7月初以来红利指数持续获得超额收益，本周五市场成交额触底回升，成长风格底部反弹，股市的“人气”似乎已经开始回暖，很多投资者关注：（1）哪些因素能够触发A股Risk-On并确立“市场底”？（2）红利指数交投热度提升是否意味着A股的“最后一跌”已经出现？
　　针对以上问题，我们的基本看法如下：
　　第一、政策底/信用底/盈利底/估值底/情绪底已相继出现，“市场底”反转将至。我们在之前多篇报告中提示政策底/信用底/盈利底已经确立。当前，分位数法调整后的A股估值也已经接近18年末和去年10月末的“市场底”；沪金现货/伦敦金现货创历史新高，也显示避险情绪已达极致悲观，“情绪底”基本已经出现。
　　第二、中美缓和小周期、美联储加息周期尾声以及一线城市限购政策放松预期，都有望成为A股Risk-On并确立“市场底”的重要驱动力。18年末/19年初中美关系缓和、美联储宣布加息周期结束、国内“天量社融”驱动A股Risk-On并确立“市场底”。当前“五重底”已经出现，国际地缘/美联储/国内政策都有可能成为A股Risk-On的驱动力。
　　第三、红利指数的交投热度上升一般意味着市场的“最后一跌”，预计“市场底”将在十一前后出现。7月初以来“攻守兼备”的红利指数交投热度上升，意味着市场既担忧远期经济增长，但也正在Price-In近期的政策和经济数据的积极变化。历史经验显示，红利指数交投热度上升后3-4个月，“市场底”基本都会出现。
　　第四、“央国企价值重估”是本轮红利指数行情背后的主要逻辑，继上游资源的重估之后，我们建议重视公用事业（火电）的价格重塑&价值重估。（详见9.20《央国企重估：“高股息+”的新红利主线》）
　　第五、“五重底”共振，“市场底”可期！行业配置兼顾短期“稳增长”的顺周期和中长期“调结构”的大安全：（1）“活跃资本市场”政策最大公约数的券商；（2）“稳增长”政策加码&出口链共振（家电/新能源车）；（3）“高质量发展”主线下，潜在结构性“宽信用”的AI算力基建/中特估-央国企重估（煤炭/石油石化/电力）。
　　风险提示：政策落地不及预期、宏观经济下行压力超预期、盈利环境发生超预期波动等。
　　

研究报告全文：策略研究20230924策略周报A股的最后一跌是否已经出现策略周末谈9月第3期方正证券研究所证券研究报告分析师7月初以来红利指数持续获得超额收益本周五市场成交额触底回升成曹柳龙登记编号S1220523060003长风格底部反弹股市的人气似乎已经开始回暖很多投资者关注1哪些因素能够触发A股Risk-On并确立市场底2红利指数联系人徐嘉奇交投热度提升是否意味着A股的最后一跌已经出现相关研究本周A股估值小幅扩张A股TTM全动态估值全景扫描20230923针对以上问题我们的基本看法如下拥抱第5轮信用底策略周末谈9月第2期20230916本周A股估值继续收敛A股TTM全动态第一政策底信用底盈利底估值底情绪底已相继出现市场底反估值全景扫描20230915转将至我们在之前多篇报告中提示政策底信用底盈利底已经确立当人口拐点一定会导致地产拐点吗策略周末谈9月第1期20230909前分位数法调整后的A股估值也已经接近18年末和去年10月末的市本周A股估值小幅收敛A股TTM全动态场底沪金现货伦敦金现货创历史新高也显示避险情绪已达极致悲估值全景扫描20230909本周A股估值总体回升A股TTM全动态观情绪底基本已经出现估值全景扫描20230902第二中美缓和小周期美联储加息周期尾声以及一线城市限购政策放松预期都有望成为A股Risk-On并确立市场底的重要驱动力18年末19年初中美关系缓和美联储宣布加息周期结束国内天量社融驱动A股Risk-On并确立市场底当前五重底已经出现国际地缘美联储国内政策都有可能成为A股Risk-On的驱动力第三红利指数的交投热度上升一般意味着市场的最后一跌预计市场底将在十一前后出现7月初以来攻守兼备的红利指数交投热度上升意味着市场既担忧远期经济增长但也正在Price-In近期的