研究报告全文：宏观周度报告展望后市风险偏好明显回落商品短期的调整压力或加大一方面海外2023年9月24日星期日市场可能会逐步修复与美联储之间的预期差市场偏乐观VS美联储偏鹰意味着短期的风险偏好将持续受到压制商品存在调整的压力后续仍需重国贸期货研究院点关注美国经济数据的变化在经济没有更明显地走弱的情况下美联储不宏观金融研究中心大可能由鹰转鸽另一方面国内经济企稳回升的迹象逐步显现但明显改善类似于V型走势的动力又稍显不足更偏向于L型走势即经济恢复还是偏弱的这将持续考验市场的信心和耐心一旦重回弱现实交易市场郑建鑫投资咨询号Z0013223的调整压力可能会重新加大从业资格号F30147171本周大宗商品震荡走弱主因是海外央行超级周政策扰动增多尤其是美联储超预期的鹰压制了市场的风险偏好2LPR按兵不动年内还有下调空间9月20日LPR最新报价1年期品种报3455年期以上品种报420都与上月持平9月不降息基本符合市场预期主要原因一是本月MLF操作利率仍维持在25不变而历史上LPR利率调整通常与MLF利率联动二是银行资金成本较前期上升明显银行缺乏下调LPR报价加点的动力三是银行目前的净息差水平仍处于历史低位不过9月初全国性银行下调存款挂牌利率地方农商行村镇银行近日陆续宣布调整存款挂牌利率降幅在10BP-45BP同时9月降准落地会为银行每年降低大约60亿左右的资金成本预计后续存款利率等银行负债端的成本将继续下降给LPR进一步调降提供空间从而继续降低实体经济融资成本预计年内仍有至少一次降息的可能3海外央行超级周落幕美联储释放超预期的鹰日本央行维持宽松英国央行意外停止加息欧央行暗示结束加息相比之下9月的FOMC议息欢迎扫描下方二维码进入国贸投研小程序会议是超预期的鹰体现在一是提高了未来两年的经济增速预测表现出对经济软着陆的信心二是点阵图暗示年内还要加息一次与6月点阵图一致明年降息幅度减少至50BP6月点阵图暗示降息100BP考虑到三季度美国经济数据仍然强劲叠加国际油价反弹和汽车工会谈判再次推升通胀预期美联储年内再加息一次的概率比较高市场短期将面临预期的修正当然更高更持久的利率同时也意味着更高的衰退概率再加上美国国内期市有风险入市需谨慎财政面临退坡中期有可能触发下一轮衰退交易即修正加息预期-市场下跌预期衰退由鹰转鸽-反弹一宏观和政策跟踪11LPR按兵不动年内还有下调空间2023年9月20日全国银行间同业拆借中心公布新版LPR报价1年期品种报3455年期以上品种报420都与上月持平9月不降息基本符合市场预期主要原因一是9月15日央行加量平价续作MLFMLF操作利率仍维持在25不变而历史上LPR利率调整通常与MLF利率联动二是当前银行也缺乏下调LPR报价加点的动力近期受信贷投放力度显著加大专项债发行正在经历年内最高峰等因素影响9月以来市场利率大幅上行其中1年期商业银行AAA级同业存单到期收益率已升至247左右DR007更是持续运行在短期政策利率央行7天期逆回购利率上方这意味着银行资金成本较前期上升明显会直接削弱报价行下调LPR报价加点的动力三是银行目前的净息差水平仍处于历史低位截至2023年第二季度商业银行净息差为174其中股份制商业银行净息差已经降至181监管层近期强调要保持商业银行维持稳健经营防范金融风险需保持合理利润和净息差水平这样也有利于增强商业银行支持实体经济的可持续性此外目前多家商业银行正在下调存量首套房贷利率不可避免地会对银行利息收入带来一定影响不过9月初全国性银行下调存款挂牌利率地方农商行村镇银行近日陆续宣布调整存款挂牌利率降幅在10BP-45BP同时9月降准落地会为银行每年降低大约60亿左右的资金成本预计后续存款利率等银行负债端的成本将继续下降给LPR进一步调降提供空间从而继续降低实体经济融资成本预计年内仍有至少一次降息的可能而在具体时点上还将考虑到人民币汇率波动的情况图表1LPR利率按兵不动图表2贷款加权平均利率4806504606004405504205004003804503604003403503203003002017