核心观点
　　虽然9月份美联储议息会议表现为鹰派暂停，但是目前来看美联储货币政策操作的不确定性很高。在2021年11月的FOMC会议以前，面对持续高位运行的通胀，美联储一直坚持通胀暂时论的说法，但是在11月参加参议院听证会时，鲍威尔确认是时候放弃“暂时性”通胀的说法了。反映美联储对通胀数据的预期也会出现明显偏差。目前来看，美国经济中的不确定性因素在上升，并且2024年美国将再次进入大选年，不排除美联储在明年出现超预期降息的可能。
　　风险提示：
　　房地产市场超预期下行，政策落地执行扭曲，地缘政治冲突加剧

研究报告全文：证券研究报告宏观报告2023年9月21日研究所宏观研究分析师袁野SAC登记编号S1340523010002美联储的鹰派预期会照进现实么Emailyuanyecnpseccom研究助理魏冉SAC登记编号S1340123020012核心观点Emailweirancnpseccom近期研究报告虽然9月份美联储议息会议表现为鹰派暂停但是目前来看美联储货币政策操作的不确定性很高在2021年11月的FOMC会议以前中美之间可能再现预期差-面对持续高位运行的通胀美联储一直坚持通胀暂时论的说法但是20230917在11月参加参议院听证会时鲍威尔确认是时候放弃暂时性通胀的说法了反映美联储对通胀数据的预期也会出现明显偏差目前来看美国经济中的不确定性因素在上升并且2024年美国将再次进入大选年不排除美联储在明年出现超预期降息的可能风险提示房地产市场超预期下行政策落地执行扭曲地缘政治冲突加剧市场有风险投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分图表目录图表1联邦基金利率3图表2美联储通胀预期3图表3美国通胀水平5图表4美国超额储蓄累积及消耗5请务必阅读正文之后的免责条款部分2美东时间9月20日周三美联储货币政策委员会FOMC会后宣布联邦基金利率的目标区间维持525到550不变如市场预期暂停加息美股三大指数集体收跌美元美债收益率上行突破前期高点黄金人民币汇率下跌新加息模式持续美联储年内第二次暂停加息考虑前期加息的累积效应对经济增长和通胀形成了下行压力同时家庭和企业信贷紧缩也对经济形成了紧缩影响美联储在9月份暂停加息确认了美联储的加息模式在今年下半年出现了新的改变本轮美联储自2022年开启加息进程以来其加息步伐呈现慢快慢的形式2022年3月首次加息步幅是25bp5月提高至50bp6月提高至75bp并一直持续至2022年11月而2022年12月则放缓至50bp今年2月进一步放缓至25bp6月开始采取加息暂停的间隔式加息模式因此在本次会议暂停加息后11月加息成为新的关注点图表1联邦基金利率图表2美联储通胀预期PCE预期2022202320242025202112262321-202203432723-202206522622-202209542823-202212563125-202303-332521202306-322521202309-332522资料来源iFinD中邮证券研究所资料来源FED中邮证券研究所保留年内加息及higher-for-longer选项展现鹰派倾向会议最新点阵图显示美联储官员预计2023年年底的联邦基金利率为56与6月持平预计2024年年底的联邦基金利率为51较6月份预期的46上升隐含年内还有一次加息同时利率在高位持续的时间可能会更长明年降息可能会更晚幅度可能更小目前市场给出的预期是2024年两次降息首次在9月与明年更高的利率水平一致的是美联储上调了对经济通胀预期同时下调失业率预期最新预期显示2023年2024年实际GDP增速预计分别为21156月预期为10112023年2024年2025年PCE预期分别为332522请务必阅读正文之后的免责条款部分36月预期为3225212023年2024年2025年失业率预期分别为3841416月预期为414545反映美联储对于经济软着陆的预期在增强鲍威尔在会后提到准备在适当的情况下进一步加息美国实际GDP增长超出预期受到强劲的消费支出推动降低通胀的前提是GDP增速一段时期内低于趋势水平如果经济表现比预期更强劲这意味着美联储将不得不采取更多措施来降低通胀因此即使本次会议暂停加息但美联储官员对未来偏鹰派的利率预期导致市场调整政策预期美联储掉期显示交易员将首次降息推迟到明年九月份但是无论何种加息模式面临当前美国微妙的经济格局货币政策的决策依据都是美国经济基本面即经济数据的表现这也是鲍威尔一直在强调的而这也决定了美联储的货币操作存在许多变数数据依赖模式下美联储操作存变数回顾本次美联储加息历史其始终高度依赖数据对货币政策做出调整这直接衍生出未来美联储货币操作的不确定性一方面从美联储自身预期及货币政策操作来看其一致性出现裂缝2022年6月美联储大幅上调当年通胀预期对应了当月加息步幅达到正常步幅的3倍75bp2022年12月今年3月美联储开始收敛加息步幅相应的进入2023年其对通胀的预期相对2022年更加稳定只做小幅调整虽然本次议息会议美联储再次上调通胀预期但是对于今明两年的预期值并没有超过年初的预测这与去年持续上调是完全不同的因此美联储自身已经趋稳的通胀预期能否支撑其保持强硬存疑另一方面美国经济数据本身的脆弱性在上升在2021年8月达到峰值21万亿以后美国居民超额储蓄持续净下降美国经济研究机构世界大型企业联合会首席经济学家埃里克伦德达纳彼得森估计目前已降至1900亿美元可能会在年底前花光而从居民收入增量看虽然8月份非农时薪增速维持43高位但是移民的重新涌入可能迅速增加美国劳动力市场供给从而拉低时薪水平据英国新闻频道GBNews报道面对大量不断涌入纽约市的移民纽约市长埃里克亚当斯EricAdams警告称这场移民危机将摧毁整座城市亚当斯表示纽约市在两年前的时候才只接收了15万名移民这个数字现在飙升至11万以上美国锡耶纳学院SienaCollege