政策和经济数据的积极变化历史经验显示红利指数交投热度上升后3-4个月市场底基本都会出现第四央国企价值重估是本轮红利指数行情背后的主要逻辑继上游资源的重估之后我们建议重视公用事业火电的价格重塑价值重估详见920央国企重估高股息的新红利主线第五五重底共振市场底可期行业配置兼顾短期稳增长的顺周期和中长期调结构的大安全1活跃资本市场政策最大公约数的券商2稳增长政策加码出口链共振家电新能源车3高质量发展主线下潜在结构性宽信用的AI算力基建中特估-央国企重估煤炭石油石化电力风险提示政策落地不及预期宏观经济下行压力超预期盈利环境发生超预期波动等1敬请关注文后特别声明与免责条款策略周报1本周核心观点11政策底信用底盈利底估值底情绪底已相继出现市场底反转将至我们在725信心比黄金重要93中报综述三表修复早周期谁能逆势宽信用以及917拥抱第5轮信用底中相继提示政策底盈利底和信用底均已经出现当前我们进一步判断估值底和情绪底也即将出现1截止本周四收盘估值底基本已经确立分位数法调整后的A股估值已经非常接近18年末和去年10月末的估值底算法详见822调结构先破后立大安全主线回归2沪金现货伦敦金现货创历史新高说明市场对中国经济和人民币汇率的中长期担忧已经到达历史极值避险情绪也已接近最悲观的位置我们判断随着五重底相继得到确立A股市场底近在咫尺部分能够改善风险偏好的政策或事件如地产政策进一步宽松或者中美关系缓和等有望驱动A股再次Risk-On图表1分位数法调整后A股的估值已经处于历史底部图表2沪金现货伦敦金现货再创新高反映出中国经济区域截止本周四收盘和汇率的中长期悲观预期资料来源Wind方正证券研究所资料来源Wind方正证券研究所12中美缓和小周期美联储加息周期尾声以及一线城市限购政策放松预期都有望成为A股Risk-On并确立市场底的重要驱动力我们在822调结构先破后立大安全主线回归中提示从调结构政策主线信用周期底部盈利和产能周期等视角来看当前和18年末19年初的市场底非常相似19年初中美关系缓和美联储宣布加息周期结束以及国内的天量社融共振驱动A股Risk-On并确立市场底我们认为本轮市场底A股Risk-On的驱动力可以期待1中美缓和小周期922中美成立经济领域工作组类似于18年末习特会后中美关系转向缓和我们也可以期待11月APEC会议后中美开启缓和小周期2美联储加息周期尾声11月美联储较大概率还有一次加息但往后继续加息的空间有限不排除11月后美联储转鸽的可能性3919广州市政府宣布放松限购这是自2010年北上广深4大一线城市逐步开始实行限购政策以来的首次较大范围的限购政策放松打开了地产限购政策进一步放松的想象空间2敬请关注文后特别声明与免责条款策略周报137月初以来攻守兼备的红利指数交投热度上升这意味着当前投资者既担忧中长期经济前景同时也在Price-In近期政策和经济数据的边际改善预计市场底将在十一前后出现红利指数的交投热度上升指数企稳换手率提升一般意味着市场的最后一跌且3-4个月后市场底基本都会出现12年和18年下半年信用周期底部区域稳增长政策相继落地部分经济数据企稳回升但这仍不足以扭转投资者对经济的中长期悲观预期这个时候市场一般会开始抱团攻守兼备的红利指数这说明投资者的远期悲观预期虽未扭转但已经开始逐步Price-In即期的政策和经济数据的改善了23年7月初以来红利指数的交投热度上升正好是伴随着6月经济数据企稳回升且724中央政治局会议增加稳增长政策权重红利指数交投热度上升至今已接近3个月根据历史规律判断预计市场底将在十一前后出现图表3红利指数一般领先市场底率先企稳资料来源Wind方正证券研究所14央国企价值重估是本轮红利指数行情背后的主要逻辑继上游资源的重估之后我们建议重视公用事业火电的价格重塑价值重估我们在920央国企重估高股息的新红利主线中指出7月初以来的红利指数行情是中特估-央国企重估第二波行情的兑现我们从上半年开始就持续提示中特估-央国企重估的核心逻辑在于土地财政收入下滑依赖财政补贴的公用事业部