投资要点
　　美国经济与就业市场边际降温，但工资和通胀粘性下仍有超预期鹰派风险；欧元区8月核心调和CPI小幅回落，加息预期较前周降温；英国核心通胀居高不下，市场仍对9、11月加息有较强预期；日本白皮书称经济面临抗通缩的拐点，服务通胀能否持续待观察。
　　美国：经济与就业边际降温，但工资和通胀粘性下仍有超预期鹰派风险。
　　经济与就业市场边际降温。8月ADP（小非农）新增就业人数由7月的31.2万人大幅放缓至17.7万人，受设备与知识产权投资等拖累二季度GDP年化季环比下修0.3个百分点至2.1%，新增非农连续3个月低于20万人。经济与就业市场边际降温，本周市场对联储的加息预期降温，暂无继续加息预期，但对降息时点的预期仍保持在2024年5月。
　　但服务业工资与通胀仍有粘性，不宜低估联储超预期鹰派的风险。美国7月实际个人消费支出环比超预期上升0.6%；7月总PCE价格指数同比增速上行0.3个百分点至3.3%，核心PCE价格同比上行0.1个百分点至4.2%，其中交通、娱乐、金融反弹，多项服务通胀仍在5%以上的高位。9月1日发布的工资数据也显示，教育医疗、其他服务业等服务行业的工资增速仍呈现粘性，联储超预期鹰派风险未完全解除。
　　欧元区：8月核心调和CPI小幅回落，加息预期较前周降温。欧元区8月调和CPI同比初值5.3%与前值持平，但核心调和CPI同比下降0.2个百分点至5.3%，核心商品与服务通胀均小幅下滑。结合此前公布的欧元区服务业PMI意外下跌至50以下，市场对衰退的担忧加深，对欧央行9月继续加息的预期降至23%。但是，近期工资增长加速下的通胀粘性风险或令欧央行维持鹰派管理，管委施纳贝尔在8月31日称，国内因素目前是欧元区通胀的主要驱动因素，潜在价格压力维持高位，劳动力市场保持韧性，如果判断政策立场和让通胀回到2%的目标不一致，则有必要进一步加息。
　　英国：核心通胀居高不下，市场仍对9、11月加息有较强预期。8月英国制造业PMI终值43，虽较初值42.5小幅上修，但仍较7月收缩2.3。经济低迷令市场对英央行的加息预期降温，但居高不下的核心通胀和极高的工资增速仍让市场对9月加息的定价保持充分，11月加息概率也高达62%，几乎无对明年8月前降息的预期。在8月26日的Jackson Hole会议上，英央行副行长称利率可能必须在一段时间内保持高位，企业提价压力导致的工资增长不太可能迅速消失；英央行首席经济学家Pill也于8月31日表示，即使高利率可能损害英国经济，英央行也将“完成工作”，利率或应保持在高位，而不是迅速下降。
　　日本：白皮书称经济面临抗通缩拐点，但服务通胀能否持续有待观察。8月29日日本内阁府发布年度经济白皮书，称多年停滞的日本物价和工资的涨幅扩大，日本经济正面临抗通缩斗争的拐点，但反映国内工资和供求情况的服务价格增长相对缓慢，通缩还未完全结束。未来工资涨幅能否维持并持续支撑服务通胀仍需观察。在8月26日的Jackson Hole会议上，植田也强调潜在通胀仍均未达到2%，需继续保持宽松的货币政策。尽管内阁府和日央行对通胀前景保持谨慎，但当前日本核心通胀维持高位，服务分项对CPI同比的拉动持续扩大，货币政策正常化压力将继续存在。
　　风险提示：通胀持续性超预期，全球货币政策收紧超预期，金融风险加剧。

研究报告全文：宏观经TableAuthor证券研究报告TableMainInfoTableTitle济分析师卓泓S0190519070002海外通胀粘性风险未解除研究助理全球央行追踪第二十九期金淳宏2023年9月3日观经投资要点相关报告relatedReport济美国经济与就业市场边际降温但工资和通胀粘性下仍有超预期鹰派风险欧研20230828元区8月核心调和CPI小幅回落加息预期较前周降温英国核心通胀居高不下市场仍对911月加息有较强预期日本白皮书称经济面临抗通缩的拐点究市场开始对higher定价服务通胀能否持续待观察全球央行追踪第二十八期美国经济与就业边际降温但工资和通胀粘性下仍有超预期鹰派风险经济与就业市场边际降温8月ADP小非农新增就业人数由7月20230819的312万人大幅放缓至177万人受设备与知识产权投资等拖累二季度GDP年化季环比下修03个百分点至21新增非农连续3个月低降息预期延后至明年5月于20万人经济与就业市场边际降温本周市场对联储的加息预期降全球央行追踪第二十七期温暂无继续加息预期但对降息时点的预期仍保持在2024年5月但服务业工资与通胀仍有粘性不宜低估联储超预期鹰派的风险美20230812国7月实际个人消费支出环比超预期上升067月总PCE价格指数同比增速上行03个百分点至33核心PCE价格同比上行01个百能源价格扰动加剧通胀粘性分点至42其中交通娱乐金融反弹多项服务通胀仍在5以上全球央行追踪第二十六期的高位9月1日发布的工资数据也显示教育医疗其他服务业等服务行业的工资增速仍呈现粘性联储超预期鹰派风险未完全解除20230806欧元区8月核心调和CPI小幅回落加息预期较前周降温欧元区8月调和CPI同比初值53与前值持平但核心调和CPI同比下降02个百分英央行如期加息并下调经济预点至53核心商品与服务通胀均小幅下滑结合此前公布的欧元区服务业PMI意外下跌至50以下市场对衰退的担忧加深对欧央行9月继续期全球央行追踪第二十五加息的预期降至23但是近期工资增长加速下的通胀粘性风险或令欧期央行维持鹰派管理管委施纳贝尔在8月31日称国内因素目前是欧元区通胀的主要驱动因素潜在价格压力维持高位劳动力市场保持韧性如果判断政策立场和让通胀回到2的目标不一致则有必要进一步加息英国核心通胀居高不下市场仍对911月加息有较强预期8月英国制造业PMI终值43虽较初值425小幅上修但仍较7月收缩23经济低迷令市场对英央行的加息预期降温但居高不下的核心通胀和极高的工资增速仍让市场对9月加息的定价保持充分11月加息概率也高达62几乎无对明年8月前降息的预期在8月26日的JacksonHole会议上英央行副行