广泛布局宏信建发是中国领先的设备综合运营服务商2022年营收规模79亿元18-22年营收CAGR425截至23H1公司高空作业平台新型支护系统新型模架系统的保有量均为国内第一在国内拥有415个网点覆盖全国近200个城市并率先进行海外布局在海外市场已布局4个网点未来公司将积极拓展东南亚中东北非等市场规模有望继续扩大我们预测23-25年公司归母净利为96125157亿元对应EPS030039049元三年CAGR33短期顺周期有望受益中长期渗透率提升市场空间广阔近期地产化债等政策密集出台投资实物量延续改善叠加专项债发行加速以及金九银十施工旺季来临工程设备租赁作为顺周期行业有望受益中长期看在设备替代人工轻资产运营设备运营服务专业化等趋势下设备租赁行业渗透率有望快速提升据弗若斯特沙利文预测2027年我国设备运营服务市场规模有望达到16万亿元23-27年五年CAGR达112数字化及轻资产提升运营效率服务场景持续拓宽公司具有庞大且专业的设备运营服务营销团队通过数字化智能化手段为物流维修提效赋能以高空作业平台业务为例公司23H1调度服务人机比分别达139001152较2022年的125001110继续显著提升23H1公司平台及其他服务收入56亿元同比174轻资产管理规模快速增长其中高空作业平台管理规模达28万台同比503同时公司持续拓宽下游客户类型及应用场景船厂化工厂商业写字楼等领域有望带来新增量抗周期能力有望进一步提升23年9月5日公司股票被正式纳入恒生综合指数成分股和港股通是公司行业地位得到市场认可的标志公司市场关注度和流动性也有望明显提升与市场观点的不同之处我们认为围绕数字化与轻资产提升运营效率是公司的核心驱动市场对公司高空作业平台租赁业务抱有较高期待但我们认为该业务只是公司多项设备租赁业务之一公司始终致力于打造世界一流的设备综合运营服务商我们从公司品牌效应资产规模技术能力服务落地和数字化等五个方面详细分析了公司在设备运营租赁行业竞争中的优势下一阶段我们认为数字化和轻资产将是公司提升管理效率的重要渠道1数字化系统有助于提升规模效应降低成本提升核心资产出租率2高空作业平台租赁是重资产行业轻资产模式有助于降低资产负债率典型项目的持续落地将是推动公司轻资产模式快速扩张的重要信号市场可能低估了公司海外扩张和扩品类的成长空间我们梳理了北美建筑设备租赁市场规模扩张的主要驱动因素以1997年为基数重新计算了URI在1997-2022年的收入认为其内生收入增速与行业增速相当而外延并购成为其提升市场份额的重要驱动力且URI在保持规模扩张的同时能够维持较好的盈利水平2012年以来综合毛利率稳定在40左右EBITDA利润率稳定在40以上净利率自2014年以来稳定在10以上除2020年因疫情为9而公司2023年以来积极拓展海外市场截至23H1已在海外布局4个网点并有望通过海外扩张盘活存量资产前期采购的设备以外资品牌为主提升资产经营效益此外我们认为公司作为全国性的设备租赁龙头资产管理能力一流参考URI的成长路径公司也有望通过品类扩张实现更快成长免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3宏信建发9930HK专注建筑全周期服务打造设备运营服务龙头宏信建发以经营租赁业务为核心积极打造建筑项目全生命周期服务龙头公司以经营租赁业务为核心重点业务包括新型支护系统新型模架系统以及高空作业平台等三大模块根据公司IPO招股书公司2022年在新型支护系统新型模架系统及高空作业平台设备保有量均保持国内市场排名第一此外公司业务还覆盖工程技术服务平台转租及其他业务等公司始终致力于打造世界一流的设备综合运营服务商经营模式上公司以设备经营租赁为主要模式渠道端公司以线下渠道销售为主导同时以线上渠道为辅通过建立线上平台整合资源向线下导流根据公司招股书公司2022年新型支护系统设备保有量为1577万吨新型模架系统设备保有量为623万吨高空作业平台设备保有量131万台分别占据了全国5032306的市场份额均排名国内第一23H1新型支护新型模架高空作业平台设备保有量分别为1551万吨651万吨159万台公司在工程设备租赁领域不断深耕市场地位和品牌知名度不断提高先后获2022年全球合成租赁五大品牌2022中国工程机械行业十大租赁商2022全球高空作业平台租赁企业50强第3名2022IRN100全球租赁商第14名等殊荣图表1宏信建发业务发展里程碑资料来源宏信建发招股说明书公司官网华泰研究鼓励管理层及员工持股激励体系完善截至23H1远东宏信集团3360HK合计控制公司7112的股份为公司的实际控制人FarsightedWitLimited持有公司552股份其由天津宏建企业管理咨询中心全资拥有其中何子明公司非执行董事何青长父子持股比例超过6868远东宏信和FarsightedWitLimited为公司控股股东LanjinLimited是一家由何子明先生的配偶刘丽放女士全资拥有的公司截至23H1持有公司095股份公司于2023年5月成功在香港联交所上市后根据其招股书公司将继续推进完善长期激励计划对管理层及优秀员工进行股份奖励挽留和激励优秀员工使员工利益与公司利益保持一致有助于释放员工活力图表2宏信建发股权架构简图截至2023年6月末资料来源宏信建发2023年中报华