收入稳健，利润高增：2023年上半年公司录得营收62.9亿元，同比增长6.4%；归母净利润2.6亿元，同比增长34.1%。期内公司毛利率/净利率分别为11.3%/4.1%,同比-0.1pct/+0.9pct。销售/管理/研发/财务费用率分别为3.8%/2.3%/1.2%/0.3%，同比-0.3/-0.3/-0.3/-0.2pct，整体费用投放效率显著提高。
　　加盟门店收入增长稳健，直销及线上渠道大幅提升：1H23公司水果及其他食品销售/特许权使用费及特许经营收入/会员收入/其他分别录得收入61.2/1.0/0.5/0.3亿元，同比+6.7%/+3.5%/+11.8%/-33.2%。按各分销渠道来看，加盟门店/自营门店/区域代理/直销/线上渠道分别实现收入47.3/0.2/6.5/5.5/1.6亿元，同比+2.8%/-22.3%/+15.7%/+34.7%/+27.3%。期内直销渠道增速显著，主要得益于公司凭借丰富的水果供应链资源优势，进一步扩大海内外2B销售网络。
　　门店及会员数持续提升：展店方面，公司进一步扩张现有城市门店网络，并持续向低线城市渗透。截至2023年6月30日，公司共有门店5958家，较去年末净增加308家。其中公司管理的加盟门店/区域代理管理的加盟门店/自营门店数量分别为4795/1150/13家，较去年末+218/+96/-6家。会员运营方面，公司会员及付费会员人数均实现稳步增长。期内公司会员/付费会员人数分别达到7931/114万人，较去年末+7.1%/+18.0%；实现会员收入7488.7万元，同比+11.8%。
　　积极推进自有产品品牌策略：产品方面，上半年公司成功推出新产品品牌4个，截至2023年6月30日，公司已拥有产品品牌累计35个。期内公司自有品牌水果销售总额同比提升27%，占百果园门店零售销售总额约14%，同比提升约2pct。与此同时，公司致力于为自有品牌拓宽分销渠道，其中‘甜月亮’香蕉及‘小鲜紫’百香果除自有渠道分销以外，上半年亦开放至公司甄选的第三方分销商进行分销，逐步实现全渠道销售。
　　目标价6.46港元，维持买入评级:综上所述，我们预计公司下半年或将继续加速老城市加密及新城市开拓的战略计划，并持续优化线上线下一体化销售网络建设，进一步夯实公司在国内水果连锁零售龙头的地位。考虑到公司当前产业链一体化优势及品牌优势显著，我们预计未来公司将延续稳健增长态势，23-25年预计公司将分别实现净利润3.9/4.7/5.8亿元，故给予目标价6.46港元，相当于24财年盈利预测20倍PE，距离当前股价有18.1%涨幅，买入评级。
　　重要风险:1）食品安全事件；2）门店扩张不及预期；3）极端天气、自然灾害、农作物病害、虫害等给供应端带来负面影响。
　　

研究报告全文：百果园集团2411更新报告买入2023年9月15日拓店步伐稳健盈利能力提升收入稳健利润高增2023年上半年公司录得营收629亿元同比增长64归母净利润26亿元同比增长341期内公司毛利黎航荣率净利率分别为11341同比-01pct09pct销售管理Waynelifirstshanghaicomhk研发财务费用率分别为38231203同比3185225321539-03-03-03-02pct整体费用投放效率显著提高加盟门店收入增长稳健直销及线上渠道大幅提升1H23公司水果及主要数据其他食品销售特许权使用费及特许经营收入会员收入其他分别录得收入612100503亿元同比行业水果零售消费6735118-332按各分销渠道来看加盟门店自营股价547港元门店区域代理直销线上渠道分别实现收入47302655516亿元同比目标价646港元28-223157347273期内直销渠道增速显著主181要得益于公司凭借丰富的水果供应链资源优势进一步扩大海内外2B销售网络股票代码2411门店及会员数持续提升展店方面公司进一步扩张现有城市门店网已发行股本1589亿股络并持续向低线城市渗透截至2023年6月30日公司共有门市值8692亿港元店5958家较去年末净增加308家其中公司管理的加盟门店区域代理管理的加盟门店自营门店数量分别为4795115013家较52周高低712480港元去年末21896-6家会员运营方面公司会员及付费会员人数均实现稳步增长期内公司会员付费会员人数分别达到7931114每股净资产2391元万人较去年末71180实现会员收入74887万元同比主要股东余惠勇2432118积极推进自有产品品牌策略产品方面上半年公司成功推出新产品品牌4个截至2023年6月30日公司已拥有产品品牌累计35个期内公司自有品牌水果销售总额同比提升27占百果园门店零售销售总额约14同比提升约2pct与此同时公司致力于为自有品牌拓宽分销渠道其中甜月亮香蕉及小鲜紫百香果除自有渠道分销以外上半年亦开放至公司甄选的第三方分销商进行分销逐步实现全渠道销售目标价646港元维持买入评级综上所述我们预计公司下半年或将继续加速老城市加密及新城市开拓的战略计划并持续优化线上线下一体化销售网络建设进一步夯实公司在国内水果连锁零售龙头的地位考虑到公司当前产业链一体化优势及品牌优势显著我们预计未来公司将延续稳健增长态势23-25年预计公司将分别实现净利润394758亿元故给予目标价646港元相当于24财年盈利预测20倍PE距离当前股价有181涨幅买入评级重要风险1食品安全事件2门店扩张不及预期3极端天气自然灾害农作物病害虫害等给供应端带来负面影响盈利摘要股价表现65财务年度截至12月31日2021历史2022历史2023预测2024预测2025预测6营业收入百万元102894113120121216140692160729变动162997216114255归母净利润百万元230332333926474857675变动369540421420921545基本每股收益人民币分153621552485300536504市盈率547港元倍356254220182150每股股息人民币分000760497601730股息现价比000139091110133来源公司资料第一上海预测来源彭博第一上海证券有限公司wwwmystockhkcom第一上海证券有限公司2023年9月图表1同行估值表总市值公司名称中文代码股价EPS报表币种PECAGRPEG百万202120222023E2024E2025E202120222023E2024E2025E2023-20252023E零售红旗连锁002697CHEquity5287181035003600403043204841511471311221099613永辉超市601933CHEquity32529494-0430-0305003300630101-76-10798551632274907天虹股份002419CHEquity57967680195010302480294034829756423319716618511家家悦603708CHEquity11567483-04900090042105320620-236128427521718621410简单平均-009400620276033003883447240626319631110连锁绝味食品603517CHEquity3541223521600038010511681210122193233721116941405周黑鸭1458HKEquity282672001500010009