长称利率可能必须在一段时间内保持高位企业提价压力导致的工资增长不太可能迅速消失英央行首席经济学家Pill也于8月31日表示即使高利率可能损害英国经济英央行也将完成工作利率或应保持在高位而不是迅速下降日本白皮书称经济面临抗通缩拐点但服务通胀能否持续有待观察8月29日日本内阁府发布年度经济白皮书称多年停滞的日本物价和工资的涨幅扩大日本经济正面临抗通缩斗争的拐点但反映国内工资和供求情况的服务价格增长相对缓慢通缩还未完全结束未来工资涨幅能否维持并持续支撑服务通胀仍需观察在8月26日的JacksonHole会议上植田也强调潜在通胀仍均未达到2需继续保持宽松的货币政策尽管内阁府和日央行对通胀前景保持谨慎但当前日本核心通胀维持高位服务分项对CPI同比的拉动持续扩大货币政策正常化压力将继续存在风险提示通胀持续性超预期全球货币政策收紧超预期金融风险加剧请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明宏观经济研究海外宏观经济本期全球央行重点数据更新图表1美联储官员最新发言2023828-202392发言日期姓名职位加息通胀经济货币政策已经足够紧缩足以在合理时间内将通胀率回落至2政策具有适当的鉴于租金下降尚未反映在住房限制性应该保持谨慎和耐心让限制性政服务通胀数据中潜在的通胀博斯蒂2024亚特兰大策继续影响经济以免出现紧缩过度的风速度很可能已经接近目标商20230831克票委联储主席险业调查显示计划继续提价的这并不意味着会很快放松政策美联储必须公司越来越少劳动力市场正坚决保持政策紧缩直到通胀明显在合在降温理的时间范围内达到美联储2的目标联储的行动正在帮助劳动力市未来的美联储利率决定将需要密切监测经场实现更好的平衡但就业市2024克利夫兰济银行和金融市场的发展并利用所有这20230901梅斯特场仍然强劲票委联储主席些经济侦察来确定经济的发展是否与前景相尽管取得了一些进展但通胀符仍然过高数据来源ReutersBloombergFED兴业证券经济与金融研究院整理图表2联储资产负债表最新数据美联储周度贷款金额当周周三水平十亿美元贴现窗口贷款十亿美元202383020238232023816200202389202382贴现窗口贷款金额一级二级季节性信贷12010751074107210691057100150801006040502029222019190001020304050607080910111213141516171819202122一级信贷BTFP数据来源FED兴业证券经济与金融研究院整理fhdjds请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-宏观经济研究海外宏观经济图表3市场对美欧日英央行加息预期一览市场预期美国加息幅度概率市场预期欧元区加息幅度概率090120230901202309012023隐含利率右轴09012023隐含利率右轴405435530385380541203802053553654376105263753720530370371376-2052-10365512-20364-4051-30360-6050-40355092011011213013103200501091410261214012503070411市场预期英国加息幅度概率市场预期日本加息幅度概率090120230901202309012023隐含利率右轴09012023隐含利率右轴10056756757600065645630048055950004556566040002405530-0010002054020-003-0025415310-004-004-20-005-40520-006092111021214020103210509062009221031121901230319注美联储欧央行英央行一次的步长为25bp即100之内对应25bp日央行一次的步长为10bp即100之内对应10bp同理累计数据来源Bloomberg兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-宏观经济研究海外宏观经济图表4市场对美欧日英央行加息幅度概率预期较上一周变动市场预期美联储加息幅度概率市场预期欧央行加息幅度概率09012023082520230901202308252023604023211540312002070-20-13-19-20-6-40-31-21-40-60-41-60-53-80092011011213013103200501091410261214012503070411市场预期英央行加息幅度概率市场预期日央行加息幅度概率090120230825202309012023082520231206053100895080624060302618403020179201410500-1-20-10-15-16-7-40-2009211102121402010321050906200922103112190123031904260614注美联储欧央行英央行一次的步长为25bp即100之内对应25bp日央行一次的步长为10bp即100之内对应10bp同理累计数据来源Bloomberg兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-宏观经济研究海外宏观经济图表5美欧英日央行资产规模一览欧央行资产规模十亿欧元美联储资产规模持有证券十亿美元900010000其他资产8000美国国债一般政府欧元债务7000联邦机构债务证券8000欧元区居民欧元证券6000对欧元区信用机构的其他欧元债权住房抵押支持证券60005000对欧元区信用机构的欧元借款4000对非欧元区居民的外币债权40003000黄金和应收黄金2000200010000020102012201420162018202020222010201220