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4宏信建发9930HK收入利润高速增长盈利能力仍有提升空间根据公司2023年中报公司23H1收入4206亿元同比179722年公司收入7878亿元同比282823H1公司归母净利润237亿元同比490422年公司归母净利润667亿元同比-060公司归母净利增速差异较大主要受IPO前战略股东普通股赎回负债的利息支出和汇兑损益等因素影响从盈利能力来看公司2018年-2021年毛利率基本维持45以上净利率维持11以上2022年以来因前期购买设备保有量快速扩大但出租率回落导致收入增长减速公司毛利率阶段性震荡下跌但经调整后的净利率仍然达到了115我们认为公司设备规模资金优势明显品牌专业性较强前期设备快速扩张导致盈利能力有所波动但有望随着收入增长而实现稳健回升图表3宏信建发营业收入及同比增速图表4宏信建发归母净利润及同比增速百万元百万元营业收入YoY右归母净利润经调整后归母净利9000801000120YoY右调整后YoY右8000900701007000800607008060005060050006040500400040304003000300202020002000100010100000-202018201920202021202223H12018201920202021202223H1资料来源宏信建发招股书及2023年中报华泰研究注经调整归母净利主要是指归母净利润加回上市开支普通股赎回负债之利息支出和汇兑损益资料来源宏信建发招股书及2023年中报华泰研究图表5公司与同行业公司毛利率对比图表6公司经调整净利率与同行业公司净利率对比华铁应急志特新材华铁应急志特新材75美国联合租赁宏信建发40美国联合租赁宏信建发35653055254520153510255150201620172018201920202021202223H1201620172018201920202021202223H1资料来源Wind公司公告华泰研究资料来源Wind公司公告华泰研究应收账款和存货周转率震荡向上营运能力提升逐步体现公司应收账款周转率总体保持稳定19-22年基本维持在18次左右略高于华铁应急公司加快设立新的应收账款管理制度针对应收款项进行严格控制建立立体收款团队负责电话收款现场收款法律诉讼及特殊债务清算以保证业务收款质量我们预计公司未来应收账款周转能力将持续改善公司存货周转率较低主要受支护和模架等周转材料业务的影响公司进一步加大存货周转管理2020年以来存货周转率震荡向上免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5宏信建发9930HK图表7公司应收账款周转率略高于华铁应急图表8公司存货周转率整体基本稳定次次华铁应急志特新材华铁应急志特新材8100美国联合租赁宏信建发美国联合租赁宏信建发78065604340220100201620172018201920202021202223H1201620172018201920202021202223H1资料来源Wind公司公告华泰研究资料来源Wind公司公告华泰研究公司应收规模较大主要与公司业务结构和客户结构有关其中国企客户工程技术服务收入账期相对较长且公司大部分为一年以内应收款23H1一年以内应收款净额占比843但公司已在积极优化收入结构加强回款管理2022年公司来自国企客户的收入占比274较2021年下降85pct2022年公司应收款净额占收入比值57较2021年显著下降114pct融资结构优化有效利率降低公司融资结构逐渐多元化关联方借款比例逐步下降为公司充分发挥自身独立融资能力提供了空间公司2022年计息负债率即杠杆率债务净额总权益债务净额100稳定在7423H1下降至645体现出公司有效的资金运营及管控能力公司利息偿付能力较强21年前利息覆盖倍数基本维持在3倍以上但2021年以来有所下降主要因为计息银行及其他借款的利息增加随着公司2023年成功于港股上市我们预计公司融资结构将更为多元化推动公司有效利率降低公司23H1末资产负债率67较2022年末下降108pct图表9公司资本结构及计息负债率图表10公司利息覆盖倍数百万元普通股赎回负债银行借款倍数利息覆盖倍数25000其他借款计息负债率803570302000060255015000204015100003010205000100500002020202120222019202020212022资料来源Wind宏信建发招股书及2023年中报华泰研究资料来源Wind宏信建发招股书及2023年中报华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6宏信建发9930HK城镇化助推万亿设备运营赛道环保安全促进行业新旧转换中国城镇化率较欧美国家依然较低随着未来城镇化和基建进程加快2025年中国建筑业总产值有望达到37万亿元未来三年CAGR59同时随着建筑业转型升级加速上游设备运营服务商渗透率提高2027年国内设备运营服务规模有望达到16万亿元23-27年未来五年CAGR112此外随着多元化场景需求和环保安全政策驱动新型设备放量快速增长的市场规模有利于宏信建发等新型设备运营服务商的规模