门拿不到足够补贴后将以某种形式实现供给出清供给曲线上移形成新的价格均衡涨价并带来估值体系重估今年上半年PPI和CPI价格体系回落中特估只是基于政策预期的主题行情随着6月以来PPI和CPI相继触底回升央国企重估的第二波行情正在兑现上游资源涨价带来了煤炭和石油石化的重估同时随着上半年各地峰谷电价调整政策持续落地下半年多地to-B端电价继续上涨也有望带来公用事业火电价格重塑后的估值重估3敬请关注文后特别声明与免责条款策略周报图表4今年上半年国内多地调整峰谷电价图表5今年下半年to-B端电价继续上涨资料来源Wind中国政府网各地发改委方正证券资料来源Wind方正证券研究所研究所15五重底共振市场底可期我们在917拥抱第5轮信用底中复盘历史经验在信用底市场底传导期间价值风格占优在市场底确立之后成长风格占优即便是08年4万亿投资政策驱动的市场底确立之后也是成长风格相对更占优的本周末的全国新型工业化推进大会上习主席再次强调高质量发展主线因此我们建议继续布局价格体系重塑潜力的央国企重估的价值股兼顾配置中长期结构性宽信用的高质量发展主线1活跃资本市场政策最大公约数的券商2稳增长政策加码出口链共振家电新能源车3高质量发展主线下潜在结构性宽信用的AI算力基建中特估-央国企重估煤炭石油石化电力4敬请关注文后特别声明与免责条款策略周报2市场全景扫描21市场回顾本周A股市场海外市场与其他大类资产表现本周万得全A较上周上涨031上证指数较上周上涨047沪深300较上周上涨081中证500较上周下跌010创业板指较上周上涨053科创50较上周下跌047各类市场风格中大盘价值上涨137大盘成长上涨006小盘价值上涨006小盘成长下跌014大类行业中金融服务与服务业本周涨跌幅靠前涨跌幅分别为211065资源类与周期类本周涨跌幅靠后涨跌幅分别为-081-048一级行业中涨跌幅前三行业为通信非银金融传媒涨跌幅分别为297194149涨跌幅后三行业为美容护理社会服务有色金属涨跌幅分别为-322-282-194本周海外市场普遍下跌其中标普500下跌293恒生指数下跌069大宗商品原油下跌金属表现分化其中布油下跌195COMEX黄金下跌013截至本周收盘中国十年期国债收益率为268较上周上升376BP5敬请关注文后特别声明与免责条款策略周报图表6本周市场回顾资料来源Wind方正证券研究所1从静态估值的角度看本周A股总体PETTM较上周从1732倍升至1738倍PBLF较上周从154倍升至155倍A股整体剔除金融服务业PETTM较上周从2733降至2732倍PBLF本周维持在211倍创业板PETTM较上周从4732倍升至4747倍PBLF从332倍升至333倍科创板PETTM较上周从5809倍降至5781倍PBLF从367倍降至365倍创业板相对于沪深300的相对PETTM较上周从408降至406相对PBLF较上周从256降至254科创板相对于沪深300的相对PETTM较上周从502降至495相对PBLF从283降至279A股6敬请关注文后特别声明与免责条款策略周报总体总市值较上周上升038A股总体剔除金融服务业总市值较上周下降001本周A股非金融ERP本周维持105股债收益差较上周从-064升至-0632从动态估值的角度看本周A股重点公司总体全动态PE较上周从1186倍升至1193倍A股重点公司总体剔除金融服务业全动态PE较上周从1640倍升至1646倍创业板重点公司全动态PE较上周从2472倍升至2491倍科创板重点公司全动态PE较上周从3657倍升至3697倍创业板与沪深300重点公司的相对全动态PE本周维持在237科创板与沪深300重点公司的相对全动态PE较上周从351升至352本周A股非金融重点公司全动态ERP较上周从349降至342本周资金面变化本周A股总体重要股东二级市场交易净减持142亿元减持最多的行业为医药生物-409亿元增持最多的行业为公用事业225亿元本周偏股型基金新发行4001亿而上周为4773亿本周北