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052021-11-012021-07-012021-09-012022-01-012022-03-012022-05-012022-07-012022-09-012022-11-012023-01-012023-03-012023-05-012023-07-012023-09-012021-05-01金融机构人民币贷款加权平均利率贷款市场报价利率LPR1年金融机构人民币贷款加权平均利率企业贷款贷款市场报价利率LPR5年金融机构人民币贷款加权平均利率一般贷款数据来源Wind数据来源Wind12国内政策跟踪21多部门解读经济形势和政策9月20日李强主持召开国务院常务会议会议重点关注了三方面问题首先研究加快推进新型工业化有关工作其次审议通过清理拖欠企业账款专项行动方案再次听取关于推动经济持续回升向好督查调研情况的汇报会议强调要坚持推动传统产业改造升级和培育壮大战略性新兴产业两手抓加快发展先进制造业协同推进数字产业化和产业数字化同日国务院新闻办公室举行国务院政策例行吹风会国家发展改革委副主任丛亮和工业和信息化部财政部中国人民银行有关负责人解读经济形势和政策并答记者问1发改委详解民营经济发展局三方面工作一是实化细化民营经济发展政策体系二是强化民营经济发展形势监测分析建立民营经济统计监测指标体系形成有代表性的民营企业样本库对民营经济发展中的重大苗头性倾向性问题开展早研究早预警三是持续畅通民营企业诉求反映和问题解决通道2央行表示人民币对美元汇率非常重要但并不是人民币汇率的全部人民币对一篮子汇率货币能更全面地反映货币价值的变化货币政策应对超预期挑战和变化仍然有充足的政策空间央行将继续精准有力实施好稳健的货币政策加强逆周期调节和政策储备以高质量金融服务助力高质量发展综合运用多种政策工具保持流动性合理充裕发挥国有大行的支柱作用增强信贷增长的稳定性存量房贷利率将在10月底前完成调整3工信部表示要系统推进5G智能网联汽车新材料等新兴产业发展一是加强政策协同落实加紧实施十大重点行业稳增长工作方案推动稳增长政策落地见二是加快促进需求恢复扩大三是加紧增强发展动能4财政部表示加大财力下沉力度切实保障基层财政平稳运行一是加大转移支付力度二是充分用好财政资金直达机制三是加强全国财政运行监测多部门对经济和政策解读重申政策呵护实体经济后续预计政策效果逐渐显现经济向暖可期建议关注先进制造业数字产业化等方向2房地产税立法暂缓近日十四届全国人大常委会立法规划对外公开在财税领域增值税法消费税法关税法等明确在本届人大常委会任期内提请审议备受关注的房地产税立法和个人所得税法修订并未在此次立法规划中提及这意味着房地产税立法暂缓在2018年9月十三届全国人大常委会立法规划中房地产税法被纳入第一类项目属于条件比较成熟任期内拟提请审议的法律草案但在十三届人大常委会任期内房地产税法未能提请审议在本次立法规划中甚至未再提及房地产税3城中村改造专项借款或设立39月18日据媒体报道在城中村改造支持资金方面除符合条件的城中村改造项目纳入专项债支持范围外银行融资方面也有支持措施即设立城中村改造专项借款此外鼓励银行提供城中村改造贷款专款专用封闭管理但需在市场化法治化的原则之下城中村改造专项借款可能由政策性银行特别是国开行组建但资金来源于政策性银行发债筹资还是央行结构性货币政策工具还有待观察9月12日媒体报道称从多位地方投融资人士处了解到当前政策加大对城中村改造的支持力度符合条件的城中村改造项目纳入专项债支持范围不过考虑到今年专项债发行已接近尾声城中村改造专项债预计明年发行13海外央行超级周落幕1美联储9月FOMC议息会议更高更久北京时间9月21日凌晨美联储公布9月的议息会议决议维持联邦基金利率目标区间525-550与市场预期一致此外委员会将按之前公布的计划缩减购债每月缩减600亿美元国债和350亿美元机构债券和抵押贷款支持证券MBS本次会议是季末会议会后公布了新的经济预测和点阵图市场对于本次会议暂停加