增长城镇化率提升造万亿赛道建筑业升级助力渗透率提升中国经济持续稳定向好发展2025年中国城镇化率有望达到70过去五年中国宏观经济保持快速增长根据国家统计局中国名义GDP由2018年919万亿元增加至2022年的121万亿元CAGR712022年人均GDP达857万元据FrostSullivan弗若斯特沙利文预计2027年中国名义GDP将增加至1595万亿元2023-2022年CAGR572027年人均名义GDP有望达到113万元另一方面中国城镇化率相比于欧美发达国家依然较低据国家统计局2022年我国城镇化率为652高质量发展背景下对便利的城市生活丰富的城市医疗教育基础设施仍然存在较大发展空间据FrostSullivan预计未来5年中国城镇化率将快速提升到2027年中国城镇化率将达到711图表11中国过往及预测名义GDP及名义人均GDP图表12中国及其他主要经济体的过往及预测城镇化率万亿元千元美国欧盟中国180名义GDP名义人均GDP12090160851001408012080751006070806040654060202055005020182019202020212022201820192020202120222023E2024E2025E2026E2027E2024E2025E2026E2027E2023E资料来源国家统计局FrostSullivan预测华泰研究资料来源FrostSullivan预测华泰研究城镇化持续推进建筑业产值稳健增长建筑业产业升级促设备运营万亿赛道受益于城市化的持续推进以及基建行业投资的不断增加中国建筑业有望稳定增长据国家统计局中国建筑业2022年总产值312万亿元FrostSullivan预计2025年有望增至370万亿元CAGR59作为建筑业的上游行业中国设备运营服务提供商现阶段渗透率较低2022年仅为55低于主流发达国家水平的659我们预计随着建筑业产业升级中国设备租赁行业渗透率将进一步提升同时受益于下游规模扩大2027年设备运营行业规模有望由2022年的09万亿元增长至16万亿元未来五年CAGR112其中建筑业产业升级对设备运营服务渗透率提升来自三个方面1建筑施工企业为降低设备类资产闲置率盘活存量资产有望更多采用设备租赁实现以租代购2人口老龄化带来的劳动力短缺和成本上升推动设备租赁等专业化服务商的发展3专业化分工与供应链转型免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读7宏信建发9930HK图表13中国建筑业总产值过往及预测图表14中国设备运营服务市场规模过往及预测万亿元十亿元中国建筑业产值401800设备服务运营市场规模YoY右2035160018163014001412002512100020108001586006104004520020002018201920202021202220162017201820192020202120222023E2024E2025E2026E2027E2023E2025E2024E资料来源国家统计局FrostSullivan预测华泰研究资料来源FrostSullivan预测华泰研究全国老龄化率进一步提高建筑工人供不应求设备替代人工需求不断高涨中国65岁以上老人占比不断提高由2016年的109增长至2022年的149受人口老龄化影响中国一线建筑工人持续减少由2014年的6100万人减少至2022年的5232万人受劳动工人数量供应规模下降中国建筑工人用人成本快速上升从2014年3292元月增长至2022年的5358元月且随着国内老龄化率的快速提升用工成本或进一步增长此外下游地产和基建等业主企业受资金等因素约束对降本增效的目标更加迫切或将加快设备替代人工的进程因此我们认为具有专业服务能力的设备运营服务商能够为设备用户提供必要设备以提高运营效率降低人工成本并提升设备利用率图表15中国65岁及以上人口占比图表16中国建筑工人人数及平均月工资万人元建筑业农民工人数人均月收入右20中国老龄化率700060001860005000165000144000124000300010300082000200064100010002000201120122013201420152016201720182019202020212022201920122013201420152016201720182020202120222011资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究专业化分工与供应链转型随着施工方法及工程设备的改造及升级施工过程中的设备操作和日常设备运营管理会变得越来越复杂和专业化施工企业从原来的自购设备转向外租设备外包工程服务转变中国设备运营服务行业将加快发展并促进建筑行业设备服务供应链结构的转型升级安全环保政策促新旧转换多元业务场景带来新需求除整体设备运营服务行业市场规模不断扩大以外宏信建发主营设备租赁业务有望赢得更快发展受限于支护系统模架系统高空作业平台的不安全不环保问题宏信建发所在新型设备经营租赁业务有望赢得蓬勃发展同时新型支护模架高空作业平台的多元应用场景扩宽也将为宏信建发经营租赁业务带来新需求免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