向资金净流入029亿元而上周净流出15206亿元截至本周收盘融资余额为15208亿元周环比上涨029同比上涨296融券余额为872亿元周环比下跌-400同比下跌-146222最新行业比较得分最新行业比较打分结果显示传媒国防军工社会服务等行业得分较高传媒市场预期与财务得分较高总分7970在所有一级行业中排首位国防军工市场预期与财务得分较高总分7103排名第二社会服务财务得分较高总分7023排名第三煤炭商贸零售基础化工总分排在后三位煤炭市场预期与财务得分较低总分为3425分商贸零售景气指数得分较低总分为3858分基础化工行业市场预期得分较低总分3976分仅为客观打分不代表主观行业推荐7敬请关注文后特别声明与免责条款策略周报图表7行业比较资料来源Wind方正证券研究所注客观打分结果仅供参考不代表方正行业推荐顺序23本周重要经济数据美国制造业PMI回升欧洲景气收缩幅度较大8月美国已开工新建私人住宅1142万套同比下降1509相比7月的558转负9月美国制造业PMI季调4890高于8月的4790上周美国初申请失业金人数2010万人低于前一周的2210万人上周EIA商业原油库存环比增减-214百万桶低于前一周的396百万桶9月欧元区制造业PMI4340低于8月的43509月德国制造业PMI3980高于8月的39109月法国制造业PMI4360低于8月的46009月英国制造业PMI4420高于8月的43008月英国CPI环比030高于7月的-0408月英国核心CPI环比015低于7月的0328月日本核心CPI环比020低于7月的0408月日本CPI环比030低于7月的0508月欧盟CPI同比590低于7月的6108敬请关注文后特别声明与免责条款策略周报上游资源品本周COMEX黄金期货收盘价活跃合约192400美元盎司低于上周的192660美元盎司本周阴极铜期货收盘价活跃合约6821元千克低于上周的6978元千克本周铝期货收盘价活跃合约1962元千克高于上周的1934元千克上周中国铜冶炼厂粗炼费TC9190美元千吨低于前一周的9390美元千吨上周中国铜冶炼厂精炼费RC919美分磅低于前一周的939美分磅本周LME铜库存1629万吨高于上周的1434万吨本周LME铝库存4823万吨低于上周的4954万吨8月煤炭销量当月同比663高于7月的3268月中国进口数量原油当月同比3090高于7月的1710本周英国布伦特原油Dtd现货价9432美元桶低于上周的9516美元桶本周美国西德克萨斯中级轻质原油WTI现货价9003美元桶低于上周的9077美元桶中游材料本周尿素小颗粒出厂价254000元吨较上周维持不变上周华东地区PTA市场均价632100元吨高于前一周的614520元吨本周高炉开工率8447高于上周的8407本周主要钢厂开工率4558高于上周的4525上周螺纹钢现货价392900元吨低于前一周的393300元吨本周华东地区水泥平均价41600元吨高于上周的40600元吨本周南华玻璃指数243423点高于上周的238532点必需消费8月饲料产量当月同比390低于7月的620上周生猪饲料平均价367元千克低于前一周的369元千克可选消费8月空调产量当月同比590低于7月的29008月家用洗衣机产量当月同比4090高于7月的15908月家用电冰箱当月同比2080高于7月的15308月新能源乘用车销量8076万辆同比增长2678低于7月的3152上周十大城市商品房成交面积10474万平方米高于前一周的9073万平方米上周30大中城市商品房成交面积19882万平方米高于前一周的17771万平方米上周100大中城市成交土地溢价率167低于前一周的654服务业8月旅客周转量316577亿人公里同比增长9424高于7月的77998月民航客运量064亿人同比增长9801高于7月的83648月民航正班客座率8150高于7月的81208月机场旅客吞吐量837亿人次同比增长11947低于7月的124778月沿海主要港口货物