公司23H1实现营收88.58亿元，同比-19.99%；归母净利润1.53亿元，同比-93.25%。短期看，我们预计公司库存水平将在23Q4趋于正常，利润率有望逐季改善，此外智能手机OV50系新产品推广顺利，OV50H有望于23H2贡献主要营收增量；长期看，作为图像传感器龙头，公司持续扩张应用领域与品类，后续新一代手机用高阶传感器、汽车电子多品类产品、OLED驱动及中大尺寸驱动业务有望带动公司成长。我们调整公司2023/24/25年EPS预测至0.78/2.44/3.78元，维持“买入”评级。
　　▍23Q2营收环比增长，盈利能力持续承压。公司23H1实现营收88.58亿元，同比-19.99%；归母净利润1.53亿元，同比-93.25%；扣非归母净利润-0.79亿元，同比转亏。23H1毛利率同比-13.35pcts至20.93%，净利率同比-18.72pcts至1.67%。费用端，公司期间费用率保持稳定，销售/管理/财务/研发费用率分别为2.29%/3.43%/2.64%/10.59%，同比-0.11/+0.15/+0.11/+0.15pct。分业务看，图像传感器解决方案/触控与显示解决方案/模拟解决方案/半导体分销业务营收分别同比-14.82%/-44.40%/-17.17%/-25.20%至62.16/6.60/5.14/14.40亿元；半导体设计/半导体分销业务毛利率分别为23.26%/6.19%，分别同比-15.68/-2.13pcts。单季来看，23Q2实现营收45.23亿元，同比-18.26%，环比+4.34%，归母净利润-0.46亿元，扣非归母净利润-1.01亿元。23Q2单季毛利率环比-7.42pcts至17.30%，主要系终端需求疲软、公司中低端CIS产品价格持续承压所致。
　　▍23H1终端需求整体不及预期，23H2复苏仍需观察；公司库存水平预计23Q4趋于正常，利润率有望逐季改善。行业角度，根据Canalys，23H1全球、中国智能手机出货量分别同比-12%/-8%。我们认为品牌端库存去化已接近尾声，下半年终端需求有望逐步复苏，但仍需持续观察。库存角度，23H1末公司存货水位仍相对较高，达98.28亿元，相比2022年末减少25.28亿元，我们预计库存将在23Q4持续去化至合理水位。利润率角度，我们认为公司利润率有望在23H2逐步改善，主要系：1）23H2公司智能手机高端CIS量产交付，营收占比提升，有望带动整体毛利率；2）高价库存逐步去化完成；3）公司手机、安防、驱动芯片等产品线逐步转引至国内代工厂，成本端有望收窄。
　　▍中短期逻辑：智能手机OV50系新产品推广顺利，OV50H有望于23H2贡献主要营收增量。23H1图像传感器业务中来自智能手机/汽车市场的营收分别为27.27/19.04亿元，同比-14.61%/+18.87%，占图像传感器业务营收分别约44%/31%。手机方面，目前市场中高端机型CIS升级路线趋同，从“高像素+小像素尺寸”逐渐转为“大底+大像素尺寸”。公司目前已形成以50D/50E/50H为主的智能手机后置主摄CIS产品线，随50H在23H2逐步量产交付，我们预计公司智能手机CIS收入将实现稳步增长；此外，高端产品出货量占比提升，产品结构持续优化将助力公司盈利能力的持续改善。汽车方面，我们预计车载图像传感器收入23H2仍将保持稳定增长，此外AR-HUD、连接芯片包括CAN、LIN等车载新产品也有望于23H2开始贡献营收增量。
　　▍中长期逻辑：3+N策略致力于应用与品类扩张，驱动业务+汽车业务率先放量，未来有望成为面向智能终端的平台型模拟公司。23H1公司营收主要来自图像传感器解决方案（占比70%）、触控与显示解决方案（占比8%）、模拟解决方案（6%），基于三大业务板块，公司亦外延拓展MCU、Serdes、LCOS、MOSFET等多产品线。（1）图像传感器业务：手机领域，持续开拓OV50系列等高阶产品，并通过转换代工平台降低成本，同时布局大、小像素两条产品线，覆盖各价格段机型，提升公司综合竞争力。汽车领域，智能化趋势明确，公司当前在环视市场市占率较高，并持续推出3MP/5MP/8MP等新产品，公司市场龙头低位稳固。ARVR方面，公司自建12英寸的LCOS晶圆级液晶盒自动化封装生产线，我们预计基于LCOS的ARHUD有望在2023年贡献增量收入。（2）触控与显示解决方案：公司开发FHD及HD相关产品，进一步导入品牌终端，2022H1收购思睿博部分股权布局中大尺寸DDIC，并且在推进OLEDDDIC量产，进一步完善驱动芯片产品线。（3）模拟解决方案：主要产品包括分立器件、电源管理IC、射频器件、MCU、IGBT等，公司持续加大汽车、安防、工业领域布局，目前公司正有序推进车载电源管理芯片、接口类芯片、微控制器、中高压MOSFET等产品的研发及测试工作。
　　▍风险因素：图像传感器市场竞争加剧导致盈利能力持续恶化；宏观经济复苏不及预期；终端需求回暖不及预期；公司的代工厂产能短缺；触控显示、模拟等新品拓展不及预期等。
　　▍投资建议：公司是国内图像传感器龙头企业，短期看手机CIS业务持续扩展高阶产品，提升市场份额，中期看驱动业务+汽车业务逐步放量，长期有望成为国内领先的平台型模拟公司。由于公司盈利能力短期内持续承压，我们相应调整公司2023-2024年EPS预测至0.78/2.44元（原预测为2.06/3.43元），新增2025年EPS预测为3.78元，参考公司历史估值水平，过去三年公司PE-Band中枢为49倍，由于股价一定程度已经提前

