公司23Q2实现归母净利1080万元/+455.2%（19Q2为1879万元），虽然同比显著恢复但Q2净利率较疫情前同期仍有差距，主要系速冻销售同比下降、餐饮同店销售尚未恢复、餐饮新店爬坡及老店改造等因素所致。但是Q2通常为全年利润贡献最低的季度，对全年业绩预期影响有限。我们认为中秋国庆双节重合背景下月饼收入增速有望提升，公司23H2经营表现值得期待，维持“买入”评级。
　　▍疫后有序恢复，经营性现金流同比改善。公司23H1营收17.34亿元/+21.8%、归母净利8,005万元/+47.0%、扣非净利7,309万元/+49.7%。测得公司23Q2营收8.14亿元/+20.3%、归母净利1,080万元/+455.2%（19Q2为1,879万元）、扣非净利723万元（22Q2为-191万元，19Q2为943万元），业绩略超此前业绩快报公告归母净利（7,616万元）。疫后公司经营有序恢复，23H1经营活动产生的现金流量净额同比提升111.3%至1.10亿元。
　　▍速冻食品增速放缓，餐饮板块稳步扩张。按产品类别划分，23H1公司月饼系列产品/速冻食品/其他产品及商品/餐饮业分别实现收入0.30/5.43/5.13/6.30亿元，分别同比-33.8%/+2.8%/+18.4%/+59.7%；其中23Q2各产品收入分别同比-50.0%/-7.5%/+30.8%/+65.3%。月饼销售同比下降主要系产品属于节令食品、2023年中秋节较去年晚；2023年以来速冻食品业务增速有所放缓且23Q2增速转负，我们分析一方面去年Q2因为疫情速冻食品基数较高，另一方面消费需求上或也存在一定压力；23Q2餐饮业务收入延续了23Q1的高增长，存量门店显著恢复，并且公司在23H1新开两家“广州酒家”门店和一家“陶陶居”门店，“广州酒家”上海首店的开业有助于提升公司品牌在华东区域的知名度并持续赋能公司食品业务，为公司全面打入华东市场奠定基础。
　　▍多重因素致Q2净利率走低，智慧工厂助力生产提效。23H1公司综合毛利率为29.1%/YoY+1.5pcts，毛利率提升我们分析与高毛利餐饮业务占比提升有关；销售费用率同比持平为11.1%、管理费用率为9.8%/YoY-0.3pct、研发费用率为1.9%/ YoY -0.5pct、财务费用率为-0.5%/ YoY +0.7pct、归母净利率为4.6%/ YoY+1.8pcts。单季度看，23Q1/23Q2归母净利率分别为7.5%/1.3%（vs19Q1/19Q2分别-1.0/-3.2pcts），我们判断23Q2归母净利率降低较多与淡季成本刚性，异地扩张增加成本费用、文昌店升级改造以及新餐饮门店爬坡等因素有关。23H1公司加快完善广州基地建设，基地最高容积率经批准由1.549提升至3.5；此外公司全力打造智能化工厂，稳步推进月饼、速冻包材生产线、自动化生产线的改良升级技改项目，此举有助于生产提效，中长期看费用率有望进一步优化。
　　▍风险因素：宏观经济承压影响消费需求；食品板块产能不及预期；餐饮同店销售恢复、开店进展不及预期；省外拓展不及预期；月饼市场竞争加剧等。
　　▍盈利预测、估值与评级：由于速冻销售下降、餐饮同店销售尚未恢复、餐饮新店爬坡及老店改造等原因，23Q2业绩总体表现平淡。展望23H2，中秋国庆双节叠加背景下，参照历史经验，今年月饼销售预计将有支撑，公司月饼收入增速有望提升。广州酒家上海店等新开餐饮门店有望发挥“插旗”效应提升公司品牌在广东省外的知名度并赋能食品业务发展。考虑到2023Q2速冻业务收入略低于我们此前预期，我们下调2023-2025年归母净利预测至7.00/8.15/9.27亿元（原预测为7.25/8.52/9.78亿元），现价对应动态PE分别为20/18/15x。结合中信证券食品板块2023年动态PE约为25x，给予公司2023年25xPE估值，对应目标价31元，维持“买入”评级。

研究报告全文：速冻食品增速放缓关注旺季月饼动销广州酒家603043SH2023年中报点评2023830中信证券研究部核心观点公司23Q2实现归母净利1080万元455219Q2为1879万元虽然同比显著恢复但Q2净利率较疫情前同期仍有差距主要系速冻销售同比下降餐饮同店销售尚未恢复餐饮新店爬坡及老店改造等因素所致但是Q2通常为全年利润贡献最低的季度对全年业绩预期影响有限我们认为中秋国庆双节重合背景下月饼收入增速有望提升公司23H2经营表现值得期待维持买入评级姜娅消费产业首席疫后有序恢复经营性现金流同比改善公司23H1营收1734亿元218分析师归母净利8005万元470扣非净利7309万元497测得公司23Q2S1010510120056营收814亿元203归母净利1080万元455219Q2为1879万元扣非净利723万元22Q2为-191万元19Q2为943万元业绩略超此前业绩快报公告归母净利7616万元疫后公司经营有序恢复23H1经营活动产生的现金流量净额同比提升1113至110亿元速冻食品增速放缓餐饮板块稳步扩张按产品类别划分23H1公司月饼系列产品速冻食品其他产品及商品餐饮业分别实现收入030543513630亿元分别同比-33828184597其中23Q2各产品收入分别同比杨清朴新零售行业首席-500-75308653月饼销售同比下降主要系产品属于节令食品分析师2023年中秋节较去年晚2023年以来速冻食品业务增速有所放缓且23Q2增速S1010518070001转负我们分析一方面去年Q2因为疫情速冻食品基数较高另一方面消费需求上或也存在一定压力23Q2餐饮业务收入延续了23Q1的高增长存量门店显著恢复并且公司在23H1新开两家广州酒家门店和一家陶陶居门店广州酒家上海首店的开业有助于提升公司品牌在华东区域的知名度并持续赋能公司食品业务为公司全面打入华东市场奠定基础多重因素致Q2净利率走低智慧工厂助力生产提效23H1公司综合毛利率为291YoY15pcts毛利率提升我们分析与高毛利餐饮业务占比提升有关销刘济玮社会服务行业联席售费用率同比持平为111管理费用率为98YoY-03pct研发费用率为首席分析师19YoY-05pct财务费用率为-05YoY07pct归母净利率为46YoYS101052101000218pcts单季度看23Q123Q2归母净利率分别为7513vs19Q119Q2分别-10-32pcts我们判断23Q2归母净利率降低较多与淡季成本刚性异地扩张增加成本费用文昌店升级改造以及新餐饮门店爬坡等因素有关23H1公司加快完善广州基地建设基地最高容积率经批准由1549提升至35此外公司全力打造智能化工厂稳步推进月饼速冻包材生产线自动化生产线的改良升级技改项目此举有助于生产提效中长期看费用率有望进一步优化风险因素宏观经济承压影响消费需求食品板块产能不及预期餐饮同店销李振寰新零售分析师售恢复开店进展不及预期省外拓展不及预期月饼市场竞争加剧等S1010523010001盈利预测估值与