多重因素挤压流动性
　　海外方面，上周（9月18日-9月22日）美联储9月FOMC决定暂停加息，其两大管理利率——存款准备金利率（IORB）与隔夜逆回购利率（ONRRP）分别保持在5.40%和5.30%。当前美联储联邦资金利率期货隐含的11月FOMC加息25bp的可能性约三成（25.5%），不加息的可能性约七成（74.5%）。
　　国内流动性方面，上周（9月18日-9月22日）狭义流动性小幅收紧。国信狭义流动性高频扩散指数较此前一周（9月11日-9月15日）下降0.33至101.02。其中价格指标贡献-125.65%，数量指标贡献+25.65%。价格指数下降（紧缩）主要由上周全周标准化后的同业存单加权利率、R/DR加权利率偏离度（7天/14天利率减去同期限政策利率）和R001总体环比上行拖累。数量上，央行上周逆回购超量续做对数量指标形成支撑，但国债集中发行下流动性压力依然凸显。除跨季因素外，本周需关注以下因素的扰动：同业存单到期超过4000亿元，季末政府支出力度加大有助于对冲资金缺口。
　　央行公开市场操作：上周（9月18日-9月24日），央行净投放流动性资金5520亿元。其中：7天逆回购净投放620亿元（到期7040亿元，投放7660亿元）；14天逆回购净投放4900亿元（到期0亿元，投放4900亿元）。本周（9月25日-10月1日），央行逆回购将到期8000亿元，其中7天逆回购到期7660亿元，14天逆回购到期340亿元。截至本周一（9月25日）央行7天逆回购净投放-1840亿元，14天逆回购净投放3190亿元，OMO存量为14250亿元。
　　银行间交易量：上周（9月18日-9月22日），银行间市场质押回购平均日均成交6.94万亿，较前一周（9月11日-9月15日，7.08万亿）降低0.14万亿。隔夜回购占比为88.7%，较前一周（90.2%）降低1.5pct。
　　债券发行：上周政府债净融资5410.9亿元，对流动性构成较大压力；本周计划发行2029.0亿元，净融资额预计为-6.0亿元；上周同业存单净融资1523.2亿元，本周计划发行1782.9亿元，净融资额预计为-3171.9亿元；上周政策银行债净融资1060.0亿元，本周计划发行270.0亿元，净融资额预计为170.0亿元；上周商业银行次级债券净融资655.0亿元，本周计划发行21.0亿元，净融资额预计为-531.0亿元；上周企业债券净融资1055.0亿元（其中城投债融资贡献约77%），本周计划发行878.5亿元，净融资额预计为-3034.3亿元。
　　上周五（9月22日）人民币CFETS一篮子汇率指数较前一周（9月15日）上行0.32至98.83，同期美元指数上行0.27至105.61。9月22日，美元兑人民币在岸汇率较9月15日的7.27上行约311基点至7.30；离岸汇率上行约311基点至7.30。
　　风险提示：需求改善不及预期，海外经济进入衰退。
　　

研究报告全文：证券研究报告2023年09月25日货币政策与流动性观察多重因素挤压流动性核心观点经济研究宏观周报多重因素挤压流动性证券分析师董德志联系人田地021-609331580755-81982035海外方面上周9月18日-9月22日美联储9月FOMC决定暂停加dongdzguosencomcntiandi2guosencomcnS0980513100001息其两大管理利率存款准备金利率IORB与隔夜逆回购利率ON基础数据RRP分别保持在540和530当前美联储联邦资金利率期货隐含的固定资产投资累计同比32011月FOMC加息25bp的可能性约三成255不加息的可能性约七社零总额当月同比460出口当月同比-880成745M21060国内流动性方面上周9月18日-9月22日狭义流动性小幅收紧市场走势国信狭义流动性高频扩散指数较此前一周9月11日-9月15日下降033至10102其中价格指标贡献-12565数量指标贡献2565价格指数下降紧缩主要由上周全周标准化后的同业存单加权利率RDR加权利率偏离度7天14天利率减去同期限政策利率和R001总体环比上行拖累数量上央行上周逆回购超量续做对数量指标形成支撑但国债集中发行下流动性压力依然凸显除跨季因素外本周需关注以下因素的扰动同业存单到期超过4000亿元季末政府支出力度加大有助于对冲资金缺口央行公开市场操作上周9月18日-9月24日央行净投放流动性资料来源Wind国信证券经济研究所整理资金5520亿元其中7天逆回购净投放620亿元到期7040亿元相关研究报告投放7660亿元14天逆回购净投放4900亿元到期0亿元投放4900高技术制造业宏观周报-国信周频高技术制造业扩散指数继续保持扩张2023-09-21亿元本周9月25日-10月1日央行逆回购将到期8000亿元货币政策与流动性观察-不妨对金融数据多些钝感2023-09-18其中7天逆回购到期7660亿元14天逆回购到期340亿元截至本周宏观经济宏观周报-国信宏观扩散指数B明显回落一9月25日央行7天逆回购净投放-1840亿元14天逆回购净投放2023-09-18高技术制造业宏观周报-国信周频高技术制造业扩散指数连续3190亿元OMO存量为14250亿元两周保持扩张2023-09-