研究报告全文：Q2库存去化影响利润率看好下半年CIS新品放量韦尔股份603501SH2023年中报点评2023829中信证券研究部核心观点公司23H1实现营收8858亿元同比-1999归母净利润153亿元同比-9325短期看我们预计公司库存水平将在23Q4趋于正常利润率有望逐季改善此外智能手机OV50系新产品推广顺利OV50H有望于23H2贡献主要营收增量长期看作为图像传感器龙头公司持续扩张应用领域与品类后续新一代手机用高阶传感器汽车电子多品类产品OLED驱动及中大尺寸驱动业务有望带动公司成长我们调整公司20232425年EPS预测至徐涛078244378元维持买入评级科技产业联席首席分析师23Q2营收环比增长盈利能力持续承压公司23H1实现营收8858亿元同S1010517080003比-1999归母净利润153亿元同比-9325扣非归母净利润-079亿元同比转亏23H1毛利率同比-1335pcts至2093净利率同比-1872pcts至167费用端公司期间费用率保持稳定销售管理财务研发费用率分别为2293432641059同比-011015011015pct分业务看图像传感器解决方案触控与显示解决方案模拟解决方案半导体分销业务营收分别同比-1482-4440-1717-2520至62166605141440亿元半导体设计半导体分销业务毛利率分别为2326619分别同比胡叶倩雯-1568-213pcts单季来看23Q2实现营收4523亿元同比-1826环比消费电子行业首席434归母净利润-046亿元扣非归母净利润-101亿元23Q2单季毛利分析师率环比-742pcts至1730主要系终端需求疲软公司中低端CIS产品价格S1010517100004持续承压所致23H1终端需求整体不及预期23H2复苏仍需观察公司库存水平预计23Q4趋于正常利润率有望逐季改善行业角度根据Canalys23H1全球中国智能手机出货量分别同比-12-8我们认为品牌端库存去化已接近尾声下半年终端需求有望逐步复苏但仍需持续观察库存角度23H1末公司存货水位仍相对较高达9828亿元相比2022年末减少2528亿元我们预计库存将在23Q4持续去化至合理水位利润率角度我们认为公司利润率有望在23H2梁楠逐步改善主要系公司智能手机高端量产交付营收占比提升消费电子分析师123H2CIS有望带动整体毛利率2高价库存逐步去化完成3公司手机安防驱动S1010520090005芯片等产品线逐步转引至国内代工厂成本端有望收窄中短期逻辑智能手机OV50系新产品推广顺利OV50H有望于23H2贡献主要营收增量23H1图像传感器业务中来自智能手机汽车市场的营收分别为27271904亿元同比-14611887占图像传感器业务营收分别约4431手机方面目前市场中高端机型CIS升级路线趋同从高像素韦尔股份603501SH小像素尺寸逐渐转为大底大像素尺寸公司目前已形成以50D50E50H为主的智能手机后置主摄CIS产品线随50H在23H2逐步量产交付我们预评级买入维持当前价8820元计公司智能手机CIS收入将实现稳步增长此外高端产品出货量占比提升目标价12200元产品结构持续优化将助力公司盈利能力的持续改善汽车方面我们预计车载总股本1183百万股图像传感器收入23H2仍将保持稳定增长此外AR-HUD连接芯片包括CAN流通股本1181百万股LIN等车载新产品也有望于23H2开始贡献营收增量总市值1043亿元近三月日均成交额770百万元中长期逻辑3N策略致力于应用与品类扩张驱动业务汽车业务率先放量52周最高最低价11113717元未来有望成为面向智能终端的平台型模拟公司23H1公司营收主要来自图像传近1月绝对涨幅-1323感器解决方案占比70触控与显示解决方案占比8模拟解决方近6月绝对涨幅270案6基于三大业务板块公司亦外延拓展MCUSerdesLCOSMOSFET近12月绝对涨幅-416等多产品线1图像传感器业务手机领域持续开拓OV50系列等高阶产证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明韦尔股份年中报点评603501SH20232023829品并通过转换代工平台降低成本同时布局大小像素两条产品线覆盖各价格段机型提升公司综合竞争力汽车领域智能化趋势明确公司当前在环视市场市占率较高并持续推出3MP5MP8MP等新产品公司市场龙头低位稳固ARVR方面公司自建12英寸的LCOS晶圆级液晶盒自动化封装生产线我们预计基于LCOS的ARHUD有望在2023年贡献增量收入2触控与显示解决方案公司开发FHD及HD相关产品进一步导入品牌终端2022H1收购思睿博部分股权布局中大尺寸DDIC并且在推进OLEDDDIC量产进一步完善驱动芯片产品线3模拟解决方案主要产品包括分立器件电源管理IC射频器件MCUIGBT等公司持续加大汽车安防工业领域布局目前公司正有序推进车载电源管理芯片接口类芯片微控制器中高压MOSFET等产品的研发及测试工作风险因素图像传感器市场竞争加剧导致盈利能力持续恶化宏观经济复苏不及预期终端需求回暖不及预期公司的代工厂产能短缺触控显示模拟等新品拓展不及预期等投资建议公司是国内图像传感器龙头企业短期看手机CIS业务持续扩展高阶产品提升市场份额中期看驱动业务汽车业务逐步放量长期有望成为国内领先的平台型模拟公司由于公司盈利能力短期内持续承压我们相应调整公司2023-2024年EPS预测至078244元原预测为206343元新增2025年EPS预测为378元参考公司历史估值水平过去三年公司PE-Band中枢为49倍由于股价一定程度已经提前反映公司库存调整和行业景气度且进入2023H2随着公司库存持续去化新产品放量终端需求有望逐步恢复我们给予公司2024年目标PE50倍对应目标价122元维持买入评级项目年度202120222023E2024E2025E营业收入百万元24103512007818212343024446122693695营业收入增长率YoY22-1761510净利润百万元4476199900692403289197448070净利润增长率YoY65-78-721355每股收益EPS基本元378084078244378毛利率3431243034净资产收益率ROE276354949013361735每股净资产元13681522159118282