核心观点
　　海底捞23H1收入188.9亿元（YoY+24.6%），归母净利润22.6亿元，剔除汇兑收益后净利润20.7亿元、利润率为10.9%。收入端，客流增长显著、客单价略降，中国港澳台地区表现突出。盈利端，出色的利润率得益于门店UE的进一步优化，其中人工成本控制出色。疫情期间经营优化的可持续性得到验证，在同店翻台稳健的情况下，为后续硬骨头门店继续重新开业以及新店拓展打开空间。建议关注下半年公司翻台率持续表现及开店节奏，若开店有所提速，预计将会形成进一步催化。维持“买入”评级。
　　▍利润率亮眼，拓店仍谨慎。如此前公司发布的盈利预告，2023H1，公司收入188.9亿元（YoY+24.6%），归母净利润22.6亿元，剔除汇兑收益后净利润20.7亿元、利润率为10.9%。公司2023年上半年新开5家海底捞餐厅，24家前期关停餐厅恢复营业，关闭了18家经营表现欠佳的餐厅。截至2023年6月30日，共经营1,382家海底捞餐厅（YoY+3.8%），其中1,360家位于中国大陆地区，22家位于港澳台地区。
　　▍客流增长显著、客单价略降，中国港澳台地区表现突出。23H1，海底捞餐厅整体翻台率为3.3（同比+0.4），其中中国大陆餐厅为3.3（+0.4）、中国港澳台地区为4.1（+1.0）。新老店客流均显著提升，新开餐厅翻台率2.9（+0.7）、其他餐厅3.3（+0.4）。顾客人均消费102.9元（同比-2.0%），小幅下滑主要因为基数较高+促销优惠；其中，中国大陆人均消费100.9元（-2.5%）、中国港澳台地区为205.5元（+5.6%）。同店来看，上半年同店翻台率达到3.5（+0.6），日销同比增长12.3%，其中中国港澳台地区增长44.5%。按同店日销金额计算的同店单店年化收入为2836万元。
　　▍门店UE进一步优化，人工成本控制出色。尽管单均价同比略降，但由于公司在损耗控制等方面的努力，23H1毛利率仍达到59.3%（+2.0pcts）。职工薪酬占收入比例30.5%（-4.5pcts），优化明显。随着门店收入回暖，单店平均的职工数回升至99人，同比增长40%，而人均开支减少27%，预计与外包比例提升有关。租金费用率3.6%（-0.8pct），单店租金同比基本持平。折旧及摊销费用率同比-3.2pcts，总费用同比下降11.2%，主要因为部分门店物业、厂房及设备此前已提足折旧及摊销。与22H2相比，在经营相关项目中，主要是折旧及摊销费用减少7.2%、费用率下降2.2pcts，其他的费用率基本持平或小幅变化。
　　▍风险因素：拓店进度不及预期；新店经营效率不达预期；食品安全问题；原材料价格大幅波动风险；用工成本上涨超预期等。
　　▍盈利预测、估值与评级：7月进入暑期消费旺季，海底捞整体门店、同店翻台率均较上月有所提升，其中同店翻台率又高于行业整体水平。7月份整体门店翻台率在去年同期基础上增长20%左右，同店翻台率同比增长超过20%。公司3~7月翻台率环比持续上升，而行业整体呈现3~5月环比下行、6~7月回升的趋势，公司客流趋势好于行业。我们维持2023/24/25年经调净利润预测为43.0/52.1/61.4亿元，现价对应2023/24/25年经调整PE 26/22/18倍。参考国际成熟餐饮公司如麦当劳、百胜餐饮、百胜中国、星巴克等稳态估值水平为20~30倍PE（Bloomberg一致预期），对应业绩增速预测为10%左右，我们给予公司对应2024年25倍PE，当前汇率下对应目标价25港元，维持“买入”评级。出色的利润率水平验证疫情期间经营优化的可持续性，在同店翻台稳健的情况下，为后续硬骨头（业绩增长不理想？）门店继续重新开业以及新店拓展打开空间，建议关注下半年公司翻台率持续表现及开店节奏，若开店有所提速，预计将会对公司收入、利润增长形成进一步催化。
　　

研究报告全文：稳态盈利水平提升建议跟踪开店节奏海底捞06862HK2023H1业绩点评2023830中信证券研究部核心观点海底捞23H1收入1889亿元YoY246归母净利润226亿元剔除汇兑收益后净利润207亿元利润率为109收入端客流增长显著客单价略降中国港澳台地区表现突出盈利端出色的利润率得益于门店UE的进一步优化其中人工成本控制出色疫情期间经营优化的可持续性得到验证在同店翻台稳健的情况下为后续硬骨头门店继续重新开业以及新店拓展打开空间建议关注下半年公司翻台率持续表现及开店节奏若开店有所提速姜娅预计将会形成进一步催化维持买入评级消费产业首席分析师利润率亮眼拓店仍谨慎如此前公司发布的盈利预告2023H1公司收入1889S1010510120056亿元YoY246归母净利润226亿元剔除汇兑收益后净利润207亿元利润率为109公司2023年上半年新开5家海底捞餐厅24家前期关停餐