一项调查显示82的人认为这是个严峻的问题58的人希望阻止移民从美国南部边境进入存量超额储蓄的出清请务必阅读正文之后的免责条款部分4以及增量收入面临下调的风险均对美国居民的消费能力构成负面影响另外美国将于10月份恢复学生贷款的偿还在中断三年之后数百万人将不得不把每月工资的一部分转回这些款项这可能会导致每月减少约90亿美元的消费支出进一步对美国居民消费形成负担而在消费放缓的背景中美国经济衰退的风险则可能会强化届时美联储面临的头号问题可能将转移至衰退上面那么并非没有超预期降息的可能图表3美国通胀水平图表4美国超额储蓄累积及消耗资料来源iFinD中邮证券研究所资料来源FRBSF中邮证券研究所综上虽然9月份美联储议息会议表现为鹰派暂停但是目前来看美联储货币政策操作的不确定性很高在2021年11月的FOMC会议以前面对持续高位运行的通胀美联储一直坚持通胀暂时论的说法但是在11月参加参议院听证会时鲍威尔确认是时候放弃暂时性通胀的说法了反映美联储对通胀数据的预期也会出现明显偏差目前来看美国经济中的不确定性因素在上升并且2024年美国将再次进入大选年不排除美联储在明年出现超预期降息的可能风险提示房地产市场超预期下行政策落地执行扭曲地缘政治冲突加剧请务必阅读正文之后的免责条款部分5中邮证券投资评级说明投资评级标准类型评级说明买入预期个股相对同期基准指数涨幅在20以上报告中投资建议的评级标准增持预期个股相对同期基准指数涨幅在10与20之间报告发布日后的6个月内的相股票评级对市场表现即报告发布日后中性预期个股相对同期基准指数涨幅在-10与10之间的6个月内的公司股价或行业指数可转债价格的涨跌回避预期个股相对同期基准指数涨幅在-10以下幅相对同期相关证券市场基准强于大市预期行业相对同期基准指数涨幅在10以上指数的涨跌幅市场基准指数的选取A股市行业评级中性预期行业相对同期基准指数涨幅在-10与10之间场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指为基准弱于大市预期行业相对同期基准指数涨幅在-10以下可转债市场以中信标普可转债推荐预期可转债相对同期基准指数涨幅在10以上指数为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以标普可转债谨慎推荐预期可转债相对同期基准指数涨幅在5与10之间500或纳斯达克综合指数为基评级中性预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5与5之间准回避预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5以下分析师声明撰写此报告的分析师一人或多人承诺本机构本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息并通过独立判断并得出结论力求独立客观公平报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人上市公司基金公司证券资产管理公司特定客户等利益相关方的干涉和影响特此声明免责声明中邮证券有限责任公司以下简称中邮证券具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策中邮证券可发出其它与本报告所载信息不一致或有不同结论的报告报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且不予通告中邮证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或者计划提供投资银行财务顾问或者其他金融产品等相关服务证券期货投资者适当性管理办法于2017年7月1日起正式实施本报告仅供中邮证券客户中的专业投资者使用若您非中邮证券客户中的专业投资者为控制投资风险请取消接收订阅或使用本报告中的任何信息本公司不会因接收人收到阅读或关注本报告中的内容而视其为专业投资者本报告版权归中邮证券所有未经书面许可任何机构或个人不得存在对本报告以任何形式进行翻版修改节选复制发布或对本报告进行改编汇编等侵犯知识产权的行为亦不得存在其他有损中邮证券商业性权益的任何情形如经中邮证券授权后引用发布需注明出处为中邮证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节或修改中邮证券对于本申明具有最终解释权请务必阅读正文之后的免责条款部分6公司简介中邮证券有限责任公司2002年9月经中国证券监督管理委员会批准设立注册资本506亿元人民币中邮证券是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司中邮证券的经营范围包括证券经纪证券投资咨询证券投资基金销售融资融券代销金融产品证券资产管理证券承销与保荐证券自营和与证券交易证券投资活动有关的财务顾问等中邮证券目前已经在北京陕西深圳山东江苏四川江西湖北湖南福建辽宁吉林黑龙江广东浙江贵州新疆河南山西等地设有分支机构中邮证券紧紧依托中国邮政集团有限公司雄厚的实力坚持诚信经营践行普惠服务为社会大众提供全方位专业化的证券投融资服务帮助客户实现价值增长中邮证券努力成为客户认同社会尊重股东满意员工自豪的优秀企业中邮证券研究所北京上海电话010-67017788电话18717767929邮箱yanjiusuocnpseccom邮箱yanjiusuocnpseccom地址北京市东城区前门街道珠市口东大街17号地址上海市虹口区东大名路1080号邮储银行大厦3邮编100050楼邮编200000深圳电话15800181922邮箱yanjiusuocnpseccom地址深圳市福田区滨河大道9023号国通大厦二楼邮编518048请务必阅读正文之后的免责条款部分7