142016201820202022英央行资产规模十亿英镑日央行资产规模十亿日元1200外币资产800000其他以英镑计价的债券控股代理商存款1000700000外币资产向资产收购项目提供的贷款贷款对存款保险公司的贷款除外600000800财产信托作为信托财产持有的股票TFS其中为中小企业提供额外奖励500000公司债券日本政府债券600长期经营400000现金300000黄金40020000020010000000201020122014201620182020202220142016201820202022数据来源同花顺CEIC兴业证券经济与金融研究院整理图表6美欧日经济不确定性花旗经济意外指数200美国欧元区日本150100500-50-100-15021012105210922012205220923012305数据来源同花顺兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-宏观经济研究海外宏观经济图表7美欧英日10Y-2Y国债收益率利差一览美国10Y-2Y国债收益率欧元区10Y-2Y公债收益率640利差2Y10Y利差2Y10Y53043202101000-1-102019202020212022202320192020202120222023英国10Y-2Y国债收益率日本10Y-2Y国债收益率608利差2Y10Y利差2Y10Y50640430220010-02-1-042019202020212022202320192020202120222023数据来源同花顺Bloomberg兴业证券经济与金融研究院整理图表8美联储通胀-联储收紧线索最新数据晴雨表上周2023825-202391各项指标的变化对联储政策节奏的影响鹰红鸽蓝中性黄类别一级指标二级指标最新变化鹰红鸽蓝频率最新日期期货隐含2023年12-089202391比全年加息预期分20230901月利率预期20238257DMA下次FOMC加息CME隐含下次会议-14202392比市场分20230824预期加息25bp概率预测20238267DMA国债隐含通胀预10年期国债-1632023830比日20230830期Breakeven20238237DMA联储委员发言官员鹰派发言周20230901联储资产负债表缩表周20230823密歇根大学居民通胀2942023年8月月20230825通胀基预期调查比2023年7月通胀预期本面企业调查BIE未来一-11422023年8月月20230816年通胀预期比2023年7月数据来源CEICCMEFedwatchFedBLSUniversityofMichiganUSCensus兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-宏观经济研究海外宏观经济图表92023年8月30日当周美联储资产变化美联储周度资产变化十亿美元20国债MBS100-10-20-30-40-50-60220922102211221223012302230323042305230623072308数据来源同花顺兴业证券经济与金融研究院整理图表10期货隐含的2023年末利率为543期货隐含的联邦基金目标利率水平隐含市场预期今602023Dec2024Jun年12月会议后利率为543555045隐含市场预期明年6月会议后利率为4049735230123022303230423052306230723082309数据来源Bloomberg兴业证券经济与金融研究院整理图表11截止9月2日CME隐含市场预期9月不加息概率为949月会后的CME期货隐含9月会议加息幅度概率目标利率2023921个工作日前一周前一月前525-550940940800820550-5756060200180575-60000000000数据来源CMEFedwatch兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-7-宏观经济研究海外宏观经济图表12美债市场概览10年期美债收益率拆分美国国债收益率202391202382520238184510年期美债利率通胀预期3602022121202281202241实际利率右轴23550140253002015-11005-2002101210722012207230123071M2M3M6M1Y2Y3Y5Y7Y10Y20Y30Y美债持有情况十亿美元外国投资者持有美债十亿美元美联储10000政府内部机构2400欧元区存款机构储蓄债券日本8000保险养老金2000中国内地共同基金英国瑞士地方政府1600金砖国家除中国6000其他个人投资者东南亚外国投资者1200其他400080020004000020042007201020132016201920222004200720102013201620192022数据来源CEIC同花顺Bloomberg兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-8-宏观经济研究海外宏观经济图表13美元流动性核心指标一览140040美国Libor-OIS利差彭博3月期银行收益率指数-OIS利差bp12003510003080025600204001510200050000-200-05-40020042007201020132016201920221617181920212223255美国高收益债OASbpBAA-AAA利差bp400美国投资级债OASbp右轴2043503001532502001021501005150000200720092011201320152017201920212023200720092011201320152017201920212023注3月期美元Libor已停止更新左上图利差使用ICE计算的Libor彭博代码US0003M计算