厅恢复营业关闭了18家经营表现欠佳的餐厅截至2023年6月30日共经营1382家海底捞餐厅YoY38其中1360家位于中国大陆地区22家位于港澳台地区客流增长显著客单价略降中国港澳台地区表现突出23H1海底捞餐厅整体翻台率为33同比04其中中国大陆餐厅为3304中国港澳台刘济玮地区为4110新老店客流均显著提升新开餐厅翻台率2907社会服务行业联席其他餐厅3304顾客人均消费1029元同比-20小幅下滑主要首席分析师因为基数较高促销优惠其中中国大陆人均消费1009元-25中国S1010521010002港澳台地区为2055元56同店来看上半年同店翻台率达到3506日销同比增长123其中中国港澳台地区增长445按同店日销金额计算的同店单店年化收入为2836万元门店UE进一步优化人工成本控制出色尽管单均价同比略降但由于公司在损耗控制等方面的努力23H1毛利率仍达到59320pcts职工薪酬占收入比例305-45pcts优化明显随着门店收入回暖单店平均的职常欣仪工数回升至99人同比增长40而人均开支减少27预计与外包比例提社会服务分析师升有关租金费用率36-08pct单店租金同比基本持平折旧及摊销费S1010523020003用率同比-32pcts总费用同比下降112主要因为部分门店物业厂房及设备此前已提足折旧及摊销与22H2相比在经营相关项目中主要是折旧及摊销费用减少72费用率下降22pcts其他的费用率基本持平或小幅变化风险因素拓店进度不及预期新店经营效率不达预期食品安全问题原材料价格大幅波动风险用工成本上涨超预期等盈利预测估值与评级月进入暑期消费旺季海底捞整体门店同店翻台率海底捞06862HK7均较上月有所提升其中同店翻台率又高于行业整体水平7月份整体门店翻台评级买入维持率在去年同期基础上增长20左右同店翻台率同比增长超过20公司37当前价2200港元月翻台率环比持续上升而行业整体呈现35月环比下行67月回升的趋势目标价2500港元总股本5574百万股公司客流趋势好于行业我们维持20232425年经调净利润预测为港股流通股本5574百万股430521614亿元现价对应20232425年经调整PE262218倍参考国总市值1226亿港元际成熟餐饮公司如麦当劳百胜餐饮百胜中国星巴克等稳态估值水平为2030近三月日均成交额324百万港元倍PEBloomberg一致预期对应业绩增速预测为10左右我们给予公司周最高最低价港元5224351166对应2024年25倍PE当前汇率下对应目标价25港元维持买入评级近1月绝对涨幅1294出色的利润率水平验证疫情期间经营优化的可持续性在同店翻台稳健的情况近6月绝对涨幅207下为后续硬骨头业绩增长不理想门店继续重新开业以及新店拓展打开近12月绝对涨幅2527空间建议关注下半年公司翻台率持续表现及开店节奏若开店有所提速预计将会对公司收入利润增长形成进一步催化证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明海底捞业绩点评06862HK2023H12023830项目年度202120222023E2024E2025E营业收入百万元4111234741406254613852008营业收入增长率YoY437-155169136127净利润百万元41631374429452026130净利润增长率YoY-14461NA2124211178核心净利润百万元4561266430252096137每股收益EPS基本元075025077093110每股净资产元142134210303370核心净利润每股收益008023077093110EPS基本元净利率-10140106113118核心净利润率-1136106113118净资产收益率ROE-526185367308297PE-38115262218183PE-349124262216183PB2021966755PS0405282422资料来源Wind中信证券研究部预测注股价为2023年8月29日收盘价PE由核心净利润计算得到请务必阅读正文之后的免责条款和声明2海底捞业绩点评06862HK2023H12023830利润表百万元资产负债表百万元指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E营业收入4111234741406254613852008货币资金5805662194621499619376其他收入479539180190190存货14561142147116071801原材料-17977-14212-16182-18375-20572应收及预付款34232298319435073827员工成本-14875-11500-12841-14482-16298