事件。23H1公司实现营业总收入29.12亿元，同比+26.8%，归母净利润8.48亿元，同比+14.6%，扣非净利润8.34亿元，同比+15.9%，其中23Q2单季公司实现营业总收入13.21亿元，同比+34.0%，归母净利润3.12亿元，同比+22.8%，扣非净利润3.04亿元，同比+23.7%。
　　高档产品快增，省内份额提升。分产品：23H1公司高档/中档/低档白酒营收分别同比+28.1%/-13.9%/+3.6%至27.70/0.39/0.46亿元。公司年初推出兼系列新品，兼10、兼20、兼30分别占位300元、500元和千元以上三个价格带，着力推进产品结构升级与品牌高端化。分地区：23H1省内/省外营收分别同比+31.4%/+7.2%至23.9/4.6亿元，省内收入占比达到83.8%。其中Q2单季省内/外收入同比+31.1%/+56.1%。省内市场快增主要得益于公司在报告期内加快推动传统渠道转型，提升渠道终端覆盖率。省外主要聚焦重点市场，市场面有序扩大。招商方面，23H1公司围绕渠道扁平化与团购夯实市场基础，省内/外经销商分别净增10/35家至488/416家，新品招商铺货加速。
　　毛利率承压，业绩蓄水池充足。23H1公司毛利率同比-1.6pct至73.9%，其中Q2单季毛利率同比-1.5pct至70.5%，我们认为或与新品上市赠酒较多以及渠道投入增加有关。合同负债处于历史高位水平，23Q2环比净增加2.81亿元至7.26亿元（同比+83.5%），业绩蓄水池充足。还原合同负债后的实际动销同比+59.5%。现金流良好，23Q2销售回款同比+48.9%至14.58亿元。
　　期间费用总体稳定，利润率下行。23H1归母净利率同比-3.1pct至29.1%，主因是毛利率承压与税金及附加率提升（同比+1.4pct至16.1%），其他费用总体保持稳定。23H1期间费用率同比+0.4pct至19.6%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.2pct/+0.4pct/-0.3pct/+1.5pct，财务费用率有所提升，主要是利息收入减少所致。23Q2公司归母净利率同比-2.2pct至23.6%，同样受毛利率与税金及附加率影响（同比+1.5pct），期间费用率同比-0.5pct至21.7%，主因研发费用率下滑0.4pct至0.1%，销售/管理费用率保持稳定。
　　盈利预测与投资建议。我们预计公司2023-2025年EPS分别为3.07、3.63、4.22元/股。参考可比公司估值，我们给予公司2023年20-25倍PE，对应合理价值区间为61.35-76.69元，维持“优于大市”评级。
　　风险提示。行业竞争加剧、渠道扩张不及预期、新品销售不及预期

研究报告全文：TableMainInfo公司研究食品饮料证券研究报告口子窖603589公司半年报2023年09月05日TableInvestInfo投资评级优于大市维持Q2业绩亮眼改革持续落地股票数据TableSummary09TableStockInfo月04日收盘价元6106投资要点52周股价波动元3983-7623总股本流通A股百万股600597总市值流通市值百万元3663636445事件23H1公司实现营业总收入2912亿元同比268归母净利润848相关研究亿元同比146扣非净利润834亿元同比159其中23Q2单季TableReportInfoQ1收入快速增长渠道改革释放活力公司实现营业总收入1321亿元同比340归母净利润312亿元同20230504比228扣非净利润304亿元同比237兼香白酒典范改革驱动成长20220215市场表现高档产品快增省内份额提升分产品23H1公司高档中档低档白酒营收TableQuoteInfo分别同比281-13936至2770039046亿元公司年初推出兼系列新品兼10兼20兼30分别占位300元500元和千元以上三个价格带着力推进产品结构升级与品牌高端化分地区23H1省内省外营收分别同比31472至23946亿元省内收入占比达到838其中Q2单季省内外收入同比311561省内市场快增主要得益于公司在报告期内加快推动传统渠道转型提升渠道终端覆盖率省外主要聚焦重点市场市场面有序扩大招商方面23H1公司围绕渠道扁平化与团购夯实市场基础省内外经销商分别净增1035家至488416家新品招商铺货加速毛利率承压业绩蓄水池充足23H1公司毛利率同比-16pct至739其沪深300对比1M2M3M中Q2单季毛利率同比-15pct至705我们认为或与新品上市赠酒较多以绝对涨幅-3716075及渠道投入增加有关合同负债处于历史高位水平23Q2环比净增加281相对涨幅24183100亿元至726亿元同比835业绩蓄水池充足还原合同负债后的实际资料来源海通证券研究所动销同比595现金流良好23Q2销售回款同比489至1458亿元TableAuthorInfo期间费用总体稳定利润率下行23H1归母净利率同比-31pct至291主因是毛利率承压与税金及附加率提升同比14pct至161其他费用总体保持稳定23H1期间费用率同比04pct至196其中销售管理研发财务费用率分别同比-12pct04pct-03pct15pct财务费用率有所提升主要是利息收入减少所致23Q2公司归母净利率同比-22pct至236同样受毛利率与税金及附加率影响同比15pct期间费用率同比-05pct分析师颜慧菁至217主因研发费用率下滑04pct至01销售管理费用率保持稳定Emailyhj12866haitongcom证书S0850520020001盈利预测与投资建议我们预计公司2023-2025年EPS分别为307363元股参考可比公司估值我们给予公司年倍对应联系人苗欣422202320-25PE合理价值区间为6135-7669元维持优于大市评级Emailmx15565haitongcom风险提示行业竞争加剧渠道扩张不及预期新品销售不及预期主要财务数据及预测TableFinanceInfo202120222023E2024E2025E营业收入百万元50295135603068787780-YoY25421174141131净利润百万元17271550184121762532-YoY354-102187182163全面摊薄EPS元288258307363422毛利率739742741752761净资产收益率209174190205217资料来源公司年报2021-2022海通证券研究所备注净利润为归属母公司所有者的净利润请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究口子窖6035892表1可比公司估值表总市值EPS元PE倍PB倍代码简称收盘价元亿元20222023E2024E20222023E2024E20222023E2024E000596Sz古井贡酒292401545635958171037491735782819835720607603198SH迎驾贡酒791563320213275343371428752310914764633600199SH金种子酒264117372-028007038-9284382206950683672