读8宏信建发9930HK旧有传统建设设备急需淘汰新型设备运营系统持续放量安全环保政策要求严格化产业迎来新旧动能转换潮近年来随着国家在安全生产环境保护等方面的政策要求趋于严格在安全生产及建设方面安全事故容忍度变低现场安全标准提升施工安全要求提升在环境保护方面节能减排更加苛刻目标于2030年前实现碳达峰2060年前实现碳中和因此传统工程设备需要在以低碳节能技术安全生产技术为前提下进行产能升级宏信建发等新型设备运营服务商有望抢占先机扩大新型设备租赁渗透率图表17我国建筑安全及环保法规要求时间发布机关名称主要内容202211市场监管总局等进一步提高产品工程和服务质量行动方案20222025围绕提高供给体系质量聚焦突出问题明显短板和发展关键明确18部门年提高产品工程和服务质量的若干重点任务和一批政策措施202109住建部建筑节能与可再生能源利用通用规范自2022年4月1日起实施全部条文为强制性工程建设规范4月1日起实行建筑要强制进行碳排放计算202104住建部关于启用全国工程质量安全监管信息平台的通知以信息化手段加强房屋建筑和市政基础设施工程质量安全监管202012中央经济工作会议中央经济工作会议目标于2030年前实现碳达峰2060年前实现碳中和202005住建部推进建筑垃圾减量化指导意见规定地方政府机关须建立健全建筑垃圾减量化工作机制加强建筑垃圾源头管控推动工程建设生产组织模式转变有效减少工程建设过程中建筑垃圾产生和排放202005江苏省住建厅关于切实加强建筑施工安全管理今后凡本省施工企业发生1起一般事故的立即对发生事故的施工企业及监理企业在事故所在地设区市范围内停止投标资格不少于3个月201912住建部关于加强建筑施工安全事故责任企业人员处罚意见对未履行安全生产职责造成生产安全事故特别是较大及以上事故的将对责任人员暂停或撤销其与安全生产相关执业资格岗位证书并依法实施职业禁入构成犯罪的依法追究刑事责任201902住建部关于推广使用房屋市政工程安全生产标准化指导图册的提高施工现场标准化水平通知201611住建部建筑拆除工程安全技术规范增加有关节地节水节能节材和环境保护等绿色施工内容201605住建部城市梁桥拆除工程安全技术规范保障城市桥梁拆除安全资料来源住建部官网国务院官网华泰研究现有建筑设备和严格政策严重不协调设备运营服务迎来新旧替换目前在设备运营服务领域三个大方面存在明显新旧不平衡问题并存在潜在风险1支护系统传统混凝土支护系统与新型钢支护系统2模架系统传统扣件式模架与盘扣式模架3高空作业平台传统吊篮与自行式高空作业平台1新型支护系统支护系统指于地下或水下施工过程中在基坑或围堰搭建的临时维护结构用于保护工人及设备的安全传统支护系统主要由混凝土制或水泥制造且无法重复使用每年造成行业数亿吨建筑垃圾的排放无疑与逐渐严格的环保政策不符为满足更高效更安全更经济更环保的要求新型钢支护系统市场份额正在迅速增长新型钢支护具有环保安全高效且可回收的概念能有效降低施工过程中的材料消耗并且防水性能更好成型更快有效提高建设效率并确保人员安全图表18传统支护系统混凝土等图表19新型支护系统钢支撑钢板桩等资料来源宏信建发官网华泰研究资料来源宏信建发官网华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读9宏信建发9930HK图表20新型支护系统更环保更经济更安全种类效率安全经济环保新型支护安装拆除快有效缩装配式操作减少施工一次性投入少降低无噪音无粉尘减钢支撑短工期风险项目总投入少建筑垃圾排放新型支护现场安装快捷拆除实现建筑工厂化减少重复利用次数多重复利用次数多低铝模板快大量现场施工环节碳环保新型支护项目工期更短安全防护防坠防节省原材料花费人节省钢管手脚架等爬架倾力成本材料传统支护安装拆除慢浇筑后施工环节多人工操作一次性使用损耗成噪音大粉尘多建混凝土养护20天影响大本高筑垃圾排放多资料来源公司公告华泰研究2模架系统模架系统主要包括模板和脚手架两大类产品用于工程建设主体结构搭建期间的临时支撑和围挡保护传统模架系统主要为钢制钢管扣件式碗扣式新型模架系统多指钢制类盘扣式产品盘扣式产品组装更灵活载重更强更安全图表21传统模架系统扣件式图表22新型模架系统盘扣式资料来源宏信建发官网华泰研究资料来源宏信建发官网华泰研究图表23新型模架系统更环保更经济更安全种类效率安全经济环保新型模架搭拆速度快有效缩短工期架体承载力大提高项目安人工少施工快使用寿命长减少资源浪费盘扣式全降低项目总投入传统模架搭拆速度慢施工周期长架体承载力小质量标准人工多施工慢使用寿命短易生锈损坏扣件式低项目总投入增加资料来源宏信建发招股说明书华泰研究3高空作业平台高空作业平台指在一定高度进行作业使用时的可移动的机械设备凡在两米以上高空作业且存在跌落可能下使用的工具都归类为高空作业平台与传统吊篮等高空作业工具相比如今高空作业平台更加灵活能够显著加快施工进度简化恶劣环境下施工进程减少劳动强度和人力成本并保障建筑工人的安全免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读10宏信建发9930HK图表24传统高空作业工具吊篮等图表25新型高空作业平台剪叉车壁式车等资料来源宏信建发官网华泰研究资料来源宏信