16宏观经济宏观周报-国信宏观扩散指数B小幅回落银行间交易量上周9月18日-9月22日银行间市场质押回购平2023-09-12均日均成交694万亿较前一周9月11日-9月15日708万亿降低014万亿隔夜回购占比为887较前一周902降低15pct债券发行上周政府债净融资54109亿元对流动性构成较大压力本周计划发行20290亿元净融资额预计为-60亿元上周同业存单净融资15232亿元本周计划发行17829亿元净融资额预计为-31719亿元上周政策银行债净融资10600亿元本周计划发行2700亿元净融资额预计为1700亿元上周商业银行次级债券净融资6550亿元本周计划发行210亿元净融资额预计为-5310亿元上周企业债券净融资10550亿元其中城投债融资贡献约77本周计划发行8785亿元净融资额预计为-30343亿元上周五9月22日人民币CFETS一篮子汇率指数较前一周9月15日上行032至9883同期美元指数上行027至105619月22日美元兑人民币在岸汇率较9月15日的727上行约311基点至730离岸汇率上行约311基点至730风险提示需求改善不及预期海外经济进入衰退请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告内容目录周流动性回顾多重因素挤压流动性4流动性观察6外部环境美联储9月暂停加息6国内利率短端利率走势分化7国内流动性上周央行逆回购超量续作9债券融资上周政府债券净融资大幅上升11汇率人民币和美元同时走强12请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告图表目录图1狭义流动性扩散指数上升指向宽松下降指向紧缩4图2价格指数4图3数量指数4图4美联储关键短端利率6图5欧央行关键短端利率6图6日央行关键短端利率6图7主要央行资产负债表相对变化6图8央行关键利率7图9LPR利率7图10短端市场利率与政策锚8图11中期利率与政策锚8图12短端流动性分层观察8图13中长端流动性分层观察8图14货币市场加权利率8图15SHIBOR报价利率8图16三档两优准备金体系9图177天逆回购到期与投放9图18央行逆回购规模本周投放截至周一9图19央行逆回购余额跟踪9图20MLF投放跟踪10图21MLF投放季节性10图22银行间回购成交量10图23上交所回购成交量10图24银行间回购余额10图25交易所回购余额10图26债券发行统计本周统计仅含计划发行及到期11图27政府债券与同业存单净融资12图28企业债券净融资与结构12图29主要货币指数走势12图30人民币汇率12请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3证券研究报告周流动性回顾多重因素挤压流动性海外方面上周9月18日-9月22日美联储9月FOMC决定暂停加息其两大管理利率存款准备金利率IORB与隔夜逆回购利率ONRRP分别保持在540和530当前美联储联邦资金利率期货隐含的11月FOMC加息25bp的可能性约三成255不加息的可能性约七成745图1狭义流动性扩散指数上升指向宽松下降指向紧缩资料来源Wind国信证券经济研究所整理图2价格指数图3数量指数资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理国内流动性方面上周9月18日-9月22日狭义流动性小幅收紧国信狭义流动性高频扩散指数较此前一周9月11日-9月15日下降033至10102其中价格指标贡献-12565数量指标贡献2565价格指数下降紧缩主要由上周全周标准化后的同业存单加权利率RDR加权利率偏离度7天14天利率减去同期限政策利率和R001总体环比上行拖累数量上央行上周逆回购超量续做对数量指标形成支撑但国债集中发行下流动性压力依然凸显除跨季因素外本周需关注以下因素的扰动同业存单到期超过4000亿元季末政府支请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告出力度加大有助于对冲跨季资金缺口央行公开市场操作上周9月18日-9月24日央行净投放流动性资金5520亿元其中7天逆回购净投放620亿元到期7040亿元投放7660亿元14天逆回购净投放4900亿元到期0亿元投放4900亿元本周9月25日-10月1日央行逆回购将到期8000亿元其中7天逆回购到期7660亿元14天逆回购到期340亿元截至本周一9月25日央行7天逆回购净投放-1840亿元14天逆回购净投放3190亿元OMO存量为14250亿元银行间交易量上周9月18日-9月22日银行间市场质押回购平均日均成交694万亿较前一周9月11日-9月15日708万亿降低014万亿隔夜回购占比为887较前一周902降低15pct债券发行上周政府债净融资54109亿元对流动性构成较大压力本周计划发行20290亿元净融资额预计为-60亿元上周同业存单净融资15232亿元本周计划发行17829亿元净融资额预计为-31719亿元上周政策银行债净融资10600亿元本周计划发行2700亿元净融资额预计为1700亿元上周商业银行次级债券净融资6550亿元本周计