101640207156242229116012650803简单平均08750195057109231154189167731418514746104本公司深圳百果园实业集团股份有2411HKEquity5478689021602750334039021818515213119108资料来源Bloomberg预测第一上海-2-本报告不可对加拿大日本美国地区及美国国籍人士发放第一上海证券有限公司2023年9月附录1主要财务报表损益表财务能力分析财务年度截至12月31日人民币百万元财务年度截至12月31日人民币百万元2021202220232024202520212022202320242025实际实际预测预测预测实际实际预测预测预测营业收入102894113120121216140692160729盈利能力营业成本9132999977107736124875142322毛利率1112111111毛利1156413143134801581718406营业利润率33444归母净利润率23334销售费用45174988497056986429管理费用30713216290933063697ROE811121314研发费用13971730157619702411ROA45566营业利润29513850442254786625财务费用541520364563643运营能力所得税362402462559679SGA收入99888净利润22143061373945225492实际税率1412111111归母净利润23033233392647485767派息率037202020少数股东损益90172187226275贸易应收款项周转天数4337353331基本每股收益人民币分154216248300365存货周转天数1011111111应付票据及应付账款周转天数1316151413增速营业收入1629972161142财务状况营业利润998304149239209资产负债率5856575858归母净利润3695404214209215总资产股本22222资产负债表现金流量表财务年度截至12月31日人民币百万元财务年度截至12月31日人民币百万元2021202220232024202520212022202320242025实际实际预测预测预测实际实际预测预测预测货币资金564714659171832000023706除税前利润25753464420150816171贸易应收款项1156211184115231260413518折旧与摊销11781284612764913存货24683368314436444154利息收入452191242281321物业厂房及设备308045026998960712324存货的减少125900224500509资产总额6424168097746838545797241经营性应收项目的减少12953503391081914经营性应付项目的增加4031647787344261短期借款1435412312147741714819590经营活动产生的现金流量净额28395892215224103266应付票据及应付账款34525099431246564917长期借款1711038134915651788投资活动产生的现金流量净额57796198270626712638负债合计3706737903422654936856731融资活动所得现金流量净额40403078307830783078归属于母公司股东权益合计2640329547317703544039862少数股东权益771648648648648股东权益合计2717430195324183608840510现金及现金等价物净增加额11009012252428163706期初现金及现金等价物余额45465647146591718320000负债和股东权益合计6424168097746838545797241期末现金及现金等价物余额564714659171832000023706数据来源公司资料第一上海预测-3-本报告不可对加拿大日本美国地区及美国国籍人士发放第一上海证券有限公司2023年9月第一上海证券有限公司香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话8522522-2101传真8522810-6789本报告由第一上海证券有限公司第一上海编制仅供机构投资者一般审阅未经第一上海事先明确书面许可就本报告之任何材料内容或印本不得以任何方式复制摘录引用更改转移传输或分发给任何其他人本报告所载的资料工具及材料只提供给阁下作参考之用并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据或就其作出要约或要约邀请也不构成投资建议阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策本报告及任何资料材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标财务情况风险承受能力或任何特别需要阁下应综合考虑到本身的投资目标风险评估财务及税务状况等因素自行作出本身独立的投资决策本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生但对于本报告所载预测意见和预期的公平性准确性完整性或正确性并不作任何明示或暗示的陈述或保证第一上海或其各自的董事主管人员职员雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任对于本报告所载信息的准确性公平性完整性或正确性不可作出依赖第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经就本报告所载信息评论或投资策略发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点信息意见和估计均按现况提供不提供任何形式的保证并可随时更改恕不另行通知第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法一九三四年证券法或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商此外第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法下简称为投资顾问法投资顾问法及一九三四年证券法一起简称为有关法例或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问在没有获得有关法例特别豁免的情况下任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务包括但不限于在此档内陈述的内容皆没有意图提供给美国人此档及其复印本均不可传送或被带往美国在美国分发或提供给美国人在若干国家或司法管辖区分发发行或使用本报告可能会抵触当地法律规定或其他注册发牌的规例本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用2023第一上海证券有限公司版权所有保留一切权利-4-本报告不可对加拿大日本美国地区及美国国籍人士发放