评级由于速冻销售下降餐饮同店销售尚未恢复餐饮新广州酒家603043SH店爬坡及老店改造等原因23Q2业绩总体表现平淡展望23H2中秋国庆双节叠加背景下参照历史经验今年月饼销售预计将有支撑公司月饼收入增评级买入维持当前价2500元速有望提升广州酒家上海店等新开餐饮门店有望发挥插旗效应提升公司目标价3100元品牌在广东省外的知名度并赋能食品业务发展考虑到2023Q2速冻业务收入总股本百万股569略低于我们此前预期我们下调2023-2025年归母净利预测至700815927流通股本569百万股亿元原预测为725852978亿元现价对应动态PE分别为201815x总市值142亿元近三月日均成交额61百万元结合中信证券食品板块2023年动态PE约为25x给予公司2023年25xPE估52周最高最低价30692038元值对应目标价31元维持买入评级近1月绝对涨幅-366证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明广州酒家年中报点评603043SH20232023830近6月绝对涨幅-964项目年度202120222023E2024E2025E近月绝对涨幅12735营业收入百万元38904112495456806380营业收入增长率YoY18357205146123净利润百万元558520700815927净利润增长率YoY203-67345164137每股收益EPS基本元098091123143163毛利率378356402398397净资产收益率ROE187157183187187每股净资产元525584672766872PE255275203175153PB4843373329PS3735292522EVEBITDA197208151134120资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind2023829请务必阅读正文之后的免责条款和声明2广州酒家年中报点评603043SH20232023830利润表百万元资产负债表百万元指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E营业收入38904112495456806380货币资金1937915148618292523营业成本24182647296234193845存货310309370427481毛利率378356402398397应收账款135147169197223税金及附加3538455157其他流动资产139291298285294销售费用363442528593656流动资产25211662232427383521销售费用率93107107104103固定资产11421710167016271574管理费用379380453520585长期股权投资4140404040管理费用率9792929292无形资产157157165173181财务费用244811318其他长期资产9692278226322482238财务费用率-06-120200-03非流动资产23094185413840874033研发费用778499114128资产总计48295847646268267554研发费用率2020202020短期借款026129900投资收益163333应付账款247292326376423EBITDA75271498011101235其他流动负债8388849089641020营业利润68164087110081146流动负债10851436153213401443营业利润率17501555175917751797长期借款0245245245245营业外收入47388其他长期负债553633633633633营业外支出22432非流动性负债553878878878878利润总额68364487010131152负债合计16382314241022182321所得税118111152177202股本566568570570570所得税率173173175175175资本公积471503531531531少数股东损益712182124归属于母公司所29873323382543604960归属于母公司股有者权益合计558520700815927东的净利润少数股东权益205210228248272净利率股东权益合计14312714114414531923532405246085233负债股东权益总48295847646268267554计现金流量表百万元主要财务指标指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E税后利润565533718836951增长率折旧和摊销100130117121125营业收入18357205146123营运资金的变化-24113-403613营业利润177-60363157137其他经营现金流875715-6-20净利润203-67345164137经营现金流合计7298338109861069利润率资本支出-312-815-70-70-70毛利率378356402398397投资收益163333EBITDAMargin193174198196194其他投资现金流169-1274000净利率143127141144145投资现金流合计-127-2086-67-67-67回报率权益变化15342900净资产收益率187157183187187负债变化-10050938-2990总资产收益率11589108119123股利支出-162-226-227-280-326其他其他融资现金流-84-125-11318资产负债率339396373325307融资现金流合计-330192-171-576-308现金及现金等价所得税率173173175175175272-1060572343694股利支付率物净增加额406437400400400资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上4特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticscomdisclosuredisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发CLSASingaporePteLtd就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告对于英国分析员编纂的研究资料其由CLSAUK制作并发布就英国的金融行业准则该资料被制作并意图作为实质性研究资料CLSAUK由英国金融行为管理局授权并接受其管理欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利5