得到利差右上图彭博3月期银行收益率指数代表投资者愿意将美元资金以存款票据等无担保方式投资于大型机构银行的平均收益率数据来源Bloomberg兴业证券经济与金融研究院整理图表14欧洲边缘国主权信用风险一览欧元区国家5年期CDS基点欧元区边缘国年期国债收益率与德债利差120010希腊16意大利321000爱尔兰14葡萄牙28法国12爱尔兰24西班牙800德国10希腊右轴208166006124004824200000-2-4200720092011201320152017201920212023200720092011201320152017201920212023数据来源Bloomberg兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-9-宏观经济研究海外宏观经济图表15英欧日央行官员最新发言2023825-202392国家发言日期姓名职位货币政策通胀经济地区经济活动明显放缓前瞻性指标预示着未来的疲软但韧性依然存在尤其是劳动力市场总体通胀率有所下降主要是由于之前的供如果我们判断政策立场与通欧元欧央行给侧冲击得到缓解但潜在的价格压力仍然20230831Schnabel胀及时回到2的目标不一区管委居高不下国内因素目前是欧元区通胀的主致则有必要进一步加息要驱动因素疲软已逐渐从制造业蔓延至服务业有迹象表明欧元区经济可能并未处于深度或长期衰退的边缘加息周期已接近尾声但下欧元20230831Guindos副主席次会议上是否进一步收紧货区币政策的决定仍有待讨论数据来源ReutersECB兴业证券经济与金融研究院整理风险提示通胀持续性超预期全球货币政策收紧超预期金融风险加剧请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-10-宏观经济研究海外宏观经济分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15评级和行业评级另有说明的除外增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在515之间评级标准为报告发布日后的12个月内公中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间股票评级司股价或行业指数相对同期相关证减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5券市场代表性指数的涨跌幅其中沪无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确深两市以沪深300指数为基准北交所定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级市场以北证50指数为基准新三板市场推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数以三板成指为基准香港市场以恒生指中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平行业评级数为基准美国市场以标普500或纳斯回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数达克综合指数为基准信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录wwwxyzqcomcn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供兴业证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告中的信息意见等均仅供客户参考不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专家的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示我们不承诺也不保证任何所预示的回报会得以实现分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报本公司的销售人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送发布可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区国家或其他管辖区域的公民或居民包括但不限于美国及美国公民1934年美国证券交易所第15a-6条例定义为本主要美国机构投资者除外本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用未经授权的转载本公司不承担任何转载责任特别声明在法律许可的情况下兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务因此投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据兴业证券研究上海北京深圳地址上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦地址北京市朝阳区建国门大街甲6号SK大厦地址深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T215层32层01-08单元座52楼邮编200135邮编100020邮编518035邮箱researchxyzqcomcn邮箱researchxyzqcomcn邮箱researchxyzqcomcn请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-11-