建发官网华泰研究受益于政策要求新型建筑设备保有量持续高速增长逐步替换传统支护系统据FrostSullivan预测我国钢支护保有量有望由2022年3970万吨增至2027年7390万吨CAGR132盘扣式脚手架保有量由2022年2564万吨增至2027年6457万吨CAGR157高空作业平台保有量由2022年487万台增至2027年1195万台CAGR196图表26新型设备运营系统持续放量百万吨钢支护系统环扣脚手架高空作业平台右千台801400701200601000508004060030400201020000201820222027E资料来源宏信建发招股说明书华泰研究渗透多种建筑业务场景业务多元化带来新需求新型设备经营租赁正渗透进传统建筑设备的各个领域在民用市政工业交通运输等多方面应用场景大幅提升由于其设备更优良更安全能有效提升效率未来新型设备运营服务将会全面替换传统支护模架高空作业工具甚至适用场景正不局限于传统制造建筑等行业正扩展至更多元化得领域包括但不限于农业消费文化旅游娱乐等行业业务的不断多元化也为设备经营租赁业务带来了新需求我们预计未来以宏信建发为首的设备运营服务商将会逐步拓宽自己的业务场景获得新的收入增长点图表27新型设备经营租赁业务拓展情况业务场景建筑支护设备高空作业平台地下维修维护民用民用建筑大跨度基坑农业大棚房屋建设维修文化旅游围墙旁维护河道旁维护危房旁维影视娱乐护地下商业地下停车场市政市政综合管廊建设高架绿化展会运营场馆建设城市管廊垃圾填埋场工业地下储气库工业运输系统建设厂房建设电力系统船舶建设地基加固交通地铁隧道车站跨海大桥等高铁站机场建设道路改建地铁隧道资料来源公司公告华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读11宏信建发9930HK工业市政影响行业出租率公司设备利用率高于市场平均水平从高空作业平台出租率情况来看根据ESCG年度调研报告2017-2021年中国高空作业平台出租率由736提升至81322年以来受需求不振及行业竞争格局等因素影响行业平均出租率有所下降但公司及华铁应急等两大龙头企业来看不仅管理的高空作业平台资产规模显著攀升而且出租率保持在较高水平公司除2021年因设备管理规模大幅扩张导致出租率略低于行业平均水平2019-2023年均显著高于行业平均出租率从公司设备下游应用场景来看以公司23H1收入划分约4668服务于工业含工业厂房物流仓储等场景约3044服务于基建市政等公共建筑项目场景二者是最主要的需求应用场景合计约占77而地产及商业建筑等终端需求占比并不高约967服务于商业地产类项目场景含商场酒店写字楼等约492服务于住宅类项目场景二者合计占比约15图表282017-23H1公司高空作业平台出租率比较图表29公司23H1收入按设备使用场景分布占比商场写字楼住宅运营类及其他100等58行业平均出租率宏信建发华铁应急1095908580基建市政307570工业6547602018201920202021202223H1注宏信建发出租率利用率报告内租赁资产总价值平均值同期拥有的设备资料来源公司2023年中报华泰研究总价值平均值华铁应急出租率设备出租天数总和设备可租天数设备总台数二者计算口径有一定差异资料来源ESCG公司公告华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读12宏信建发9930HK宏信建发五大核心优势夯实长期发展壁垒宏信建发通过构建工程机械设备全周期管理的一站式设备运营服务体系通过树立1客户为先构建品牌价值2精研技术提供全方位支持3打造规模优势降本增效4全国网点布局提供724小时等全方位服务5数字化运营提升沟通交流效率我们认为这五大竞争优势共同构筑了宏信建发的产业护城河并有望推动公司的中长期稳健发展图表30宏信建发五大优势铸就核心壁垒资料来源公司公告华泰研究品牌积淀品牌优势打造优质粘性客户群多品类铸就细分市场优质品牌国际大奖定行业地位宏信建发拥有多条优质业务线在多个领域内均有具有品牌影响力例如专注于高空作业平台的业务线设备总量超50000台现已成为面向四大维度设备租赁新机销售二手处置维修保养的一站式高空作业平台施工方案服务商2022年国内市场占有率超过30公司通过多业务线协同发展策略分领域渗透打造国际品牌效应协同各子品牌优势打造整体品牌形象公司服务客户优质无形中为公司服务质量背书提升品牌形象宏信建发在业内积累的品牌形象将进一步帮助宏信建发打开市场建筑承包商更有可能选择知名品牌下的设备运营服务提供商新进入者很难短时间内建立起同等水平的品牌声誉具有较高的准入壁垒多元化稳定客户基础客户数量稳步增长高端客户资源优质公司客户目前数量保持增长态势20202021202223H1客户数量分别为47万名97万名158万名191万名其中前五大客户收入合计为96亿元116亿元142亿元76亿元占公司总收入比重分别为263189179180总体呈现下降的趋势随着公司客户基础更加多元化从传统建筑业制造业不断扩展至工商业文娱业与消费业公司优质客户合作稳固资源优势明显可以进一步提升宏信建发业内声誉降低获客成本免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读