息已经存在一致预期会前悬念在于美联储年内是否还会再加息以及转向降息的时点1经济前景和通胀预期方面美联储上修2023和2024两年的经济预期显示美联储对经济软着陆的信心上升在控制通胀的前提下认为经济增长和失业率仍有望往乐观的方向发展美联储上调了对2023年GDP增长的预测2023Q4实际GDP增速上调至21较6月预测的10大幅上修了11个百分点对2023年底PCE通胀的预测从32小幅上修至33对核心PCE通胀的预测从39小幅下修至372点阵图方面本次会议最重要的超预期变化在于点阵图2023年终端政策利率预期保持在56不变仍定价了一次25bp的加息点阵图较6月更为集中同时点阵图大幅上修2024年和2025年的终端政策利率预期分别上调50bp至51和39意味着2024年降息幅度的指引从6月的100bp下降到50bp考虑到2023年内未必再有加息2024降息幅度可能进一步收窄到25bp3市场表现会后十年期美债收益率继续上行突破44美元指数上行三大股指收跌CMEFedwatchTool数据显示市场预期今年剩余一次加息出现在12月的概率小幅上升目前11月美联储暂停加息和加息25bp的概率分别是716和28412月美联储暂停加息以及加息25bp的概率分别是533和394联邦基金利率期货隐含的利率路径显示会后曲线整体上移预计2024年12月政策利率降至47较会前提高约10bp市场下调2024年降息幅度预期定价向点阵图收敛意味着近期最后的货币政策紧缩风险开始被市场逐渐消化4综合来看9月的FOMC议息会议是超预期的鹰体现在一是提高了未来两年的经济增速预测表现出对经济软着陆的信心二是点阵图暗示年内还要加息一次与6月点阵图一致明年降息幅度减少至50BP6月点阵图暗示降息100BP美联储会后声明给出的政策指引再次强调了考虑紧缩货币政策的累积滞后影响后续决策高度数据依赖考虑到三季度美国经济数据仍然强劲叠加国际油价4反弹和汽车工会谈判再次推升通胀预期美联储年内再加息一次的概率比较高市场短期将面临预期的修正当然更高更持久的利率同时也意味着更高的衰退概率再加上美国国内财政面临退坡中期有可能触发下一轮衰退交易即修正加息预期-市场下跌预期衰退由鹰转鸽-反弹图表3美联储9月点阵图图表4美国6月FOMC点阵图数据来源FED数据来源FED2欧央行暗示暂停加息英国央行意外维持利率不变1当地时间9月14日欧洲央行召开议息会议将三大关键利率上调25个基点同时下调2023年至2025年的经济增速预期预计2023年GDP增速为07此前预计为09预计2024年GDP增速为1此前预计为15并上调2024年通胀预期预计2024年通胀率为326月预期为30欧洲央行认为仍然预计通胀会在长时间内维持过高水平决心确保通胀回归2的目标财政方面欧洲央行称PEPP的再投资计划将持续到2024年底尽管欧洲央行进一步加息但欧洲央行也表示欧洲央行的关键利率已经达到了能够维持足够长持续时间的水平暗示其通过加息来抑制通胀的工作可能已经完成因而导致欧元兑美元走弱在欧洲经济基本面偏弱及加息之后效应显现影响下预计欧洲再加息概率较低后续欧洲经济走弱风险较大2当地时间9月21日英国央行意外维持利率在525不变市场预期加息25个基点英国央行表示委员会以5-4的投票结果决定维持利率不变如果通胀持续则需要进一步收紧政策政策必须在足够长的时间里保持足够的限制性通胀在最近几个月大幅下降预计将继续下降越来越多的迹象显示加息对经济产生了影响预计第三季度GDP增速为018月份预期为042023年下半年的潜在增长可能比8月份的预测更为疲软英国央行此次暂停加息的主要原因是通胀放缓的趋势超出预期英国国家统计局日前公布的数据表示英国8月消费者价格指数CPI同比上涨67低于前值68和市场预期的7降至18个月来的最低水平剔除食品和能源后的核心CPI同比涨幅也从前值69降至6253北京时间9月22日日本央行在9月货币政策会议上宣布决定维持将短期利率设为负01同时日本央行将持续购买日本国债并将10年期国债收益率维持在0左右在收益率曲线控制方面日本央行