181PE23310501131361233PB6458554840PS4352494339EVEBITDA185416506269201资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind2023828请务必阅读正文之后的免责条款和声明2韦尔股份年中报点评603501SH20232023829利润表百万元资产负债表百万元指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E营业收入2410420078212342444626937货币资金7671402684941183015590营业成本1579013903160521700217712存货8781123561040156965756毛利率34493075244130453425应收账款28782502262929973332税金及附加2325212429其他流动资产965729731823863销售费用515516510562620流动资产2029619613222552134625541销售费用率214257240230230固定资产18632047213621072059管理费用685765722807889长期股权投资51534534534534管理费用率284381340330330无形资产16042018176814871387财务费用356594634464340其他长期资产826710978109781097810978财务费用率148296298190126非流动资产1178415577154151510514958研发费用211022249559191109207792215496资产总计3208035190376703645140498研发费用率8751243900850800短期借款23873632418700投资收益6141047000应付账款25741128190720571894EBITDA63142813231243555816其他流动负债37395613592659165892营业利润50001298101232044966流动负债8700103731201979727786营业利润率207464747713111844长期借款34482750275027502750营业外收入5518911其他长期负债36283967396739673967营业外支出32533非流动性负债70766717671767176717利润总额50021301102632104974负债合计1577617090187361468914503所得税45634392289448股本8761185118411841184所得税率9122636900900900资本公积84348631863286328632少数股东损益703292945归属于母公司所1619818018188432164125830归属于母公司股有者权益合计447699092428924481东的净利润少数股东权益1068291120166净利率股东权益合计1857493435118316631630418100189342176225995负债股东权益总3208035190376703645140498计主要财务指标现金流量表百万元指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E增长率税后利润454695893329214526营业收入2159-167057615131019折旧和摊销87996866271054721649营业利润6912-7403-22045500营运资金的变化-3569-535224924020-915其他经营现金流3361432105983063421297净利润6541-7788-6675494经营现金流合计2192-1993514684814793利润率资本支出-1122-2259-500-400-400毛利率34493075244130453425投资收益6141047000EBITDAMargin26201401108917822159其他投资现金流-2391-2805000净利率185749343511831663投资现金流合计-2899-4017-500-400-400回报率权益变化1203273000净资产收益率276354949013361735负债变化30663242555-41870总资产收益率13952812457931106股利支出-273-455-99-93-292其他其他融资现金流-1063-805-634-464-340资产负债率49184856497440303581融资现金流合计29322255-178-4745-632现金及现金等价所得税率91226369009009002226-3755446833363760股利支付率物净增加额10171006101110111009资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上4特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticscomdisclosuredisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发CLSASingaporePteLtd就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告对于英国分析员编纂的研究资料其由CLSAUK制作并发布就英国的金融行业准则该资料被制作并意图作为实质性研究资料CLSAUK由英国金融行为管理局授权并接受其管理欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利5