13宏信建发9930HK图表31宏信建发累计服务客户数量变化情况图表32宏信建发前五大客户收入情况百万元客户数YoY1600前五大客户收入占比302500001401400120252000001200100201000150000808001560100000600104040050000520200000020202021202223H120202021202223H1资料来源宏信建发招股书及2023年中报华泰研究资料来源宏信建发招股书及2023年中报华泰研究图表33宏信建发主要优质客户群万吨万台新型支护保有量新型模架保有量高空作业平台万台700090600080705000604000503000403020002010001000201620202025E资料来源宏信建发官网华泰研究规模多品类扩张规模优势提升盈利能力经营租赁贡献主要营收和毛利工程技术品类扩张加速公司23H1实现收入4206亿元同比17972018-2022年CAGR4252经营租赁业务是公司营收和毛利的主要来源23H1占比分别为596690同比-063pct-1122pct平台及其他服务毛利贡献占比逐步提升23H1平台及其他服务毛利占比同比1091pct整体收入呈现快速增长趋势工程技术服务收入毛利开始放量预计未来公司将继续呈现多元化发展趋势三大模块业务共同促进公司收入毛利扩张图表34宏信建发收入结构图表35宏信建发毛利润结构百万元百万元经营租赁业务工程技术服务平台及其他服务3500经营租赁业务工程技术服务平台及其他服务900080003000700025006000200050004000150030001000200010005000020202021202223H120202021202223H1资料来源宏信建发招股书及2023年中报华泰研究资料来源宏信建发招股书及2023年中报华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读14宏信建发9930HK经营租赁毛利率缓慢下滑平台及其他业务逐步成熟提升毛利率2020-2022年公司净利率和毛利率缓慢下滑主要受到经营租赁业务和工程技术业务毛利率下滑所致2020年以来由于COVID-19疫情影响国内建筑市场受扰动而经营租赁设备折旧和员工成本持续支出工程技术同样受到员工成本等的影响从而导致经营租赁业务及工程技术服务毛利率下滑我们认为随着国内经济稳健增长公司资产规模有望扩大设备利用率持续提升规模效应下单位成本有望进一步降低公司三大业务毛利率将逐步企稳图表36宏信建发毛利率与EBITDA利润率变化图表37宏信建发三大业务毛利率变化综合毛利率EBITDA利润率经营租赁业务工程技术服务55平台及其他服务6050504045304020351030020202021202223H120202021202223H1资料来源宏信建发招股书及2023年中报华泰研究资料来源宏信建发招股书及2023年中报书华泰研究公司EBITDA利润率逐渐回落经营性现金流充裕2020-2022年公司EBITDA利润率基本稳定2020-2022分别为51452151823H1公司EBITDA利润率4670同比-280pct主要系公司支护及模架业务盈利能力扰动影响公司经营性现金流充裕2020-2022年CAGR6576图表38宏信建发EBITDA及EBITDA利润率图表39经营性现金流扣除应付款税前百万元百万元EBITDAEBITDA利润率右经营活动产生的现金流量净额4500533000400052250035005130005020002500491500200048150047100010004650050045044020202021202223H120202021202223H1资料来源宏信建发招股书及2023年中报华泰研究资料来源宏信建发招股书及2023年中报华泰研究资本性支出快速扩张规模效应增强摊薄费用率2021年之后公司资本性支出呈下降趋势2022年同比-6643降至3220亿元23H1资本开支仅94亿元较22H1的25亿元大幅下降23H1年公司行政费用率和财务费用率同比040pct-139pct销售及分销费用率同比-424pct我们预计随着未来收入规模扩大销售及分销费用率也将会进一步下降免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读15宏信建发9930HK图表40宏信建发资本性支出图表41宏信建发行政费用率百万元百万元行政费用行政费用率12000经营租赁业务工程技术服务10001259001000080012080007006001156000500400110400030020010520001000010020202021202223H120202021202223H1资料来源宏信建发招股书及2023年中报华泰研究资料来源宏信建发招股书及2023年中报华泰研究图表42宏信建发财务费用率图表43宏信建发销售及分销开支费用率百万元计息银行与其他借款的利息百万元销售人员成本其他销售成本租赁负债利息450销售费用率右81000财务费用率右1440079001235080067001030056008250500420064003150300422001