2023年8月，降息落地，10Y国开呈下行趋势，与模型判断一致。截至8月31日，10年国开收益率为2.69%，较7月末下行7bp。
　　回顾8月利率变化：月初无增量信息扰动，长端利率温和波动，11日发布的金融数据不及市场预期，债市开始博弈降准降息，长端利率下行。降息后的21日，5年期LPR并未如期下调，政府债净缴款较多，导致资金面收敛，后续活跃资本市场及地产优化调整政策频出，推动长端利率转为上行。若忽略11-16日的“降息型定价”，8月长端利率整体呈波动状，侧面反映当前债市定价的纠结。
　　我们在报告《预测长端利率，8191个变量组合给出的方向》中，构建了一套基于微观计量方法，对长端利率中枢运行方向进行预测的模型。
　　在9月预判中，支持利率下行的因素仍居多，融资方面，由于6月的挤占效应，7月社融及新增贷款数据均低于市场预期，存量社融同比（旧口径）连续四个月下降，7月为9.0%；流动性方面，尽管8月下旬资金利率上行，R007月均值仍较7月回落，由1.98%降至1.96%；交易数据方面，8月30Y国债月度换手率上行至11.5%，连续五个月上升；地产数据方面，量价持续走弱，7月销售面积同比下降6.5%，70城房价环比读数延续为负，为-0.2%。海外方面，美元指数抬升指向非美经济走弱，CRB工业原料指数进入震荡期，同比降幅再度扩大。
　　生产端数据改善，支撑利率上行。尽管7月名义GDP增速替代指标（工业增加值同比+PPI同比）尚未回正（-0.7%），但同比降幅连续两个月收窄；制造业PMI也在继续回升。此外，自22年9月以来OECD中国领先指数持续上升，同为利率上行的支持变量。
　　利率模型的本质，是模拟市场参与者研判市场行为的统计推断过程，结果侧重于胜率层面。目前债市处于预期摇摆的波动区间，模型也在逐月学习市场，优化各变量的相对重要性。我们将2023年8月末（截至31日）最近一期观测的样本数据代入模型，来预判9月长端利率走势，发现20个最优组合中，17组支持利率下行（7月为13组）。
　　近期资金面收敛，叠加活跃资本市场政策落地、一线城市“认房不认贷”、存量房贷利率下调等政策，债市短期内或受到一定冲击，存在阶段回调风险。但考虑到经济修复需要循序渐进，稳定且较低的利率有助于激发经济的内生活力，债市风险仍可控。
　　此外，9月1日全国性银行再降部分定期存款利率，有助于推动广谱利率再下行。然而当前债市定价尚未囊括该信息，后续随着市场关注点不断拓展，长端利率或随“降成本”进程的推进，再度下行。
　　风险提示。定量分析过程存在偏差；依据历史统计经验进行外推等。
　　

研究报告全文：TablePage固定收益月度报告2023年9月5日证券研究报告TableTitle利率量化模型预测分析师TableAuthor刘郁SAC执证号S0260520010001调整之后9月利率或继续下行SFCCENoBPM217TableSummary021-38003556报告摘要shliuyugfcomcn2023年8月降息落地10Y国开呈下行趋势与模型判断一致截分析师肖金川SAC执证号S0260520030002至8月31日10年国开收益率为269较7月末下行7bp回顾8月利率变化月初无增量信息扰动长端利率温和波动11日021-38003553发布的金融数据不及市场预期债市开始博弈降准降息长端利率下xiaojinchuangfcomcn行降息后的21日5年期LPR并未如期下调政府债净缴款较多请注意肖金川并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人不可在香港从事受监管活动导致资金面收敛后续活跃资本市场及地产优化调整政策频出推动长端利率转为上行若忽略11-16日的降息型定价8月长端利率整相关研究TableDocReport体呈波动状侧面反映当前债市定价的纠结利率量化模型预测8月债市2023-07-31我们在报告预测长端利率8191个变量组合给出的方向中构建或趋于纠结了一套基于微观计量方法对长端利率中枢运行方向进行预测的模型利率量化模型预测7月利率2023-06-30在月预判中支持利率下行的因素仍居多融资方面由于月的96继续下行挤占效应7月社融及新增贷款数据均低于市场预期存量社融同比利率量化模型预测6月利率2023-05-31旧口径连续四个月下降7月为90流动性方面尽管8月下或继续下行旬资金利率上行月均值仍较月回落由降至R0077198196交易数据方面8月30Y国债月度换手率上行至115连续五个月联系人TableContac谢瑞鸿ts021-38003635上升地产数据方面量价持续走弱7月销售面积同比下降65xieruihonggfcomcn70城房价环比读数延续为负为-02海外方面美元指数抬升指向非美经济走弱CRB工业原料指数进入震荡期同比降幅再度扩大生产端数据改善支撑利率上行尽管7月名义GDP增速替代指标工业增加值同比PPI同比尚未回正-07但同比降幅连续两个月收窄制造业PMI也在继续回升此外自22年9月以来OECD中国领先指数持续上升同为利率上行的支持变量利率模型的本质是模拟市场参与者研判市场行为的统计推断过程结果侧重于胜率层面目前债市处于预期摇摆的波动区间模型也在逐月学习市场优化各变量的相对重要性我们将2023年8月末截至31日最近一期观测的样本数据代入模型来预判9月长端利率走势发现20个最优组合中17组支持利率下行7月为13组近期资金面收敛叠加活跃资本市场政策落地一线城市认房不认贷存量房贷利率下调等政策债市短期内或受到一定冲击存在阶段回调风险但考虑到经济修复需要循序渐进稳定且较低的利率有助于激发经济的内生活力债市风险仍可控此外9月1日全国性银行再降部分定期存款利率有助于推动广谱利率再下行然而当前债市定价尚未囊括该信息后续随着市场关注点不断拓展长端利率或随降成本进程的推进再度下行风险提示定量分析过程存在偏差依据历史统计经验进行外推等识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明15TablePageText固定收益月度报告表12023年9月长端利率中枢预测结果排名变量组合10年国开收益率上行概率9月长端利率是否会上行历史累计收益率排名前十位1123456910114244否212345691011122841否312345910114260