三大国际美妆集团中，欧莱雅23H1业绩维持强劲增长，华伦天奴、普拉达等新品牌引入带动北亚地区复苏，23Q2中国区高端化妆品业务实现两位数增长、份额创新高；资生堂23H1在日本和中国市场逐步复苏，欧美市场实现高增长，利润端随改革推进逐步改善；FY2023雅诗兰黛承压明显，旅游零售渠道双位数下降。奢侈品板块中H1/Q2业绩持续分化，LVMH/爱马仕/开云/历峰/普拉达23H1同比+17%/+25%/+2%/+19%/+17%，除开云集团外均录得符合/小幅高于市场预期的双位数增长。地区结构上，美国市场受制于去年同期高基数效应及对潜在衰退预期的担忧而呈现疲软（尤其入门消费者），而日本市场受益于强劲的本地消费表现亮眼；品类结构上，软奢品类持续坚挺，而硬奢（珠宝+腕表）品类在本轮周期中对经济波动的敏感性显著降低，我们认为主要受益于：1）疫情后DTC渠道占比显著提升；2）头部品牌软奢皮具提价幅度较大，与硬奢产品价差缩小；3）衰退/弱复苏下的“保值”需求；4）女性“悦己”自购动机增加；5）珠宝品类的品牌势能增强。展望H2，我们认为奢侈品行业的实际销售数据仍然充满韧性，但行业在疫情期间的高增在可比基础上将趋于正常化，因此在品牌势能差异的影响下各大品牌的业绩将持续分化。市场目前对于行业增速预期的修正仍需时日，除爱马仕外，LVMH、历峰、开云等头部奢侈品集团PE估值均回落到历史均值以下。
　　化妆品
　　▍欧莱雅：23H1收入205.7亿欧元/+12%(可比增速+13.3%)。分部门看，专业美发/大众化妆品/高端化妆品/活性健康化妆品收入分别为23.1/76.9/72.9/32.8亿欧元，贡献占比分别为11.2%/37.4%/35.4%/16.0%，可比增速分别为7.6%/15.0%/7.6%/29.0%；分区域看，欧洲/北美/北亚/SAPMENA-SSA（南亚太、中东、北非、撒哈拉以南的非洲地区）收入分别为64.9/53.3/56.5/16.5/14.5亿欧元，收入占比分别为31.6%/25.9%/27.5%/8.0%/7.1%，可比增速分别为18.2%/13.0%/3.9%/23.6%/23.6%。23H1北亚地区收入56.6亿欧元/可比+3.9%，占比27.5%。华伦天奴、普拉达、Takami等新品牌的引入推动北亚区收入复苏。中国区线上线下双驱动下实现强劲增长，欧莱雅中国区表现显著优于市场。618购物节期间，欧莱雅旗下有8个部门进入前20名，巴黎欧莱雅和兰蔻分别排名第一、第二。中国区专业美发、高端化妆品、活性健康业务也均实现快速复苏。23Q2中国区高端化妆品业绩显著回升，销售额实现两位数增长，市场份额创新高。
　　▍雅诗兰黛：FY23实现收入159.1亿美元/-10%（可比增速-6%）。分产品看，由于亚洲旅游零售面临挑战，护肤品收入82.0亿美元/可比-14%，雅诗兰黛、La Mer和Dr.Jart+的销售额下降，The Ordinary、M.A.C和Bobbi Brown增长较强劲；彩妆收入与FY2022持平，收入45.2亿美元；香水收入25.1亿美元/+14%，各区域均实现两位数正增长；护发产品收入6.5亿美元/+6.0%。分区域看，美洲/EMEA/亚太收入分别为45.2/62.3/51.9亿美元，其中EMEA和亚太可比增速-16%/+4%。由于疫情后消费复苏速度低于预期，海南和韩国零售商的发货量下降，全球旅游零售收入下降两位数。利润端，FY2023经营利润15.1亿美元/同比-52%，归母净利润10.1亿美元/-58%。FY2023亚太区收入51.9亿美元/+4%，La Mer、M.A.C、Jo Malone London和TOMFORD等品牌实现两位数增长，Le Labo也实现强劲增长。公司FY2024收入增速指引为5%~7%，有机增长（剔除收并购、重组、出售品牌等因素）6%~8%；按固定汇率计算，全年调整后稀释EPS增速指引为4%~12%。
　　▍资生堂：23H1实现收入4,942亿日元/+0.2%（可比+8.5%），归母净利润118亿日元/-27.7%。分部门看，日本/中国/亚太其他地区/美洲/EMEA/旅游零售/其他收入分别为1,252/1,306/307/528/526/775/249亿日元，占比分别为25%/26%/6%/11%/11%/16%/5%，各地区收入均实现增长，旅游零售及其他收入下降，可比增速分别为+9%/+10%/+14%/+23%/+17%/-4%/-14%。分品牌看，资生堂品牌（+9%）、CPB（+15%）、Drunk Elephant（+88%）、彩妆品牌NARS（+23%）、安热沙（+1%）均实现正增长，怡丽丝尔收入稳定（+0%），IPSA下滑-21%。23H1中国区收入1,306亿日元/可比+9.9%，收入占比26.4%（同比+2.98pcts），核心经营利润率为4.2%。分品类看，高端化妆品/大众化妆品/其他收入分别为890/384/32亿日元，固定汇率下同比增速分别为+16%/-4%/+17%，占比分别为68%/30%/2%。线上线下收入双增长，市占率提升，618期间收入增长超过20%，抖音平台收入增长近3倍。
　　奢侈品
　　▍LVMH：FY23H1收入422.4亿欧元/+15%，按固定汇率（下同）增长+17%，高于此前市场一致预期的16%。其中单Q2营收212.1亿欧元，同比+17%。
　　分业务部门看，时装皮具/手表珠宝/香水化妆品/精品零售/酒类营收分别为211.6/54.3/40.3/83.6/31.8亿欧元，同比+20%/+13%/+13%/+26%/-3%。其中精品零售部门表现突出，丝芙兰凭借独特创新的产品和服务继续获得市场份额（北美、欧洲和中东表现亮眼），得益于国际旅游的复苏，免