其他流动资产722446429432435折旧及摊销-4548-3807-3238-3294-3389流动资产1140610507145552054225440场地租赁费-339-374-219-260-319物业厂房及设备93155645514249745090水电开支-1457-1180-1425-1622-1834联营及合营公司328242242242242的权益差旅及相关开支-246-176-136-165-209无形资产132105105105105其他开支-1854-1760-1257-1456-1683其他长期资产68414941689770867577财务费用-645-531-354-316-300非流动资产1661610933123851240613013其他收益-3707108262222应占联营公司损资产总计28021214392694032948384539274899398益短期借款35602341273731093504应占共同控制实应付款及应计费-11-800042483115461047135293体损益用税前利润-39761914573369468185合同负债7457948599551121所得税-185-541-1433-1736-2046其他流动负债13329839669751046净利润-41611373430052096139流动负债988672329172975210964少数股东损益21679长期借款261232232232232归属于母公司所其他长期负债99466519581460616584-41631374429452026130有者的净利润非流动性负债102076751604662946816负债合计2009313983152181604517780归属于母公司所79157443117031687620637有者权益合计少数股东权益1413192635股东权益合计79297456117221690320672负债股东权益总2802121439269403294838453计主要财务指标指标名称202120222023E2024E2025E现金流量表百万元增长率指标名称202120222023E2024E2025E营业收入437-155169136127税后利润41611373430052096139核心净利润-1822NA2398211178折旧和摊销45483807323832943389-14461营运资金的变化328555411279224归母净利润NA2124211178其他经营现金流3747417146184200利润率经营现金流合计38066152780380409552EBITMargin-8170150157163资本支出4575862300600900EBITDA30180230229228其他投资现金流377105392522432624Margin投资现金流合计4953757422528433524净利率-10140106113118权益变动1919----核心净利润率-1136106113118负债变动36651266207654993回报率股息支出93---2341净资产收益率-526185367308297其他融资现金流11803722531316300总资产收益率-14964159158159融资现金流合计431149887383391648其他现金及现金等价资产负债率7176525654874623084534284055354380物净增加额所得税率-47282250250250期初现金及现金292158056621946214996股利支付率0043000450450等价物期末现金及现金费用率6005633994621499619376财务费用率等价物1615090706资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上4特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticscomdisclosuredisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发CLSASingaporePteLtd就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告对于英国分析员编纂的研究资料其由CLSAUK制作并发布就英国的金融行业准则该资料被制作并意图作为实质性研究资料CLSAUK由英国金融行为管理局授权并接受其管理欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利5