否412345910122605否512345691011134451否612346911122159否71245678910122569否812345691112132457否923456910114015否10134910134952否预测胜率排名前十位123411134968否22341112134611否323410133610否4234133219否513456711135316是6124567135059是712345611133850否82345133877否923491112133531否10123456711135232是数据来源Wind广发证券发展研究中心图18月降息落地长端呈下行趋势但月末受资金面及政策面双重影响利率出现回调0610年国开债收益率pct相对年初变化040200-02-042019-0620202021-0820222023-1001月02月03月04月05月06月07月08月09月10月11月12月数据来源Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明25TablePageText固定收益月度报告在变量序号方面我们沿用了此前报告中的标记可参考表2中的排序对表1中各组合包含的具体变量进行对照表2变量序号表指标分类指标名称数据处理摘要变量代码工业增加值同比数据已对春节工业增加值同比PPI同比1效应进行处理制造业PMI以12个月为窗口作移动平均值2增长OECD中国领先指数3社融同比考虑了口径调整4地产销售面积累计同比1月数据缺失使用线性插值5PPI同比6通胀CRB工业原材料同比770城房价环比8MA30平滑数据R0079变频-保留月底值货币MA30平滑数据美元指数10变频-保留月底值国债占利率债成交比重11市场结构30Y国债换手率12新纳入M1增速13债市10Y国开债到期收益率变频-保留月底值Bond数据来源广发证券发展研究中心风险提示定量分析过程存在偏差本报告结果仅供参考本报告依据历史数据的统计经验规律进行外推隐含假设历史统计规律在未来延续流动性出现超预期变化本文假设流动性维持当前的充裕状态但假如国内经济数据持续超预期流动性相应可能出现超预期变化识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明35TablePageText固定收益益月度报告广发固定收益研究小组TableResearchTeam刘郁首席分析师复旦大学经济学博士2020年加入广发证券发展研究中心姜丹资深分析师上海财经大学金融硕士2020年加入广发证券发展研究中心肖金川资深分析师复旦大学金融学博士2020年加入广发证券发展研究中心田乐蒙资深分析师西南财经大学统计学博士2020年加入广发证券发展研究中心黄晓曦资深分析师中山大学金融硕士2018年加入广发证券发展研究中心黄佳苗资深分析师复旦大学金融硕士2020年加入广发证券发展研究中心董远高级研究员上海对外经贸大学硕士2021年加入广发证券发展研究中心钱青静高级研究员中央财经大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心曾禹童高级研究员复旦大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心谢瑞鸿研究员约翰霍普金斯大学硕士2023年加入广发证券发展研究中心龙海文研究员上海交通大学硕士2023年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘内10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于对-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦6001号太平金融大街2号月坛大厦18北路429号泰康保险李宝椿大厦29及3047楼厦31层层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同依据不国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司资经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分投销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露TableImportantNotices识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明45TablePageText固定收益月度报告重要声明广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司系因此者应当考虑及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主存潜利冲突而独性产生影响仅容作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券的销售人员交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致甚至相反的投资策略报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且无需另行通告广发证券或其证券研究报告业务的相关董事高级职员分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益在阅读本报告时收件人应了解相关的权益披露若有本研究报告可能包括和或描述呈列期货合约价格的事实历史信息信息请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法分析中的部分论点依据证据以支持我们对所述相关行业公司的观点的结论在任何情况下它并不明示或暗示与香港证监会第5类受规管活动就期货合约提供意见有关联或构成此活动权益披露TableInterestDisclosure1广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