制造业和采矿业边际改善推升工业增加值增速。8月，出口交货值同比下降4.5%，降幅较7月缩窄1.9个百分点。上游原材料和下游消费品回暖，其中石油和天然气开采业、化学原料和化学制品制造、橡胶和塑料制品业同比增长7.2%、14.8%、5.4%，同比增速分别较7月扩大3.0、5.0、1.8个百分点，原材料生产走强主要系原油价格上升和下游季节性补库带动。
　　地产跌幅持续，政策发力的效果待观察。8月销售面积同比下滑24.0%，跌幅较上月扩大0.2个百分点。当前的竣工的楼盘可能仍为2021年之前开工的楼盘，而商品房销售和房地产新开工自2021年下半年开始出现萎缩，意味着后续施工面积将进一步下行，推动房地产投资进一步回落，近期房地产行业政策进一步落地，关注政策发力的效果，如果9-10月商品房销售仍未扭转颓势，我们认为可能会进一步出台总量和行业层面的房地产刺激政策。
　　服务业就业略有改善，制造业就业仍承压。整体就业有所改善，失业率较上月下降0.1个百分点至5.2%，7月毕业季之后，重新回落至4-6月的水平。服务业恢复较好，制造业就业仍承压，制造业生产恢复的幅度有限，8月制造业PMI就业分项较7月出现回落。同时，全国企业就业人员就业时间连续保持在较高位置，显示相比招聘新员工，企业更倾向于延长现有员工的工作时间。工业企业利润增速在二季度开始触底回升，历史上工业利润增速领先居民可支配收入增速2-3个季度，但在制造业就业持续承压下，居民可支配收入增速恢复的弹性可能有限。
　　央行积极呵护资金面，存单存在较高配置价值。市场担忧季末资金面，央行通过多种手段呵护资金面，以巩固经济回升向好基础，保持流动性合理充裕。首先，央行降准释放总量宽松的信号，在长期流动性的补充上，央行可以选择降准、MLF、再贷款再贴现等工具来实现，央行全面降准来释放长期流动性，避免流动性操作上的信号紊乱，当前经济复苏可能仍不稳固，仍需总量宽松的货币政策呵护。其次，央行继续超量续作MLF，显示央行对补充银行系统长期资金的重视。最后，央行重启340亿元的14天逆回购操作，以维护银行体系流动性合理充裕，保持季末流动性平稳，14天逆回购利率的下调20bp更多的是对于今年央行两次降息的补降。如果资金价格回到政策利率附近，当前1年期存单将具有较高的配置价值。
　　降息有望进一步落地，广谱利率仍在下行中。本月的央行的操作窗口，降准和超额续作MLF的同时，并未下调1年期MLF利率和7天逆回购利率。本次降息并未落地，不代表本轮央行降息的窗口关闭，市场无需过度谨慎，当前的堵点在于债务压力约束下，经济复苏的弹性可能有限，货币政策宽松仍是政策的最小阻力方向。虽然8月的基本面数据出现弱改善，但商品房销售下台阶、地方政府债务约束、外需回落等问题中期内仍未解决，而我国通胀仍处低位，实体经济融资实际利率偏高、缓解地方政府债务压力、降低商业银行负债端成本等央行降息的逻辑仍成立，央行仍可能进一步下调政策利率和引导存款利率下行，广谱利率仍在下行中。
　　把握调整出的配置机会，当前到季末或是配置窗口。近期基本面边际改善，流动性趋紧，政策发力超预期，同时债市持续调整又引发赎回潮再现的担忧，债市出现一定的调整。但事实上，商品房销售下台阶、地方政府债务约束、外需回落等问题制约了基本面改善的幅度，政策效果有待继续观察，理财资产负债端的稳定和破净率的低位意味着本次赎回潮难以再现，央行降准也表明无意引导资金利率持续高于政策利率。而当前利率已经调整到较高水平，形成了配置价值。叠加农商行、保险等配置力量的持续买入，市场具有稳定的基础。随着降准的落地、季末冲击退出，我们预计资金利率有望回落至政策利率以下，各期限利率具有配置价值。我们依然认为利率有望降至前期低点，1年AAA存单有望下降至2.2%左右，10年国债利率有望下降至2.5%左右。
　　风险提示：如果出台超预期政策措施，债市可能出现超预期回调