002100501000020202021202223H1202020212022资料来源宏信建发招股书及2023年中报华泰研究资料来源宏信建发招股书及2023年中报华泰研究技术多项自主产权及专利提供全方位支持专利团队案例建立公司技术核心壁垒随着城市化发展施工方法变得更加复杂专精因此对一站式多方位的设备运营服务的市场需求与日俱增这需要具有专业的知识和技术而提供该等服务商往往拥有先进的技术积累成熟的案例经验和专业的实施团队公司十分注重技术投入2020-2022公司研发费用率分别为42353423H1公司研发费用率为27在研发上的重视也给公司带来了大量的专利产出树立了公司优势图表44宏信建发研发费用及研发费用率百万元研发费用研发费用率右3004540250352003025150201001510500500020202021202223H1资料来源宏信建发招股书及2023年中报华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读16宏信建发9930HK多项专利技术提供核心保障截至2022年12月31日公司于中国拥有19项商标58多项专利8个域名和31个软件版权全部涉及建筑设计研发与解决方案公司在新型支护系统上拥有专利技术79项发育专利10项其中大跨度支撑系统多轴力同步加载系统多根钢支撑同步承压有效控制基坑变形和轴力伺服系统实时监控自动报警为核心技术保障公司开发大基坑时的安全与实时监控在新型模架系统上公司有用30技术专利立杆套筒设计链接盘设计取得关键突破专业的管理团队打造从设计施工到管理一条龙服务根据工程项目的不同环节公司不同的服务支持1基坑支护业务方面公司能够提供定制化方案根据实际情况提供科学建议并设计方案高质量施工队伍标准化作业规范现场管理数字化事实管理2模架系统业务方面自主设计团队提供专业设计方案标准化作业持证上岗规范化管理可视化监管与定期巡查宏信建发为客户打造一条全方位安全高效的现场团队图表45新型支护系统专业施工团队图表46新型模架系统专业施工团队资料来源宏信建发官网华泰研究资料来源宏信建发官网华泰研究大量成熟的案例积累多场景施工经验宏信建发作为国内设备运营服务商还积累了大量一线成功案例具有丰富的现场施工经验能够应对各种突发状况这是其他小公司或者新进入者所不具有的服务全国网点布局助力轻资产扩张截至2023年6月末宏信建发已在接近200个城市建立拥有419家服务性服务网点其中国内415个服务网点数量全国第一并率先开展海外战略布局已在东南亚市场布局4个网点2018年以来公司服务效率明显提升以高空作业平台业务为例平均物流配送里程由70公里缩短至2021年的50公里并进一步缩短至今年的37公里快速的反应时间优质的服务使得公司脱颖而出贴心高效服务为公司留住客户建立客户粘性打下坚实客户群体基础此外公司新型支护系统在全国开设90多个服务性网点区域化的技术人员和属地化的专业施工队伍第一时间保障客户需求新型模架系统在全国开设13个服务网点主要覆盖长三角珠三角成渝京津冀等发达地区与市场需求相吻合可以同时保障分布于全国各地的项目截至2023年6月末公司拥有四大永久基地覆盖北中南三大核心城市天津上海广州提供24小时在线客服维修4小时到达300余车辆和600名售后人员随时待命公司三大业务共同为客户提供最及时最优质最贴心的服务高质量的服务培养高度用户粘性铸就宏信建发服务性壁垒免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读17宏信建发9930HK公司全面化的网点布局将有助于公司加快轻资产扩张全部依靠自有资金很难推动设备租赁业务的快速扩张因此轻资产模式是公司业务发展的重要途径之一公司自2016年开始向客户提供平台及其他业务服务其中平台服务主要指转租及相关维修服务即轻资产扩张带来的相关收入公司23H1实现平台及其他服务收入约56亿元同比增长174其中平台服务实现收入约3亿元平台模式下公司高空作业平台管理规模也实现快速增长截至23H1末公司轻资产管理的高空作业平台规模达到278万台是22H1末的6倍我们认为公司具备优秀的品牌和设备管理经验且线下网点和服务能力一流有望加快公司轻资产扩张的步伐图表47公司平台及其他服务收入增长迅速图表48公司轻资产管理高空作业平台规模快速增长亿元台6平台服务收入贸易及其他服务收入3000027842525000211632604200003150002100003004618116850000036022H123H122H1末22H2末23H1末资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究数字化科技助力高效便捷公司数字化程度不断加强服务客户能力大幅提升传统的设备运营服务行业将加快使用互联网通过互联网平台及行业大数据在高质量设备运营服务提供商与下游客户需求之间建立高效链接该技术打破了行业壁垒促进信息共享有利于降低成本提高效率近年来公司对数字化投入越来越大2021年信息科技类员工已达296名占比712022年公司未披露具体数随着数字能力提升公司服务团队人均设备服务能力也大幅提升以高空作业平台为例公司维修服务人员与设备比值人机比由2019年的34台快速提升至23H1的152台维