划发行210亿元净融资额预计为-5310亿元上周企业债券净融资10550亿元其中城投债融资贡献约77本周计划发行8785亿元净融资额预计为-30343亿元上周五9月22日人民币CFETS一篮子汇率指数较前一周9月15日上行032至9883同期美元指数上行027至105619月22日美元兑人民币在岸汇率较9月15日的727上行约311基点至730离岸汇率上行约311基点至730请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容5证券研究报告流动性观察外部环境美联储9月暂停加息美联储9月FOMC暂停加息其两大管理利率存款准备金利率IORB与隔夜逆回购利率ONRRP分别保持在540和530上周四9月21日SOFR利率较前一周9月14日保持不变位于5309月22日美联储理事鲍曼表示可能需要继续加息以实现2通胀目标美联储联邦资金利率期货隐含的11月FOMC加息25bp的可能性约三成255不加息的可能性约七成745截至9月20日美联储资产负债表规模为802万亿美元较前一周9月13日降低74689亿美元约为去年4月本次缩表初期历史最高值897万亿的8950图4美联储关键短端利率图5欧央行关键短端利率资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理图6日央行关键短端利率图7主要央行资产负债表相对变化资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容6证券研究报告欧央行欧央行在9月议息会议加息25bp其三大关键利率主要再融资操作MRO边际贷款便利MLF和隔夜存款便利DF利率分别位于45475和4欧元短期利率ESTR上周四9月21日较前一周9月14日上升25bp位于3909月22日欧洲央行管委埃尔南德斯德科斯表示核心通胀正在放缓但目前谈论降息肯定为时过早日央行日央行9月公布利率决议将政策利率维持在-01日本央行政策目标利率贴现率和互补性存款便利利率分别保持-0103和-01不变东京隔夜平均利率TONAR上周四9月21日较前一周9月14日降低4bp位于-0059月22日日本央行行长植田和男表示我们希望通过继续宽松政策并在进口价格上升推动的较高通胀率帮助下实现2的通胀目标国内利率短端利率走势分化央行关键利率上周9月18日-9月24日9月18日1月期国库定存中标利率回升50bp至250央行其它关键利率无变化图8央行关键利率图9LPR利率资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理市场利率短端利率方面隔夜利率与七天利率走势分化上周五9月22日隔夜和七天利率均值RDRGC较前一个周五9月15日分别下行53bp上行250bp位于176和224考虑R成交量权重的货币市场加权利率7天移动平均上行1790bp至204具体来看上周五R001DR001较前一周分别下行49bp61bpR007DR007分别上行231bp288p存单利率方面各类发债主体总体下行上周五9月22日国有行1年期存单发行利率较9月15日下行31bp位于244股份行下行37bp至245城商行上行07bp位于261请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容7证券研究报告图10短端市场利率与政策锚图11中期利率与政策锚资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理图12短端流动性分层观察图13中长端流动性分层观察资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理图14货币市场加权利率图15SHIBOR报价利率资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容8证券研究报告国内流动性上周央行逆回购超量续作上周9月18日-9月24日央行净投放流动性资金5520亿元其中7天逆回购净投放620亿元到期7040亿元投放7660亿元14天逆回购净投放4900亿元到期0亿元投放4900亿元本周9月25日-10月1日央行逆回购将到期8000亿元其中7天逆回购到期7660亿元14天逆回购到期340亿元截至本周一9月25日央行7天逆回购净投放-1840亿元14天逆回购净投放3190亿元OMO存量为14250亿元上周9月18日-9月22日银行间市场质押回购平均日均成交694万亿较前一周9月11日-9月15日708万亿降低014万亿隔夜回购占比为887较前一周902降低15pct图16三档两优准备金体系图177天逆回购到期与投放资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理图18央行逆回购规模本周投放截至周一图19央行逆回购余额跟踪资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正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