吞吐量当月同比978高于7月的5348月铁路客运量当月同比9462高于7月的80938月公路客运量当月同比2656高于7月的19358月铁路货运量当月同比095低于7月的1188月公路货运量当月同比867高于7月的8298月全社会用电量当月同比390低于7月的6469敬请关注文后特别声明与免责条款策略周报TMT8月移动通信基站设备产量当月同比-5140低于7月的-15608月光缆产量当月同比-1860低于7月的-180024本周经济要闻美联储9月暂停加息同时上调经济预测美联储对经济增长持乐观态度保留年内继续加息的可能性鲍威尔表示美联储准备在适当情况下进一步加息并强调将会谨慎行事25下周重点关注9月26日德国公布9月IFO景气指数美国公布8月新房销售数据9月29日德国公布8月失业率美国公布8月消费数据与核心PCE数据9月30日中国公布官方制造业PMI10敬请关注文后特别声明与免责条款策略周报分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格保证报告所采用的数据和信息均来自公开合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响研究报告对所涉及的证券或发行人的评价是分析师本人通过财务分析预测数量化方法或行业比较分析所得出的结论但使用以上信息和分析方法存在局限性特此声明免责声明本研究报告由方正证券制作及在中国香港和澳门特别行政区台湾省除外发布根据证券期货投资者适当性管理办法本报告内容仅供我公司适当性评级为C3及以上等级的投资者使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户若您并非前述等级的投资者为保证服务质量控制风险请勿订阅本报告中的信息本资料难以设置访问权限若给您造成不便敬请谅解在任何情况下本报告的内容不构成对任何人的投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求方正证券不对任何人因使用本报告所载任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者需自行承担风险本报告版权仅为方正证券所有本公司对本报告保留一切法律权利未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制转发或公开传播本报告的全部或部分内容不得将报告内容作为诉讼仲裁传媒所引用之证明或依据不得用于营利或用于未经允许的其它用途如需引用刊发或转载本报告需注明出处且不得进行任何有悖原意的引用删节和修改评级说明类别评级说明强烈推荐分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有20以上的涨幅推荐分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有10以上的涨幅公司评级中性分析师预测未来12个月内相对同期基准指数在-10和10之间波动减持分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有10以上的跌幅推荐分析师预测未来12个月内行业表现强于同期基准指数行业评级中性分析师预测未来12个月内行业表现与同期基准指数持平减持分析师预测未来12个月内行业表现弱于同期基准指数A股市场以沪深300指数为基准香港市场以恒生指数为基准美股市场以标基准指数说明普500指数为基准方正证券研究所联系方式北京西城区展览馆路48号新联写字楼6层上海静安区延平路71号延平大厦2楼深圳福田区竹子林紫竹七道光大银行大厦31层广州天河区兴盛路12号楼隽峰苑2期3层方正证券长沙天心区湘江中路二段36号华远国际中心37层网址httpswwwfoundersccomE-mailyjzxfoundersccom11敬请关注文后特别声明与免责条款