8月通胀同比回升。CPI同比上升0.1%，年内涨幅首次由负转正，其中翘尾和新涨价影响分别是0.2%和-0.1%。PPI同比下降3.0%，降幅较前值缩窄1.4个百分点，其中翘尾和新涨价影响分别为-0.3%和-2.7%。
　　CPI和PPI环比有所企稳，但能否持续改善仍需观察。8月CPI环比上升0.3%，环比涨幅小幅扩大。食品项中，受部分地区极端天气影响调运、养殖户压栏惜售及储备猪肉收储支撑市场信心等影响，8月猪肉价格环比小幅上涨，但能繁母猪存栏仍处高位，年内猪肉价格缺少持续上涨的动力。非食品项中，受国际原油价格波动，国内成品油价格进一步上涨。服务相关的核心通胀环比仍在低位。PPI环比上升0.2%，年内首次由负转正，主要系国际原油价格上涨带来相关工业品价格回暖。但受地产产业链的影响，工业品的出清可能尚未完成，工业品价格能否持续改善仍待观察。
　　CPI食品和能源环比改善，但核心通胀改善有限。食品项，多重因素下猪肉价格环比上涨11.4%，同时夏季蛋鸡产蛋率下降，加之临近开学及中秋消费需求有所增加，鸡蛋环比上升14.7%。能源项，受国际油价影响，国内汽油价格上涨3.8%，延续了涨势，带动CPI交通工具燃料环比上升4.8%。全球经济放缓背景下，油品需求相对承压，俄罗斯和沙特等产油国持续主动减产，以对冲需求下降，原油库存由累库变为去库，原油价格连续上涨三月，已经达到年内新高。核心通胀涨幅同上月持平。服务项，核心CPI同比上涨0.8%，涨幅较上月持平。具体看，衣着、居住、生活用品及服务、教育文化娱乐、医疗保健、其他用品及服务环比分别为-0.1%、0.1%、-0.3%、0.2%、0.1%、0%，前值分别为-0.3%、0.1%、0.6%、1.3%、0.1%、0.9%，核心通胀表征的服务项的改善有限。
　　国内物价仍偏弱，9月仍存降准的可能。核心通胀等服务业和中下游制造业价格改善有限，显示当前经济内生需求仍不强。地产产业链整体仍在出清中，物价整体仍偏弱，通胀能否持续改善仍待观察。考虑到中美利差持续处于高位，中美逆向的货币政策，跨境资金流动存在压力，近期人民币汇率出现一定的波动。对外保持汇率稳定的压力抬升，但实际利率仍处高位和债务压力之下，央行货币政策宽松大概率仍是货币政策的主要方向。降息方面，预计降息有望在四季度落地。首先，国内物价仍偏弱，恢复至潜在经济增速水平，仍需货币政策进一步发力。其次，同时银行端置换存量房贷和地方政府债务置换都降低了银行资产端成本，负债端需要相应的调整，因而存在降息需求。再次，高实际利率和低回报率，各市场化主体的融资需求回落，高实际利率抑制了部分融资需求。降准方面，预计9月存在降准的可能。一方面，9月地方债净融资和MLF到期量较大，资金存在一定的缺口，虽然央行可以通过MLF、公开市场操作、再贷款等多种方式补充流动性，但同样可以通过降准来释放长期流动性以弥补资金缺口；另一方面，相比其他补充流动性的方式，降准也更能降低银行负债端成本。
　　利率上行空间有限，季末资金冲击之后，10月初利率有望再度下行。国内物价仍偏弱，货币政策宽松大概率仍是货币政策的主要方向，9月地方债净融资和MLF到期量较大，资金存在一定的缺口，9月仍存在降准的可能，高实际利率和债务压力下，四季度央行仍存在降息的可能。我们认为资金价格在当前位置继续上行空间受限，利率曲线也难以继续上移。考虑当前曲线形态基本上较2月底下移20-25bps，曲线形态接近，下行幅度与降息幅度一致。因而我们认为当前市场对政策发力预期已经反映较为到位，继续上行空间有限。随着季末资金冲击过后，10月初利率有望再度下行。因此，短端利率和长端利率均有配置机会。
　　风险提示：政策变化超预期；地产行业未来走势仍存不确定性。