修平均约15小时到达现场有望推动公司持续降本增效图表49宏信建发信息科技雇员占比图表50宏信建发高空作业平台业务人机比台信息科技雇员非信息科技雇员台数160152140120110100908060554034200201920202021202223H1资料来源宏信建发公告华泰研究资料来源宏信建发公告华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读18宏信建发9930HK数字化运营管理提高管理效率公司2015年就建立了完整的ERP系统伴随业务发展公司全面升级数字化战略通过自主研发将ERP系统升级为同意可拓展的全流程在线化系统涵盖客户服务订单管理采购物流仓储人力资源和财务等同时还建立了物联网系统通过在设备上安装智能硬件收集数据远程操控并自动触发保养订单大大加快了管理效率图表51公司数字化管理系统图表52宏信建发物联网系统台数信息科技雇员非信息科技雇员60台数5040302010020162020资料来源宏信建发官网华泰研究资料来源宏信建发官网华泰研究数字化订单服务提升客户服务和满意度公司开发了宏信E商城和宏信设备高空作业平台微信小程序提供全周期数字化服务小程序可以完成在线签约在线支付物流跟踪交易结算开具发票等业务并可直接线上联系中小企业客户通过该数字化服务系统建立从而实现线上线下全渠道扩张在线化服务客户大幅提升用户的满意度图表53宏信建发e商城图表54宏信建发全流程电商化操作台数60台数5040302010020162020资料来源宏信建发官网华泰研究资料来源宏信建发官网华泰研究通过数字化能力提升宏信建发降本增效能力大大提高客户获得全流程电商化操作点外卖式服务体验满足客户高效便捷灵活的服务需求优秀的用户粘性进一步拓阔自身护城河优势免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读19宏信建发9930HK看好中长期成长首次覆盖建议买入2022年宏信建发收入为788亿元同比283分业务看1经营租赁服务2022年收入519亿元同比163占公司总收入的6592工程技术服务2022年收入214亿元同比406占公司总收入的2713平台及其他服务2022年收入55亿元同比2476占公司总收入的70我们基于对公司各业务收入毛利率以及期间费用率的预测对公司的收入进行预测1收入预测据公司招股书宏信建发是国内三大建筑设备运营服务子行业新型支护系统新型模架系统高空作业平台的领先企业2022年市占率均排名第一我们预计公司将继续增加设备的采购量并提供相关的服务持续增强市场竞争力23-25年收入为96115136亿元同比增长2219191经营租赁服务该业务主要包括高空作业平台新型支护系统新型模架系统等设备的租赁不同品类租赁收入资产量利用率租金20212022年公司在该业务的收入同比增长8016影响公司经营租赁服务业务的关键要素是设备管理规模及利用率截至23H1公司高空作业平台管理规模16万台其中转租模式28万台平均利用率735同比86pct新型支护系统管理规模1551万吨平均利用率650同比12pct新型模架系统管理规模651万台平均利用率699同比29pct公司23H1经营租赁业务合计实现收入251亿元同比87我们预计公司2023年将继续扩张相关设备管理规模全年高空作业平台管理规模达到174万台其中转租31万台24-25年继续增加3万台其中转租模式每年增加1万台且随着公司管理能力提升23-25年平均利用率保持在80新型支护系统管理规模23-25年每年增加20万吨平均利用率逐年小幅提升为7272573019-21年平均值为72新型模架系统管理规模23-25年每年增加20万吨平均利用率保持在75019-21年平均值为75综合前述假设并假定23-25年租金价格水平保持基本稳定我们预计公司23-25年该业务的收入分别为618723851亿元同比增长191718图表55公司主要租赁资产管理规模及利用率假设2020A2021A2022A2023E2024E2025E高空作业平台万台5597131174204234其中转租模式万台00521314151平均利用率782802773800800800新型支护系统万吨97315381577177719772177平均利用率727722679720725730新型模架系统万吨33853462382310231223平均利用率710791717750750750资料来源公司公告华泰研究预测2工程技术服务该业务主要涵盖各种业务或运营场景的一站式解决方案与公司工程技术工法工程承接能力项目推进节奏等因素有关我们认为公司作为工程设备运营服务市场的龙头企业通过为客户提供全方位的施工设备租赁服务建立起了独特的优势公司工程技术服务的收入在20212022年同比增长了4341根据公司2023年中报公司23H1工程技术服务收入为114亿元同比81公司23H1项目签约数量618个同比增长31但考虑到下半年国内投资类项目资金到位仍然需要一定时间我们预计公司全年收入同比增长1024-25年恢复到每年15的增长23-25年收入分别为235270311亿元免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读20