617603369SH今世缘650581605201251313326125942076738607499002304SZ洋河股份14135213013623738877227119151612449397349均值32141852297698363154723632541注收盘价为2023年9月4日价格估值为Wind一致预期资料来源Wind海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究口子窖6035893财务报表分析和预测TableForecastInfo主要财务指标20222023E2024E2025E利润表百万元20222023E2024E2025E每股指标元营业总收入5135603068787780每股收益258307363422营业成本1327156417061857每股净资产1484161417671945毛利率742741752761每股经营现金流138283372434营业税金及附加78293610481185每股股利150177209244营业税金率152155152152价值评估倍营业费用700731834944PE2363199016831447营业费用率136121121121PB411378346314管理费用268347388417PS713608533471管理费用率52585654EVEBITDA146812791077918EBIT2035246429183394股息率25293440财务费用-41-32-34-40盈利能力指标财务费用率-08-05-05-05毛利率742741752761资产减值损失0000净利润率302305316325投资收益23303439净资产收益率174190205217营业利润2101249629523434资产回报率134144156165营业外收支2000投资回报率168188203214利润总额2102249629523434盈利增长EBITDA2243274132353751营业收入增长率21174141131所得税552656775902EBIT增长率02211184163有效所得税率263263263263净利润增长率-102187182163少数股东损益0000偿债能力指标归属母公司所有者净利润1550184121762532资产负债率228240240238流动比率275258259264速动比率102085086092资产负债表百万元20222023E2024E2025E现金比率068054057063货币资金1680156617962198经营效率指标应收账款及应收票据343403460520应收账款周转天数023023023023存货4211496554135895存货周转天数1158115811581158其它流动资产509515519523总资产周转率045047049051流动资产合计6743744981889137固定资产周转率202200199201长期股权投资0000固定资产2547301134533867在建工程1311136313971418无形资产516502488475现金流量表百万元20222023E2024E2025E非流动资产合计4792529457566178净利润1550184121762532资产总计11535127431394415315少数股东损益0000短期借款0000非现金支出209277317357应付票据及应付账款80695010361128非经营收益-2-30-34-39预收账款0000营运资金变动-927-389-228-245其它流动负债1646193321282338经营活动现金流829169922312605流动负债合计2452288331653466资产-398-779-779-779长期借款0000投资269000其它长期负债178178178178其他39303439非流动负债合计178178178178投资活动现金流-90-749-745-740负债总计2630306233433644债权募资0000实收资本600600600600股权募资0000归属于母公司所有者权益890496821060111671其他-899-1063-1257-1462少数股东权益0000融资活动现金流-899-1063-1257-1462负债和所有者权益合计11535127431394415315现金净流量-160-113229403备注1表中计算估值指标的收盘价日期为09月04日2以上各表均为简表资料来源公司年报2022海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究口子窖6035894信息披露分析师声明颜慧菁TableAnalyst食品饮料s行业本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解清晰准确地反映了作者的研究观点结论不受任何第三方的授意或影响特此声明分析师负责的股票研究范围重点研究上市公司TableReports天润乳业贵州茅台洋河股份山西汾酒盐津铺子千禾味业味知香千味央厨东鹏饮料佳禾食品紫燕食品光明乳业妙可蓝多农夫山泉周黑鸭李子园汤臣倍健安琪酵母中炬高新伊利股份酒鬼酒康师傅控股华润啤酒中国旺旺迎驾贡酒新乳业立高食品海天味业百润股份今世缘投资评级说明1投资评级的比较和评级标准类别评级说明以报告发布后的6个月内的市场表现优于大市预期个股相对基准指数涨幅在10以上为比较标准报告发布日后6个月内股票投资评中性预期个股相对基准指数涨幅介于-10与10之间的公司股价或行业指数的涨跌幅级弱于大市预期个股相对基准指数涨幅低于-10及以下相对同期市场基准指数的涨跌幅无评级对于个股未来6个月市场表现与基准指数相比无明确观点2市场基准指数的比较标准优于大市预期行业整体回报高于基准指数整体水平10以上股市场以海通综指为基准香港市A行业投资评场以恒生指数为基准美国市场以标中性预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10与10之间级普或纳斯达克综合指数为基准500弱于大市预期行业整体回报低于基准指数整体水平-10以下法律声明本报告仅供海通证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场有风险投资需谨慎本报告所载的信息材料及结论只提供特定客户作参考不构成投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况在法律许可的情况下海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送未经海通证券研究所书面授权本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记如欲引用或转载本文内容务必联络海通证券研究所并获得许可并需注明出处为海通证券研究所且不得对本文进行有悖原意的引用和删改根据中国证监会核发的经营证券业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