将10年期国债收益率的波动范围维持在正负05的区间符合市场预期日本央行货币政策委员会以9-0的投票结果通过了利率决定对于日本经济日本央行认为经济正在温和复苏中而通胀预期显示出加速的迹象日本央行称将继续耐心实施宽松政策以实现物价目标并伴随工资增长同时表示需要密切关注外汇市场的发展情况会后的新闻发布会上日央行行长植田和男重申仍需耐心实施货币宽松政策其鸽派立场一如既往图表5欧央行加息25BP图表6英国央行按兵不动600欧元区基准利率主要再融资利率600500欧元区存款便利利率隔夜存款利率500400欧元区边际贷款便利利率隔夜贷款利率4003003002002001001000000002020-11-302021-11-302022-11-30-1002012-01-012012-07-012013-01-012013-07-012014-01-012014-07-012015-01-012015-07-012016-01-012016-07-012017-01-012017-07-012018-01-012018-07-012019-01-012019-07-012020-01-012020-07-012021-01-012021-07-012022-01-012022-07-012023-01-012023-07-012011-07-01英国基准利率数据来源Wind数据来源Wind3OECD上调今年全球经济增速预测但下调对明年的预测经合组织OECD发布9月经济展望报告预计2023年世界经济将增长30之前6月份的预测是27然后在2024年放缓至27之前预测为29OECD表示2023年上半年全球经济比预期更具弹性但增长前景依然疲弱随着货币政策紧缩效应逐步体现预计2024年全球经济增长将低于2023年通胀方面预计2023年和2024年通胀将逐渐放缓但仍高于大多数经济体央行的目标预计2023年G20经济体的总体通胀率将降至602024年将降至48而G20发达经济体的核心通胀率将从今年的43降至2024年的28从主要国别上看美国和日本的增长相对较强劲但欧洲大部分地区增长疲软中国的增长动力较一季度有所减弱OECD预计美国2023年和2024年GDP同比增速分别为22和13分别较6月份预测上调了06和03个百分点预计欧元区2023年和2024年GDP分别同比增长06和11较6月份的预测分别下调03和04个百分点其中预计德国2023年和2024年GDP同比增速分别为-02和09分别较6月预测下调02和04个百分点预计日本2023年和2024年GDP分别同比增长18和10分别较6月预测上调05个百分点和下调01个百分点预计中国2023年增长51较6月预测下调03个百分点2024年增长46较之前预测下调05个百分点总的来看随着货币政策收紧主要发达国家整体通胀在下降核心通胀仍具有韧性主要因为服务业和劳动力市场紧张但近期劳动力市场紧张状况6有所缓解但同时原油价格近期在供应收紧需求仍有韧性背景下一路走高全球的通胀或仍维持在高位货币政策也将维持较紧的状态图表7OECD最新全球经济增速预测数据来源OECD7二高频数据跟踪21工业生产基本平稳化工生产负荷稳中有升产品价格多数回落需求方面聚酯产业链产品价格多数回落截至9月22日涤纶POY价格PTA价格聚酯切片价格均较上期出现不同程度下跌生产端本周PTA产业链负荷率稳中有升其中PTA开工率升至845聚酯工厂负荷率小幅下滑至867江浙织机负荷率升至658钢铁生产稳中有升需求有所改善全国高炉开工率回升04个百分点至8447旺季需求有所改善钢厂保持较高的开工率本周钢联数据显示钢材产量小幅回升表需小幅回升库存继续去化旺季需求季节性走高持续性存疑图表8PTA产业链负荷图表9钢厂高炉开工率10000950090008000900070006000850050004000300080002000100075000007000PTA产业链负荷率PTA工厂PTA产业链负荷率聚酯工厂PTA产业链负荷率江浙织机高炉开工率247家全国Custeel高炉开工率唐山数据来源Wind22房地产销售周环比上升乘用车零售量同比增长房地产销售周环比上升截至9月21日30个大中城市商品房成交面积较上周上升4007按均值计9月环比下降581同比下降3427其中一二三线城市9月同比分别增长-4095-2644-4337上周100个大中城市成交土地占地面积环比增速为6843一二三线城市环比增速分别为158414208和6035其中二线城市土地溢价率最高为203其次是三线城市为173最后是一线城市均为000乘用车零售量同比增长根据乘联会数据今年9月1-17日全国乘用车市场零售804万辆同比增长10环比增长2今年以来累计零售14017万辆同比增长2全国乘用车厂商批发927万辆同比增长15环比增长19今年以来累计批发16294万辆同比增长78据乘联会消息9月狭义乘用车零售销量预计198万辆环比31同比3其中新能源零售75万辆左右环比47同比增长223渗透率约379维持稳定增长态势调研显示9月中旬乘用车总体市场折扣率约为182较8月中旬微降维持8月底终端优惠力度支撑各厂商季度末冲量零售销量占比八成以上的头部厂商月初零售目标同环比均有所增长图表1030大中城市地产销售周图表11当周日均销量乘用车7000025000000200006000020000000150005000010000150000004000050001000000030000000200005000000-500010000000-10000000W13W33W01W05W09W17W21W25W29W37W41W45W492023-01-172023-06-172022-07-172022-08-172022-09-172022-10-172022-11-172022-12-172023-02-172023-03-172023-04-172023-05-172023-07-172023-08-172023-09-172023年2022年2021年厂家批发厂家零售2020年2019年2018年厂家批发同比厂家零售同比数据来源Wind三物价跟踪1本周食品价格多数下跌本周截至9月15日蔬菜均价环比下跌130猪肉均价环比下跌0302CPI料已见底回升动能关注内需改善情况8月CPI同比增速回升至01猪肉油价共振反弹是支撑CPI同比增速触底回升的主要原因往后看尽管近期猪价回升给食品CPI带来一定的改善但由于当前母猪存栏仍在4200万头以上较高水平供给偏宽松的局面或较难支撑猪价持续上涨非食品方面考虑到OPEC自愿减产的协议进一步延长油价供需两端均存在支撑对非食品价格有正向的拉动此外核心CPI同比维持在较高水平但环比由上月上涨05转为持平表明当前内需改善仍然比较有限后续关注一系列稳增长落地后内需改善的情况总体而言CPI增速料已在7月见底未来将逐步回升而回升的幅度取决于内需的改善程度节奏上来看9-10月CPI存在高基数因素影响预计9-10月CPI同比在0以上小幅波动11月起或恢复上行3PPI回升方向确定但幅度存在不确定性6月以来随着大宗商品价格持续反弹PPI环比由降转涨并带动PPI同比增速见底回升往后看海外加息接近尾声经济软着陆概率上升国内政策持续发力内需逐步回暖带动企业加快去库并有望在四季度或明年初开启新一轮的补库周期大宗商品和9工业品价格中长期走势存在支撑叠加去年同期的低基数年内PPI同比增速料将逐步回升但考虑到海外央行加息的尾部风险尚存国内经济回升存在时滞PPI增速回升的幅度仍具有不确定性图表12食品价格多数反弹图表13中国大宗商品价格指数24005502000023001800050022001600021004501400020001200040019001000018003508000600017003004000160015002502023-06-022023-07-022023-08-022023-09-02平均批发价猪肉平均批发价28种重点监测蔬菜总指数能源类钢铁类有色类数据来源Wind10期市有风险入市需谨慎11